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一、中国证券市场内幕交易的特点
1.内幕交易行为表现为市场化的“公开性”
尽管对中国证券市场的内幕交易行为的总体认定，尚没有得到受官方的制度惩罚案例的数据支持，但是，其公开性却可以从市场的个股表现中得到充分的印证，仅对那些已经到了无法再掩盖、不得不处理的内幕交易案件的不完全统计，2006年以前中国股市被查处的内幕交易案只有十几起，如“郑百文”、“东方电子”、“银广夏”等。2007年至今，也仅有杭萧钢构百亿大单、广发证券借壳上市、上投摩根唐建案等事件，这些“内幕交易”在市场上已造成极其不良影响，中国证监会才不得不进行调查和处罚。实际上，上市公司内幕交易的行为几乎到了猖狂和妄为的地步，从个股的市场表现和庄家的建仓阶段、上市公司利好公布的时机和机构出货时点，具有一般市场常识的市场参与者，都能一目了然窥见端倪。可以说利用市场制度漏洞、通过内幕交易聚敛巨额财富的违规行为相当普遍，内幕交易已经到了可以在社会引以为荣的“晒单”状态。
2.内幕交易主体在市场参与的各层面表现出十分的“普遍性”
按照国际证监会组织(IOSCO)的报告，内幕交易的主体包括基本内幕人和第二内幕人。基本内幕人是能够直接接触内幕信息的人，包括公司管理人员及为公司提供服务的、与公司有密切关系的外部人。第二内幕人指不能直接接触内幕信息，而是从基本内幕人或其他人处获取内幕信息的人。但是，我国证券市场的内幕交易的主体，因中国特色的特殊性，多了两个行政参与主体：上市公司的大股东多数为国有资产管理的行政部门，他们是决定大股东行为的第一指挥人，在现有政经一体化体制下，行政部门成为上市公司关键信息的第一来源地；另一个是证券监管部门，他们手中掌握着与这些公司及股票的市场价格相关的重大项目的许可审批权。
行政部门成为第一层面的内幕信息交易节点。由于我国大多数上市公司大股东资产属国有，所以影响上市公司股价信息的第一来源是行政部门，如大股东所在的当地政府领导、国资委或其他相关决策部门。目前的上市公司中70%左右的公司股份为国有股，上市公司大股东由政府委派，尽管有着完整的法人治理结构，但是政府基本上控制着上市公司的运作主体。上市公司的重大投资、增资、收购、兼并、重组等影响公司股价重大波动的行为由行政部门决定后，再交付掌控着公司决定权的董事会进行表决，并借助合法但是未必合理的股东大会表决通过。人们经常把内幕交易的注意力集中在上市公司内部，忽略了凌驾于公司法人治理权利之上的这种“自编他演”的信息传布危害，这是目前内幕交易治理中的一大漏洞。普遍的市场反映表明，部分特殊市场参与人士的超额利润的获取，往往是与来自政府行政部门的信息支持分不开的。
证券管理部门是第二层面的内幕交易节点。中国证券市场发展至今，主体思想和运作模式仍然是审批制，从公司上市到上市后的一系列重大运作均需向证券管理部门报批。而接触到这些有效内幕信息的工作人员，在强大的利益驱动下，很难叫他们守口如瓶。因为，他们也是实实在在的社会人和经济人，现实中来自证券管理部门的“内幕消息”尽管并非普遍性，但也不是无中生有。然而，受制于证券管理部门的权力威势和避免带来自揭伤疤麻烦的普遍思考，人们很少对来自证券管理部门信息的内幕交易发出监管的强音。
超大实力的中介机构是第三层面的内幕交易节点。如证券公司、投资基金、境外投行，他们利用经营特许权或资产主体所附着的权力优势和项目运作中获得信息优势，对公司所进行的运作项目有着天然的知情权优势，对公司因资产运作而带来的后果了如指掌。目前尽管有许多法规文本对参与人员规定信息保密，而事实上，不但参与人员利用自己的信息优势摄取了由此带来的利益，同时还在社会上进行传布。而投资基金的内幕交易和利益输送行为也极为普遍，虽然还难有准确的数据来印证，但是，证券市场上反映出来的普遍现象已说明他们是在证券市场上进行内幕交易的主要成员之一。
较低层面的媒体、咨询公司、中介公司(会计师事务所、律师事务所)或者相关的亲戚、朋友，成为第一层、第二层和第三层造势者的牟利道具，从中得到较低价值的信息同时，在更低层面、更大范围里传布着没有价值量的所谓“内幕消息”，不知不觉在破坏市场健康发展的同时，伤害着广大中小投资者的利益。
大多数最需要保护的市场弱势群体——中小散户，却成为被市场“忽悠”的对象和被拥有特权的利益集团摄取不当利益的牺牲者。
3.内幕交易内容与形式惊人的“相似性”
尽管内幕交易内容比较多，但是从我国股市比较盛行的内幕交易分类看，涉及的多是与企业重组、收购兼并、对外重大投资、股份减持或财务造假有关的信息和类型。这是基于我国经济基础和证券市场发展的历史原因所决定的。一方面，早期的证券市场发展的目的，在于为国有企业解困服务，许许多多处于困境中的国有企业通过简单的改制、发行股票筹资等行为为上市公司解决了临时的资金困难，却没有重视解决国有企业的管理体制、运作机制等问题，企业的法人治理结构问题依然如旧。许多早期上市的公司经营每况愈下，出现连续亏损或者破产，给社会造成巨大的伤害，政府不得不再次出面解决这些问题。另一方面，经过50多年的建设，国家积累了巨大的公有财富与资产，正期待着把优质资产注入证券市场，以求在解决处于困境中的上市公司的同时，让证券市场在国民经济中的资源配置功能得到实现。因此，资产重组、收购兼并、资产整合、财务处置等等，就成为各地方政府或者上市公司控股股东的趋同选择。2000年之前被查处的“郑百文”、“银广夏”等内幕交易案中有7个案子的信息涉及资产兼并和收购重组，2007年广发证券借壳上市过程又表现出“题材”的集中性与相似性。
二、中国证券市场内幕交易的形成机理
探析我国股市内幕交易行为的原因，除了具备与其他国家类似的共性根源外，更多的则是源于我国证券市场经济基础的中国特色，即国有资产在国民经济中的主体地位与主导作用，以及隐含在其中的不同一般的利益关系。
1.证券市场呈现国有经济的“主体与主导”特质
第一，我国证券市场诞生于公有制为主体和主导的经济基础上，自诞生之日起就一直和政府指导、干预息息相关。从股权结构看，大多数上市公司都是国有股“一股独大”，政府作为国有股东的代表，对任命公司最高主管、左右公司经营运作都拥有绝对的控制权。从证券市场发展的历程可以明显看到，政府既是证券市场制度的设计者，又是市场的参与者，加上法规建设跟不上市场行为的变化，由此造成了上市公司的收益和风险脱节，其管理者的权力和责任分离，也成就了内幕人员隐匿封锁内幕消息、从事内幕交易的现实土壤。
第二，作为一个刚起步的新兴证券市场，我国股市的投资者结构与成熟市场的差距显而易见。直接参与市场的个人投资者比例过高，2007年底，经常参与证券投资的人数达到4000多万人(开户数达到1.2亿人)，但是，掌握信息源的主体相对集中在代表国有资产出资的部门或受其委派的实权人物手中，这就决定我国股市有效信息的过度集中和不对称性，当信息可以通过缺乏严格监管的证券市场转化为资本的利得时，进行信息的内幕交易就不可避免。相对于机构投资者而言，个人投资者无论是资金实力，还是对风险的承受能力都比较低，故而就更容易轻信小道消息、跟风操作、追涨杀跌、进行频繁的短线操作，这也为内幕交易的实现提供了市场契机。
第三，缺乏监督权的媒体与集团利益的高度结合。发达国家的法律尽管很完善，但是，都很难全面制约违规事件的发生，所以，需要充分利用公共媒体的监督力量对内幕交易进行辅助而且有效的监督。但是，缺乏真正监督力的中国媒体，在无法通过自己本义力量参与市场监督的同时，为了体现自身的价值，转而寻找参与市场炒作，成为少数权位者利用的工具，这在西方发达市场环境下是不可想象的。
2.渐进式的制度演变弱化了公司的法人治理效力
我国大多数上市公司由国有企业改制而来，上市改变的仅仅是其资产的存在形态，公司运作仍然以原有的社会制度为基础和框架，这样，国有资产的属性及其伴随的利益倾向，决定着原有制度对上市公司的影响。如长期以来存在着股权高度集中且不可流通的问题，严重影响了这些上市公司的公司治理结构和治理效率，从而为上市公司内幕人实施内幕交易创造了条件。
一方面，这些上市公司的国有股呈“一股独大”，处于绝对控股地位且不能流通，因而可以控制上市公司的所有权力机关——股东大会、董事会、监事会和经营管理机构。股东大会变成大股东的小会，董事会的独立作用被弱化，实际也被大股东所控制。即便在经过股权分置改革后，虽然大股东对流通股东进行了对价支付，但仍没有削弱大股东对上市公司的超强控制，反而将其利益更多地与二级市场的股价联系在一起。有学者称，根据我国股市的实际情况，在解决股权分置问题后我国上市公司的平均最大股东持股比例可能仍在30%以上，对于关系到国计民生的大型国有上市公司，其大股东持股比例仍高于50%。相对高的大股东持股比例，强化了其利用内幕消息操纵股价、套取现利的动机，也增加了内幕交易成功的可能性。
另一方面，由于上市公司中国有股的“所有者缺位”，以及由此形成的多重复杂的委托代理关系，使得处于控股地位的政府行政机关，并不是通过法人治理结构或市场竞争规则来实现其控制权，实质上仅是一种控制权的行政配置。上市公司的经营者往往利用这种产权上的超弱控制，形成“内部人控制”的事实。在这样的情况下，上市公司的利润最大化并非是经营者的最大目标，因为即便企业效益不佳引起股价跌落，对经营者自身而言，即不影响工资也不影响职位的高低。所以他们更可能利用获取的内幕信息，进行内幕交易，为己谋利。
3.缺乏内在动力和外在压力的监管制度
发达国家证券市场的监管制度设计基于以下基本假设和要求：第一，在足够的诱惑和条件允许的情况下，人们会利用有利的条件，通过违规取得尽可能多的利益，因此，必须要有相当完整和全面的法律对行为人进行规制；第二，监管者必须用证据来对违规者进行无罪的推断，同时，被监察者必须为自己行为的公正与合法性进行举证。这就要求监管者要有内在的监察动力和外在的监管压力。但是，我国现有的监管制度缺少的就是这两个要素。
第一，监管的具体执行者为什么要执行监管任务?怎样才能积极主动监管好?首先是组织体系内的要求，也就是说为了一份稳定的职位；其次是要有主动监管的动力和监管处理的压力，也就是给予监管者一定的经济利益和对失职的惩罚压力。我国现在对违规事件的处理，更多的是用升迁、良心、道德或党性这些软约束。在计划经济条件下，社会资产主体单一性，财富分配划一安排，这种无形的意识制约有相当的效力。但是，在市场经济环境中，利益主体多元化，这种靠人性、道德和党性的制约力在渐渐减弱。现在的监管状态是对执行者缺乏具有吸引力的内在动力，也缺乏对监管执行者不称职的外在压力。
第二，我国经济立法中长期存在着重行政、刑事责任而轻民事责任的倾向，对内幕交易的监管也是如此。纵观我国股市的立法，关于内幕交易法律责任的规定，多为行政制裁或者刑事处罚，很少有涉及民事责任的规定，即使有的民事赔偿的规定，也因缺乏有效的民事诉讼手段而无法真正执行。有些条文即便在实体上规定了可以请求民事赔偿，但是由于缺乏程序法的支持，这些请求权往往流于形式。不推行民事责任制度，投资者针对知情人的内幕交易行为无法提起损害赔偿诉讼，这样既不能给利益受损方提供充分救济，又不能对不法行为人施加沉重的经济负担。无法保护那些处于信息弱势地位的普通中小投资者，无法对违规者进行“杀一儆百”的严厉惩处，就很难有效地打击、遏制股市内幕交易行为的泛滥。
第三，在现实国情下，政府既是国有资产的代表又是股市的监管者，双重身份在客观上存在着冲突，容易产生在国有企业蓬勃发展和股市欣欣向荣时，忽视了市场规范，忽视了监管职责的情况。况且，监管当局也有自身的利益考虑，比如担心过分打击内幕交易有可能对股市的快速发展产生负面影响，害怕公布事实会引起公众信心的动摇和对监管失职的指责等。所以监管当局亦有低估问题、隐瞒真相的倾向。另外，随着我国股市的不断发展，内幕交易行为越来越隐蔽、复杂，有时调查取证的技术跟不上，也很难从现有的法律法规中找到相应的详细的处理办法，这就造成了监管的可操作性差、执法力度弱的状况，进而使得内幕交易的违规成本远低于违规收益，不法行为人更加有恃无恐。
三、抑制中国证券市场内幕交易的设想
1.进一步完善证券法律法规体系
尽管2005年新修订的《证券法》对1999年出台的《证券法》进行了较大幅度的修改，进一步适应我国股市发展的实际，但是在防范内幕交易和打击市场操纵方面依然存在着许多不足。比如，对内幕交易主体的界定还不够全面，诸如内幕人的家人亲属、内幕退休人员等都应当列入内幕主体的范围，新《证券法》对内幕人员的认定增加了一个授权性条款“国务院证券监督管理机构规定的其他人员”，然而其他人员究竟指哪些人员，立法并未做出任何解释。再比如，《证券法》乃至整个法律体系中都缺少的“辩方举证”的规定并未解决，从而导致的结果是：由于内幕交易的隐蔽性使得由控方举证非常困难。
因此，有必要在现有法律体系的基础上，积极借鉴发达国家的做法，将其对内幕交易监管的先进理论、方法和司法实践引进到我国。例如，将内幕人员定义为在一个更加开放而广义的体系范围内，对内幕交易、市场操纵等证券违法行为采用美国举证责任倒置的制度，即举证责任在辩方等。另外，相关配套法律如《内幕交易法》、《中小投资者保护法》等的立法进程也应加快，并制定相应的可操作的细节。
让打击内幕交易、维护投资者权益、提高股市效率的监管行动都有坚实的法律基础作支撑，是构建抑制股市内幕交易制度最重要的一项举措。
2.追究政府监管部门的主体责任
不可否认监管部门在证券市场发展中的贡献，同时也不能忽略其存在问题。由于行政权力的特殊地位和垄断性，监管部门在证券市场发展中拥有极大威力，如果说监管工作没有做好，那不是权力不够阻碍监管的执行和监管效果，而是监管者缺乏监管的主动性。由于对市场监管的好与坏，和监管者本身的利益不存在严格的正相关。在赋予相当的利益和权力的同时，加大对监管者的主体责任追究，是我国现阶段监管效果提升的极为有效的途径。要进一步细化监管指标，从定性向定量转化，比如规定重大案件的比例限制，案件被主动发现和被动发现的比例，等等。并制定相应的奖惩措施。这样才能调动监管部门及其工作人员的积极性，有效提升监管效率。
3.扩大上市公司信息披露的时间窗口宽度
现在监管部门对上市公司信息披露有一个“时间窗口”规定，在重大信息披露的一定时间内，信息知情人不得利用有利的信息获取条件，直接或间接获取相关利益。比如，重大的影响公司财务状况的数据公布前30天内，有关人员不得买卖相关的股票。根据实际情况，可以扩大这一时间窗口的宽度。比如，扩大到50天或者60天，在更大程度上消除由于内幕交易带来的利益，降低内幕交易的可能。目前的时间窗口还没有包括重组、收购、兼并或其他的资产整合的信息，应该把这些列入其中，并由于这些事件的影响，时间周期比较长，所以必须延长时间窗口的宽度。
4.建立控股股东信息披露风险的股权质押制度
应该说，不存在私利目的的上市公司内幕人，信息披露工作应该不是一项很难的事。但是，现在许多上市公司正是利用信息披露为自己或相关人员牟取利益，对广大投资者造成很大的伤害。因此，可以设想建立“控股股东信息披露风险的股权质押制度”，给予违规泄漏内幕信息，信息披露不及时、不具体、不明确或不精确的上市公司，更加可行和有力度的处罚措施，促使信息的拥有人和披露人能够按照相应的规范及时、真实地披露信息。具体设想是：要求控股股东用3～5%的股份锁定在中央登记公司，作为规范信息披露的风险抵押，一旦控股股东因信息披露而获得利益或者损害到其他投资者利益时，经过一定的认定程序确认后，中央登记公司就有权通过交易所出售其抵押的股份，用于接受罚款或者作为支付被伤害者的对价。这样可以在很大程度上抑制控股股东通过信息不对称和利益相关者进行内幕交易。
5.解决内幕交易民事责任，加大处罚力度
《证券法》明确规定内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担民事赔偿责任，但很多规定还有待完善。完善内幕交易的民事赔偿责任应当要解决以下几个问题：一是内幕交易行为与投资者被损害的因果关系的认定，二是内幕交易民事赔偿的标准。确定内幕交易民事赔偿金额的问题，经常存在争议，造成审判工作拖延。建议借鉴国外同类案例，结合《证券法》的基本原则，经过司法判决的阐述解释，不断地修正内幕交易民事赔偿的限度，并就此推动立法工作的进展。
比较不同国家、地区对内幕交易处罚的效能，我国对内幕交易处罚还过于“温情”，执法相对不力，内幕交易的受罚率是很低的，因而威慑力不够，内幕交易的处罚力度根本起不到惩戒和警示的效果。加大处罚和执法力度是改进当前监管效果的重要手段之一。
具体说，对内幕交易者无论其是否有利润所得，都应予以处罚，并在一定程度上提高处罚金额，任何人通过内幕交易在股市获取利益，都可被处以刑事制裁。让内幕交易的行为人不仅要承担严重的行政处罚和民事赔偿责任，还要承担严重的刑事责任。特别是对于监管部门的工作人员参与违规者，轻则被清除出监管部门，重则被罚得倾家荡产，面临比目前规定更严厉的牢狱之灾；只有这样，才足以使内幕交易产生极高的成本，才足以使可能违法违规的市场参与者不敢轻易“撞线”。
对于已经查处的内幕交易，处罚措施出台的速度也要加快。如果监管部门为了市场的稳定而迟迟不做出明确的决定，反而会助长违规者破坏市场公平的气焰，也给了他们继续在股市投机的时间，扭曲投资者判断上市公司的价值取向，结果只会使股市更加不稳定。因此，应当在内幕交易行为还未从市场投资者的视线中淡出时就迅速认定违法事实，果断地施以重罚，毫不姑息。
6.利用现代的数据和网络技术进行动态监控
缺乏对内幕交易的监控能力是导致内幕交易屡禁不止的重要因素，要实现对内幕交易的有效监控需要依靠多层次的联合监管机制。在中国证监会、证券交易所、司法部门、证券登记结算公司之间完善并强化证券联合监管机制，通过合理的合作机制和工作流程，加大证券监管稽查力度，才能联合防范和打击股市内幕交易行为。
首先，这一监管体系应当建立完备的数据库系统，对内幕人员的资料实行严格的档案登记制度，并及时更新，加强对内幕交易的事前防范。根据实践的发展，将统计和监管的范围不断扩大，不仅要包括上市公司和基金公司中的特定人员及其亲友等，还需将相关政府机构人员甚至证监会自身的人员包括进去。
其次，这一监管体系内部应设立实时、动态的监控机构。现在的网络数据处理技术和手段相当先进和完善，随时可以关注上市公司的股份变化和信息披露情况，对股票价格和交易量的异动系统应该主动报警，即对内幕交易的事中监管。上市公司有重大信息披露时，实施通过计算机的自动报警系统，监察股价和成交量在信息披露前后的变化，并结合资料库中的交易历史和惯常情况对内幕交易进行推断、调查和取证。
再次，可以借鉴美国的司法实践，在监管部门掌握一定信息之后，与内幕交易人进行谈判，如果内幕交易人能主动说明情况，监管层在作出一定的处罚后不再追查，否则监管层就不惜成本追查到底，内幕交易人将接受更大的制裁。这种监管模式，可以大大节约内幕交易的查处成本，极大地提高监管的效率。
7.充分发挥媒体的监督和知情人的举报作用
媒体拥有众多分散广阔、视觉敏锐的记者群，可以利用记者的特殊身份，通过各种特殊的途径和手段，了解一些内幕交易人的信息，充分发挥媒体的监督作用，并给予足够的物质奖励和行政上的鼓励。同时，鉴于内幕交易线索少、取证难的特点，可以考虑对揭发内幕交易的举证人给予可观的资金激励和安全保证。这样会使得更多的相关利益者关注内幕交易而积极举报，知道内幕交易内情的人员也可能受到资金的巨大激励而主动揭发违规行为。通过动员市场中所有可以调动的力量，达到监管的最大效应。
内幕交易的存在，严重损害了股市“公正、公开、公平”原则，阻碍了股市的健康运行，不论是监管当局还是市场参与者都必须要认识到它的严重性，抑制股市内幕交易的制度建设也应当成为规范和发展我国证券市场的一个重要事项。我国的股市是我国政治经济体制改革过程中的产物，是在我国特有双轨制条件下的金融体制、经济调控方式和管理模式下发育并成长起来的，有新兴和转轨的双重属性。所以，在全面学习、借鉴世界发达国家监管股市内幕交易的有效经验的同时，也需要摸索出一套与我国市场情况和体制特征相适应的，有“中国特色”的抑制股市内幕交易的制度。
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