中国货币政策地区效应分析，本文主要内容关键词为：货币政策论文,中国论文,效应论文,地区论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
货币需求包含了公众根据规模变量，如财富和机会成本变量、替代资产预期收益率进行资产组合过程，货币需求函数就体现为货币需求总量与规模变量、机会成本变量之间的函数关系。在特定发展阶段，货币需求还受制度变革的影响。一般而言，这些因素内生于特定的经济体中，不同的经济体具有不同的货币需求函数关系。由于我国各地区经济发展水平的不均衡，金融市场结构和经济货币化程度呈现出区域差异，从而可能导致货币需求的区域差异。然而，学术界对我国货币需求的研究主要从整体上把握，很少注意区域差异。因此，货币需求区域差异的研究，不仅可以填补国内在这方面的理论空白，而且为中央银行在预测区域货币需求总量和货币收入流通速度的变化，进而调整区域货币供给量目标以实现区域经济协调发展提供参考。
一、我国货币需求函数的地区差异分析
由于货币需求函数体现为货币需求总量与制度变革变量、规模变量、机会成本变量之间的函数关系。因此，影响我国货币需求的主要因素为货币化、国家对金融的控制能力、收入、利率、证券交易等，这些因素在不同地区是不同的。
(一)经济发展的不平衡造成地区间收入的差距。
东部地区市场化程度高，外资进入数量大，农村产业化、城镇化的速度较快，地区经济在产出增长、居民收入增长和消费增长等诸多方面都为中西部地区所无法比及。例如，东部地区经济发展水平的平均相对差异系数(人均GDP／全国人均GDP)1990、1995、2005年分别为1.37、1.49、1.90，而中部地区分别为0.83、0.78、0.82，西部地区分别为0.72、0.65、0.70，东部地区平均相对差异系数高于中部地区，而中部地区又高于西部地区。因此，东部地区的收入存量水平和收入增长速度明显高于中西部地区，在货币交易需求的存量水平和增长速度方面都高于中西部地区。
(二)利率调整对不同地区货币需求作用力度的差异。
1.名义利率由国家管制，而通胀预期由国家官方所公布的物价指数所确定。因此，我国各地区的储蓄存款实际利率基本上是一样的。但从2005年各地区工业总资产贡献率看，东部的11个省市有4个排在前10位，有4个省排在10—20位，有3个省排在20—30位；中部的8个省市只有3个排在前10位，有3个省排在10—20位，其余的2个排在20—30位；西部的12个省市有3个排在前10位，有3个排在10—20位，其余的6个排在20—30位。可见，东部的总资产贡献率最高，中部次之，西部最差。即使储蓄预期收益率在全国范围内是相同的，由于不同地区的资产贡献率有差异，居民持有其它资产的预期收益率不同，就会造成持币机会成本的不同。如果存款利率不断下调，东部地区居民储蓄会因为机会成本较高而流出银行。由于东部地区边际资本利润率要高于中西部，所以贷款利率下调会使东部地区的贷款需求扩大。
2.由于各地区经济结构不同，中西部地区国有经济占比较高，如2000年，东、中、西部国有经济在当地经济结构中占比分别为43.35％、61.18％、70.80％。我们知道，国有企业对贷款利率反应迟钝，而非国有经济对贷款利率有较强的敏感性，利率下调对中西部地区货币需求影响不会很大，在东部地区，对利率比较敏感的非国有企业数量众多，筹资成本的快速降低使企业更希望从商业银行获得贷款，东部地区的国有商业银行分支机构、新兴股份制商业银行以及外资银行分布较多。2002年，国有四大银行在东部的分支机构占其全部分支机构的50％，中部占31％，西部占19％；城市商业银行东部占55％，中部占24％，西部占21％；外资金融机构东部占96％，中部占1.6％，西部占2.4％，这种银行分支机构在区域布局上的差异也会使东部比中西部增加的贷款需求更容易实现。由于经济发展程度存在差异，利率下降使东部地区居民储蓄更快分流，使企业贷款需求更快增加，从而使活期存款迅速增长。总之，利率的变化对东部地区货币需求结构变动的影响就会明显的强于中西部地区。
3.产业结构的地区差异。各产业的利率弹性是不同的，例如，工业比农业、服务业对利率要更敏感。2002年，各地区在产业结构调整与产业进步方面均有不同程度的改善。在工业化水平及生产者服务业的发展水平等方面，各区域还存在着较大的差距，如在工业化水平方面，东、中、西部地区分别为52.7％、45.8％、37.4％。
(三)证券交易对不同地区居民金融资产的影响有较大差别。
货币投机性需求在货币交易需求和预防需求完全得到满足并有一定货币剩余的条件下才会出现，所以在东中西部三大地区之间货币的投机性需求有明显差异。中西部地区居民收入水平低，能够用于股市投资的货币剩余比较少，股市对这些地区居民资产结构的影响就不如东部地区显著，对货币需求影响较小。例如，2003年中西部地区券商及分支机构数量占全国的比重仅36％，而东部地区的地区券商及分支机构数量占全国的比重高达64％。这给中西部地区居民投资股市带来不便，以及券商还可能利用地区性的垄断地位要求投资者缴纳高额的保证金或其他费用，进而使中西部地区居民要比东部地区居民支付更高的交易成本，也抑制了中西部地区居民的股票投资热情。所以，东部地区在投机性货币需求方面明显的高于中西部地区。例如，2002年东部地区居民金融资产所占的比重远远高于中西部地区，特别是居民所持有股股票，东部地区占73.7％，中部、西部地区分别仅占18.5％、7.9％，这使东部地区居民的资产结构在股票市场波动时有更快速和更明显的变化，从而波及该地区的货币需求。
(四)国家对金融的控制能力在不同地区间的表现。
东部地区因经济发达、资产利润率高、信用市场较为完善，社会投资就越多，因而对资金渴求程度也就越高，导致民间市场利率远高于银行利率，结果许多资金游离于国有金融体系外，国家对金融的控制能力自然弱于中西部地区。一旦有获利机会，东部地区的储蓄资金会比中西地区的储蓄资金流出更多。东部地区货币需求变动更多是以市场为信号，市场的作用大于国家的干预力度。国家希望依靠金融控制动员储蓄为国有企业提供更多金融支持的计划在东部就更容易落空。这是因为当地居民可以比较容易在民间资金市场或股市中获得更多的回报，所以就不会把太多的金融剩余存入国有银行。在中西部地区，由于较低收入限制了货币投机需求，民间投资机会也不多，居民会更多持有国有银行储蓄资产，国家因此可以相对容易地通过控制居民的储蓄来为国有企业提供金融支持，也就会使该地区的货币明显增长。在中西部地区，国家控制是影响货币需求的重要因素，并且国家的作用要大于市场的作用(李成等，2002)。从图1可以看出，在1990年之前东部与中西部地区的存贷比相差较大，反映出国家对不同地区金融控制能力的不同，从而使保证较高的存货比率为国有企业提供软约束的金融支持在各地区也表现不同；但在1990年之后，东中西部地区的存贷比差距逐渐缩小，且呈下降趋势，国家金融控制能力对东中西部地区货币需求影响变弱。从全国角度看，张杰(1997)认为，以1988年为界，国家的金融控制已由主动转为被动(金融控制的转折点以1988年为界)。
(五)不同地区经济货币化程度的差异对货币需求的影响。
相比较于东部地区，中西部地区货币化程度比较低，所以货币化因素有可能对该地区的货币需求起到更大的推动作用。本文使用农村人均货币收入占人均农业总产值的比重作为中国货币化比率变化趋势的指标(李焰，1999)，见图2。货币化程度东部地区最高，中部地区次之，西部地区最小。因此，货币化因素对西部地区货币需求影响最大，中部地区次之，东部地区最小。
总之，经济发达程度对不同地区的货币需求有不同程度影响，货币需求也存在区域性差异，所以要求中央银行在制定货币政策时，应充分考虑货币政策对不同地区货币需求产生不同程度影响。市场因素对东部地区货币需求所产生的影响更大，而制度因素对中西部货币需求作用更直接。
图1 1978—2004年东中西部地区存贷比情况
资料来源：中国人民银行统计司。
图2 1983—2004年东中西部地区货币化程度的情况
注：根据中国经济信息网数据库有关数据整理、计算。
二、实证检验
货币需求函数模型是指实际货币余额为规模变量、机会成本变量和制度变革变量等解释变量的函数。因而财富、货币自身收益率和替代资产预期收益率、实物资产预期收益率、货币化趋势、国家能力等是影响货币需求变量之间关系的可能因素。尽管这里的有些因素在各个地区不同可能是导致货币需求的地区差异，但由于经验分析是使用各省市数据估计我国货币需求函数，而我国省市一级的统计数据不完整，仅能收集到1989—2004年的各省市现金投放或回笼，因而构建各地区的货币供给量的数据长度受限，很难把不同货币需求函数归咎于上面所提到的各个因素。例如，就影响我国各地区货币需求的变量关系的冲击因素而言，随着经济体制日趋市场化，在转轨的不同阶段中起到主导作用的因素应有所不同，在1990年之前，我国经济体制经历了由计划经济向有计划的商品经济转变，其间货币化趋势、国家对金融的控制能力等制度变革因素可能起主导作用，在1990年之后，市场化步伐加快，特别是1994年提出建立市场经济体制的目标，制度变革因素影响货币需求变量关系效应逐渐减弱，而机会成本和规模因素取代制度变革因素成为影响货币需求的主导因素。因此，难以对1990年之前的制度变革因素进行实证分析，进而比较该时段各地区货币需求函数的差异。给定这些限制，本文仅考虑1989年之后影响货币需求的主要因素规模变量和机会成本变量，并通过使用单位根检验、协整检验与建立误差修正模型对各地区货币需求总量与规模变量、机会成本变量之间的函数关系可能存在差异进行实证分析。
(一)变量的选取。
1.规模变量。它通常是指财富。由于财富难以估计，通常处理方法是以现期收入或永久性收入代替。由于永久性收入同样遇到估计上的困难，为了简化起见，大多数的研究采用现期收入即真实国内生产总值表示总财富(张勇、范从来，2006)，东部记为eGDP，中部记为mGDP，西部记为wGDP。
2.机会成本变量。
机会成本变量包括货币自身预期收益率和替代资产预期收益率。(1)由于我国没有各地区货币供给量的统计数据，本文在数据处理中将各省区各年现金投放或回笼加总全部金融机构各项存款，所得到的结果用以代替各地区广义货币供给量M2，东部、中部、西部分别记为eM2、mM2、wM2。因此，我们将货币预期收益率视为定期存款利率，记为R[,i]。(2)替代资产的预期收益率可分为金融资产和实物资产预期收益率。可能对我国货币起到替代效应的金融资产主要指债券和股票，由于我国的债券市场规模还小，不足以对货币需求总量产生足够的影响，所以在实证中将其略去。而股票市场尽管在上世纪90年代以后快速发展，到2003年末市价总值和流通市值占国内生产总值比重分别达到36.21％、11.24％，投资者开户数达到73344.41万人，特别是东部地区，股票有可能起到替代效应，我们引入股票预期收益率，记为R[,e]。实物资产预期收益率即指预期通货膨胀率。学术界对货币需求函数中是否应引入预期通货膨胀率存在与利率之间选择的争论。多恩布什和费希尔(1997)认为，对于资本市场发展不完善的国家，由于利率被管制而不能充分反映资金供求的长期变化，用预期通货膨胀率而不是利率作为机会成本变量更为恰当。莫迪利安尼提出拇指法则：机会成本变量应取利率与预期通货膨胀率中较高的一个。就我国货币需求函数而言，易纲(1996)认为我国存款利率并没有反映持币的机会成本，应使用预期通货膨胀率而不是存款利率作为机会成本变量。刘斌等(1999)则均将预期通货膨胀率和存款利率引入模型。汪红驹(2003)认为，上世纪90年代以后人民银行基本上都能根据通货膨胀率的变化调整存款利率，应无须引入预期通货膨胀率而只考虑存款利率。然而，对于各地区货币需求函数的实证分析，至今尚未有这方面的文献，因而本文考虑到样本时间长度有限，也不引入预期通货膨胀率。
由上述分析可以看出，实际货币余额M2将是真实国内生产总值GDP、M2预期收益率R[,i]的函数。如果用半对数线性模型表示，即：
建立协整与误差修正模型由EG两步法和约翰森极大似然检验法。刘斌等(1999)、汪红驹(2003)和张勇等(2006)均采用了EG两步法，出于研究的可比性，我们也采用这一方法。
(二)数据来源。
各地区实际货币余额eRM2、mRM2、wRM2和真实国内生产总值eRGDP、mRGDP、wRGDP是以1989年为基期的定基比GPI调整各地区名义货币余额和国内生产总值，其中构成各地区名义货币供给的现金投放或回笼、存款、货币供给M2的预期收益率R[,i](以一年定期存款利率表示)取自1990—2005年《中国金融统计年鉴》，各地区名义GDP数据来源于中国经济信息网数据库。
(三)计量模型与实证结果分析。
1.稳定性检验。
在具体应用协整等理论进行分析时，必须首先分别分析序列变量是否为I(1)的，即是否具有单位根。常见的增广迪基——富勒检验(ADF)模型为：
对变量的单位根检验结果(由于篇幅问题，这里将检验结果省略)：除东、中部地区对数GDP分别在水平值、一阶差分后平稳外，其他的所有对数化变量的水平值和一阶差分都不是平稳的。
为此，需要对于数据平稳化。采用HP滤波剔除各个数据列的趋势值，然后讨论周期因素的平稳性。表1报告了对于周期性因素的扩展迪克——富勒检验值，检验中不包括截距和趋势项。可以看出，这些检验结果都在5％(1％)的水平上是显著的，从而获得了平稳序列。
2.协整模型。
就东部、中部、西部长期货币需求而言，从收入弹性看，东部为0.71，中部为1.45，西部为1.69，显然，西部＞中部＞东部，一方面是由于中西部地区居民比东部地区居民资产结构更单一，托宾·鲍莫尔的平方根公式说明了交易性货币需求是经济人最优化资产选择的结果，如果经济中不存在可替代货币的价值储藏方式或者可替代的资产很少，那么经济人也就不可能进行最优化资产选择，经济人只有以货币的形式保存储蓄，这就提高了货币需求的收入弹性。因此居民资产结构的变化对货币需求的收入弹性和货币政策的效应也有影响(汪红驹，2003)，这主要是由于东部地区居民所持有的金融资产要比中西部地区居民所持有的金融资产的规模、品种更多；另一方面是由于流动性约束和制度变迁暂时提高了货币需求收入弹性，制度变迁如住房分配制度、医疗体制、教育收费制度等等改革措施都提高了居民支出预期，而同时期经济增长速度慢于东部，职工下岗增加，又提高了未来收入减少的预期，再加上中西部地区社会保障体系建设滞后于东部地区，因而相对于东部地区而言，中西部地区居民在面对更多未来不确定性的条件下，居民的预防性储蓄增加。在收入一定的情况下，由于金融资产结构单一，居民受到资产选择的限制，由预防性储蓄和流动性约束引致的储蓄的大部分，必然以银行储蓄存款的形式持有，从而提高货币需求的收入弹性。如果金融资产多元化的速度比较快，那么增加的储蓄并不一定以货币的形式持有，对货币需求收入弹性的影响就会减弱。从利率弹性看，东部为－0.0608，中部为－0.0538，西部为－0.0407，说明我国利率弹性较低，且东部＞中部＞西部，即定期利率上升1％时，东部公众对实际货币余额需求下降0.0608，中部公众对实际货币余额需求下降0.0538，中部公众对实际货币余额需求下降0.0407，这符合理论预期。因为相对于中西部地区，东部地区金融市场发达，利率传导渠道较通畅，对利率敏感性较强的非国有经济比重大，以及利率弹性较高的制造业所占比重也大。股票预期收益率R[,i]，东部地区由于证券经营机构多，股票交易活跃，因而对货币需求有一定的影响，但其值较小，仅为0.001，而中西部地区该值在统计上不显著，说明股票并未对中西部地区货币需求具有显著的替代效应。
3.误差修正模型。
按照(2)式建立误差修正模型，根据“一般到特殊”的模型选择方法，由于数据有限，仅从滞后阶数为1开始剔除不显著变量，结果是：
其中，括号内为t检验值，所有参数基本都通过10％以上的显著性检验。
(7)、(8)、(9)式分别为东部、中部、西部短期货币需求模型。三个模型拟合效果较好，模型中的误差修正系数东部最大、西部次之、中部最小，即实际货币需求余额偏离均衡水平得到调整的量最大或调整的速度最快的是东部，西部次之，中部最小或最慢。
在运用N步预测法(N-step forecast)对(7)、(8)、(9)式的结构稳定性进行检验，结果如图3、图4、图5所示。
如图3、图4、图5所示，实线为递归残差，虚线为两倍标准差。左轴刻度表示拒绝原假设是结构系数为常数的显著性水平，并且当在某些时点递归残差超出两倍标准差时，则表明在5％的显著性水平上拒绝原假设，也就意味着在这一显著性水平上短期货币需求函数结构不稳定。
图3 东部短期货币需求函数结构稳定性检验结果
图4 中部短期货币需求函数结构稳定性检验结果
图5 西部短期货币需求函数结构稳定性检验结果
从图3、图4、图5可以看出，短期货币需求函数的递归残差，东部地区均在两倍标准差内，说明在上述时点东部短期货币需求函数的结构没有出现断点，这可能意味着货币需求中变量关系是稳定的，而中西部在1998年超出两倍标准差，说明在上述时点中西部短期货币需求函数的结构出现了较为显著的断点，这可能意味着货币需求中变量关系不稳定。在国家实施的“软着陆”紧缩经济政策后，尽管国家此时又采取了扩张政策，但不同地区的政策反应不同。例如，作为对政策变化反应灵敏的东部1998、1999年GDP增长率没有变化，随着扩张的货币政策实施，贷款增长率从1998年的11％上升到1999年的14％；中部1998、1999年GDP增长率没有多大变化，但贷款增长率并没有随扩张的货币政策实施而增加，相反的从1998年的18％下降到1999年的10％；而西部GDP增长率从1998年的8％下降到1999年的6％，且贷款增长率并没有随扩张的货币政策实施而增加，相反的从1998年的25％下降到1999年的12％。这说明了各地区公众对央行政策操作变动对影响经济景气的预期并非一致，东部地区由于市场化程度高，公众对中央银行相机改变政策操作以实现经济稳定可能产生了可信的预期，其结果是东部地区货币需求的原有变量关系并没有发生改变；而中西部地区由于市场化程度低，公众对中央银行实现经济稳定可能产生了不可信的预期，使中西部地区公众在资产组合中就不仅要考虑到财富和资产预期收益率的因素，而且还要考虑包括各类资产的风险和流动性程度，其结果则可能导致中西部地区货币需求的原有变量关系发生改变。同时，由于中西部地区制度变迁增加了公众对未来收入预期的不确定性、货币化过程难以准确衡量、替代货币的金融资产的扩张速度难以测量的，等等，这些因素实际上也是货币的流通速度不稳定的原因。
三、结论与政策建议
从上述分析得出以下几点结论：货币需求的收入弹性高，且呈区域差异，西部的值最高，中部次之，东部最低；与此相反，货币需求的利率弹性较低，同样各地区不同，东部最大，中部次之，西部最小；中西部地区的货币需求函数的结构不稳定。
缩小货币需求函数的区域差异，首先要降低中西部地区的预防性储蓄动机，即完善中西部地区社会保障体系，提高地区居民收入的稳定性预期；其次要大力发展中西部地区金融市场，特别是股票和债券市场建设，降低居民持有货币资产与非货币资产交换的交易成本；再次要加快中西部国有企业改革到位，积极扶持和促进非国有经济的发展，并结合利率的市场化改革，提高货币需求的利率弹性；最后要中西部地区要加快调整产业结构的步伐，促进经济增长。从总体来看，在产业结构调整和升级的过程中，中西部地区要根据自身的实际情况，做好以下三个方面：一要加快发展高新技术产业；二要注意对传统产业的高新技术改造，采取多种措施促进产业结构调整和升级；三要实现东、中、西部经济的互动。东、中西部具有不同的比较优势，实现其经济互动具有重要的意义。东、中西部经济互动的核心目的是实现非均衡协调发展战略，即区域经济协调发展。通过经济互动发展对国有经济结构从产业上、在区域间进行调整，达到优化升级的目的。
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