国债：财政政策调控与货币政策调控的结合点和矛盾点，本文主要内容关键词为：财政政策论文,国债论文,货币政策论文,矛盾论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
广义的金融市场是指融资场所，融资机制以及各种融资活动的综合体系。它借助各种金融工具，进行资金有偿转让，发挥调节短期资金余缺，实现资金高度流动性和灵活性的资金融通功能；发挥将储蓄转化为投资，促进储蓄和投资过程的资金积累功能。在市场经济条件下，金融市场是配置资源的主要方式。但是市场的盲目性、滞后性可能使资金不能合理及时地配置，造成巨大浪费；市场的内在利益原则使资金流动可能在某些方面不符合国家的产业政策，不利于经济结构的优化；市场金融商品的特殊性使货币循环可能脱节，产生泡沫经济；市场活动的周期性会产生经济波动，导致供求总水平不稳定。因此，金融市场本身存在的缺陷决定了必须加强宏观调控。
国债市场是金融市场中最活跃和最有深度的市场，国债流通量大，分布广泛，流动性强。同时由于在非常情况下中央政府总能通过征税或增发货币来偿还其所欠债务，因此国债无爽约风险。而且国债被认为基本无市场风险，被称为“金边债券”。由于国债坚实的信用保证和仅次于货币的流动性，财政和中央银行都可运用国债对金融市场进行宏观调控并且重视这种调控，同时由于财政政策调控和货币政策调控互为条件、互相交叉的格局，国债成为了这两者的结合点和矛盾点。
一、国债市场中的宏观调控
1.调控的分工
国债市场分为一级市场和二级市场。一级市场是国债的发行市场，二级市场是流通市场。金融市场的宏观调控主要是通过财政政策和货币政策分别在国债两个市场中发挥主要调控作用。在绝大多数西方国家，中央银行对国债一级市场的参与仅限于参与监管国债一级自营商和协助财政部组织承购包销团。在基本上通过招标和拍卖发行国债的国家里，中央银行参与国债一级市场更为有限。只有英国是例外，由财政部委托英格兰银行发行国债，但英国国债市场的发展在西方国家中是最不理想的，很多新兴国家和发展中国家根本不采取英国模式。实践证明：国债一级市场上应充分发挥财政部管理操作的职能，而二级市场上中央银行应是最活跃的参与者，主要通过公开市场业务来传导其调控措施。
2.财政政策调控
国债本质上是一种国家信用，与其他信用基本上是债权人主动，债务人被动不同，它的主动权掌握在债务人——国家手中。因此国债能为国家财政运用对金融市场进行宏观调控。表现在：
（1）国债规模调控
国债筹集财政资金，平衡财政收支强调非强制性（特殊情况除外）。因此其规模大小要看到底有多少从社会资金运动中游离出的资金，即金融市场有多大的承受力。规模过小则不能充分利用资金用于重点建设，证券中介机构经营困难；规模过大则发行困难，并产生挤出效应，影响金融市场的稳定和宏观经济的发展。国债发行对象规模的改变，可使国民经济中积累和消费的比例相应发生改变，从而引起长短期投资比例变化，推迟或提前部分购买力实现，缓和社会供需矛盾。国债规模决定了分散在各企事业单位的部分投资变为国家统一投资的规模，既可控制基建规模，又可调整不合理的投资结构，使金融市场上资金的配置更符合国家的产业政策。国债规模还可以调节流通中货币量大小，从面减少和增加流通中货币量，维持金融市场资金供求平衡。
（2）国债结构调控
调控国债持有者结构可影响流通中货币量。商业银行持有会增加流通中货币量，中央银行持有会多倍增加，企事业单位居民用暂时退出流通的货币购买，也会增加流通中的货币量。另外，国债持有者范围的扩大，结构的优化，会使宏观调控范围扩大，作用影响力加深，并方便投资人和证券中介机构。调控国债期限结构可使政府意愿和认购者行为取向相吻合，使整个经济形势和财政需要相吻合。还可避免国债偿还期集中的压力，方便投资人的选择，增强国债的吸引力。调控国债利率结构可使利率真正反映社会资金供求情况，促进资金合理流动，同时，政府打破常规选择的发行利率可诱导社会资金流向，刺激或抑制生产或消费。调控国债券种结构可使国债发行适应不同机构和不同收入水平的购买者需要以及部门和个人的偏好要求，更有利于国债市场以及整个金融市场的宏观调控。
3.货币政策调控
由于国债是一种金融商品，同时又是信誉高、安全性好、流动性强的资金融通工具，因此可被中央银行运用调节社会资金总供求。
（1）国债是商业银行从中央银行取得信贷，维持其资产负债正常经营的重要工具。这种方式的中央银行再贷款是建立在实际需求上的货币供给。比单纯的信用放款安全、可靠、科学。既能减小通胀压力，又能满足商业银行的一定需求，防止中央银行再贷款的呆帐损失。
（2）国债是中央银行货币政策调控的载体，是商业银行接受中央银行调控信号的重要媒介。这主要是通过中央银行的公开市场业务来完成。而中央银行买卖的主要金融商品就是国债，通过利率和存款准备金的变动来影响货币供需。
（3）国债市场的发展是银行同业拆借市场健全完善的条件之一。由于商业银行资金拆借一般通过做短期国债售出回购或反回购来进行，因此国债市场与银行同业拆借市场就有机地融合在了一起。中央银行对国债二级市场的调控可极大地影响同业拆借市场以至于整个金融市场。
二、调控的结合：中央银行公开市场业务的选择和国债发行条件的决定
1.成为两种调控结合点的原因
（1）国债的一、二级市场相互关联，相互作用。
首先，一级市场是二级市场的前提。一级市场是国债发行和流通全过程的基础环节，它为二级市场提供了可供流通的金融商品，使宏观调控有了载体。同时一级市场上国债发行条件的改变也会影响二级市场上国债的价格水平。
其次，健全的二级市场是一级市场得以发展的保证。伴随着市场上证券中介机构的发展，其全方位的业务能为巳发行的国债提供良好的组织服务设施，并为初级市场反馈各种资料信息。同时国债灵活、合理、迅速地买卖流通，为持有者提供了可将国债随时变现的市场环境，提高了国债的信誉，增强了国债的吸引力。二级市场上国债流通情况也影响着国债发行的难易。
（2）商业银行在一、二级市场上都是重要参与者。
首先，商业银行是国债一级市场上的参与者，对引导国债一级市场的发展，及时完成财政部的筹资计划起着积极的作用。在实行国债一级自营商制度的国家，一级市场上新券的发行基本上是通过国债一级自营商招标承销。商业银行资金雄厚，分支遍布，结算网络齐全，是国债一级自营商的主要成员。也正因为商业银行参与，才使国债一级市场容量得以进一步扩大，财政部的国债发行快速高效。证券公司、信托投资机构和基金管理机构在国债一级市场上的承销能力也很大程度地依靠商业银行尤其是投资银行的资金融通。
其次，二级市场上国债是商业银行的重要投资对象，是商业银行储备资产的有机组成部分。在西方国家，国债一开始就是商业银行的经营对象。90年代前相当长一段时间里，这些国家一般规定银行业与证券业要严格分离。但不管对证券业和银行业实行多么严格的分离政策，也不限制银行参与政府证券市场经营。而政府证券主要就是中央财政代表中央政府发行的国债。因此，国债成为了银行业与证券业的交叉点。80年代西方经济出现“滞胀”后，资本充裕，商业银行普遍存差，纷纷寻找投资渠道，除了扩充资本输出外，在国内金融市场上国债成为重要投资对象。商业银行国债持有额趋于增长。如德国银行持有国债份额为41%，日本为28.6%，美国为10.4%。另外，商业银行将国债作为其储备资产的一部分，是商业银行风险管理的重要工具。按银行改革的《巴塞尔协议》的规定：银行核心资本至少要占风险资产的4%，总资本要占8%以上。因此银行持有国债不仅获得一定利息收入，更重要的是保持资金的流动性。短期国债（3—9月）主要是为防止现金资产不足而提供的第二道防线，称为“二级准备金”，1—2年期国债是银行对贷款需求增加和存款下降采取的保护措施，称为“三级储备金”。商业银行为了资产负债不断营运的露要，持有一定国债并有效参与国债市场交易，就会扩大二级市场交易量，活跃国债投资，有利于将价格维持在合理的水平，不致于使二手券收益率偏差太大，影响一级市场上新券的发行，因此也有利于促进一级市场的发展。
基于以上两个原因，一级市场上的财政政策调控和二级市场上的货币政策调控由于市场内在的联系与商业银行这个共同的调控对象而形成互为条件，不可分割的关系。国债成为两种政策调控的结合点。这种结合主要表现在中央银行公开市场业务的选择和国债发行条件的决定两方面。
2.公开市场业务的选择
与再贴现政策比较被动，准备金政策比较强烈的缺点相比，中央银行公开市场业务具有主动权在中央银行，调整准确性强，操作灵活多样等优点，这是公开市场业务越来越成为发达国家中央银行实施货币政策的主要手段的原因之一。对一些国家来说，传统货币政策工具，主要是贷款规模控制调控有效性的降低，控制银行新增贷款规模已不能控制银行资产的扩张，控制银行贷款规模也不能控制货币供应量。这是运用公开市场业务调控货币量的原因之二。而国债作为高流动性的储备资产，在商业银行资产中必须占一定比例，因而为使公开市场业务迅速广泛地传递宏观调控政策，是选择国债进行吞吐的原因之一。国债基准利率的地位，对宏观经济特别敏感的优势能使中央银行成本降低；国债坚实的信用保证，仅次于货币的流动性使中央银行风险减小，是其选择国债进行吞吐的原因之二。中央银行主要吞吐短期国债而非中长期国债的原因在于：中央银行其一不愿持有大量中长期国债，使人怀疑其轻易给政府的财政赤字提供资金，其二不愿对中长期国债大量买卖而对资本市场价格趋势直接发生影响。使用国库券调节货币市场，从而间接影响资本市场，准确性、灵活性要高得多。其三中长期国债收益率风险较大。自70年代中，日本中央银行公开市场买卖的债券基本上是国库券，70年代后保持100%。国债在一些国家中央银行中所占的比例也在上升。美国1990年占82%，日本48%，德国45%，英国12%。德国曾用过“调动票据”作工具，现也已取消，改为短期国债。
公开市场操作所需条件，在宏观调控体系中最重要的就是中央银行和财政部的相互协调配合。首先是限制乃至禁止财政部向中央银行直接融资。因为财政部如果可以在市场之外自动获得中央银行的信贷，通过该渠道创造的货币就会干扰中央银行的公开市场业务，影响中央银行对货币创造的控制力。另外这样也可为公开市场业务创造足够数量的工具。财政发行国债如果过少，中央银行就无法通过国债交易开展公开市场业务；但如果过多，中央银行就只能是单向的买入操作，调节就失去了活动的余地，通货膨胀也不可避免。其次，中央银行开展公开市场业务初期，必须持有一定数量的国债，否则就只能购买不能卖出。但数量以多大为宜，又是需要协调的问题，过少不足以调节，过多等于向财政投放大笔贷款。其三，财政部发行国债的期限结构，无券化程度，特别是利率水平，对公开市场业务有重要影响，因为短期国债利率会成为金融市场的基准利率。其四，中央银行货币管理与财政部内债管理有各自不同的目标和任务。这两种管理是否按原则、程序进行，对于公开市场业务能否顺利开展，也是很有影响的。其五，公开市场业务中，中央银行与财政部在是否采用国债问题上，可能有不同观点。但从各国经验看，采取国债作为公开市场操作的工具，是一般趋势。有些国家，虽然财政没有赤字，不需发行国债，但为了配合中央银行操作而特意发行短期国债，这种默契的配合为公开市场业务创造了良好的条件。其六，中央银行公开市场业务在国外一般以15天为限，因时间短，不仅要参照国债市场利率，更要参照每日变动的同业拆借利率。既要参照国债二级市场利率，又要参照一级市场利率，这样才能使财政政策调控和货币调控的意图协调起来。
3.国债发行条件决定
首先，国债二级市场解决了国债的流通变现问题，提高了国债的吸引力，有利于国债的发行。其次，二手国债收益率为新发国债的发行条件的确定提供了依据。在成熟的国债二级市场上，收益率通过市场来决定。如果国债发行利率不考虑这个依据，而用仅仅通过预测制定的计划利率来发行，就会形成尖锐的矛盾。这一矛盾导致：如果国债发行时资金较紧，国债利率又定得偏低，国债就会供大于求，发行困难。如果资金偏松，发行利率又偏高，就会增加国债不必要的发行成本。因此在条件许可情况下，最合理的办法就是按国债二手券收益率来作为新发国债利率的基准，并在一、二级市场利率统一的基础上有意识地变动发行利率，影响二级市场收益率，改变资金供需，发挥财政宏观调控作用。所谓统一并不是指利率的完全相同，其实质就是：在国债发行利率基础上的二级市场货币政策调控与在货币政策调控形成的二级市场收益率基础上的财政政策调控的配合和协调。其三，随着一级市场的发展，在价格水平稳定程度和收益率的水平方面都对二级市场有更高要求，也即是对货币政策调控有更高要求。尤其是在“随买方式”下，如果没有一个有效的二级市场，很难保证这种发行方式不间断。其四，除国债发行利率市场化，国债发行规模结构也应参考国债二级市场的情况制定，才能使国债发行顺利，并方便投资人的选择。
总之，利用国债进行金融市场的宏观调控包含了财政政策与货币政策的结合，国债一级市场调控与二级市场调控的结合，国债市场调控与同业拆借市场调控的结合，金融业与证券业的结合。利用国债这个结合点，可以促进中央银行与财政部的协调配合，促进银行信用与国家信用相联系，促进金融市场中几个关键子市场的融汇贯通，促进金融市场在国家宏观调控下对资源配置起基础性的作用。如果能发挥国债“提纲挈领”的作用，更可使金融市场宏观调控事半功倍。
三、调控的矛盾：相同长期目标下不同特点的调控
财政政策调控和货币政策调控之所以能通过国债结合起来，是因为其实施主体一致，中央银行和财政部都是政府的组成部分，调控的主体都统一于国家；其作用机制一致，都是通过对资金的调控，改变或影响货币总量和货币流量来影响社会总供求；其作用形式一致，都是通过货币形式作用于经济领域：其作用范围一致，都是调节三大社会基金的比例关系；其政策实施效果评价一致，都要求微观效益和宏观效益的统一。但在这些一致下财政政策调控与货币政策调控还必然有许多不一致，如果两种调控配合不好，国债既然可以成为财政政策调控与货币政策调控的结合点，也同样可以成为两种调控手段的矛盾点。
财政政策调控和货币政策调控发生矛盾的主要原因是：它们是相同长期目标下不同特点的调控。它们的长期调控目标都包括：经济稳定（包括充分就业和物价稳定），经济增长，资源有效配置，国际收支平衡。但财政政策调控主要是国民收入的分配和再分配，重点是调整国民收入分配格局，国民经济发展的重大比例关系。货币政策调控主要是处理经济发展与稳定通货的关系，其核心是调整货币供应量。财政政策调控在调整经济结构，照顾经济发展社会性方面有优势，但冲击力大，行政性强；货币政策调控优势在于对社会需求总量调控直接，对物价水平作用突出，但对于结构调整，社会公平等方面又稍逊一筹。由于财政政策调控和货币政策调控透明度不同，时滞特点不同，优势缺陷不同，又由于财政部和中央银行是两个具有相对独立性的调控主体，因此发生矛盾不可避免。国债就处在首当其冲的地位。举例说明：
二战以后，美财政部和联储在货币政策问题上分岐很大，联储坚持用提高短期利率的方法来阻止战后消费需求复苏带来的投资过热，而财政部却希望联储采取低利率的政策帮助财政筹资，并以财政性发行的办法直接认购国债。但联储不但拒绝采用财政性发行的政策，还通过公开市场大量卖出国债，使大量货币退出流通，抽紧银根，从而促使利率上升，以抵销松的财政政策产生的通货膨胀影响。最后，1951年美财政部被迫承认了错误才算了结。80年代后，美财政赤字要求把信用扩张作为弥补财政亏空的手段，大量发行国债。这种发行有两个直接后果，二者可能居其一。一是政府与社会大众争夺资金，造成金融市场资金拮据，利率上升或暴升，直接影响投资及社会就业水平。为此，联储就得通过公开市场业务购买部分国债，抑制市场利率上升，这一过程是国债货币化的过程，同时也是通货膨胀的过程。二是联储在政府发行国债，大量吸走资金时，按原计划严格控制货币量，任凭利率上升，使国债暂时不“货币化”，结果市场银根越抽越紧，利率暴升，失业严重，导致经济萧条。这是矛盾的深化。我国也有这种情况，比如说最近发行的凭证式国债，因为我国正处于偿债高峰期，从尽量低成本筹集资金这一愿望出发，多发凭证式国债是政府今年和近年的当然选择。但凭证式国债是一种储蓄国债，只拥有筹资功能，不能成为货币政策的操作对象，不能推动国债市场的深化。因此可以肯定；这一券种将再度逐步减少，直至恢复到1996年的水平，甚至更低。
要求得财政政策调控和货币政策调控的完全统一，在现实中是不可能实现的。除了政策失误外，还存在客观经济条件和政策执行过程中的各种偏差。但我们可以努力寻求达到一种相对均衡的状态，使金融市场宏观调控效益不断增进。财政政策调控与货币政策调控应各司其职，使中央银行货币管理任务与财政内债管理任务不相混淆，使稳定币值的任务与结构调整的任务不相混淆；财政部和中央银行应注意国债这个矛盾点，多加配合协调。例如财政就不能只考虑何时通过发债筹集资金，不管资金成本，不顾长期建设债和短期头寸债的合理结构，以至影响货币政策调控，而财政部大量发行国债时，中央银行的公开市场业务也必须保持在正常水平，以保证市场均衡和利率稳定。中央银行此时就不宜大量进行国债买卖，而有大约1—3周的“稳住期”。另外，应利用国债这个矛盾点，在了解了一方的宏观调控意图后，另一方能较快作出回应，并尽力采取配合措施，防止出现大的分岐，减少因政策配合造成的不必要的调控成本。还可通过财政政策和货币政策松紧的搭配，解决财政赤字和通货膨胀问题，相机抉择，使经济健康稳定快速地发展。
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