从中国股票市场的“退化”看金融市场的均衡发展，本文主要内容关键词为：股票市场论文,中国论文,金融市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中国股票市场在短短十年左右时间，伴随着体制改革的不断深入，从无到有，取得了举世瞩目的长足发展。截至1997年底，有752家公司股票在证券交易所上市，总股本有1200多亿元，其中流通股近400亿元，总市值17529亿元，在推动资本市场的快速发展，解决上市公司融资、促进股份制改造以及国民经济的快速持续增长等方面发挥了巨大的作用。更值得一提的是股票市场还培育出了一批以长虹为代表的优秀企业，并促进了相关行业的迅速崛起。
然而，伴随着股票市场规模的迅速扩张，以及在国民经济中所占据的地位的迅速提高，日益暴露出一些严重的问题：中国股票市场出现了“退化”现象。
两市上市公司1993-1996年的平均净资产收益率分别为14.60%，14.20%，10.80%，9.50%。可以看出上市公司的整体经营效率并没有因为公司上市及股份制改造得到显著提高，甚至呈下降的趋势。整体来看，上市公司在规模逐年成倍扩张下，资金的利用效率并没能提高。而按1996年上市公司平均资产负债率为50.37%来估算总资产的平均收益率不到5%，与经过四次降息后的存款利率相当。应该说大部分上市公司都是质地优良，经过筛选的企业，而其发展环境包括税收减免，融资便利，政府支持等等不能说不优越，但几年发展下来，上市公司并未显示出其应有的高效率。
与上市公司经营效率迟迟未见起色形成鲜明反差的是一级市场申购资金的逐年膨胀。一只新股发行冻结1500亿以上的奖金已屡见不鲜，中签率长年保持在百分之零点几的水平，这一方面保证了融资目的的顺利实现，另一方面，投资人面对如此一边倒的市场根本没有选择权，不要说“用手投票”了，恐怕“用脚投票”也没有多少作用。政府主管部门的“选点制”成为唯一的控制阀门，现行制度下发行额度或发行家数的分配不可避免地以撒胡椒面方式为主，采取短缺经济中的配额分配方法。拿最近上市的一批钢铁公司股票来说，钢铁行业当然是一国的支柱产业，但我国目前钢铁行业市场饱和问题已然较为突出，让数家技术水平、产品结构相似的企业发股筹资，难以避免重复建设问题，对于钢铁行业整体长远的发展极为不利。更为严重的是沪市一家通过发行A股、H股募集数十亿资金的大型钢铁企业，1997年中期报告时尚有十几亿元存在银行。募得资金却不知如何使用，存入银行或购国债（这种情况在上市公司中绝非个别现象）虽说不失为一种负责的做法，但资金的低效率是在所难免的了。目前中国股市表现出来一种让人极为费解的现象，一方面是大量申购资金购概率几乎为零的新股，表现出一种强烈的投资资金过剩的状况。另一方面，是各地企业争额度，争上市，争配股，表现出强烈的投资需求，似乎资金又是供不应求的。这种双向失衡的现象仅用管理层的严格把关及程序上的必要时耗来解释显然是站不住脚的，因为已屡屡出现的新股发行节奏稍一加快便引致二级市场股价大幅下滑的情况已迫使新股发行额度经常跨年度使用。这只能说明一点，中国股市本身作为一个资本市场对于资本的配置效率是低下的。
如果说改革之初我们采用“避实就虚”的战略取得成功的话，那在改革纵深阶段，光靠在原有体制上嫁接一两个市场已不能解决“实”的问题，中国股市中出现的问题不能用股票市场本身来解释，因而也不可能依靠股市自身的规范和完善加以解决。金融体制改革的根本目的在于：一是提高金融体系的货币配置效率，使货币配置在总体上流向效率更高的企业、行业和地区，使国民经济产出更大；二是提高金融体系自身的经营效率，使配置货币过程的交易费用减少。由于股票市场的孤军深入，及片面发育筹资功能，导致正在形成的金融市场整体功能的发挥远远低于理论的期望值。特别是未能有效地在投资者与筹资者之间形成直接竞争，进而在双方之间形成对等的信用约束与风险分担机制。事实上信用软约束的特点表明金融市场的构建出现了一定程度向原有计划体制下的资金供给制的复归现象。随着改革的深入，从根本上摆脱传统体制模式及管理方式的束缚，围绕市场经济条件下宏观金融调控和微观金融运行环境的建立和完善，尽快建成一个功能齐全，统一规范，竞争有序的金融市场体系已具有相当的必要性和紧迫性。
东南亚金融危机余波未平，究其深层次的原因其中之一便是在高速发展过程中忽略了经济结构的合理性、均衡性。发展中国家普遍以低成本的供给资本来支持高速增长的发展战略（在过去的20年内，除日本以外的亚洲国家和地区的实际利率增长比该地区实际GDP增长率低4.8个百分点），低成本的资金获得削弱了企业对于自身效率追求的动力，从而维持了企业的低效率运转。高增长、低效率运转需要廉价资本的不断补充，政府为此采取的金融管制（压抑）制度在起初较好地满足了这种需要，但随着经济的日渐发展助长了经济的非均衡性及泡沫成份的增长，从而导致经济结构不合理，金融体系不稳定及由此对产业部门形成消极性冲击影响。如果说这次东南亚金融危机中国得以幸免，更多的是得益于对金融开放的谨慎态度及早已开始的对泡沫经济采取的紧缩政策，那么在新一轮经济即将启动及金融开放势在必行之际对于构建均衡发展的金融市场及对于效率的重视应该会有更为深刻的理解了。
1、重新进行市场定位，注重整体功能的发挥。
如果说在金融市场的构建之初，围绕以筹资功能的实现的市场定位，收到了促进金融市场规模迅速扩张的良好效果，而随着改革的深入，这种市场定位则已严重束缚了金融市场的进一步发展，甚至筹资功能本身的片面发挥都受到相当的限制。因此，注重金融市场各方面功能的协调发展，适时地调整市场定位，将是构建均衡发展的金融市场及促进其效率充分实现的必要条件。
2、坚持均衡发展原则，着重发展薄弱环节。
中国作为一个资金相对缺乏的发展中国家，最需要的是建立真实信用及与生产流通密切相关的金融市场，而目前已有一定发展的金融市场恰恰多是远离这一领域的，应对金融市场的薄弱环节予以足够的重视。
作为金融市场中基础环节的货币市场，长期以来没有得到应有的、全面的发展，破坏了金融市场系统结构的平稳，并影响到其它相关市场，导致市场功能的残缺和萎缩。货币市场不仅是沟通商业信用与银行信用的桥梁，也是银行同业间调剂头寸和公开市场业务的重要场所。对于我国相当多的企业来说，最缺乏的不是长期资本而是资金不活，占压严重。发展货币市场可以缓解资本市场的压力，更能为中央银行的宏观调控创造必不可少的条件。必须充分重视货币市场的基础地位，使资金供求双方在正常的渠道中和合理的利率环境中有效融通短期资金，最终形成一个社会长短期资金合理流动机制，使社会资金供求关系在一定的内在规则中构成一个有机联系的整体。
企业债券市场作为资本市场的重要组成部分严重的发育滞后导致资本市场功能萎缩，提供的证券结构严重失衡。投资者本应根据自己对风险的偏好及承受能力有更多的选择；而筹资人也应根据自己的情况安排股票、债券及间接融资的合理比例。更值得一提的是发展企业债券市场，尤其在资信评级制度、担保制度、托管理人制度及信息披露制度的不断完善和强化之后，将有助于形成对企业运用资金效率的外部强制性硬约束，从而培育及确立信用观念、效率观念，促进资本市场整体功能的发挥。
3、注重市场机制的培育和健全。
市场机制的健全将是金融市场实现自身效率及促进企业经营效率提高的关键所在。应逐步引入竞争机制，优胜劣汰，放松额度管制、价格（利率）管制，并逐步确立信用约束制度的地位。尽快改变“政府选点制”为“资格入市制”。坚持利率市场化。随着国债市场日臻完善及公开市场业务的进一步展开，有必要在国债二级市场，回归市场，短期国债市场利率已基本市场化的基础上，进一步完善国债一级市场指标发行方式，使国债发行利率逐渐摆脱银行存款利率的束缚，转向与二级市场上的同期限债券的收益率挂钩，最终使国债利率在现行利率体系中率先实现市场化，促进整个利率市场化进程。