个人股票质押贷款刍议，本文主要内容关键词为：刍议论文,贷款论文,股票论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近期一些银行推出的个人股票质押贷款引起了社会各界的广泛关注，投资者对开办这一新业务的呼声渐高，其他商业银行也在研究如何完善并适时开展这一新业务。但直到现在，不论是人民银行还是证监会，对个人股票质押贷款业务都没有一个明确的态度，涉足此项业务的银行大多闪烁其辞，小心翼翼。如果不能直面其中的法律与政策风险，找出相应的解决办法，新业务的开展将给银行和有关的证券营业部留下巨大的隐患，甚至威胁到证券市场的健康发展。个人股票质押贷款有什么特点？为什么目前在我国推行存在较大争议？让我们先从几个法律概念谈起。
质押及相关概念的法律特征
质押，也称质权，指为了担保债权的履行，债务人或第三人将其动产或权利移交债权人占有，当债务人不履行债务时，债权人有权就其占有的财产优先受偿。也就是说，由质权设定者将标的物的占有转移给质权人，质权人在债权清偿前占有质物，如果债权到期不能获得清偿，质权人可以用质物变卖的价金受偿。与同属担保物权的抵押权不同，质押的一个显著特征就是转移标的物的占有，即在设立质权时，出质人应将质物的占有移交给债权人。这样的设计一方面加强了对债权担保的效力；但另一方面，占有的转移剥夺了出质人对标的物的使用收益，即基于对标的物的合理利用产生的收益，因此质押与抵押相比，不仅对出质人不利，对整个社会经济也有消极影响。正因为如此，质押的标的物主要是动产，特别是那些价值不高、便于交付而其价值不会因占有的变更有所不同的动产，也就是说，即使不转移占有而由出质人把握，标的物的价值也不会增加。可以说，成立质押法律关系的目的，就是在不损害社会经济效益的前提下简化担保设定的程序，提高民事流转效率。
我国《担保法》将质押分为动产质和权利质，股票质押属于权利质押的一种，是以股票所代表的财产性权利为标的的质权。《担保法》第75条规定，依法可以转让的股份、股票可设定质权。从上市公司公开披露的信息中我们可以发现，实践中上市公司大股东以其持有的非流通股向银行进行质押贷款的情况已相当普遍；而在流通股方面，2000年2月中国人民银行和证监会联合发布了《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作为质押向商业银行借款。舆论认为此举对证券公司和商业银行来说是个双赢：综合类券商得到了一条合法的融资渠道，商业银行则在业务拓展、效益提高的同时不失安全性。但是，这种“先行试点、网开一面”的做法无疑加剧了证券市场的不平衡，使资金力量薄弱的中小投资者处于更加不利的地位。
个人股票质押贷款业务的困境
严格意义上的个人股票质押，应指以自然人的股票作为质物为主债权进行担保的质押形式。从目前个人股票质押业务公开的情况看，其流程同样适用于证券公司以外的其他法人，股票则仅限于上市公司的流通股。
证券公司与其他主体相比，突出的优势在于对证券市场较为熟悉，风险防范的措施相对健全。但这一差别不应成为能否进行股票质押操作的决定条件，《担保法》应平等地适用于所有的合法主体。
真正成为个人股票质押贷款障碍的，是《担保法》对股票质押登记的规定。根据《担保法》第75条规定，以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记。质押合同自登记之日起生效。股票交付质权人占有不能成为生效要件，主要是因为我国上市公司的股票发行、交易均已实现了无纸化，在以股票而非股份为标的物进行质押时，无法通过交付的方式进行，而只能向证券登记机构办理出质登记。
最高人民法院在最近对《担保法》的司法解释中再次明确，以上市公司的股份出质的，质押合同自股份出质向证券登记机构办理出质登记之日起生效。但上述规定在实践中的缺陷显而易见：为数不多的证券公司向证券登记机构办理出质登记是可行的，但让上千万的股民去登记公司办理出质登记则是不现实的。目前，国内尚没有明确哪一个机构可以为投资者办理股票质押登记手续，所有个人股票质押贷款业务都绕开了登记这个环节。虽然通行的变通办法是让券商代表银行监管股票的价格波动情况，客观上可以起到公示和确保质物担保价值的作用，但如果股票不经过登记，就不能成为质物，即使双方的意思表示真实，质押合同的有效性仍存在问题。一旦因股市暴跌真正出现平仓问题，我们不能排除个别出质人以缺乏法定生效要件主张合同无效，进而通过诉讼对银行的强制平仓行为提出异议。类似的情形在前几年券商与客户的透支交易纠纷中屡见不鲜，不希望这次只是将受害者从券商换成了银行。在现有法律构架下，如果不能在认识和相应的政策上有所突破，开办个人股票质押贷款的银行将陷入两难的境地：业务需要创新，但质押登记环节无法回避，业务的合法性受到挑战，银行潜在的法律纠纷会很多，甚至在集中爆发时影响到整个金融体系的稳定。
个人股票账户质押并不陌生
致命的缺陷阻碍了个人股票质押的普及，而“个人股票账户质押”概念的引入则能在达到股票质押效果的同时，较好地解决上述矛盾。与股票质押不同，股票账户质押是指为保证债权的履行，债务人或第三人将其股票账户移交债权人占有，当债务人不履行债务时，债权人有权就股票账户中已有的现金和股票变卖的价金优先受偿。它不是以股票而是以某一具体股票账户中所代表的财产权利（包括该账户中的股票市值和现金余额形成的总值）作为质物。股票账户质押也是一种权利质押，其存在的合理性主要体现在以下几个方面：
第一，股票账户作为质物，符合权利质押应具备的条件。权利质押以可让与的权利为标的，只要满足下面三个条件：(1)必须为财产权；(2)必须为可让与的财产权；(3)必须符合质权设定的目的，即质权人可以用标的物的交换价值受清偿。在股票账户质押中，股票账户代表的是一种可让与的财产权利。虽然股票账户本身不能直接买卖，但依照一定的程序，履行恰当的手续，某一股票账户包含的市值可以全部变现，并将全部或部分的财产权利以现金形式进行转移。因此，质权人完全可以用这部分可转移的财产权利来确保主债权的清偿，股票账户质押作为质权的一种，其对债权的担保功能能够得到很好的实现。
第二，股票账户质押无须登记，使大范围的个人股票账户质押贷款成为可能。
前面曾经提到我国在无纸化条件下规定股票质押登记的合理性，这种登记对增强质押行为的公示性、保护善意第三人有积极的意义，但不可避免地增加了交易成本。股票账户质押与股票质押是完全不同的两个概念，它不应适用股票质押登记的有关强制规定。
首先，股票账户与股票不同，它不仅包括账户内的股票，还包括账户内特定化的资金。只要账户内的总值能够对主债权的清偿起到担保作用，则其存在的状态究竟是股票还是现金，质权人并不关心。在中国证券市场，基于上交所的全面指定交易和深交所的托管制度，某一时点一张股东卡在某一交易席位上所代表的总值是特定的，因此只要控制了出质账户提款转款（注：包括转托管和撤消指定交易等实物形态。）的权利，就意味着对该账户的占有。
其次，股票账户质押是可以通过交付完成占有转移的普通质权。根据传统质押理论，质权属转移担保物占有的担保物权，债权人占有担保物本身足以表明其公示性，因此无须登记。对账户转提款手续的基本要求就是“三证”齐全，即股东代码卡、资金账户卡和股东身份证齐备才能转提款或委托他人代办，因此“三证”的交付已经成为账户占有转移的重要标志。质权人可以要求出质人将“三证”交由自己或自己委托的人如账户所在的证券营业部进行保管，特别是在质押双方委托营业部为监管方的情况下，营业部可以进一步在柜台管理系统上对该出质账户进行转提款冻结。出质期间，未经质权人同意，出质人没有转提款的权利，也没有任何转提款的可能。只要解决好提款权的唯一性，质权人与善意第三人的冲突就可以避免，公示性的问题也不复存在。
第三，股票账户出质后占有的转移，不影响账户内正常交易的进行，有利于促进民事流转，增强社会总体效益，符合质权设定的初衷。
中国证券市场是一个高市盈率、高换手率的新兴市场，买卖价差取代股息红利成为股票投资者主要的收益来源。股票质押后因占有转移不能进行任何交易，中小投资者承担的机会成本是相当大的。有人提出，股票质押期间，股票的处置权归银行，增加了投资者的持股时间，有助于减少投资者的盲动。但需要指出的是，对中小投资者来说，没有机构投资者“锁仓”和减少浮筹等概念，盲动的减少并不等同于赢利机会的增加。成熟的证券市场是我们共同的目标，但由中小投资者来承担培育市场的代价，是否有些不公平呢？
股票账户质押则可以通过股票账户操作权和提款权的分离同时满足各方的需要。与具体股票的买卖交割清算不同，股票账户的操作权与提款权是可以分离的，让与提款权是占有转移的标志，但操作权并不随提款权的转移而自然转移。由于提款权转移，即使操作权仍然交由出质人掌握，账户内任何股票的卖出都会导致资金余额的增加，也就是说，出质人无法通过损害质物来增加自己的利益。因此我们认为，质权人有权作出是否剥夺出质人操作权的选择，这与代客理财情形下操作权与提款权的分离是类似的。股票账户质押设立的目的在于保证主债权的履行，重点关注的是出质账户的变现价值而不是存在状态，在出质账户的保值增值上，质权人与出质人没有利益冲突。只要出质账户的担保功能不受到损害，出质人利用该账户实现收益最大化，质权人不应反对，因为这样对整个社会经济有利，也符合质物在转移占有后不造成大的机会损失的立法本意。国外现代“担保利用形态”的发展趋势是从占有担保到非占有担保。为适应资金融通和动产用益的需求，同时保障动产交易的安全，特别动产担保交易的立法实践（注：与担保是为实现动产抵押化发展起来的制度，为了担保，担保物的所有权转移给债权人，但债务人有继续占有，使用的权利.）甚至突破了传统动产担保理论，它顾及动产的用益功能，使债务人能够继续占有、使用和收益已经担保化的动产。这种以促进经济繁荣和发展为出发点的立法思路，值得我们借鉴。
目前各商业银行推出的个人股票质押贷款普遍采取了这样一种模式：银行、券商、个人三方签订协议，个人作为出质人将个人股票账户的有效凭证交由银行占有，银行可委托券商代为保管，同时要求券商协助监控作为质物的股票市值的波动。一旦股票市值达到警戒线，券商就要通知银行；如果股票市值继续下跌达到平仓线，银行就会通知券商进行强制平仓，并用平仓所得资金还贷。从新业务的操作流程看，股票质押登记远未解决，转移的只是股票账户的凭证，而客户在出质期间仍然可以对账户内的股票进行换手交易。因此，目前人们关注并讨论的个人股票质押贷款，其实就是我们上面论述的个人股票账户质押贷款。由于对两种不同法律关系缺乏深入的理解和论证，人们在对新业务法律性质的认定上出现偏差。
新业务的相关法律问题
由于新业务的性质是个人股票账户质押而不是股票质押，质押登记不再是生效要件，三方协议的有效性得到解决，在此基础上对其他有争议的问题进行澄清，也能找到相应的法律依据。
首先是平仓权的问题。根据《担保法》第70条规定，质物有损坏或者价值明显减少的可能，足以危害质权人权利的，质权人可以要求出质人提供相应的担保。出质人不提供的，质权人可以拍卖或者变卖质物，并与出质人协议将拍卖或者变卖所得的价款用于提前清偿所担保的债权或者向与出质人约定的第三人提存。因此，当股票账户中市值跌破约定的警戒线时，银行作为质权人认为有可能危害自己的权益，有权要求出质人提供其他担保。对股票账户来说，比较方便的办法就是通过现金存入直接增加账户的总值，使其回复到警戒线以上的水平。若出质人不能提供，当市值跌破平仓线时，银行有权委托券商（注：如果银行掌握操作密码也可以自行委托。）卖出账户中的股票，使账户中稳定的现金不低于债务金额，也就是使主债务达期后的如约履行得到保障。
我们进一步认为，平仓权不仅是质权人的权利，也是其应尽的义务之一。银行不仅可以自行或委托平仓，而且应当在协议约定的情形出现时及时平仓，以减少出质人的损失；作为监管方的券商相应负有及时通知的义务，勤勉尽职是他们共同的免责条件。一旦股票账户质押业务广泛开展，证券公司应尽早在柜台管理系统中增加即时监控功能，凡是跌破警戒线和平仓线的账户，系统都会自动发出警告，这样不仅可以降低人工操作强度，而且可以大大减少失职的可能。
平仓后账户内所有现金不足以清偿债务的，原则上应由债务人通过其他渠道补齐。正常情况下平仓线高出债务额一定比例，平仓后的现金足以保证债务清偿；但当市场出现异常波动（注：连续的跌停板可能导致平仓不能，或者字可以平仓时平仓所得已低于债务金额。）时，只要质权人以出质账户利益最大化为原则及时进行平仓，没有任何过错，就应当对债务清偿的不足部分保留追索的权利。根据《担保法》第71条规定，质物折价或者拍卖、变卖后，其价款超过债权数额的部分归出质人所有，不足部分由债务人清偿。这样的规定应当在协议中进一步明确，一方面向借款人提示和强调市场风险，另一方面有利于银行在上述情况出现时通过行使追索权保护自己的利益，最大限度地降低银行贷款的风险。当然，由于怠于行使平仓权等过失造成损失扩大，扩大的部分应当由债权银行自行承担。
股票账户在出质期间能否进行资金存取呢？一般来说，担保物权设定后，担保物价格上涨，债务人无权要求减少担保物。在美国，“抵押证券价格的上升所导致的资本收益在计算维持保证金时不被考虑”。但我们认为，股票账户出质关键在于账户内财产总值能否稳定在一定水平之上，为主债权提供充分的保证，“浮动担保”的概念能够比较准确地表述这种情形。既然允许账户在总值跌破警戒线后通过新的资金存入回到债权人可以接受的水平，考虑到权利义务的对等和公平，只要得到债权人即银行的同意，出质人应当被允许将总值中远高于贷款额的部分现金转提，在保证清偿的前提下，实现质物的收益最大化。当然，为充分保护贷款资金的安全，银行可以在协议中把提款线定在货款额的200%甚至更高的位置。
质押设定代理是银行和券商都普遍关心的另一个问题。根据民法通则的规定，一般的民事法律行为都可以代理进行，除非依照法律规定或者按照双方当事人的约定，应当由本人亲自进行。只要股票账户质押本身不违法，委托他人代理设定质押理应允许。目前的证券市场，大量借用他人账户买卖股票的情况现实存在，我们不应苛求银行和券商花费大量的精力去确认哪些代理行为是真正合法有效的。只要代理人能够提供齐备的“三证”，我们就认为他对该账户具有完全的占有和处分的权利。既然对凭“三证”代理资金划转和提现这样的现时财产处分行为都没有明确的限制，相应的代理质押设定的行为理应不被禁止。
根据最高人民法院关于《担保法》的司法解释第84条的规定，出质人以其不具有所有权但合法占有的动产出质的，不知出质人无处分权的质权人行使质权后，因此给动产所有人造成损失的，由出质人承担赔偿责任。因此，银行和券商基于股票账户占有人的意思表示形成合意并实际操作，不应对其后账户实际所有人和占有人之间的纠纷承担任何责任。只有这样，才能促使账户所有人加强对自有财产的管理，大大降低出质公证、代理权限确认等环节产生的交易成本，有利于金融机构在整个业务过程中的自我保护，促进新业务广泛开展。
个人股票账户质押贷款中，券商根据协议约定成为一方当事人，监控股票账户市值，确保账户在出质期间不发生任何单方面的转提款行为，有人担心券商的介入违反《证券法》的有关规定。我国《证券法》第36条规定，证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动；第141条规定，证券公司接受委托买入证券必须以客户资金账户上实有的资金支付，不得为客户融资交易。券商在股票账户质押贷款中只是接受委托对出质账户进行监控，没有向客户提供任何融资交易，不存在违背上述规定的情况。
我国《商业银行法》第43条规定，商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票业务，不得投资于非自用不动产。中国人民银行1997年发出《关于禁止银行资金违规流入股票市场的通知》，规定企业不得占用贷款买卖股票，银行不得贷款给企业买卖股票。从目前试点情况看，各家银行均强调新业务项下的贷款不能直接进入股市，只可用于经营活动和消费。因此，股票账户质押贷款业务从形式上与上述规定也不矛盾。
症结：难以把握的信用交易
事实上，“贷款不能用于证券投资”的规定大多只能停留在书面上，实际操作中银行对质押贷款的用途无法有效监督。客户贷款后，资金流向是多方面的，银行虽然能从帐面上观察到资金的流向，但客户如果想把贷款资金投入股市，还是有灵活办法的。举一个简单的例子：现有客户甲，向A银行申请股票账户质押消费贷款，贷款资金用于购买汽车和房产，资金按照与A银行的约定没有直接投向股票，但甲接着用汽车和房产作为抵押品向B银行申请抵押贷款，所得贷款融入自有资金，然后再投入证券市场。
金融机构分业经营是我国金融体制的一贯原则，近年来国内外金融形势变化加快，向综合经营过渡的要求强烈，人民银行分业管理的政策也开始有所松动。证券公司以股票作质押向商业银行借款就是银行资金合规进入股票市场的一种尝试，但个人股票账户质押贷款业务涉及面更广，能否获得批准很大程度上取决于央行对信用交易的认识和态度。台湾在1988～1989年间，由于个人投资者将股票循环质押、循环贷款，产生乘数效应，放大了贷款总额，给股市带来巨大风险。美国1929年的股市大崩盘，很大程度上也是由以信用交易方式购买股票的投资者在股市下跌时为追补保证金缺口而大量抛售股票引起的。人民银行的担心是可以理解的，除了银行信贷资金的安全，还要考虑大量信贷资金对股市的影响。
信用交易可以沟通货币市场与资本市场的资金联系，为不愿承担资本市场操作风险的银行资金间接入市开辟渠道，提高这些资金的使用和配置效率，促进证券市场的进一步繁荣。信贷资金的安全可以通过严格审查借款人资格、限定账户内股票种类和确定合理的质押比率等手段得到加强，大部分市场风险将由那些信奉“高风险、高收益”，有投机偏好且心理承受能力较强的投资者来承担，但信用交易助涨杀跌的作用对投资者个体和整个证券市场的杀伤力仍是十分强大的。上市公司质量下降（注：过去5年，上市公司亏损面上升，1999年超过了10%，利润呈现下降趋势。）、市场有效性不足和国有股未流通等体制因素造成我国证券市场具有投资理念弱和中小投资者众多的特征，全面开展信用交易有可能加剧投机气氛，给理性投资者带来更大的风险；而社会安定是我国经济政策重要的价值取向，管理层在这个问题上显得异常慎重也就不足为奇了。
有学者提出防范风险的关键在于禁止用质押取得的贷款进行股票再购买，银行对个人贷款用途进行跟踪，做好事后监督。我们认为这种想法很好，但管理成本太高，可操作性并不强。降低风险的最佳途径还是质押率和利率的调控。从1934年起，美国国会就授权美联储控制信用交易贷款，在其后的40年间，美联储曾22次调整保证金和融资比例。虽然在过去一年多里，美国投资者融资的数额增加了75%，从1520亿美元升至2650亿美元，但到目前为止，这类融资的数额只占纽约证券交易所和纳斯达克股市股票市值总和的1.5%。日本、韩国和台湾至今已数十次调整信用交易的初始保证金。虽然美国从1974年至今26年来维持了保证金和融资比例不变，但这与美国信用制度日渐成熟、市场运作有效有很大的关系，完善的信用制度本身已经能部分胜任调控信用规模和控制风险的作用。信用经济成熟度的差异决定了日本、韩国和台湾的管理层还有必要通过调整初始保证金比例来控制信用规模和抑制投机。美国学者的实证研究表明，在一个投机市场，市场波动水平的强弱与证券信用比例增减反方向变动，即提高保证金比例，市场波动水平降低；减少保证金比例，市场波动水平上升。目前我国证券市场的投机性还很强，调控措施不可或缺，我们在对个人股票账户质押贷款制度进行设计的时候，就应当考虑到通过对质押率和质押利率的调节，达到类似增加或减少信用交易保证金的作用，使信用规模和风险的控制成为可能，真正为尽早合法开展个人股票账户质押贷款业务扫清障碍。
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