政策及经济环境对企业投资决策方法选择的影响，本文主要内容关键词为：投资决策论文,环境论文,政策论文,方法论文,经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
引言
经典财务理论认为，在各种投资决策方法中，净现值方法反映了投资项目给公司新创造的价值，是最科学的决策方法。与之相比，投资回收期方法没有考虑货币时间价值以及回收期之后的现金流，存在明显缺陷。近期很多对发达国家企业的调查研究表明，多数企业在资本预算中倾向于使用净现值和内涵报酬率方法，即折现类方法。[1] 然而，很多研究也得出了不同的结论。例如，在对我国企业投资决策方法选用的调研中，发现我国多数企业更倾向于使用回收期方法而不是净现值方法。[2]
一种观点认为，发展中国家中的企业更倾向于使用回收期和会计利润率等非折现类方法，而发达国家中的企业更倾向于使用净现值和内涵报酬率等折现类方法。其中的主要原因是发达国家市场资本市场发展状况好，决策所需信息充分可靠，决策者所受教育良好，所有这些条件能够更好地支持较为复杂的折现类方法的使用。然而，Brounen、De Jong和Koedijk的研究表明，不仅发达国家与发展中国家所使用的决策方法上有差异，在发达国家之间也存在着差异。Brounen、De Jong和Koedijk重复了Graham和Harvey的研究过程，调查了欧洲包括英国、法国、德国和荷兰等四个国家企业资本预算方法的选用。结果表明，英国和荷兰的企业多数倾向于选用回收期方法。很难确切地说，这是由于资本市场发达程度以及投资者和决策者教育程度影响的结果。[3]
与美国相当成熟的市场经济比较，我国目前正处于经济改革时期。与多数市场经济国家不同，我国探索的是一条有中国特色的社会主义市场经济的道路。在这一探索的过程中，经济政策与经济环境持续不断的变化，为企业发展带来了机遇。也使得企业处于一个多变的、不稳定的经营环境中。不确定的经营环境，将会给企业投资决策带来不同的问题，因此可能引至决策方法选择的不同。从20世纪50年代到现在，对企业在决策中所采用方法的调查研究一直在陆续进行。其中大部分研究是针对美国企业的，尤其是在80年代。后来的研究陆续涉及到加拿大、澳大利亚和欧洲国家，也有少部分的研究涉及东亚国家与地区，但至今发现仅有为数不多的几项研究涉及到中国企业。而且，那些涉及到中国企业决策方法选择的研究，均没有考虑环境变迁带来的影响，并进行深入分析。对我国变迁环境下的企业投资决策方法选择进行研究，不仅能够为我国企业投资决策实践提供理论指导，而且能够丰富该方面的理论研究成果，加深对企业投资决策和企业价值的理解，在理论和实践方面均有重要意义。
本文以国家自然科学基金重点项目“我国企业投融资运作与管理研究”的调查问卷数据库为基础数据，使用结构方程分析方法，以经济政策和经济环境的变化表示不确定性经营环境，检验不确定性程度与回收期方法与净现值方法选择的相关关系。
一、文献回顾与评述
学术界对于不确定条件下企业投资的研究主要围绕两个方面，一方面是不确定性对于投资项目价值的影响以及对于投资时机的选择等问题，这一方面的理论基础是实物期权理论。目前在该领域有大量的研究成果。[4] 另一个方面就是不确定条件对于投资决策方法选择的影响。这一方面研究的开创者是Boardman、Reinhart和Celec。[5] 他们提出了回收期方法在不确定性条件下的优越性。但后续的研究成果尚不多见。
一般来说，传统的资本预算方法有两大类，即折现类方法和非折现类方法。折现类方法主要包括净现值、内涵报酬率和现值指数等方法。非折现类方法主要包括会计利润率和回收期方法。在这些方法中，现值指数基本上是净现值方法的变形。因此，基本的资本预算方法有四种。从计算过程来看，这四种基本方法中净现值方法最为复杂，回收期方法最为简单。从指标的含义看，根据净现值方法的特点，该方法能够反映一个项目给公司带来的价值。如果决策的目标是公司价值最大化，那么净现值方法是最科学、最准确的方法。回收期方法由于没有考虑时间价值，忽略了回收期之后的现金流贡献，表现出明显的缺陷，是最不科学的方法。为了规避回收期方法的缺陷，有时会使用动态回收期对回收期进行修正。但不论如何，从计算的复杂性和结果的科学性上看，净现值和回收期两种方法代表传统资本预算方法中的两个极端。
根据方法本身的特点，公司财务学教科书普遍推崇的方法是净现值法。然而，企业投资决策实践经常与此相悖，例如很多情况下企业更倾向于回收期方法而不是所谓科学的净现值法。学术界对于该问题进行了大量研究。但究竟哪种观点更有说服力，或者各种观点均具有一定的解释力，仍是一个有争议的问题。其中，为数不少的研究提出了决策环境和条件的演进观点，即关于企业在投资决策中对于方法选择的影响因素，主要是方法使用条件，包括数据资料的可获得性和可靠性。方法使用的经济性、决策者对于决策方法掌握程度等。Hermes、Smid和Yao 讨论了外在的经济环境影响。他们认为，从历史的角度看各国企业对于决策方法的选择，很多表现出了所选用决策方法的演进。这个方法选择的演进过程，正是经济环境不断演进的过程。首先，发达的资本市场能够提供更充分的决策信息，使得企业价值能够得到更好的体现，这正是净现值方法应用的基础。其次，现代计算工具的发展，为复杂方法的运用提供了基础。再次，经济环境的改善也为决策者受到更好的教育提供了基础。[6]
按照演进观点推理，市场欠发达国家的企业应该较市场发达国家企业更倾向于非折现类方法。Wong、Farragher和Leung在1985年调查了马来西亚、香港、新加坡部分企业资本预算方法的选择。调查结果表明，在这些国家和地区，回收期方法是企业决策的首要方法。[7] Kester，et al.在1996至1997年度对澳大利亚、香港、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾和新加坡的企业进行了调研，基于226 家企业的结果仍然表明回收期方法是最重要的资本预算方法，同时折现类方法也逐渐受到了重视。其中，在5个亚洲国家和地区，95％的企业使用回收期方法，而88％的企业使用净现值方法。尽管对于折现类和非折现类方法的重视程度表现出与美国企业明显不同，在形式上亚洲企业也表现了在方法使用上向折现类方法的演进。[8]
不论如何，上述演进观点并没有得到普遍认同。Brounen、De Jong和Koedijk调查了包括英国、法国、德国和荷兰等四个发达的欧洲国家在2002至2003年度313家企业资本预算方法的选择情况。研究结果表明，47％的英国企业总是选用净现值法，而69％的企业总是选用回收期法。在荷兰、法国和德国，选用净现值法和回收期法的企业比例分别为70％和65％、42％和50％、44％和51％，这些数据表明在欧洲国家企业资本预算中，净现值方法并没有明显表现出比回收期方法更重要。[3] 另外，在齐寅峰等的研究中也没有发现大规模企业比小规模企业、受教育程度高的决策者比受教育程度低的决策者更倾向于净现值方法的证据，[2] 也就是演进观点对现实的解释力不足。
关于投资决策方法选择研究的另一个分支是对净现值方法的反思和对回收期方法的重新认识。从20世纪50年代早期开始，学术界就一直在试图说服商业界，复杂的资本预算技术能够改善决策过程及结果。但在Farragher et al.的研究中没有发现使用复杂方法能够改善公司业绩的证据。[9] 在过去的40年中，财务学家们一直在考察企业使用什么资本预算技术，以及大型企业如何在资本预算中决定资本成本。早期的研究认为，更多的企业采用回收期技术，或者会计收益率方法。财务学家将这种现象归结为当时缺乏必要的计算技术（例如Mao；[10] Schall et al.[11] ）。这些研究认为，净现值决策方法是使用最不普遍的决策方法，与当代财务理论相矛盾。
Harris和Raviv研究了企业集团内部资本配置过程。 他们建立了一个结合管理者激励和不对称信息问题的模型，表明高层经理通常是确定各个部门的预算来控制投资项目，当然如果部门有好的项目可以随时申请改变预算。这一过程明显不同于使用净现值方法进行预算。[12] Hatfield、Horvath和Webster的研究表明， 企业在投资决策中会比较各个项目对于股票价格的影响，净现值方法不一定能够提高股票价格，在决策中应该几种方法综合使用。[13]
针对净现值方法本身，Topsacalian认为，从很多方面看，净现值并不科学。其中一个重要的缺陷就是对于风险的处理。在净现值的计算中，需要确定折现率。经典理论认为，折现率的高低取决于项目系统风险的大小，与非系统风险无关。事实上，当投资者不能充分分散风险时，非系统风险是相关风险。这样，基于系统风险确定的折现率就出现了偏差。[14] 当然，如果不以系统风险为依据，又很难确定折现率到底应该多高。这样，净现值方法就陷入了一个困境。尽管发现净现值方法在现实中的缺陷，但在理论上的突破却不明显。
Boardman、Reinhart和Celec针对回收期方法的普遍应用， 研究了回收期方法的特点。他们认为，投资决策中的回收期非常类似于投资项目现金流的久期（Duration），反映了投资项目对于风险的敏感程度。在一个不确定性程度高的经济中，准确估计投资项目的现金流和折现率难度很大，这样净现值计算结果本身就不准确。另外，在一个不确定性较高的经营环境中，项目回收期反映了投资者最低的满意程度，及时收回投资是最重要的事情。同时，项目回收期与久期密切相关，在不确定性的环境中，投资的风险大，机会也多，投资者对于收益的期望也会随着环境的变化而变化，因此现金流的折现率也处于不断的变化过程中。久期反映了项目现金流价值随着折现率的变也而变化的幅度，也就是反映了项目价值的稳定性。久期越小的项目，当环境发生变化时项目价值的变化越小。实际上，从这一点上讲，回收期短的项目相当于上了一个保险。[5] 表面上看，Boardman、Reinhart和Celec是针对方法特点的研究，实际上与决策环境结合到了一起。无论如何，鲜见针对这一观点的实证研究。
中国在改革开放以后，企业经营的经济环境和政策环境发生了很大的变化，这种变化还在持续的过程中。转轨时期的最大特点就是变化，这给企业带来经营环境的不确定性。一般情况下，离现在的时间越远，不确定性越大。不论净现值方法在理论上是否科学，在不确定的条件下远期的现金流和折现率的估计都非常困难，给净现值方法的应用带来了困难。为了规避不确定性，可以推测企业喜欢回收期短的项目。沿着Boardman、Reinhart和Celec[5] 的思路， 转轨时期的不确定性为回收期方法的应用提供了基础，而净现值方法的应用则受到了限制。转轨经济是人为政策调整的结果，政策变化是转轨的条件。本文的目标，就是要研究检验经济环境以及政策变化带来的不确定性对投资决策方法选择的影响。
二、研究设计
1.数据来源及分析
本文的数据资料主要源于我们承担的国家自然科学基金重点课题“我国企业投融资运作与管理研究（20032006）”所进行的“我国企业投融资现状调查问卷”（以下简称问卷）。
本次问卷的回收工作于2004年全部完成。该调研收回有效问卷共670份， 包括210家上市公司和460家非上市公司。问卷采取了随机抽样、方便抽样与雪球抽样相结合的方法发放问卷。从2003年7月开始，将问卷通过E-mail、邮局寄发以及协作单位发放等方式发放给了2002年底以前上市（或者成立）的全部1224家上市公司和3100家非上市公司，这些非上市公司是按地区、行业和规模随机选出的，发出问卷总数为4324份。
填写企业经济类型的625份问卷中，国有或国有控股企业比重最大，占64.8％；民营企业占18.4％，三资企业为6.6％，集体企业为3.4％，其他企业为6.9％。从行业看，有617家企业提供了各自的行业信息，调查样本主要分布在制造业、 建筑业、批发零售业、房地产业以及电力燃气及水的生产和供应业等行业，上述行业的企业所占比重依次为：45.9％、14.6％、11.8％、11.3％和11.0％，且超过三成的企业属于跨行业经营。
在企业的规模方面，填写销售额信息的573家企业中，年销售额在3亿元以上的超过了一半，占51.3％，3000万到3亿的占37.3％，3000万元以下的占11.3％；有619份问卷提供了企业的职工人数信息，其中600人以下的占35.1％，600—2000人的占26.3％，2001人以上的占38.6％；填写资产总额的529份问卷中，企业总资产在4亿元以上的占58.4％，4000万到4亿元的占32.9％，4000万元以下的仅占8.7％。在填写总经理的学历情况的642家企业中，84.7％的总经理具有本科及本科以上的学历，其中最高学历为本科的占54.2％，硕士及硕士以上的占30.5％。总经理所学专业方面（填写总数为628家），超过一半（55.9％）的总经理所学专业为非经济管理类。
在关于投资方法选择部分的调查中，问卷包括传统的投资决策方法，如回收期法、净现值法、内部收益率法、会计收益率法、获利指数法、主观判断法，还包括新兴投资决策方法如实物期权法和经济增加值法。此外，我们还考察了敏感性分析、情景模拟、0—1规划等方法的运用情况。在调查中，对于每一种方法我们设计了5个备选结果，从0至4分别代表对该种方法从不使用、偶尔使用、经常使用、频繁使用、每次都用。被调查者对于每一种方法在0至4的5个数中进行选择。调查的统计结果见表1。
表1 投资决策方法的使用情况
表中第二列为根据被调查者对每种方法选择的数字计算的均值。以后几列为对于每一种方法，被调查者选择0至4等5个数字的百分比。 由上表的统计结果可以看出，回收期方法的均值最高，被调查企业中使用最多的投资决策方法是回收期法，其次是内部收益率法、净现值法位于其后，经济增加值法使用不多，实物期权法和0—1规划法很少使用。在对投资决策的风险分析中，敏感性分析为常用的方法，情景模拟很少使用。在三种折现方法中，内部收益率法和净现值法经常使用，获利指数法不常使用。在非折现方法中，回收期法经常使用，对会计收益率的使用频率明显低于回收期法。对主观判断方法与会计收益率法的使用相差不大。
按照公司是否上市、规模、总经理是否持股、总经理学历等几项标准对样本进行分组，不同组别被调查者对于方法的选择如表2所示。
表2中的数据表明，从上市与否的分组情况看， 上市公司更倾向于净现值等折现方法，而非上市公司倾向于选择回收期方法。通常，上市公司决策要规范一些，对决策人员的要求也高一些，上市公司比非上市公司更倾向于选择净现值方法基本符合决策方法选择的演进观点。按照其他几种标准分组，没有发现对净现值方法和回收期方法选择倾向的差异性，所有各个组别都倾向于选择回收期方法而不是净现值方法。
表2 不同特征企业的投资决策方法选择分析
注：选3、4比例表示被调查者对每一种方法选择总是使用或者经常使用的比例，星号表示两个组别对于各种方法选择的区别是否显著，*表示在10％水平上显著，**表示在5％水平上显著，***表示在1％水平上显著
根据前文分析，决策环境的不确定性也会影响投资决策方法的选择。不确定性程度越高，决策者会更倾向于选择回收期方法。关于经济环境和政策变化不确定性因素对于投资决策的关联性，我们设计了如下问题：
您认为近年来下列政策变革对企业投融资产生影响的程度如何？
没有影响→影响巨大
（1）税务政策变更；（2）证券监管制度变化；
（3）外贸政策的变化；（4）会计准则和财务制度变更；
（5）投资项目评估与审核政策的变化
您认为近年来下列环境变化对企业投融资产生影响的程度如何：
没有影响→影响巨大
（6）汇率变动；（7）加入WTO；
（8）信息技术的发展；（9）利率及其期限结构的变化；
（10）产业政策和行业技术更新
对上述各变量本文也使用类似于投资决策方法的5级数值表示。我们认为环境变化对于投融资结果影响越大，也就意味着企业的微观经营环境的不确定性程度越高。
2.研究模型
本文主要探索经营环境的不确定性对投资决策方法选择的影响，其中经营环境的不确定性为外生自变量，投资决策方法为内生因变量。经营环境的不确定性主要包括政策环境和经济环境两个维度，但这两个维度变量并不能由单一度量指标进行度量，传统解决方法是利用探索性因子分析所得到的因子得分对因变量进行回归，这种方法的缺陷是没有将测量误差与变量之间的关系同时考虑，在许多情况下据此得到的统计结果可能很不精确，甚至是错误的。[15] 因此，本文选择结构方程模型的方法检验本文的研究假设。该方法不仅具有处理潜变量的优势，而且可以处理多因变量模型。因此，可以将因变量分为净现值法和回收期法两个维度放入模型进行更加系统的研究。并且利用LISREL8.70对结构方程进行实证检验后，可以通过嵌套模型和拟合指数的变化，对理论模型进行评价与修正。
财务理论认为，净现值与回收期准则分别是评价企业投资项目典型的折现与非折现方法。因此，为了使模型简单直观，将各自得分作为折现方法偏好因子与非折现方法偏好因子的显变量，并将因子负荷固定为1。
本文要寻求的是经济环境和政策环境不确定性对于投资决策方法选择的影响。而环境的变化对于企业来说是一个宏观的变量，该变量对于每个企业是一致的，而每个企业所作的投资方法的选择却是一个微观决策的结果。因此，我们必须通过将对每个企业而言一致的宏观变量，转化为对单个微观产生作用的差异，从而度量宏观环境变化对企业投资方法选择的影响。本文借助于宏观环境与企业投资之间关联程度的主观判断作为将宏观环境转化为微观因素的工具，如果企业认为政策与经济环境重要与否对投资方法的选择没有关系，那么就可以说明经济政策环境的变化对投资方法的选择没有直接影响；反之，经济政策环境决定了企业投资方法的选择。
根据问卷调查数据，这两个问题的信度检验指标Cronbach's Alpha分别为0.624和0.682，尽管没有达到高信度的标准，但Cronbach's Alpha小于0.35 为低信度，应该拒绝该问卷的数据用于实证分析；在0.50以上即可接受，可以用此进行实证性检验。[16]
结构方程全模型的数学表达式为：
y＝A[,y]η＋ε
x＝A[,x]ζ＋δ
η＝гζ＋ζ
其中：ζ为外生潜变量—环境变化，是由政策环境变化（ζ[,1]）与经济环境变化（ζ[,2]）两个因子组成的2×1向量，并且ζ[,1]因子由X1—X5指标构成，ζ[,2]因子由X6—X10指标构成，X1—X10由问卷中（1）—（10）问题的得分度量； η为内生潜变量—投资方法偏好，是由净现值方法偏好（η[,1]）与回收期方法（η[,2]）偏好两个因子组成的2×1向量，并且因子η[,1]由问卷中净现值法得分（y1）度量，因子η[,2]由问卷中回收期法得分（y2）度量。各变量均作了中心化处理，因此模型每个等式关系中不含有常数项。根据上述数学表达式构建的研究模型如图1所示。
首先，本文采用固定负荷法确定测量单位，将X1、X6、Y1和Y2对应的因子负荷固定为1，因此对于内生潜变量的测量因子是可识别的， 对于外生潜变量测量模型满足三指标法则，即每个因子的测量指标大于3个就可以识别。同时， 由于该模型的路径是递归的，因此根据两步法则，该结构方程的全模型具有可识别性。
图1 理论模型
接下来，本文将利用结构方程模型，基于样本协方差矩阵，采用最大似然估计（ML）的方法，[17] 借助软件LISREL8.70对其进行实证检验。
三、实证结果及分析
1.模型实证结果
理论模型检验结果所报告的卡方值为407.93，自由度为51，并且通过了显著性检验，因此由该指标可以看出，该模型的整体拟合并不理想。但我们不能就此否定该模型，因为模型完全的拟合条件较为苛刻，同时本研究样本较大，因此很难使得模型的整体拟合检验能被接受。[15] 从模型中我们不难看出，作者仅在内生潜变量增加一个“二者无因果关系及相关关系”的约束，这一点是根据理论而分析的，因为这是两种进行投资决策截然不同的两种评价方法，它们之间不应存在相应的理论关系。内生潜变量之间的相关关系处于自由状态，并且因子的相关系数为0.265，T值为5.467，通过了显著性检验。因此，如果进一步修正模型的重点就只能是验证性因子分析了，但由于问卷设计之初已将问题归类，各指标的因子负荷均通过了显著性检验（如表3所示），同时问题的一致性通过了信度检验， 尽管一些因子的卡方修正指标较高，因此也不需要进一步的修正，并且报告中的RMSEMA指数为0.0784，处于一个较低的水平，可以接受该模型。
表3 CFA因子负荷
注：X1的因子负荷事先已经约定为1，本表中为缺省值
表4 总样本路径系数
表4列出了模型中外生潜变量与内生潜变量之间的因果路径系数，及其T检验值。结果表明，经济环境与政策环境变化的对净现值方法的选择产生显著的正面影响，并且均通过了显著性检验。其中政策环境变化对净现值法偏好的路径系数为0.373，T值为2.307；经济环境变化对净现值法偏好的路径系数为0.380，T值为2.725。而政策环境与经济环境的变化对回收期方法的选择没有产生显著影响。也就是经济与政策环境变化越大，投资者对于净现值法的偏好越强。而投资者对于回收期的选择没有表现出明显受到政策环境和经济环境变化的影响。
根据已有理论，企业在选择投资决策时不仅由外部因素决定，而且受到公司内部特征的影响。[1,2] 因此，作者进一步按公司是否上市，公司规模、管理者是否持股以及总经理学历对样本进行分组，比较各自的路径系数。结果如表5至表8所示。
表5 按照上市与否分组的路径系数
表6 按照规模大小分组的路径系数
*依据我国《中小企业暂行规定》，本文对于大小规模的划分标准是3亿元年销售额，超过或者等于3亿元为大规模，低于3亿元为中小规模
表7 按照管理者是否持股分组的路径系数
表5分别列出了按照上市与否划分的两组样本的路径系数。 该结果表明上市公司的样本中，当政策环境的不确定性越大时，企业更不愿意使用净现值方法，但也没有表现出对回收期法的偏好，这可能是当企业面对的政策环境不确定性较大时，所有的企业避开净现值的方法，选择其他的方法。此外，经济环境变化的变化导致上市公司更倾向于净现值方法的选择。也就是，相对于经济环境而言，政策环境变化更容易对企业投资决策方法选择产生异常影响，使得企业回避净现值方法。对于非上市公司而言，政策环境与经济环境的变化对投资方法的选择均没有显著影响，仅根据自身偏好与特征评价投资项目。
表8 按照学历高低分组的路径系数
按照公司规模、管理者持股和管理者学历分组时，大部分结果不显著。前述表2中，使用这几个标准分组后的结果也不明显。表明以这几个标准分组， 在投资决策方法选择上多数没有表现出有差异的特征。个别显著情况如下：当按照总经理是否持股分组时，持股组在经济环境变化的条件下显著地更倾向于选择净现值方法；当按照总经理学历分组时，低学历组在经济环境变化的条件下对两类方法的路径系数都显著，但选择回收期方法的路径系数高于选择净现值方法的路径系数，表明低学历组相对更偏好回收期方法。高学历组没有表现出同样的现象。这在一定程度上与方法选择的演进观点一致。
2.稳健型检验
表1中的数据表明， 决策者对于两类非折现方法即回收期和会计利润率方法的偏好表现出很大的差异性。为了避免这种差异性对于模型结果造成的影响，本文以折现类方法为一组，包括净现值法和内涵报酬率法，以非折现类方法为另一组，包括回收期法和会计利润率法，重复了上述检验过程。由于增加了变量，模型发生了一点变化，最右侧的变量不再是两个，而是四个，分别为净现值法（y1）、内涵报酬率法（y2）、回收期法（y3）和会计利润率法（y4）。研究结果基本与本文第一个模型结果一致。
3.对分析结果的讨论
在本文统计分析结果中，在政策因素变化的条件下，上市公司组表现出对净现值方法的回避。在经济因素变化的条件下，上市公司组和持股组均表现出了对净现值方法的偏好。企业表现出了对待两种风险不同的态度。根据Boardman、Reinhart和Celec，企业在不确定性投资决策条件下选择回收期方法的原因是保险，也就是规避风险。[5] 按照这种逻辑，企业表现出的是规避政策风险，而未必规避经济风险。如果企业不规避经济风险，例如风险中性，或者风险偏好，那么首选回收期方法的基础就会受到动摇。或者企业对待经济风险和政策风险的态度不一致，也会导致在两种风险条件下对投资方法选择的差异。
根据Bo和Zhang对辽宁省机械类企业投资状况的研究，在1993年至1998年间，能够自主做出决策的集体所有制企业在转轨经济的不确定环境中，可能是风险偏好的，不确定性程度越高，企业投资额越大。[18] Lensink和Sterken 在对捷克企业的研究中，也得出转轨经济条件下企业偏好风险的结论。至于企业偏好什么类型的风险，上述研究并没有提到。[19] 在Park和Sehrt对转轨条件下中国银行业绩的研究中，认为中国国有银行的整体业绩受到政策因素的影响比受到经济因素的影响更大。因此，在转轨经济时期，企业对所面临的政策因素变动风险的感受要强于对所面临的经济因素变动风险，导致企业对待两种风险的态度不同。[20]
如果企业对经济因素变动风险感受程度不高，或者有所偏好，那么这种风险就不会影响投资决策方法的选择。按照方法自身的科学性与否，净现值方法占有优势，因此企业应该更倾向于选择净现值方法。相对于非上市公司，上市公司受到多方面关注，对管理人员要求也较高，决策更加规范一些。理论上总经理持股会形成对总经理良好的激励，更好地实现企业价值最大化的目标。由此，不难理解上市公司和总经理持股公司组会更偏好净现值方法。
结论
本文使用结构方程方法，基于问卷调查结果，对政策和经济环境变化对于企业投资决策方法选择的影响进行了研究。根据调查问卷，从整体上看，我国企业在各种决策方法中更倾向于选择回收期方法，而不是净现值方法。从分组分析看，上市公司倾向于使用净现值方法，非上市公司倾向于使用回收期方法。从方法科学性的角度看，上市公司所使用方法更科学、规范。按照其他分组方法对方法选择倾向性的差异不明显。关于企业经营环境不确定性对于投资决策方法选择的影响，使用同样本分析，本文没有得出明显结论。使用分组样本分析，本文得出以下结论：（1）政策环境对企业投资决策方法有影响，在政策因素变化条件下，上市公司回避使用净现值方法；（2）经济环境对于企业投资决策方法影响不大， 论文分析结果没有表现出经济因素是否变化对投资决策方法选择有什么明显影响。而全样本结论模糊的原因，可能是不同特征组混合降低了结论的显著程度。
本文的研究目标，既不在于否定投资决策方法选择的演进观点，也不在于否定关于折现类和非折现类方法优缺点的讨论，而是要探索政策和经济环境不确定性对于公司投资决策方法选择的影响。本文的研究结果表明，在不确定性条件下，回收期法比净现值法具有一定的优越性，尤其是在政策环境不确定性的条件下。企业采用回收期方法进行决策，是对政策环境不确定性采取的应对措施。因此，政策环境的稳定性是企业进行科学决策的一个基础。
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