关于发展人民币利率互换交易市场的思考，本文主要内容关键词为：交易市场论文,利率论文,人民币论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
作为一种重要的金融衍生工具，利率互换是在20世纪80年代早期货币远期合约的基础上发展而来的。利率互换的产生极大地推动了国际金融市场的快速发展，其市场的流动性和深度已成为反映一个国家金融市场成熟度的重要标志。2月9日，《中国人民银行关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》的发布，标志着人民币利率互换交易市场的初步建立，这是我国金融市场的又一里程碑。同时，我们也看到目前还存在制约市场发展的诸多因素，本文拟对这一问题进行分析，并试图提出设想和建议。
一、利率互换的基本特征和功能
从本质上讲，利率互换是由相关基础金融资产——利率衍生而来。作为一种重要的金融衍生产品，利率互换具有其自身的特点和功能。
(一)利率互换的基本特点
首先是复杂性。一方面，根据交易双方的实际需求，可以选择不同的利率种类作为互换的标的资产，这导致了互换产品的多样化，包括普通利率互换、基差互换、差额互换、远期互换、偏离市场互换以及复合利率互换等等；另一方面，利率波动的不确定性使得互换的定价问题复杂化，科学的定价要借助数理模型和计算机工具的应用。第二是期限长。市场投资者进行利率互换交易的一个重要目的就是为了规避中长期利率风险，对于短期利率风险，通过利率期货进行套期保值往往比互换的成本更低，所以绝大部分利率互换的期限是3～10年。第三是交易成本低。利率互换交易不涉及本金的交换，双方只交换利息带来的现金流，而且，当双方支付日一致时，通常只有一方向另一方进行单方面的净额轧差支付，同时，期限较长使得互换合同一旦签订，交易双方即可在未来的若干年内进行现金流的多次交换支付。第四是形式灵活性。按照交易双方的实际情况，可以对互换本金、期限和交易方式等合约要素进行灵活处理。第五是风险性。作为一种金融衍生产品，利率互换是一把双刃剑，既能起到规避利率风险的作用，同时，如果经营不善，也能带来新的风险。利率互换的风险主要有市场风险、信用风险、运营风险和法律风险等。
(二)利率互换的基本功能
首先是降低融资成本。最初，投资者进行利率互换交易的目的是为了满足在固定利率和浮动利率市场上具有不同比较优势的双方降低融资成本的需要。市场上信用等级的不同，导致了不同的筹资成本。为此，交易双方可以发挥各自的优势，以不同利率筹集资金，然后进行交换，从而达到共同降低各自融资成本的目的。第二是管理利率风险。在利率市场化不断推进的今天，市场投资者尤其是资产负债结构不均衡、存在较大利率风险敞口的投资者，时刻都面临利率波动带来的风险。而利率互换交易为管理利率风险提供了一种有效的工具。第三是增加收益模式。金融工具的丰富与否与金融市场的功能能否充分发挥密切相关。作为一种金融衍生产品，利率互换产品为金融市场提供新的交易工具，有利于丰富投资者的投资选择，增加新的收益模式。第四是价格发现功能。利率互换同样具有一般金融衍生工具所具有的共同功能——价格发现机制。利率互换交易双方的定价过程，也反映了市场对未来利率的预期。这种价格发现机制反过来也有利于促进利率市场化。
二、当前我国开展利率互换交易的意义
目前，我国利率互换产品已经在试点范围内推出，这是现阶段我国金融市场发展的必然选择。
首先，开展利率互换交易有利于丰富投资者选择，提高资产负债管理水平。目前我国债券市场交易工具还不够丰富，仅有现券买卖、回购交易和债券远期交易几种，无法满足投资者多样化交易需求。具有避险功能的利率互换产品的推出为债券市场提供了新的交易工具，有利于丰富投资者选择。此外，随着我国金融市场改革进程的不断推进，金融产品创新力度不断加大，金融创新产品不断增加。这也使得投资者的资产负债结构日益复杂。开展利率互换交易有利于投资者提高资产负债管理水平，完善资产负债结构，降低风险，提高收益。
第二，有利于促进利率市场化改革，提高货币政策传导效率。开展利率互换交易为金融机构尤其是商业银行提供了有效管理资产负债以及对冲利率风险的工具，有利于提高金融机构的利率风险管理水平，增强金融机构利率风险的承受能力，促进我国利率市场化的改革进程，也有利于提高我国货币政策的传导效率。
三、目前存在的主要问题及解决思路
尽管我国利率互换市场已初步建立，但还存在制约市场发展的问题。
(一)人民币基准利率问题
互换定价是利率互换交易的核心问题，基准利率的合理性直接关系到定价的准确性。所以，利率互换交易市场的发展直接受到其标的资产——人民币基准利率的影响。目前，我国具有基准性的利率主要有七天回购利率和人民银行制定的1年期定存利率。其中七天回购利率指数水平能比较客观地反映我国货币市场的供求状况，但是，由于长期浮动利率债券和长期浮动利率贷款的利率都不与七天回购利率挂钩，而利率互换又主要用于金融机构中长期利率风险管理，所以，以七天回购利率作为基准利率，利率互换的作用将受到很大的限制，也不能起到打通货币市场和资本市场的作用。若以1年期定期存款利率作为利率互换的基准利率，尽管其与长期浮动利率债券和长期浮动利率贷款的利率挂钩，但1年期定期存款利率不是市场利率，以它作为利率互换的基准利率也不能使金融机构有效规避利率风险。随着利率市场化的深入，推出合理的人民币基准利率是我国利率互换市场发展的根本前提。
(二)制度建设问题
首先，有关利率互换具体管理办法的缺失。尽管《中国人民银行关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》已经发布，银监会也于2004年2月颁布了《金融机构衍生品交易管理暂行办法》，但有关利率互换交易、结算、风险管理等一系列具体的业务管理办法尚未出台。此次人民币利率互换试点的开展，将为人民币利率互换交易的全面推出创造条件，相信有关监管部门和市场成员将在试点的基础上认真总结经验，加快研究，尽快制定出有关利率互换交易的管理办法。其次，衍生产品交易主协议的缺失。根据《通知》规定，在目前主协议缺失的情况下，投资者进行人民币利率互换交易时，应逐笔订立书面形式的交易合同，交易双方如认为有必要的，可另外订立双边协议，作为双方交易合同的补充。在国际市场上，金融机构之间开展衍生产品交易都以ISDA协议为基础。但考虑到ISDA协议的法律背景与我国法律体系的不同，不能直接照搬ISDA协议作为开展人民币利率互换交易的主协议。抓紧研究ISDA主协议与我国法律环境的衔接问题，尽快制定出适用于我国法律体系的衍生产品交易主协议是利率互换全面推出的必要条件。第三，会计税收制度不健全。金融衍生产品会计和税收制度的确立能为投资者提供信息，有利于增强其抵御金融市场风险的能力，同时能为监管部门提供有关信息，有利于提高监管的有效性。我国衍生产品交易的会计制度尚不健全，与国际会计准则有较大差距，目前急需适合我国实际的衍生产品会计税收制度的出台。第四，行业自律组织的缺失。利率互换作为场外交易的非标准化产品，需要有一个行业自律组织来承担部分重要的市场建设职责，通过制定衍生产品交易主协议、与监管部门协调、提供市场培训、设立仲裁机构等来维护市场的正常运行。
(三)市场培育问题
首先，人民币利率互换作为我国金融市场中一种新的产品，除了少数外资和国内大的金融机构之外，很多投资者包括企业对其不了解，亟需加大对产品的宣传和培训力度，培育出更多合格的利率互换交易主体。其次，流动性问题。根据《通知》对人民币利率互换交易市场准入的规定，在试点阶段，只在部分银行间债券市场成员之间开展利率互换交易，市场买卖双方严重不均衡，买方是众多的商业银行，而卖方主要是国家开发银行一家，这种供需状况的市场不具有高的流动性。为提高流动性，一方面，可以通过宣传和培训增加衍生产品合格机构投资者的数量，引入保险、证券和基金等非银行机构进入互换市场，创造不同的市场需求；另一方面，可以健全和完善衍生产品交易做市商制度，发挥做市商为市场提供双边报价的作用，从而提高市场流动性。
尽管目前还存在诸多方面的问题，但是，随着我国利率市场化改革的不断推进，人民币利率互换市场必将得到快速发展，并在提高金融市场效率，维护金融稳定，促进我国金融市场健康快速发展中发挥出重要的作用。
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