非流通股流通对市场的冲击分析，本文主要内容关键词为：非流通股论文,市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、非流通股流通的量化模型
非流通股上市流通对市场影响的大小取决于两个因素：一是非流通股的价格，二是非流通股的数量，两者相结合决定了非流通股上市后的除权价格。如果非流通股除权后的市盈率水平相对较低，预期股价有较大上长空间，则对投资者来说是利好；反之股价将下跌，对投资者是利空。投资者感受到非流通股流通的冲击后会相应地买进或卖出，使市场指数上涨或下跌，从而反过来影响认购非流通股的收益和认购资金量。
下面通过分析投资者的理性决策过程描述非流通股流通对市场影响的量化模型。作为理性投资者，其投入股市资金的多少主要取决于对未来收益的预期，预期收益越高，投资者的认购资金将越多，反之认购资金越少。我们用增量资金关于股价变动的弹性系数来描述认购资金的预测值。设G表示投资者认购非流通股的资金量，M表示原流通股市值，P[,1]和P[,2]分别表示股标的除权价格和非流通股后的预期价格。定义市场增量资金的弹性系数
也就是说，市场上每出现一个百分点的收益时可以吸引增量资金的比例为C。另一方面，在已知认购资金量G的情况下，可以计算出非流通股上市后的除权价格为P1=(M+G)/Q。
这里的Q表示非流通股流通后的股本规模。如果通过市盈率法估出股票价格P[,2]，则求解以上两个等式构成的方程组可以得到认股资金数量G与流通市值M的关系。
由此还可以计算出除权价格、认购非流通股的收益率等其他变量。例如，假设原流通股市值为1.33万亿元，非流通股流通后的股本规模为0.23万亿股，预测非流通股流通后的每股收益为0.35，合理的市盈率倍数为30，资金弹性系数为0.3，则非流通股流通后的预期价格等于10.5，非流通股认股资金的均衡值等于0.22万亿元，非流通股除权价格等于6.7元，认购非流通股的获利空间是56%。
二、非流通股流通的均衡过程分析
非流通股上市流通对市场的冲击是证券市场的短期和长期均衡体现出来的。
1.短期市场均衡。非流通股流通的短期均衡是指在原市值不变的前提下，非流通股认购资金供给量与需求量之间的平衡。认购资金的供给是投资者在预期投资收益的驱动下提供的资金量，它与非流通股的预期除权价格P[,1]呈反向变化，即除权价格越低，预期未来获利空间越大，认购资金越多，反之认购资金越少。认购资金的需求量是非流通股的销售收入，而不同的除权价格P[,1]对应不同的非流通股销售收入。认购资金供给与需求曲线的交叉点对应着均衡的股票除权价格资金量。每当除权价格与均衡价格相偏离时，认购资金的供给与需求将出现非均衡，从而股票价格向均衡值靠拢，直至均衡重新达成。非流通股流通短期均衡的特点是原流通股市值不变的前提下投资者的预期达成的。不同的流通市值对应不同的均衡认购资金量，它在更长的时间范围内反映了认购资金的情况，我们称其为长期资金供给曲线。
2.长期市场均衡。尽管流通市值从短期来说是相对稳定的。但在稍长的时间跨度上，当政府增加非流通股认购资金的需求，而又不提供更多的非流通股（即Q保持不变）时，投资者将在理性预期的驱使下抛售股票，从而使当前的流通市值M[,1]减小至M[,2]。随着股票价格的普遍下跌，认购非流通股的获利空间将增加，使认购资金增加，直到达到认购资金的需求量FC。在相反情况下，投资者为了获得配售权而购进股票，使股价上涨，缩小了非流通股的获利空间，认购资金减小，这就是长期均衡过程。证券市场的均衡分析表明，尽管政府从短期来看不能完全控制非流通股的筹集资金量——投资者可以放弃认购非流通股而拒绝支付；但从长期来看，政府可在通过控制非流通股的数量、价格及配售比例等变量来调节流通股市值的长期均衡点，从而在不破坏短期均衡的条件下完成资金筹集任务。值得指出的是，非流通股的上市流通对证券市场的冲击具有双重作用：一方面，非流通股的冲击越大越有利于社会保障资金的筹集；另一方面，股价的下跌会损害没有及时抛售股票的投资者的利益，对证券市场的长远发展不利。因此政府应该慎重权衡这种冲击的利与弊，而不应该只顾筹集社保资金，损害投资者的利益。
三、结论与启示
第一，非流通股流通对市场冲击的大小取决于拟上市流通的非流通股价格和数量两个因素：(1)价格越高，投资者支付的资金越多，对市场的冲击越大；(2)在价格不变的情况下，投入的非流通股越多，除权价格越低，对投资者越有利，因而对市场冲击越小。
第二，在非流通股流通方案正式出台之前，投资者通过对非流通股价格和数量的预期来调整自己的投资策略，因而市场指数或流通市值在一定程度上反映了投资者对非流通股流通方案的理性预期，同时也反映了预期流通方案对市场的冲击。
第三，政府在制定非流通股流通方案时应该兼顾社保资金的筹资目标和投资的利益。如果非流通股定价过高，虽然有利获得更多的非流通股销售收入，但会损害投资者的利益，对证券市场的长远发展不利。同时股票指数跌破到一定的点位后，市场资金增量将缺少一定的基础，社保资金的筹资额也将下降，应该严防这种“流动性陷阱”现象的发生。
第四，在非流通股的选择上，应该先选择业绩好的非流通股流通，以提高人们对市盈率的预期。非流通股的定价在很大程度上与上市公司业绩相关，业绩好的股票非流通股定价应该稍高，业绩差的非流通股应该以低价出售。另外，为了提高上市公司的业绩，应该把非流通股、法人股和内部职工股统一对待，一起流通，以促进上市公司控制流通，改善公司治理结构。
第五，在非流通股流通的数量和时间节奏控制方面，可以分若干次将全部非流通股流通，并宣布在第一批流通股配售后剩余非流通股进入全流通状态，但对于没有参与配售或没有配售出去的非流通股必须进行严格管理，防止其盲目变现对市场资金产生冲击。比如通过组建基金的形式使非流通股逐步进入流通状态，在具体实施过程中需要注意两个问题：一是严格规定基金的保值增值目标，或规定基金中股票的流通底价等；二是避免非流通股的暂时不流通阻碍上市公司治理结构的改善，应该鼓励机构投资者以购并重组为目的批量交易基金中的股票。如果这种策略实施得利，则可以达到既增加非流通销售收入，又减少对市场冲击的目的。