香港金融保卫战谨慎乐观——港府公开干预市场利弊分析，本文主要内容关键词为：港府论文,保卫战论文,利弊论文,香港论文,谨慎论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
前一段时间，港府为了打击炒家，稳定香港的汇、股、期市，直接动用财政储备和外汇储备入市，一时间市场反映剧烈，褒贬不一。客观上讲，由于香港经济在亚洲金融危机的冲击下，其内在的经济泡沫成分正在破灭、挤出，楼价和物价持续下跌，经济也持续疲软，1998年第一、第二季度连续出现负增长，港元联系汇率一直是国际炒家窥探的猎物。而且，自1998年7月中旬以来，一方面香港外围市场压力骤增；7月14日日本桥本首相辞职下台，日元兑美元汇率跌穿145的水平；美国华尔街道琼斯指数跌破8500点水平；俄罗斯金融形势急剧恶化；拉美国家金融警报频频拉响；另一方面，在香港汇、股、期三市发现国际炒家活动频繁，市场信心极度低落。因此，当国际炒家沽港元冲击联系汇率，力图使港元息口高企，进而带动股市下泻，重创香港经济，从而同时在期市上沽空期指获利时，而对国际炒家港府面临两难处境：不入股市接货推高恒生指数，则任由沽港元同时沽空期指的炒家在港“提款”，极有可能使恒生指数在短期内急挫2000点至3000点，令市场信心越发不可收拾，而且今后难阻他们再来“提款”；入股市接货，一则动用的是纳税人的钱，增加了这部分资金的风险，政府直接与炒家“博弈”，若赢了的话还好说，若输了如何向公众交待？二则港府政策发生改变，担心利少弊多。最终事实做出回答，港府毅然决然地公开入市干预，为保卫香港经济和金融秩序而战。从“出奇制胜”这个角度上来看，港府8月份出手干预的时机、策略、力度皆令整个市场猝不及防，而且，随后出台一系列配合措施强化联系汇率、加强金融市场秩序及透明度，从短期分析以及最近一段时期外围市场上出现的新情况来看，达到了预期目标。
一、动用财政储备接纳300亿港元一举两得
以往港府每当炒家沽港元之际，皆是由金管局沽出美元购入港元，而且购入的港元依规定不能即时放回银行体系，从而导致银行体系的港元减少，使得银行同业市场银根抽紧，迫使同业拆息大幅扯高。而这次港府改用财政储备接纳港元一则港府可以满足为弥补今年财政预算赤字将外汇储备转为港元之需（在汇率稳定的情况下政府的这部分外汇储备不会有丝毫损失），二则港府将接纳的港元可即时放回银行体系，不致导致银行体系银根抽紧，避免港元息口扯高。
二、大大增加炒家的市场动荡的不确定性和风险性，从而增大炒家肆意恶炒的难度
众所周知，从本质上讲，金融、证券市场投资、投机的风险皆来源于市场本身诸内部因素和可以影响市场的外部因素的不确定性。从去年7月亚洲金融危机爆发以来至今年7月，国际炒家皆看准了港府防御炒家冲击港元联系汇率的固定策略，在汇市、股市、期市上屡次立体来犯，都几乎无风险地得手。这次港府在汇市、股市、期市上亦同时出新招，令市场上几乎所有的人都猝不及防，在短短几个工作日内就将恒生指数由8月13日的6660.42点推高至8月23日的7845.48点，劲升1185.06点，可以肯定地说，这次沽出港元同时在期市上沽空期指的炒家（如果有的话）必大损（若以前沽空的期指已有获利，则获利夫大回吐）。这样一来，市场上所有的人都明白地知道港府对付炒家冲击港元联系汇率实实在在地有了多个可置信威胁，从而令冲击港元联系汇率的炒家们风险度大大增加，有可能令其知难而退。
三、极大地坚定了港人相信政府有决心捍卫港元联系汇率的信念
这一点可以从香港的银行业、商界众多的声援港府的呼声和《香港经济日报》最近作的一个抽样调查结果（近半数香港市民支持港府干预）中可得到印证。这次港府是动用的真金实银来干预市场痛击炒家（虽说用的是纳税人的钱，但港府财政司司长是依据外汇基金条例3(1)和3(1A)行使其权力的，取之合法，用之有据），而且股市已急跌了相当幅度，市场本身也聚积了一定的反弹动力，所以在某种程度上港府是顺势而为，再加上港府公开宣布其干预行动免去了市场上到处流传的种种猜测。这些行为皆向世人表明港府坚定地捍卫港元联系汇率的决心和信心。
四、港元的主要短期目标皆如意达到
首先，港府希望炒家所沽港元在动用财政储备吸纳后，港元息口平稳。其次，港府希望动用外汇储备干预股市和期市以挟高恒生指数，让前期沽港元同时又沽空期指的炒家亏损。这些目标在8月期市交割日（8月28日）皆已达到。
五、港府亡羊补牢令秩序强化透明，炒家后院起火促港府心想事成
港府在8月里与国际炒家的恶战中动用资金1000亿港元，但由于香港金融监管、执行机构协调不一致，使得重创国际炒家的目标大打折扣，因此，在初步稳定香港金融市场后，于9月初随即公布7项强化联系汇率措施，启动货币局制度使市场自动稳定汇率机制，进而推出30条举措严肃金融市场秩序、加强市场透明度。此一连串有效地抑制炒家的行动港人期盼已久，故一出台立刻被称之为“亡羊补牢”，受到港人的普遍欢迎，且港元拆夜息口迅即回落企稳。随后不久，外围市场风云突变，国际炒家后院起火；美国一些著名的大对冲基金如长期投资基金、汇聚资产管理公司、老虎基金等在俄罗斯债券市场和日元汇率市场骤然出现巨额亏损，进而连累出美国金融机构的经营危机，极可能导致信贷收缩。这样一来，真正触及到了美国经济发展的利益，直接威胁到美国的实体经济，故而迫使美联储采取一系列干预措施：一是出手救援出了大问题的对冲基金，二是短期内连续下调利率。全世界的金融市场对此迅速做出反映：美元开始疲软下滑，日元强劲回升，各地股市全线持续上扬。香港股市在国际游资开始回流亚洲的情况下最近已重新跃上9000点大关，逼近10000点水平。董建华特首在今年的施政报告中指出的复苏香港经济的四大要素：外围环境、利息回稳、楼价稳定、市民重建信心，近期皆因港府亡羊补牢和炒家后院起火而趋于好转，真可谓心想事成。
港府这次干预市场，尤其是公开宣布干预市场，其影响既不仅是短期的，也不仅有正面的影响。由于日本的银行系统危机未彻底消除；拉美一些国家的货币也开始出现大幅贬值；俄罗斯金融危机近期又狂飚突起；美国一些大型对冲基金后院起火，进一步引起全球金融、股市动荡，整个香港的外围市场在美国连续减息的刺激下近期虽有所好转，但仍未完全稳定下来。所以对香港经济而言，可谓是内外交困。在这种形势下，港府的干预市场行为在短期内虽收到不少成效，但在其他方面却也存在不少需要认真对待的问题。
一、香港现时货币局制度值得分析
香港是个世界上有名的自由市场经济体制的地区，货币局制度下的港元联系汇率制是十多年来香港经济成功的标志。香港现行的货币局制度应对港元冲击的时效还不够完善的弊端十分突出，在去年11月港府就商讨抗击狙击港元的炒家对策时曾召集数名香港金融专家征求意见，当时与会的各位专家提出了几种利用市场调节机制的抗击狙击港元的炒家的方案，其中曾树基提出的现代货币局制就完全可以克服香港现行货币局制度时效差的弊端。然而10个月过去了，其间又有过多次炒家冲击港元，直到今年8月港府第四次迎战狙击港元的炒家时却一直未动用货币局制度市场自动调节机制，也未采纳任何一个香港金融专家去年11月份提出的利用市场自动调节机制抗击狙击港元的炒家的方案。那么，究竟是港元联系汇率制本身存在着现时不可克服的弊端？还是香港经济疲弱到经不起货币局制度的市场自动调节？后来9月初，港府随即公布7项强化联系汇率措施，启动货币局制度市场的自动稳定汇率机制，却又将原来的港元兑美元的套戥兑换率7.8比1改为7.75比1，令市场一度出现混乱，个中缘由令人费解。
二、港府直接入市打击炒家，其动机和长期影响需要研究
众所周知，金融、证券市场的特点一是除去经营机构收的交易佣金和政府收的交易税（有的国家和地区没有收交易税）外，玩的都是“零和”游戏，即输赢都是参与市场交易人的钱；二是期市上做对冲虽然不乏投机炒家，但大多还是避股市等其他市场上的风险的机构、企业和个人投资者。由市场的上述特点即知，一类炒家要在期市上获利提款，提的是在同一期市上与炒家做反方向对冲的投资者或投机者的款。因此，港府这次入市扯高恒生指数挟淡仓，一方面虽让沽期指的炒家亏损，但同时也让不少上市公司为对冲狂泻不止的上市股票而沽空期指的华资这类市场“良民”赔钱，而且另一方面，原本做多期指（前已分析指出市场有急跌后反弹的动力）的炒家却提款而归。况且原来沽空期指的炒家也可能空翻多顺搭后一班顺风车把款再提回来。所以说，只要有市场就有投机，只要有市场就有提款机，市场本身就是提款机，政府想不让炒家在香港是不现实的。另外，政府入市动用的是纳税人的真金实银，自己也变成了炒家了，从而入市的这部分资金增加了许多额外的风险，市场风云变幻莫测，旦被市场套牢，则这笔纳税人的钱又成了补充炒家的“提款机”的款源了。
三、港府出市必做长期打算
港府入市时，市场已疲弱低迷多时，港府入市后不几天的功夫对市场的信心有很大的修复，交投也活跃起来，股指迅速回升。尤其是最近国际炒家后院起火自顾不暇，加上在美国连续减息的刺激下全球股市普遍大幅上扬，一些国际游资明显回流亚洲，香港恒生指数目前已升至近10000点，短期而言港府已获利不菲（帐面上的），舆论界已有建议港府见好就收的呼声，但是港府现时能出市吗？恐怕不会，外围市场如此动荡不安，香港市场仍很弱，只要港府现时出市，市场便会剧烈反应，最要命的是深恐原本就看淡市场的炒家卷上重来趁火打劫令市场重创，进而使得港元联系汇率更难防御炒家的狙击。现时不见好就收顺势出市也难，因为如果现时的香港市场的疲软状态是市场的力量使然，是市场的真实理性的反映，则政府干预也是杯水车薪，短期回升的市场很快又会下来的，届时港府再出市一则肯定会对市场雪上加霜，二则可能出市不及反而受损，但无论上述何种情形出现都非常棘手。事实上，港府已成立外汇基金投资管理公司专业管理港府动用外汇基金入市干预时购入的股票，为今后出市已做了长期打算。此举虽有港府既当“裁判员”又当“运动员”的舆论之嫌，但为了香港经济的复苏、市场的稳定也是不得已而为之。
四、港府公开宣布入市干预的影响值得观察
摩根士丹利最近发表的《香港经济研究报告》指出：港府进行干预的最大风险是长远来看投资者将放弃这个市场，把它留给炒家和港府，市场可能变成纯粹看哪一方钱多的游戏。假如市场以后真的如大摩所说那样的话，可以肯定地说港府最终会输光，因为香港所有的外汇储备加起来不过2000亿美元，而全球对冲基金的资金3万亿美元有余，谁强谁弱一目了然。退一步说，市场以后没有大摩所说的那么严重，但港府的这次公开宣布干预市场肯定会完全改变相当一部分投资者头脑中原来港府的形象，即认为香港市场以后极可能变成政策市，这不仅对炒家额外增加了风险，同时也对正常投资者增加了额外风险。诺贝尔经济学奖得主米勒对港府入市干预股市期市评论说，一开始干预则不得不继续干预，全球这么多对冲基金，根本无从应对。另外，米勒还说，香港金管局一方面抱着货币局制度不让其自行运作，一方面又采用央行的手段干预现货美金，干预股市期市，向市场发出错误的讯息。最令港府不安的当属美联储局长格林斯潘的评论。格林斯潘在评价港府入市干预时指出：第一，他不认为香港政府这样做是明智及会成功。第二，此举将会损害香港金融管理局多年来建立的声誉。应当指出，评价港府入市干预股市期市的功过，不同的因人代表的利益不同导致看问题的角度也会不同，得出的结论自然不同，这是很正常的。从港府入市的动机和目的而言，无疑港府入市干预股市期市是成功的，但港府一旦干预市场开了个头，则以后还会有第二次、第三次……这是肯定的，而且今后每次干预市场将在市场内穷于应付更多的对冲基金，这也是可以肯定的。
五、港府干预市场的目的在于向世人表明港府坚定地捍卫港元联系汇率的决心，这引起了世人深层次的联想
首先，以往港元屡次受冲击时，金管局一贯坚持由金管局接纳炒家沽出的港元抽紧银根从而导致港元息口高企，尽管每次香港舆论屡屡报道高息给企业、给香港经济造成的痛苦，但港府相信香港的经济“体质”在东南亚各国和地区中算是好的（事实上也确实是好的），不为舆论呼声所动，说明以前一是高息确实对香港经济有危害，二是当时的香港经济能抗得住高息之危害。可这一次港府变招与国际炒家博弈，开始时仍未启动货币局制度自动调节机制，而是由财政储备吸纳港元，虽达到了避免港元息口扯高的威胁，却同时也许反映了香港经济已不堪高息之苦的现实，而且港府已认识到这一点。然而这恰恰又可能是炒家看中的弱点。第二，在自由经济制度下，政府干预通常被认为是没有办法的办法，况且捍卫港元联系汇率的关键在于香港经济状态良好、金融体系完善。因此，港府直接干预市场，人们会怀疑政府最后的一招都使出来了，以后炒家将政府最后的一招因素也考虑到，再来冲击港元联系汇率，政府又如何抗击？第三，从去年7月至今持续了一年多的整个亚洲金融危机中，不乏政府出手直接干预市场者，却无一获理想结果。事实上港府干预市场短期只对汇市稳定起作用，股市、期市非但不能稳定，反而动荡加剧：从8月14日到8月28日的9工作日内股市就有3个工作日暴涨、1个工作日暴跌。而九月份以来香港股市仍是继续动荡不休！
综上所述，今年8月份内港府连续变招，入汇、股、期三市干预，我们总的评价是：(1)动用财政储备吸纳港元一举两得，应无可厚非。(2)动用外汇储备干预股、期两市则是柄双刃剑：既打击了市场上沽空期指的炒家，也伤着了市场上为避风险而做正常沽空期指对冲的“良民”：既增加了炒家的不确定性，增加了炒家的额外风险，也同时增加了市场上所有投资者的不确定性，增加了市场上所有投资者的额外风险，而且港府自身也增加了额外的风险。(3)短期港府在市场上是获利了（是帐面上的），但长期而言，其负面影响，尤其是投资者对香港政府的形象、对香港经济的负面联想带来的影响是需要认真研究消除的（港府已多方面采取行动消除不良影响）。(4)港府终于启动货币局制度使市场自动稳定汇率机制，进而推出30条举措严肃金融市场秩序、加强市场透明度，虽为“亡羊补牢”，但为时并不晚。(5)港府8月里与国际炒家的恶战中所反映出香港金融监管、执行机构协调不一致的问题不是一个小问题，港府已认识到并已采取相应措施，坏事变成好事。(6)董建华特首在今年的施政报告中指出的复苏香港的四大要素：外围环境、利息回稳、楼价稳定、市民重建信心，近期皆因港府亡羊补牢和炒家后院起火自顾不暇、美联储短期内连续下调利率等刺激下而趋于好转，真可谓心想事成。因此，对港府干预股、期两市大打香港金融保卫战可谨慎乐观！
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