国有九企业H股香港上市透析，本文主要内容关键词为：香港上市论文,企业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1993年6月至1994年6月，中国的青岛啤酒股份有限公司、上海石油化工股份有限公司、广州广船国际股份有限公司、北人印刷机械股份有限公司、昆明机床股份有限公司、马鞍山钢铁股份有限公司、仪征化纤股份有限公司、天津渤海化工（集团）股份有限公司和东方电机股份有限公司（以下分别简称：青啤、石化、广船、北人、马钢、昆机、仪征、渤海和东电）国有九大企业H股在香港上市。此举有几点明显的意义：(1)中国改革开放坚定不移并已进入国际性的实际运作；(2)中国企业将安国际标准要求自己；(3)连带其他国有企业向国际惯例演进；(4)促进国有企业转机变制；(5)加大国际性信息流入量；(6)输出中国稳定的信息有利于1997年香港平稳回归及繁荣；(7)掌握国际股市运用程度及技巧；(8)拓展国内股份制试点，发展完善国内股票市场；(9)直接冻结闲散外资；等等。
一、背景略释
利用股份制筹资是中国企业热衷搞股份制试点的原始的目的。但筹资无外乎有两条通道：国内、国外。国内筹资已有几年历史了。但利用股份制向国外筹资在1991年前是一片空白。1992年初，国内发行B股票筹集了一定的外资，但终因B股的交易不便、国内企业不规范的财务运作及国内法律体系不符合国际标准（如还没有符合国际惯例的《公司法》）等原因，造成B股投资者踌躇不前，交投逐渐萎缩。比如万科，全国B股发行只完成了七成，上海外高桥B股干脆直接去香港发行也只完成了七成。B股交易从1993年2月到1993年6月持续下跌，上交所B股指数从95点下降到59点；深交所B股指数在同期从163点下降到112点，两所B股指数同约下降了30%多。这反映出B股投资者对“间接”投资与交易的不信任，对国内企业非规范运作和法律体系不完备的担忧。长此下去，国外筹资的通道堵死不说，中国企业及证券市场的形象在国际上也会受到影响。
因此，开辟另一条供境外投资者在境外直接买卖，在境外直接交易的筹资通道则现实地摆到了中国股份制试点的日程中。此举意味着在中国企业有效募集大批外资的同时，也规范自己的经营、财务行为，使财务会计及法律法规直接套用国际标准，为中国股份制发展奠定一个良好基础。由此，“境外”界定在具有国际标准系列化法律体系、经济语言、社会文化背景又易融洽的地区——香港。这种股票也借用了英文香港的第一个字母，叫H股，其准确定义是：获香港联合交易所批准上市的人民币特种股票，即以人民币表明面值，以港币认购和进行交易的股票。
特别值得一提的是，早在1991年中，香港方面制订了一项长远经济发展策略，计划将香港联合交易所发展成为中国证券发行机构和香港及国际投资者之间的中介舞台。香港联交所以中介角色，以公平、秩序、效率、便捷的市场原则，为中国企业筹集外资、为香港及国际投资者创造大陆投资机遇提供双向服务。1992年，香港联交所曾向我国最高层提出了给予中国企业直接在香港上市的方案。这一双方不谋而合的设想，催生了H股计划。此项计划很快获得了国务院领导同志的肯定。于是H股上市的工作1992年在以下两方面展开。
第一，拟定一批国有企业名单。不管出于什么动机，各省市的国有企业对竞选H股资格积极性颇高，报名踊跃。但有关部门对资格竞选有硬件约束：H股企业应均匀分布全国；应是国有大中型企业；应是效能能源工业或其他基础行业；资信效绩良好；领导及职工素质高等等。
经过慎重筛选，九家国有企业获第一批发行H股资格。这九家企业均在同行业中居领先地位，且遍及化工、轻工、交通、钢铁、印刷、机床、电力等行业，具有典型代表意义。
第二，制定一套符合国际惯例的会计制度及公司法规。要到香港股市上市，就必须按国际规则运作。但当时中国还没有一部符合国际规则的《公司法》及其会计制度。国家体改委颁布的有关公司的两个规范意见符合国情但有些条款不符合国际惯例。国内企业的财务会计簿记水平及方式仍沿袭计划体制下形成的收付记帐制，会计科目、会计报表、会计核算等根本无法与国际接轨，因此，呈报给国际投资者的会计信息真实性大打折扣。
为此，制定符合国际规则的上市法规工作迅速展开。
中国方面：国家体改委1993年6月制定了《关于到香港上市的公司执行〈股份有限公司规范意见〉的补充规定》的通知和《到香港上市公司章程必备条款》的通知，弥补了《股份有限公司规范意见》中的不足之处，强调指出“直接到香港发行股票和上市交易的股份有限公司必须执行《股份有限公司规范意见》和本补充规定”。国家财政部不仅对股份公司，而且是对国内所有企业的财务会计制度来了一次彻底更新，摒弃了几十年的旧会计制度，代之以权责发生制为基础的全新的《企业财务通则》和《企业会计准则》，由此，中国的财会簿记水平和方式逼近了国际惯例。《两则》于1992年11月16日得到了国务院批复并于1993年7月1日正式实行。另外，财政部又专门制定了《关于股份制试点企业股票香港上市有关会计处理问题的补充规定》。
香港方面：在充分考虑到了中国股份制的“初级”发展阶段及国际惯例的严肃性，尽最大可能加重国内上市公司的国际准则浓度。香港联交所认为中国企业需符合的国际标准有四项：会计制度、保障投资者法规、仲裁安排及监管制度、证明投资者权益受到保护。据此，香港有关专家特意修订了香港股份公司的《上市规则》，允许中国注册公司在香港联合交易所获取第一上市地位，并要求中国股票发行人要遵守一些专门规定，如：A股和H股股东权益受影响时，须由两类股东分类投票决定；公司须根据香港或国际会计准则编制会计帐目，若在财务报告中根据中国及国际标准列出两组会计数据时，则必须同时显示其重大差异等等。
1993年6月19日，中国证券监督管理委员会、香港证券及期货事务监察委员会、香港联合交易所、上海和深圳证券交易所共同在北京联合签订了“证券事务监管合作备忘录”。备忘录确立了各方应遵守的基本原则及合作的具体范围。
至此，经过近一年的紧张准备，H股上市的条件已基本成熟，实际动作于1993年6月29日正式启动。
二、发行上市概况
1993年6月29日，青啤募股书公开披露，以每股2.8港元，募集8.89亿多港元。对首家H股的发行，港人反应热烈，到招股截止时，认购率达到110.47倍（不含0.45亿配售股），实际冻结资金851.80亿港元。7月15日，青啤H股按时上市，最高股价曾达3.675港元。最后以3.60港元收市，比发行价上升了28.57%。当天，青啤H股成交金额达6.24亿港元，占港交所成交金额的18%，列首位。成交量达1.7亿股，占港交所成交量的第二位。中国第一只H股旗开得胜。
1993年7月6日，第二只H股——石化招股开始。招股书标明招股价每股1.74港元，其募股29亿多港元。但由于种种原因（后面要分析），认购率仅达到1.77倍。7月26日，石化H股按时上市，最高价达1.69港元，收市价跌到1.61港元，较折算后的每股发行价1.58港元，上升1.90%，全天成交额为1.66亿港元，成交量为1.03亿股，均为港所当日之冠。
1993年7月21日、23日，广船、北人2只H股先后招股。招股价均为每股2.08港元，前者集资3亿多港元，后者集资2亿多港元。此次认购率回升，前后两者分别为77倍和26倍。两者合计共冻结资金达284.85亿港元。8月6日，两H股同时上市，广船H股最高价达2.42港元，收市价为2.40港元，比发行价上升了15.38%。北人H股表现好于广船，最高价达2.80港元，收市价为2.75港元，比发行价上升了32.21%。成交股数北人列2位，广船列4位。成交金额，均未进入前3名。
1993年10月20日，马钢H股募股开始。第股发行价为2.27港元，共募集39亿多港元。经过近3个月的休整，港人似乎也精力回返，认购率达到68.70倍，冻结资金为683亿港元。11月3日，马钢H股如期上市，最高价达3.90港元，收市价为3.65港元，比发行价上升了60.79%。成交股数和成交额均为首位。
1993年11月23日，昆机发行本年度最后一只H股。发行价每股1.98港元，集资约1.3亿港元。岁尾，港人认购积极性超水平发挥，认购率竟高达628倍，列各H股之首。12月7日，昆机H股如期上市，最高价达6.10港元，收市价为5.80港元，比发行价上升了2.9倍多，又列各H股之首，成交股数、成交金额分别为1、2名。
1994年3月14日，仪征H股再行亮相。每股发行价2.38港元，集资约24亿港元。认购率为20.21倍，下降幅度较大。3月29日按期开盘，最高价曾达2.55港元。但不甚理想的是，最低价曾滑破底价，为2.3025港元。这是H股首次发生的现象。收市价反弹到2.425港元，仅比发行上升了1.89%。但当日成交股数列首位，成交额列3位。
国有九企业H股上市览示表
①石化股书招股价为1.74港元，在香港招股8.4亿。最后按美、港汇折合每股发售价为1.58港元。认购率：香港为1.77倍，欧美为2倍。
②马钢在香港招股4.38亿，其他为在全球募集。
1994年5月3日，渤海H股以最低的发行价每股1.20港元招股，集资约4亿元。不料低价低购，认购率也达历史最低点，为1.25倍。5月17日如期上市后，更令人叹息，低价低买，收市价为1.10港元，比发行价下降了8.33%，成为H股首次收市价跌破发行价的股票。成交股数仅列第5位，成交额未进入前10名。
1994年5月19日，最后一只东电H股压轴。发行价每股2.83港元，集资约4.8亿港元。认购率不尽如人意，仅为14倍。6月6日，东电H股如期上市，最高价为3.325港元，收市价为3.175港元，比发行价上升了12.19%。成交股数名列首位，成交额列第2位。
成时近一年，第一批国企业九只H股已程度不同地在香港完成了发行、上市任务。总招股额为116.527亿港元。
三、基本特点
1.领导高度重视。H股是中国改革开放的最新产物，其政治、经济意义甚为重要。因此，国务院领导、国家体改委、国家经贸委、中国证监会及各省市有关部门的领导都非常重视，经常作出一些阶段性的指示，直接关注H股发行上市的每一环节动向。
2.全盘作业扎实细致。在决定H股发行上市意向后，全盘作业的准备工作进行了近一年。中港双方在法律、会计等制度方面精诚合作，仔细推敲第一条款，最大限度地将H股逼近国际轨道。九企业也详细筹划所有作业工序。
3.上市企业分布均匀。九家企业基本覆盖了中国各地域，并且广泛分布在各个行业领域。
4.九家企业均为同行业中的佼佼者。九家企业全部是国家的骨干企业，都有为国家创汇的光辉业绩，其利润、资产总值、产品产量等指标也都居同行业前列。资信度无可挑剔。
5.发行上市周期松弛也有度，节拍合理。9只H股从发行到上市完成近一年。其中1993年6、7月间推出4股，休整3个月后，1993年11、12月间又完成2股。再休整3个月，1994年3、4月间推出最后3股。整个过程显得松弛有度。就每个单股发行到上市观察，节拍约定在15天左右，合理匀称。
6.发行上市情况总体看好。每股发行价最高为东电H股2.83港元，最低为渤海H股1.20港元。招股数最多为马钢17亿多股，最少为昆机0.65亿股。招股额最多为马钢39亿多港元，最少为昆机1.3亿港元。认购率最高为昆机628倍，最低为渤海1.25倍。上市当天收市股价最好的是昆机，最差的是渤海（跌破底价）。总体上看，九只H股发行任务都圆满完成，当天上市行情普遍价优。全部发行上市工作未发生任何疏漏。
7.引发其他国家兴趣。由于9只H股上市成功，中国企业的国际资信度迅速提高，美、英、日、加合大等国都表示希望中国选派一些企业到其证交所上市。可见H股的国际示范效应已渐显示。
8.促进企业转机变制，经济效益大幅提高。鉴于国际规则严格，H股股东保障自己权益的方式完善，国有九企业借此东风，完善领导构架，加强内部管理，准确记载会计资料，及时发布会计信息，不敢有任何怠慢。1993年上市的六家H股企业，税后盈利都比1992年有明显提高，按百分比依次排序为：昆机340%，马钢330%，青啤316%，北人和石化为98%，广船为56%。
9.H股普遍先升后挫。纵观9只H股，除个别股外，上市当日成交量及成交额大都是当日港所第1、2名。一直到1994年3月后H股开始下跌，跌幅最大的昆机H股达50.43%。还有2只H股跌破了底价。如果将6月10日股价与曾经达到的最高价比，9只H股全面下挫。下跌的原因很复杂，有正常原因，后面将试图分析。
四、问题及对策
1.有领导、有步骤地续展H股工作，切忌一哄而起。今年还要有22家企业分批分期到境外上市，随着改革开放的深入进行，今后肯定还会有更多的企业赴外上市。现在新一轮H股高潮即将到来，有关各方都要按程序化操作，坚决杜绝一哄而起的现象。
2.加速培养人才。懂国际准则的股份制人才在我国鲜见。国有企业多年来运作的旧管理模式、财会簿记方式、资产指标体系等等，培养了一批“国内”人才。但要到国际市场参与竞争，必须加速培养一大批懂国际准则的股份制人才。因此，有关部门是否应对境外上市的企业前期开展辅导，举行专门的学习班，请国外、国内专家，请先行上市企业的领导传授知识、介绍经验。
3.境外上市公司要保持经济信誉。H股股东是不好“欺负”的，当其对某公司的经济状况及信誉有怀疑时，会毫不客气地抛掉手中的股票。近来有一家香港的会计机构因对H股企业的财务真实性发生怀疑，曾建议H股股东全部抛掉手中股票。从此可看出，九家企业尽管完成前期任务，但后期的任务更艰巨，因此，必须不折不扣地按国际准则管理运作、披露信息、规范财会制度，以保持良好的经济信誉。实际上，一种良好的经济信誉体现的是一种良好的政治信誉和国家信誉。
4.招股价不应轻易变动。石化H股招股书标明的招股价每股为1.74港元，待招股结束后，股价按汇价折算为1.58港元。这种轻易变动股价的做法国际股市中不曾见过，而肯使投资人对未来股价的弹射方向难以确定，在一定程度上影响投资者的信心。石化认购率较低也可证明这点。
5.杜绝行政指挥，加强市场调控。撞外投资者最担心的是国内行政干扰过强，掩盖了企业在市场经济中的真面目。此次石化招股不尽如人意即为一例。境外人认为石化不是真正经济意义上的企业，而是中国石油化工总公司的下属行政组织。它有廉价的指令性原料，有优惠的外汇补贴。有高进口税的行政保护等等。因此，一旦市场经济介入（如汇率并轨、加入关贸总协定），石化的行政优势取消，经营财务状况有可能捉襟见肘，使人不愿轻易投资石化H股。这种境外认识有很大片面性，但从中可以得到启示，国内企业的行政化组织痕迹的确很重，往往超是大中型企业，行政依附性越强，这就影响了国有企业到境外的市场经济环境下生存，股票的发行会受到一定的杯葛。因此，有关部门应首先退出行政指挥系统，主要用市场经济的杠杆宏观调控企业。企业也应在市场经济中学会走路，最终迈向国际市场。
6.充分认识今后招股的困难。在肯定9只H股成绩的同时，我们也应理智地面对这样的事实，即9只H股招股的情形差异大、不平衡，并有逐个下滑的趋向。另外，随H股根不断松动，供大于求的买方市场将出现。因此，对今后更多的国有企业境外招股不宜盲目乐观。要看到，随着社会主义市场经济的建立，市场经济的下策正一步步到位，如税制的改革、汇率的并轨、各种补贴的取消、生产资料人格的市场化、企业领导层架构的变化等，都考验着每个企业真正的素质，也会使境外新老投资者反复观测，百里挑一。某些钻中国优惠政策的投机者将不会介入招股活动。对此，今后招股的企业要有清醒的认识，宁可把困难想得多一些，以实际业绩吸引真正的、更多的境外投资者。
7.外理好境内境外的关系。不可否认，H股的某些优惠政策及条件对境内的A、B产生了一定的负面影响。如，同一公司A股和H股发行价格差异巨大问题（有的相差几倍）；A股和H股回报不等问题，B股交易显然不如H股问题；怠慢A股股东取憎H股东问题等等，都使A、B股市场及其股东受挫，如发行H股系列的企业A股票几乎全部惨跌，有的已跌破底价。如果这些“崇洋媚外”的问题不解决，随着更多的国企业境外发行上市，大陆的证券市场及股东有可能再次一蹶不振，这绝不是危言耸听！因此A、H股必须同股同价同权同利同险同责，当前特别要做到同股同价、同股同利。在信息服务、回报服务等方面应对“内宾、外宾”一个样，内外有别只能毁了公司自己。另外，B股现在显得多余，有了H股，境外投资者当然要择优录取。况且B股的发行、买卖间接性太强，投资者无法真正掌握B股公司的信息，且B股公司比H股公司的国际运作水准要差得多。因此，适当时机取消B股也顺情顺理。还有一点值得证券主管部门注意，即效益好的国有大中型企业是否都有必要去境外发行上市？如果是，大陆的股市无形会受到严重影响。因此，合理控配境外发行上市的效益好的国有大中型企业比便是至关重要的。境内外股市的同步繁荣是境内外人，特别是国人都愿意看到的事实。
8.采取在效措施回升H股行市。总体上看，1994年2月份前，6只H股呈持续上升态势。但从3月到6月份这期间，9只H股呈全面下跌态势。下跌的原因多而复杂：如国际股市下跌的影响；对中国政治层变动的猜测；对因中国今年实行的新税制、新汇制，企业不能及时适应的担心；中国重现的高通胀率、三角债、亏损上升的周期顽症；国内巨额的国债发行及A股的下挫；对国内宏观调控及行政干预有效配合的疑虑；边缘H股的介入及H股股根即将松动的压力；中英对香港问题的争执，还不明朗的美中最惠国待遇的问题等等。一句话，境外投资者对我国的政治、经济信息有的不了解，有的不理解。由于H股股东不了解、不理解真实的国内政治、经济信息，稍有风吹草动，则抛售H股，造成H股近一段时期大幅下跌。因此，及时向H股东通报真实信息显得非常重要。为此，可否从两方面入手：一是尽早加入国际会计师联合会和国际证券监管联合会，这样不仅能使H股更贴近国际化并受到国际保护，同时实现信息双向交流，特别是国内真实的政治、经济信息迅速直达国际证券组织，以产生国际权威性的效应。二是应通过专门媒体向H股股东通报信息，及时发布大陆的政治动态、经济动态、股市政策及法规、国内股市行情、国内企业改革动向及领导人的重要谈话等等。这样可以有效制止误导信息侵害H股股东，使H股股东及时了解、理解国内一些详实的政治、经济背景，稳定和提高他们的投资信心。具体媒体工具可利用海外专题广播、卫星电视、电话专线咨询及专门办一张《H股证券报》（或在现有的权威证券报刊中办一张H股版），使H股股东在正常、良好的信息环境中投资成长。只要稳定了H股队伍，H股回升指日可待。