我国期货市场的监管与风险防范_期货市场论文

我国期货市场的监管与风险防范_期货市场论文

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一、期货市场风险分析

中国正在迈向市场经济,在这个过程中,要素市场和资本市场的培育和发展是非常重要的。因此,从长远看,证券市场和期货市场等,都是中国社会主义市场经济的题中应有之义。就期货交易来说,通过期货交易的套期保值功能来锁住风险、锁住价格,的确能够产生使生产者更专心地从事本业经营的良好效果。但是,应当看到,所谓套期保值,并不是风险的消失,而只是风险的转移。比如,在进出口方面,通过套期保值,进出口商的汇价风险是被防止了,但汇价波动的风险并没有消失,而是转移到了期货合约的另一方。因此,全面地看,期货交易是一个有风险的经济活动,尤其是金融衍生品的交易,风险更大。而我们在过去的宣传中,只是片面强调了期货交易的有利于稳定生产经营者成本的作用以及它发现价格的作用,对期货交易的风险宣传得显然不够。

从市场本身来看,期货市场风险分为可控风险和不可控风险。应当清楚地看到:期货市场本身的风险,如价格波动风险、盈亏风险等等,都是与生俱来和无法控制的,没有这些风险也就没有期货。风险与收益是一对孪生兄弟;在期货市场上,肯定是一部分人得利、另一部分受损,这是期货市场与股票市场的本质区别。在股市上,在一定时期,可能出现人人获利的情况。但是,期货市场从成立伊始,就必然是有人赚,有人赔的,它是一种“零和”游戏。一般说来,这种风险是无法避免的,监控也没有意义。可控风险是指与人以及人的活动有关的风险,是由于期货市场各运行环节及管理上出现问题而造成的风险,这种风险基本上是人为的,而且超过了社会承受的限度。防止这种风险是政府当局的主要任务。

进一步看,中国期货市场上的可控风险基本上有二类:一类是系统内风险,一类是系统外风险。系统外风险是指由客户的不成熟带来的风险,如客户的仿效心理、投机心理、赌博意识,以及由于体制不顺造成的盲目投资等等。系统内风险主要来自两个方面。一方面来自交易所。例如,经常变化的交易规则、计算机的技术邦联和程序的不合理、以及交易所对待会员的非公正性和非公平性等等。目前,中国交易所会员中,大户是交易所的股东,与交易所有密切联系,而中小投资者则不是股东,因而没有场内消息。这种状况,极容易让期市丧失流动性,使得其价格发现功能遭到破坏。另一方面的风险来自代理业本身。主要指的是,期货代理业不能有效地自律,也没有很好的办法来防止大户操纵。

值得注意的是,市场风险的管理者是国家,国家可以采取常规手段和非常规手段(如“罚下场”)来管理和规避风险。但是,对待人为风险,仅仅采用“罚下场”的手段,或可解决一些问题于眼前,但可能会给社会带来其他风险,如:被“罚下场”的期货品种所吸纳的资金可以流到其他品种中去兴风作浪。因而,从总体上看,只是简单地“罚下场”,并不能从根本上解决期货市场上的问题。

对于中国来说,期货市场还有一种“制度性风险”。这里说的“制度性风险”,指的不是对客户的风险,也不是对交易所的风险,而是对政府管理当局,例如财政部、中央银行、证监会,以及整个国民经济体制带来的风险,另外,还有对今后经济体制改革和发展带来的不利影响。

国债期货引入我国后,市场上出现了过度投机现象。尽管我国国债未清偿余额有2000多亿元, 但在国债二级市场上可流通的现券不到500亿。有一段时期,国债期货每天交易量达几千亿,这种巨大的差额,必然给宏观经济带来风险。大量资金进入国债期货市场,表现在银行资产负债表上,是同业往来资金突然增大。这是因为,从事期货交易的公司的资金只能存在指定的清算银行帐上。在清算银行资产负债表合并以后,我们就发现,在其负债方还有2—3千亿的同业往来,其中大部分是券商存在清算银行的资金或者是清算资金(同业往来中拆借资金不多)。这一笔钱,银行是不能动用的。追根溯源,这笔钱实际上是银行贷给企业的资金,企业拿了这笔钱去炒国债,从而转化成券商存放在银行的同业往来资金。从这个现象上来分析,所谓游资实际上是由两部分构成的,一是我国贷款总量中转化在国债交易上的部分;二是社会上现金的一部分。这样看来,国债期货市场所带动的游资比原来想象的要大,这对整个商业银行系统有较大的风险。当投资者欠券商的钱,而券商又拿不出钱来的时候,就只能由银行来垫支资金。所以,最终承担期货市场风险的还是银行。

中国国债期货市场过快发展带来了我国证券市场发展的不平衡,太先进的衍生金融商品的突然引进,对证券市场的综合平衡发展也带来了负面效应。笔者认为,在我国目前状况下,金融期货,包括外汇期货、国债期货、股指期货、利率期货等衍生商品,在未来的一段时间还不宜大力发展。这是因为,我国目前还有很多制约条件限制了金融期货市场的发展,或者说,还不能使之正常发展。这些制约因素主要有:利率的非市场化、公有制交易主体的负盈不盈亏的机制、信息公开制度的不完善、较低的新闻自由度等等。这些制度缺陷,我国在短期内还不能克服。鉴于此,笔者认为,目前的主要精力应放在对各种金融现货市场的规范化上,期货市场只能稳步而谨慎地发展。

二、期货风险的防范——加强市场建设

关于期货市场风险管理和监控,首要的问题是应找到风险来源。从实践上看,任何一个交易所,哪怕设计得再完善,都经不起外力或非理性力量的冲击,在我国新兴市场不断发现和发展时期,情况尤其如此。从发展过程来看,金融市场上出现的种种不良现象,都是我国整个经济体制在改革过程中或过渡过程中出现的问题。笔者认为,期货以及其他金融市场所以经常出现问题,重要的原因之一,是我国经济中存在着到处游荡的巨额游资。现在,这一问题已经引起了社会的广泛注意。

客观地说,游资充斥和资金短缺同时并存,是在我国经济体制转轨之时和金融深化过程中必然出现的现象,我们很难简单地说它是好事还是坏事。这笔游资的大部分源自3万亿的银行存款。 由于国家对银行信贷实行严格的管理,银行存款的相当部分难以贷出,其本身也找不到高利润率的投资项目。然而,银行资金的成本是非常高的,其吸收的资金越多,可能的亏损就越大,这就使得银行处于十分困难的境地。在难以找到理性的投资场所时,这笔资金不得不进入高投机、高风险,同时也有高收益的新兴市场。这笔资金冲到哪里,哪里就会出问题。在整个经济体制转轨的过程中,我们可能要经常面对这种状况。但是,这并不意味着我们完全无能为力。如果我们在体制上做出适当的安排,例如,开放更多的投资渠道,创造更多的融资工具,对各种市场进行更规范的设计,同时加强对其监控,就可能把游资引导到比较理性、比较规范的市场中去。从这个意义上讲,金融市场的每一个参与者,包括客户、证券公司、代理商、证交所、证监会以及货币当局,都对最近发生的金融事件负有一定的责任,因而都应反思发生这些事件的原因。但是,我们不主张各方面在责任问题上纠缠不休,而主张更冷静地讨论在经济体制转轨过程中可能出现的新问题及其解决办法,以便推动经济改革不断深入发展,从而创造一个合适的制度框架,来减少游资的不利冲击。

在不成熟的期货市场条件下,如何控制期货交易的风险?期货品种无论大小都有风险。风险的最重要的来源是供给量。期货的供给量不会和现货的供给量相一致,否则就不叫期货。期货的供给量始终大于现货的供给量。通过大量的信息交流,才能把发现的价格落实到交割月里的现货点上,这种价格一般不会与现货价格完全一致。没有一个期货市场的最后交割月的价格等于现货价格。但这并不否定期货市场的价格发现功能。期市的价格发现能够改善供给条件,价格本身有抑制作用和刺激作用。高价格刺激供给,抑制消费。在进入交割月以后,为了避免逼仓和反逼仓,可以把期货公司的现仓量控制在一定规模内,同时增加期货公司的交易成本,如提高保证金比率,这样,能够最后交割月把市场风险降到最低限度。

除此之外,中国在防止期货市场风险方面,主要应作好如下工作:

第一,防止大户操纵。期市中大户操纵的行为在任何国家都是不被允许的。美国早期的期货市场中也出现过大户操纵,虽然也采取了诸如罚款和吊销营业执照之类的办法,但收效不大。1936年,政府制定并通过了期货交易法,该法将大户操纵确定为刑事犯罪。这部法律通过以后,美国期市中的大户操纵行为大大减少。从美国的经验得出的结论是:中国应该用法律手段来阻止期货市场中的大户操纵行为。

第二,完善期货市场的组织结构。完善的期货市场结构应是一个由政府、交易所、结算会员和会员由上而下组成的金字塔,这种结构有利于形成监督和制约机制。笔者认为,中国应该全面实行结算会员制。可以在那些有资金实力的大户中筛选出1000家左右作为结算会员,他们对上向交易所负责,对下则负责管理所属的会员公司。结算会员在接受会员公司时应当对其进行全面审查。这样,就可以发挥结算会员制对期货市场管理的优势。

第三,尽力开发期货市场中的大品种。目前,我国期货从业人员素质较高,硬件设备先进,资金充足,如何从宏观角度,把期货市场引导到有利于国民经济发展的方向上去,是值得探讨的大课题。笔者认为,尽力开发期市中大品种,如生猪,使期货市场充分发挥其套期保值、发现价格的功能,是期市在我国能否获得成功的关键。而目前这个问题还没有引起足够的重视。

第四,完善期货合约结构。目前,我国期市合约基本上以三个月期限为主,而期货市场的套期保值功能只有在一年的生产周期、至少是半年的贸易周期之内才能发挥出来。合约期限越短,投机机会越多,期市风险越大;而一年以上的合约基本上可堵住投机的空子,从而能降低期市风险。所以,我们应当提出优化期市合约的期限结构,主要是开发一年期和半年期的期货合约的任务。

三、在期市上建立平衡制约机制

期货市场管理主要应处理好公平与效率、监管与自律这两对矛盾。毋庸讳言,目前,我国期货市场的法制不够完善,监管机构也很不健全。在这种情况下,建立一种机制,使期货从业人员能够自律、彼此间能够平衡制约,是至关重要的。

从国际经验来看,为了防范期货风险,越来越多的国家采用了独立的结算所制度。世界上规模最大的美国芝加哥商品交易所以及英国伦敦金属交易所均采用这种模式,这些独立的结算所不仅进行期货交易清算,而且参与期市管理。在中国的广东省,建立独立的清算公司的试验在两年前就在进行。由若干家金融机构共同组建的广东期货清算公司成立两年多来,在配合原华交所及现在的广东联交所期货交易、清算等方面积累了很多经验,在强化期市风险管理方面进行了一系列有益的探索。

在期货市场中建立独立的清算公司,打破了期货交易中交易所与会员之间的“点—点”的一线对应关系,形成了交易所、清算公司与会员三者之间的“点—点—点”三角平面制衡模式。在这里,会员是期货交易的参加者,交易所是市场交易的管理者,清算公司则承担着风险管理的责任。由于期货交易的风险比较多地集中于清算环节上,所以,清算公司作为清算的实际承担者,为了自身的生存和发展,必须十分注意风险的防范及其承受力。虽然有时不免要在有关规章范围内作些灵活的变通,但是,风险和利益的压力,迫使清算公司在经营上必须注意风险的动态变化。由于防范风险内在地成为清算机构赖以生存的基础,所以,清算公司的存在,使得风险防范得到了内在且制度化的保证,这在一定程度上起到了监管期货交易风险的作用。从而,这种制衡关系对期市的发展发挥了正面的促进作用。

建立独立的期货清算公司,必须处理好它与交易所的关系,说到底,这种关系的核心是两者之间的利益。从广东期货清算公司的经验来看,这个结合点就是“风险基金”。清算公司把所创造的效益基本上作为风险基金保存在帐上。一旦出现风险,清算公司把风险基金投入期市。而风险基金的储备、管理与使用,则主要由交易所来安排。清算公司与交易所联合组建风险管理委员会,主任、副主任由双方负责人担任。这样,期货清算公司就与期货交易所有了共同的利益基础。

因此,笔者认为建立独立的期货清算公司,应当成为今后中国期货市场体系建设的一项重要内容。

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