关于我国公股流通问题的探讨，本文主要内容关键词为：我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
公股流通问题是当前困扰我国股票市场的一个非常重要的问题。有人称公股为“悬在股民头上的一把达摩克利斯之剑。”本人试就公股与社会公众股一起流通的可行性及公股流通的思路作一粗浅的探讨，以期起到抛砖引玉的作用。
一、公股流通问题的提出及其对股市的影响
八十年代中后期，在全民所有制企业试行股份制的过程中，为了保证公有制的主体地位，我国将股份制企业的股份按照投资主体的不同经济性质进行了划分，但各地具体的划分方法不完全一致。1992年5 月15日，国家经济体制改革委员会等有关部门发布的《股份制企业试点办法》，把股份统一规范为四种形式，即国家股、法人股、个人股和外资股。本文所称的“公股”，即是指国家股和法人股而言。
在股份制试验的初期，人们担心公股同个人股一起上市流通会造成公股流失，降低公股在企业总股本中的比例，削弱公有制的主体地位，因此，国家有关部门严格限制公股的流通。例如，1992年7月27日， 国家国有资产管理局、国家体改委发布了《股份制试点企业国有资产管理暂行规定》，强调国有股权有偿转让给非国有资产经济成分时，须由国有资产管理部门审批或由国有资产管理部门报请政府批准。目前，在上海证券交易所和深圳证券交易所的A股二级市场上流通的股票， 不包括国家股和法人股，而只限于社会公众股票，即个人股中扣除受让转配股部分和未上市的内部职工股部分。需要说明的是：流通中的社会公众股，已经不仅仅是由个人持有，而且还有一部分由机构投资者持有。
大约在1992年5月份前后， 关于公股上市与社会公众股一起流通的问题就被提了出来。其理论依据归纳起来主要有五点：第一，同股同权、同股同利的原则，认为公股如果不能上市与公众股一起流通，公股股东就不能获得股票买卖差价收益，这不符合同股同权、同股同利的原则。第二，存量调整的理论，认为公股流通，有利于公有资产的存量调整，优化资源配置和产业重组。第三，资产形态变化的理论，认为公股出售不等于公有资产的流失，而只是资产形态由实物转化为货币，有利于产权的变换。第四，整体与局部关系的理论，认为某一上市公司公股比例的下降，并不意味着从全局来看公有制失去主体地位。对于重点企业，国家可以控股，但对于一般的企业，国家不一定要控股。第五，按照投资主体划分股权，并且不允许公股流通，这与国际惯例不相符，不利于我国证券市场同国际证券市场的接轨。基于以上认识，理论界倾向于公股与社会公众股一起上市流通。政府管理部门也有将公股上市与社会公众股一起流通的意图。但是，由于公股一开始并未上市与公众股一起流通，股市在很长时间内股票供给量较小，加之投机性很强，因而使公众股的股价涨得较高。如果公股进入公众股市场，必将使公众股的股份大幅度下跌，损害公众股股东的经济利益，所以公股至今未能进入公众股市场。然而，当公众股的股东了解到了公股将进入公众股市场后，由于心理的作用，股价上升受到了很大的抑制。政府部门也利用这种影响来调控股市行情。有人也利用这一点制造传言来影响股市。例如，1992年5月21日上海证券交易所全面放开股价后，10只股票供不应求， 股价猛涨，从5月21 日到5 月25 日，上海证券交易所的股票指数（指A股，以下同），从616点猛涨到了1420点。为了平抑股价， 管理部门推出了法人股票上市的言论，加之采取其他措施，使股市价格迅速滑落，到11月中旬，上海证券交易所的股价指数最低跌到了395点， 深圳证券交易所的股价指数跌到了160点。1992年11月下旬开始， 由于传言上市公司有优厚的股票送配回报，加之外地券商、金融机构、企业等带巨额资金涌入股市抄底，使股价再次暴涨。1993年2月15日， 上海股市的指数涨到1536点，2月22日，深圳股市指数涨到368点。进入三月份，传言国家股和法人股要上市，加之上海证券交易所检查信用交易，有国家股的上市公司送配方案被主管部门否决，人民银行重申严禁金融系统挪用信贷资金炒股，以上因素综合作用，使股价指数开始下滑。上海证券交易所的指数在3月底滑落到925点。1993年5月5日，深圳市证管办发布《关于1992年度上市公司配股及红股流通动作办法》，其中谈到国有股、法人股的红股和配股半年后经批准可逐步在市场上流通。这一信息的传播，使股价指数进一步下跌。1994年1月14日，“国有股、法人股、 内部职工股的红股和配股可在A股市场流通”等传言在沪、 深两市不胫而走，两市均出现恐慌性抛盘。1994年7月份， 在公股流通问题的困扰下，加上传言1994年发行55亿新股、1000亿元国库券、冻结共同基金的审批等利空消息，使股市行情一再下跌，到7 月29 日， 上证指数跌到333点，深证指数跌到96.5点。此后，理论界对公股与社会公众股一起流通的观点提出了异议，认为公股进入公众股二级市场进行交易，必须具备一定的条件。
由于对公股流通问题尚未找到一个妥善的解决办法，加之要考虑到社会公众股市场的相对稳定，所以公股至今也未能进入社会公众股二级市场。从1994年8月到1996年2月，尽管股市行情几经涨落，但是从总体上看，公股流通问题已经成为笼罩在社会公众股心中的一片阴影，受此影响，股市难以有大的上升行情。而公股流通问题不解决，对于公股也不公平。究竟如何解决公股流通问题，宜早日出台一个比较好的方案。
二、公股与公众股一起流通的可行性分析
我认为，公股与公众股一起流通，在目前不可行。
（一）从投资方的承受能力看。如果公股上市与公众股一起流通的话，无疑会使二级市场股票供应量大大增加，这个压力实在太大。仅在上海股市上市的公司中，就有国家股约250亿元、法人股约115亿元（均指股票面值），两项合计约360多亿元。 这么巨大规模的股票数量进入公众股二级市场，能够参与交易的比例不会太大。首先，从个人投资者来看，可供投资的资金并不充足。有人认为，我国城乡居民储蓄存款余额已达3万亿元之巨，因此，个人资金投入股市的潜力很大。其实不然，从表面上看，3万亿元的储蓄存款确实不少，但仔细分析， 情况并不乐观。因为储蓄存款增加的客观经济背景是：住房制度改革、医疗制度改革、社会保障制度的改革、教育制度的改革等等，这些改革大大地增加了个人支出的负担，迫使人们不得不增加储蓄存款以备支付。另外，在储蓄存款中还包括公款私存部分、私营企业主和个体劳动者的经营周转金部分、准备购置大件消费品或为结婚准备的资金等。扣除以上因素后，纯属于闲置的、可转化为存款人资本性投资来源的资金并不多。特别需要指出的是，这3万亿元的资金有70 %左右已经被金融机构贷给了企业，而企业的还本付息能力又较差。据测算，在银行贷款中有20%已无法收回本金与利息，有30%只能收息而无法收本，两项加起来，已达贷款额的50%（见《金融时报》1995年10月7日周末版）。 再从企业来看，投入股市的资金也不充裕。企业之间相互拖欠款项的现象已是人所共知的事实，企业自有资金严重不足。1995年上半年，预算内国有企业负债率高达95.1%；另一方面，许多企业经济效益不佳，无力补充经营资金，更谈不上有余资投入股市。据统计，1995年1到9月份，全国国有工业企业亏损面已由1994年的33%上升到了41.2%。当然，不排除少数企业能够拿出一部分资金投入股市，但从总体上看，企业的资金是短缺的，许多企业要靠银行贷款维持生存。从政府来看，财力也不足。这主要表现在：第一，政府每年需要发行债券筹集资金，以解决政府开支资金不足的问题。1996年一开始，便发行135亿元的记帐式一年期贴水债券。 第二，多数上市公司在增资配股时，国家股往往将配股权有偿转让给社会公众股东（1994年以前国家股和法人股一般都放弃配股权），其原因就在于国家股东没有财力认购所配股份。最后，从外资来看，目前，我国对于将外资引入国内A股二级市场，还没有制定出完善的管理办法， 也没有制定相应的法规可供遵循。所以，无论从哪个角度看，当前的社会公众股二级市场还没有能力接纳公股入市。
（二）从国家的宏观经济管理角度看，目前实行公股与社会公众股一起流通也是不可行的。首先，从市场体系来看，社会主义市场经济的运行离不开各类市场共同发挥作用。与股票市场相关比较大的主要是债券市场（包括国债期货市场）和商品期货市场，而在股票市场之中又分为发行市场即一级市场和流通市场即二级市场。这些市场相互之间存在着很大的影响力，甚至存在着此消彼长的关系。这些市场又都处于发展的初步阶段。国家在宏观经济管理过程中，应该考虑到三种市场之间以及各种市场内部各组成部分之间的动态平衡。如果一方面公股大量上市流通，另一方面又要发展债券市场和期货市场，那就会造成股票市场的严重低迷，挫伤投资者从事股票投资的积极性，最终导致股票市场名存实亡，无人交易，结果公股还是流通不了。二级市场低迷，一级市场自然就兴旺不起来，新公司股票发行的任务就难以完成，这对于股份制的推行也是不利的。其次，从国家建立和发展股票市场的目的看。我认为，从宏观经济管理的角度来说，建立和发展股票市场的近期目的主要有四点：第一，是为企业筹集资金开辟一条新的渠道；第二，是为了调动社会公众购买股票的积极性，为企业推行股份制创造外部条件，因为股票不流通，人们就不愿购买股票；第三，是为了将一部分资金吸引到股市中来，缓解商品流通市场中资金的压力，控制通货膨胀的幅度；第四，将一部分社会闲散人员吸引到股市中来，这样，既能把个人的利益同整个国家的发展状况及上市公司的经营业绩联系起来，促使人们关心国家大事和公司的发展，又有利于维护社会治安的稳定。至于说盘活国有资产和企业资产，调整资产存量，我认为不是近期股票市场的主要任务，完全可以通过其他方式来解决公有资产存量的调整和资产的保值增值问题。如果目前允许公股上市与社会公众股一起流通，造成股市严重低迷，那么很显然，上述四项目的就不可能实现。
三、解决公股流通问题的对策
总体设想是分三个阶段，逐步实现公股与社会公众股的并轨。
从1996年到2000年，可以考虑公股与社会公众股市场相互独立。在这一期间内，社会公众股市场应重点解决属于历史遗留问题的个人股上市问题、转配股上市问题和新公司的社会公众股发行与上市问题。
1995年，市场传闻将有90家属于历史遗留问题的定向募集公司个人股转为流通股，在沪、深两家证券交易所分批上市交易。截止到1996年1月18日为止，已经有12家分别在沪、深证券交易所挂牌交易。另外， 还有78家正等待上市。较好的办法是均衡安排上市，每月上市一家，则6年时间可全部上市完毕。
新股发行也可以按照每月一家公司、平均每家公司2000万元的规模来安排。当然，要优先安排那些效益好、属于国家产业政策扶持的公司上网发行新股。发行的股票上市交易后，若按平均7元的市价计算， 则平均每月增加市值14000万元，加上历史遗留问题股上市部分， 平均每月新增股票市值为28000万元。应该说，这一规模也不算小， 但市场尚可承受。在公股不上市与社会公众股一起流通的前提下，如果事先将每月发行和上市计划（包括公司名称、股票数量、发行和上市日期）向投资者公开，一般来说就不会引起股市大幅振荡。
在这期间内，公股转配部分和内部职工股，可以根据企业的经济效益状况，按照效益优先的原则，分批安排上市交易。
对于公股部分，有两个方案可供选择。第一个方案，可以考虑通过产权交易市场进行柜台交易。全国各地的产权交易市场进行联网，目前的STAQ和NETS两个法人股市场也并入这一网中。A 股中的公股要上市交易，均通过产权交易市场进行。第二个方案是利用现有的沪、深两家证券交易系统上市交易，但国家股与法人股普通股单设流通品种，可以分别称为“ A[,1]”股和“A[,2]”股，将社会公众股称为“A[,3]”股，分别流通。另外，国家股还可根据需要，将一部分转为优先股，这种优先股可以称为“特定优先股”，即享有一定的优惠待遇，如，享有优先认股权，享有参与公司经营管理重大决策的权利等等。
从2001年到2005年，实行法人股与社会公众股并轨。可以先规定几项条件，凡是符合条件的公司，其法人股便可进入社会公众股流通市场。在实施时，按照经济效益优先的原则，对公司进行挑选，分5 年时间均衡安排并轨。并轨时可能遇到的一个问题是法人股与社会公众股的二级市场价格差别问题。如果事先将2001年开始并轨的计划公开，那么，两种股票的可比价格差别（即同一公司中法人股与社会公众股的市场价格差别）就有可能趋于一致。即使不一致，并轨后也不会出现大的振荡。
从2006年到2010年，国家股普通股进入社会公众股流通市场，其实施办法和步骤与法人股进入社会生活股流通市场相同。