BOT投资方式的投资回报及偿债问题的法律分析，本文主要内容关键词为：投资回报论文,方式论文,法律论文,BOT论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
BOT是近年来被世界各国普遍采用的国际新型投资和融资方式。所谓BOT（build-operate-transfer）即指东道国政府以特许协议的方式将本国基础设施的建造、经营权授予外国投资者，允许其在特许期内收取服务或产品费用，特许期结束后再无偿归还给东道国政府。国际著名的英法海底隧道和悉尼港湾隧道都是运用BOT方式的成功个案。我国自90年代以来也在一些基础设施项目中采用BOT方式，其中上海延安东路隧道和广西来宾电厂就是典型的项目。
作为基础设施的投资方式，BOT具有投资大、产出小、周期长、利润低的特点。与生产型投资不同的是，外商投资基础设施不可能自主经营、自负盈亏。因此，投资者通常面临着超常的投资风险。实践中，各国政府为了吸引投资，弱化风险，增强吸引力，一般给予一定的投资回报。如香港一些电力项目中，电力公司可以从香港政府处获得13.5%的净资产回报率（股本投资回报率为15%，贷款投资回报率稍低）。印度政府则对电力BOT项目保证给予16%的股本投资回报率，并通过电价调整的方法实现。这种投资回报率的确定是否科学，是否可借鉴是一个值得探讨的问题。
一、确定投资回报率的利益因素
东道国政府是利用BOT方式的主要受益者。东道国政府通常通过与外国投资者签订特许权协议的方式，将基础设施的建造和经营权转让给外方。在权利转让方式和范围方面，政府应当充分注意社会利益。基础设施所提供的服务与其他行业的一个不同之处在于服务性质的公益性和服务效益的社会性。基础设施项目所提供产品或服务的消费对象是社会，它的目的是满足社会需求。因此，其投资回报不能单纯满足项目的经济效益和投资者纯个体利益，不能允许高利润回报而损害社会利益。这是在确定投资回报率时应当注意的利益限制。否则就无法实现国家利用BOT模式吸引外资的根本目的。
二、投资回报率的确定
作为一种先进的投资方式，BOT方式具有内在的经济运作特点。根据国外许多项目已有的实践，包括不动产投资在内的基础设施投资可以用金融模型的方法测算回报率。这一模型通常以现金流动为方法，结合整个项目周期的成本数据和可能对金融实施产生影响的不确定因素作出计算。以一个征收费用的桥梁项目为例，东道国有关部门向项目发起人无偿提供建设用地。双方约定特许期限为开始建造后的10年。项目初始开发和建造成本约为9500万英镑，其中4500万英镑是金融机构贷款，其余由投资者股份筹集。投资者在特许期限内以分期付款方式偿还拖欠款项，年利率为12%。项目的其他支出包括，35万英镑的年养护费和经营成本以及在项目经营过程中需对项目设施进行的整修费用，第五年和第十年路面整修费用各为40万英镑。预计的项目年车流量为250万次，通桥费为1英镑。根据BOT项目的特点，项目收益的决定性因素是项目的使用密度，即车流量。假定，在车费继续是1英镑的情况下，项目的车流量会发生10%幅度的上下变化，整个项目的投资回报率会有很大不同。如果项目的车流量变为1750000／年，那么路费每年达2750万英镑，股东回报率就为17.05%。如果项目的车流量是2250000／年，那么路费每年达2250万英镑，股东回报率就是7.44%。
虽然这个模型是简化的，很多因素并未加以考虑，但是它清楚地传达了这样一个信息，即投资回报率的确定是有据可查的，受到各种因素的制约与影响，不能简单地加以确定。
三、投资回报率模式之分析
1.固定比率式
这种模式是由东道国政府按照事先协商确定的投资回报率承担投资回报数额，而不论实际经营状况如何。本文前述的香港和印度两项目采用的就是这一模式。
固定投资回报率的规定需要作深入地分析。从BOT投资方式的特点看，其风险承担机制是有限追索权。按照传统的融资方式，贷款人将资金借给借款人进行项目建设，由借方以其所有资产和收益为债务偿还来源承担还款义务，一旦项目失败，借款人就要对债权人承担完全的清偿责任，行使完全追索权。BOT项目的资本组成中债务和资产比例高于常规的投资项目。比如，英法海底隧道的投资总额高达103亿美元，而投资者的股本仅为18亿美元，股本债务比为20∶80，广西来宾电厂总投资为6亿美元，而股东投资仅为25%。这一特点决定了投资者偿债的不完全性。BOT项目的有限追索权是，借款人以项目资产和收益作为还款来源，项目发起人不承担无条件偿还全部债务的义务。与完全追索权相比，项目发起人对项目公司提供的还款保证在程度、性质和范围上都是有限的。根据有限追索权的特点，项目的资产和收益主要可以通过贷款人对项目的经济收益预测作为贷款依据。合同的可执行性、预测的现实性对贷款人而言比发起人的资信情况和项目公司的还款能力更为重要。从这个角度看，如果东道国政府给予项目公司固定投资回报率势必降低投资者的经营风险和成本，使其以低风险享有高利润。这不仅违反了基本的经济活动准则，而且与东道国吸引外资建设基础设施的初衷相背离。另一方面，无论政府是直接担保还是间接担保都承担着偿债责任，从本质上讲，政府仍然承担着主要的经营风险，不能有效的实现基础设施建设民营化的目标。
从法律层面看，采用固定投资回报率的模式将与我国的法律规定相违背。国家外汇管理局于1994年4月27日发布了关于贯彻执行《国务院关于进一步加强外商投资管理工作若干问题的通知》。其中规定：“中外合资、合作经营企业要按中外双方投资比例分别提供投资外汇贷款担保，中方不得为合营企业外方的投资外汇贷款提供担保”。同时，“中方不能比照贷款、债券的方式或其他形式，保证合营外方投资的回报率。”在国家计委、交通部等部门联合发布的《关于试办外商投资特许权项目审批管理有关问题的通知》对此也有如下规定：“……项目公司也要承担投融资、建造、采购、运营、维护等方面的风险，政府不得提供固定投资回报率的保证，国内金融机构和非金融机构也不为其融资提供担保。”
据此，可以断定，固定投资回报率的作法与现有法律存在着抵触。因此，从法律上说，固定投资回报率的作法是权利、义务的错位和失衡。
2.浮动比率式
这种模式是政府和项目发起人通过谈判确定投资回报率的上限和下限，经营收入超过回报率的上限部分属于政府所有，经营收入低于回报率时由政府补贴，在回报率上下限范围的经营的收入都为项目主办人所有。
这种模式的优点是，（1）充分体现基础设施的使用效益。由于投资项目的经营收入主要取决于基础设施使用率，因此投资所得可以充分反映项目的可利用性和经济性；（2）充分调动投资者在项目评估、建造开发、经营管理等各个方面的积极性和科学性；（3）真正实现BOT的积极作用，由投资者承担经营风险，政府充当监督人，不参与经营和管理；（4）充分反映基础设施在开发至管理等各个阶段存在着的动态影响和因素。
这种模式在实践中已有所运用，成功的范例是香港西区海底隧道项目的收费方案。该方案确定了初期通行费以及将来通行费的调整途径。初期通行费的确定与偿债比率相互联系。通行费的起点价格被确定为在1997年开通时30港元，对私人汽车则规定4次固定的调价，在经营前13年上调10港元，在经营的剩余13年内上调15港元（其他汽车按不同比率收取）。这些上调措施须与通行费调整途径相一致，该途径通过确定预期收入和降低预期利息和经营成本来确定公司的预期纯收入，确定上下限为18%和15%的资本回报。如果纯收入少于下限就采取上调措施，如项目纯收入超过上限就推迟通行费年度上调的时间，超过上限的任何收入都将交给政府主管的基金，基金的用途是在适当时间推迟通行费的上调。
在已有的BOT项目中，通行费调整途径各有不同。如在广深高速公路项目中，谈判方在协议中订有收入不足则提供备用贷款的条款，在广州收费公路合资企业项目中各方约定，外方投资人回报不足则降低当地投资人股息，通行费随用户或零售价格指数上涨，并确定能指定价格指数的一系列因素和指数。
3.混合比率式
这种投资回报率的模式将固定回报率和浮动回报率有机的结合起来，发挥两者的优点，既可以有效地吸引外资，也可以发挥BOT投资方式的积极属性。这一模式在上海延安东路隧道项目中得到充分运用。1994年上海市人民政府发布的《上海市延安东路隧道专营管理办法》第十条中规定：
“上海市人民政府同意隧道发展公司合作双方对利润分配的约定，港方投资者在专营期内从隧道发展公司取得15%的投资回报率。”
当港方投资者所得利润达不到前款规定的投资回报率的，先由沪方投资者将所得利润以计息挂帐于隧道发展公司的形式给予补偿；仍达不到时，由上海市城市建设投资开发总公司以计息挂帐形式负责补偿。
当港方投资者所得利润高于规定的投资回报率时，超出部分的金额在先偿还前款所述补偿费用后，全部上缴上海市城市建设投资开发总公司。
第十一条又规定，在专营期内隧道发展公司应得的利润达不到预期的投资回报率时，上海市人民政府可以赋予隧道发展公司经营其他项目的权利或采取其他有效方式，以使隧道发展公司所得利润尽快达到预期的投资回报率。
由此可见，上海市政府对项目投资回报未作直接担保，而是由非官方机构上海市城市建设投资开发总公司承诺，通过计息挂帐于项目公司的形式，最终可以从项目收益中得到偿还。
政府在BOT基础设施运营过程中可以采用诸多间接办法，在综合考虑项目所在行业的投资利润率、通货膨胀、汇率变化等因素的基础上确定收费上限，允许项目公司依价格调整公式，结合变化因素，调整其产品或服务的价格，或延长特许经营期，以维护其收益。政府可以担保“无二次设施”的不竞争措施以确保项目公司的市场。比如，在英法海底隧道工程中，英法两国政府对承建隧道的欧洲隧道公司作出保证，在33年内不建造第二条横跨海峡的连接设施。《延安东路隧道专营管理办法》第九条规定，在专营期内，项目公司可以在同等条件下，优先取得市区其他横跨黄浦江的建设工程的承建权和经营权。
四、BOT项目的债务偿还
基础设施推行民营化以后，项目公司的偿债成为一个问题。大型基础设施资金巨大，仅以特许权期内经营所得偿债较难保障，这是因为：
1.基础设施使用费因素：由于国家对基础设施的管理和宏观调控，使用费不可能过高，这样就难以体现价值规律，确保盈利和债务偿还。
2.管理落后：基础设施项目建成后如何管理，人数、开支标准是多少是需要研究的。
3.缺少于经营：城市基础设施的直接功能或社会效益是明显的，但项目本身效益不大，原因就在与项目本身缺少经营。
根据项目的实际情况，政府可以适当扩大经营范围，授权项目公司进行综合开发从而协调补偿其BOT项目收益。目前拟就沪闽线轻轨考虑将沿线土地划归外商，供其成片开发经营以补偿其基础设施建设的不足。这种“捆绑式”经营在地方性法规中已有规定。如《上海市延安东路隧道专营管理办法》将旧隧道和新隧道一起授予上海中信隧道发展有限公司经营。这种专营权除兴建、经营、管理隧道之外还包括在隧道范围内经营广告业务的权利。另外，基础设施项目建成后除需要考虑到整个价格体系外，还应有独立的收费标准，尽可能的体现市场运作的特点和价值规律。一流的设施需要一流的管理，道路或桥梁的收费站的设置和管理应当更为科学，这样才能保证降低成本。
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