增长投资策略，本文主要内容关键词为：投资策略论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、增长投资策略概述
自1930年以来，增长投资策略已逐渐发展成为最为流行的投资策略之一。所谓增长投资策略是对增长型股票的投资策略。增长型股票是收益增长超过平均水平的股票，这种股票之所以有吸引力，是因为其超常的收益增长不仅能支持股息的增长，还能使股票的持有者赢得很强的资本升值潜力。
增长投资策略有很多形式，其中根据对购买时机的不同把握，可分为合理价格的增长投资策略（Growth At Reasonable Price）和惯性投资策略（Momentum Investing）。合理价格的增长投资策略进入市场的时机较早。它既考虑收益的增长，也考虑价格的高低。它希望在发现股票收益有增长潜力时，其价格还没有发生大的上升，即市场还没有对其收益增长潜力作出足够的反映。它通常采用PE/G（PE为价格收益乘数，即市盈率；G为收益增长率；PE/G 即市盈率与增长率的比率）作为判断是否进入的标准。PE/G较低的股票是比较理想的投资对象；PE/G较高则表明虽有好的增长，但价格已经充分反映了增长潜力，价格的上升空间已经不大了。惯性投资策略进入市场的时机较晚。它通常假设收益的增长就象惯性运动，如果没有外力的作用，收益增长的惯性运动不会停止。即使有负面的外力作用，由于惯性的存在，收益的增长势头也不会立即停止，一般还会比大众预期持续更长的时间。同样的道理，一旦负面的外力发生了作用，收益的运动又会获得新的惯性，负面外力的影响也会比一般的预期持续更长的时间。因此，惯性投资策略努力发掘有超常收益增长的股票，即使这些股票的收益增长潜力已经被大众所认识，其价格已经有了较大的上涨，它也进行投资，因为它认为这一增长势头在惯性的作用下，价格还会上涨。所以惯性投资策略偏好那些价格虽然已经高涨，但人们对它的增长预期依然显得保守的股票。
比较而言，合理价格的增长投资策略进入较早，其优点是收益增长潜力还未被大众认识，价格还没有明显上涨；其缺点是它必须冒一个风险，即这一未被大众认识的潜力是否蕴藏着真正的增长？惯性投资策略进入较晚，其优点是通过较晚的进入时机消除了在判断是否蕴藏着真正的增长上的风险；但同时必须承担另一个风险，即价格是否已经涨够？收益增长是否持续？因此，合理价格的增长投资策略的关键是把握正确的进入时机，在形势不明朗时选中真正的增长型股票。而惯性投资策略的关键是把握正确的退出时机，当公司的基本面发生根本性、永久性的损害，管理机构不力，或者价格发生疯涨时及时退出。退出决策之所以对惯性投资策略重要，是因为一般而言，当价格已经高涨，人们对股票收益增长的期望就会很高，这时如果收益增长率稍有下跌，未达到市场的期望，股价就会猛跌，来不及反应的投资者就会蒙受损失。所以惯性投资策略对公司基本面的负面变化非常敏感，稍有风吹草动就会作出反应。当然，这种敏感的自我保护也可能是反应过敏。当公司只是暂时陷入困境时，投资者就会错过进一步享受增长的很好机会。因而惯性投资者往往需要具有明辨真伪、灵活机动的素质和当机立断的魄力。相对而言，正确把握退出时机对合理价格的增长投资策略来说就没有如此重要。只要选对了股票，由于进入早，在退出之前已经享受到了很长一段收益增长带来的好处，退出的早晚就显得关系不大。因此和惯性投资策略不同，合理价格的增长投资者通常没有必要对风吹草动反应过敏。相反，人们经常听到他们后悔退出太早，以至于与长线增长股擦肩而过。因此，如果说惯性投资策略主要担心可能退出太晚的话，那么合理价格的增长投资策略主要担心的就是退出太早。
惯性投资策略进入晚，而宁愿退出早，在快进快出之间，赚取最后一段增长带来的价格上升空间；合理价格的增长投资策略进入早，而宁愿退出晚，在较长的时间内，赚取较长的一段增长带来的价格上升空间。惯性投资策略交易多，交易快，周转快，薄利多交；合理价格的增长投资策略交易少，交易慢，周转慢，厚利少交。在决策都非常准确，市场效率很高的情况下，这两种策略之间很难分出优劣。但由于在现实中决策不可能都非常准确，决策越多，时间越紧，决策越可能出错；而且市场运作效率也不是很高，由于交易费用与税负的存在，交易越多，费用越大，所以在现实中，合理价格的投资策略可能就会优于惯性投资策略了。实证研究也表明，低PE/G的股票往往比高PE/G的股票提供更高的报酬率。
因此，总的说来，有效的增长投资策略应该既重视收益增长，又重视股票价格。许多有着超常收益增长的股票往往早已受到了人们的追捧，其价格早已涨够，甚至超过了其内在价格。对于这样的股票如果只看到其超常增长，看不到其过高的价格，而贸然投资的话，其最终报酬不仅会低于其他增长型股票，还会低于整个大势。那些有很好的增长潜力而又被大众忽视的股票，其价格一般较低，通常能提供很好的收益报偿。所以有效的增长投资策略注重发掘以下四类股票：（1 ）有着很好的增长潜力，但还未引起大众注意，价格还未明显上涨的股票；（2 ）实际的增长前景比市场普遍的预期要高的股票；（3 ）虽然遇到短暂的挫折，价格陡然下落，但并未触及其根本，增长前景依然光明的股票； （4）有增长潜力的价值型股票。
二、增长预测与价位判断
1.增长预测
有效的增长投资策略既重收益增长，又重价位高低，因此增长预测与价位判断是增长投资策略的重要内容。增长预测主要预测股票收益增长率的高低与增长持续期的长短。持续的收益增长来自于幸运与能力的结合，两者缺一不可。这里面有两种情形：一是既有幸运，也有能力；二是幸运来自于能力。幸运主要指公司要处于一个好的行业当中。一个新兴的、高速成长的行业，是公司收益持续增长的“沃壤”，它能为公司的产品或服务提供广阔的需求，能使其销售持续增长，并提供较宽的盈利空间。只有由此产生的增长才可能持久，其他靠抬高价格、削减开支、资产运作、改变帐目等方法得到的增长都难以持久。有能力主要指公司在行业中具有较强的竞争优势，即相对于竞争对手、替代品供应者、入侵者、供应者、顾客等五种作用力具有竞争优势。其中比较重要的有：公司是否具有较强的新产品开发能力、销售能力、成本控制能力？公司的管理阶层是否富有长远的战略眼光，是否正直、诚实，是否为公司的长远发展鞠躬尽瘁？公司员工是否精诚团结、斗志昂扬、富有团队精神？要准确预测公司收益的增长前景，就必须比较全面、准确地把握上述的诸多方面。而把握这些情况，并非通过分析各类财务报表，进行定量方面的研究所能达到，必须进行调查研究，通过调查公司管理者、员工、竞争对手、顾客等对象，才能掌握情况，在定性化的分析后，而后有所结论。
2.价位判断
传统的判断价位高低的方法存在许多缺陷。比如运用P/E （市盈率）、P/B（价格与帐面价值的比率）、P/CF （价格与现金流的比率）评判股价的高低就只考虑了过去和现在，而未考虑将来的成长潜力，不适合于评判成长型股票的价位。最理想的评判方法是运用
DDM （股利贴现模型）估测出内在价值，再将它与价格作比较，但这种方法实用性差。比较简便而且有效的方法是将PE/G（市盈率与收益增长率的比值）进行纵横比较。横向比较可以从两方面进行：一是比较单只股票的PE/G与整个增长型股票的平均PE/G，假如这只股票的相对值偏低，则表明这支股票的增长潜力还没有被大众充分认识，价格偏低；二是比较增长型股票的平均PE/G与整个市场的平均PE/G，如果这类股票的相对值偏低，则表明市场对整个增长型股票的估价偏低，增长型股票整体上有价格上升的潜力。纵向比较是作出市场平均PE/G随时间变化的曲线，通过比较各历史阶段的PE/G来判断整个市场的价格是否被低估。如果发现价格偏低，就可以考虑购买；反之，就不要购买，或者考虑卖出。当然，比较PE/G的方法也是有缺陷的。它没有综合考虑收益增长的持续时间的长短和收益增长率的可能变化。更详尽的方法是将PE/G中的G 换成连续几年的平均G，或者考虑到未来增长的持续性与可能变化，将G进行一些调整。
评判价位的高低就是比较价值与价格。增长型股票的价值很大程度上取决于其增长性。因而评判股票收益增长的含金量是评判价位中的重要一环。由于公司管理层有操纵收益增长的动机，投资者必须区分出管理层操纵收益的可能性，估计出收益增长中可能包含的水分。投资者可以通过分析公司的经营和财务状况，来判断其收益增长的真实性。如果公司的收益增长有很大部分是来自于应收帐款、存货的增长，而现金流量却未发生相应增长的话，公司收益增长的真实性就很值得怀疑。当然，市场也可能低估股票的价值。倘若公司的管理人员或内部职工增持公司的股票，或者股票的收益一再出现出乎市场意料的收益正增长，公司的股票价值就极可能被低估，价位也极可能偏低了。
三、增长投资策略与价值投资策略的比较
增长投资策略注重公司股票收益的增长潜力，而价值投资策略注重股票价值与价格的比较，即注重安全边际。因此增长投资策略在分析公司股票时侧重分析公司的特质，着眼于未来。它主要通过分析公司所处的行业前景、公司的竞争优势地位、公司的经营管理水平、产品开发能力等许多定性而难以量化的方面，来对公司的未来进行主观的判断。这些方面都是一些比较“虚”的东西，增长投资策略就是要努力寻找出它们由“虚”变“实”的可能性。价值投资策略在分析公司股票时，侧重于分析公司的价值，比较注重过去和现在。它主要通过分析公司的资产价值、负债水平、偿债能力、收益状况等一些定量的财务指标，来对公司的价值进行比较客观的判断。这些指标一般都属于比较“实”的东西。如果用围棋的术语讲，增长投资策略侧重于抢占外势，价值投资策略则偏好于捞取实地。
一般而言，一个公司、一只股票、整个经济形势、整个股票市场指数，其发展过程都符合生命周期规律。如图1所示， 公司的股价变化与其基本面的收益变化会呈现周期性变化，一般经历6个阶段：（1）在最低点，公司的境况最为黯淡，收益增长最少，甚至出现负增长。投资者觉得投资于该公司股票风险太大。由于股票无人问津，股价处于最低位置。（2）公司境况变好，收益开始出现令人惊奇的增长， 股价开始攀升。分析人员重新对这只股票产生兴趣，股票开始逐渐受到大众的注意。（3）公司境况继续变好，收益持续增长， 分析人员一再向上调整对公司收益的预期，越来越多的人对这只股票产生兴趣，股价一再上涨，股票被誉为增长股。（4）在最高点， 收益已持续增长了很长一段时间，股票已被毫无争议地认为是增长股、绩优股，股价已经大涨，人们对公司收益的增长持有很高的期望。这时股价面临很大的风险，公司稍有不尽人意，股价就可能下跌。（5）公司开始出现利空消息， 收益的增长开始不如人意，股价出现下跌，但有很多人怀疑公司的发展只是暂时受挫，股票的明天会更好。（6）公司的境况变得越来越坏， 收益方面越来越多地出现负面消息，分析人员不得不一再向下调整对公司的收益预期，股价一再下跌，越来越多的人对这只股票失去信心与兴趣。当公司的境状变得极为黯淡，股价跌无可跌时，整个周期又达到最低点，新的一轮周期开始孕育。当然上面描述的生命周期只是一般的情况，对于具体的公司股票来说，它可能在周期中的某一阶段驻留很长时间，也可能会跨越某些阶段，还可能只完成一个周期而得不到重生，甚至走不完一个周期就中途夭折。
图1 收益与股价的生命周期
增长投资策略一般在股票收益呈现出很好的增长潜力时购买股票，并希望在最高点时将股票抛出，但它一般难以区分“收益开始下降”阶段是真的下降还是短暂下降，因此增长投资策略一般位于生命周期的上半部。价值投资策略在公司境况不好，价格有可能跌破价值时，开始对公司股票产生兴趣，希望在最低点购买股票，但它一般难以明确什么时候是最低点。同时，价值投资策略在股价上升，安全边际消失或不再足够大时，将股票售出。因此价值投资策略一般位于生命周期的下半部分。无论增长投资策略还是价值投资策略，一项有利的投资应该是位于生命周期的左半部分；不利的投资落在生命周期的右半部分，如图2 所示。因此，有利的投资一般都具有两个特点：（1 ）需要正的收益增长来作为促使价格上升的重要动力；（2）重视买卖价格， 努力做到低买高卖。要做到低买高卖通常需要逆向操作：对于价值投资来说，主要是在买时实行逆大众操作，即在大家都不敢买时的最低点处购买，同时避免买得太早；对于增长投资来说，主要是在卖时实行逆大众操作，即在大家都抢着买时的最高点卖出，同时避免卖得太迟。
图2 有利与不利的增长和价值投资