商业信用能否成为企业有效的融资渠道：投资视角分析_商业信用论文

商业信用能否成为企业有效的融资渠道——基于投资视角的分析，本文主要内容关键词为：视角论文,融资渠道论文,信用论文,商业论文,企业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。

      融资约束是困扰企业发展的世界性难题。世界银行的投资环境报告①显示，即使在全球宏观经济运行良好的2003年前后，美国也有超过20%的企业存在融资困难，而这一比例在发展中国家更高，如巴西有近60%的企业面临融资问题(Claessens，2006)。本次金融危机爆发后，融资约束问题更为突出，中国企业面临的融资约束问题也引起了广泛的关注(Campello et al.，2010；于洪霞等，2011②；Chor and Manova，2012)，如何解决企业面临的融资约束成为后金融危机时期企业发展的重要课题。商业信用指的是企业在购买商品时通过延期付款占用其他企业资金的行为(Amiti and Weinstein，2011)，从融资的角度看相当于卖方为买方提供的短期贷款。目前这一行为在中国企业间广泛存在，根据2004-2009年的中国工业企业数据，有约二成的企业，其应付账款占企业总资产的比例高于30%，约三成的企业高于20%。对于中国企业而言，商业信用是一种有效的融资渠道吗？能否缓解融资约束呢？

      已有研究对这个问题没有明确的回答。商业信用通常被看作一种企业销售惯例，提供商业信用往往出于企业销售的目的，而非融资(Brennan et al.，1988；Summers and Wilson，2002；余明桂和潘红波，2010③；Giannetti et al.，2011；Amiti and Weinstein，2011)。例如，企业调整信用期限可以改变所售产品的实际价格，这样商业信用可以用来实行价格歧视(Nihat et al.，2012)。但另一方面，商业信用的双方是密切往来的商业伙伴，彼此了解得比较深入，且具有共同的商业利益，这使得卖方比银行更能控制贷款的风险，更能保证借贷合同得到有效执行。与其他融资方式相比，商业信用具有风险小、门槛低的特点，企业在面临融资约束时，买卖双方都会选择商业信用来替代其他融资方式(Biais and Gollier，1997；Peterson and Rajan，1997)④。特别是在中国市场制度不完善，产权保护低效的情况下，信息不对称是企业融资的重要障碍(Greenwalde et al.，1984；Myer and Majluf，1984；Myer，1984)，商业信用能够很好地克服借贷双方的信息不对称，在融资中的优势更加明显，因此本文认为商业信用是中国企业的一种重要融资渠道，能够有效缓解融资约束。

      本文的主要任务是从实证上考察商业信用在企业融资中的作用，验证其是否有助于缓解企业的融资约束。目前国内研究商业信用与企业融资约束间关系的实证文献很少，这是因为还没找到衡量企业融资约束的有效指标(石晓军和张顺明，2010)。⑤本文巧妙地绕过这一难题，从企业投资的视角入手，用投资现金流敏感性来体现企业的融资约束，通过企业投资对商业信用的反应来揭示商业信用与企业融资约束的关系。

      本文使用中国工业企业数据库2004-2009年每年约10万家规模以上工业企业的数据，对理论预期进行实证验证。考虑到中国信贷市场存在的信贷歧视以及地区金融发展差异，本文进行了相应的稳健性检验。结果支持我们的判断：商业信用是一种有效的融资渠道。具体地说，对小企业、私营企业以及外部金融环境较差的企业而言，商业信用对其融资帮助更大；当正规部门融资成本上升时，国有企业、外资企业及外部金融环境良好的企业也能通过商业信用来缓解融资约束。

      和以往文献相比，本文有几点创新：第一，研究融资约束的文献主要关注融资约束的成因、衡量方法及影响(Hadlock and Pierce，2010；屈文洲等，2011⑥；于蔚等，2012⑦；Chor and Manova，2012)，缺乏对有效缓解融资约束途径的探讨，特别是基于中国当前融资环境的探讨，本文对商业信用与融资约束间关系的研究有助于弥补这一空白；第二，在方法上，本文依据新古典投资理论，结合Kashyap et al.(1994)提出的存货积累模型，巧妙地利用投资方程体现商业信用与企业融资的关系，从而避免了对企业融资约束程度的直接度量；第三，本文使用的样本在时间跨度和企业类型上都有较大改进。本文使用的中国工业企业数据库，涵盖了近40个二分位行业、不同所有制结构、不同规模的企业，能够避免以往文献中使用的上市公司数据所导致的样本选择性偏误问题。同时，本文通过数据匹配将中国工业企业数据库的数据年限延伸至2009年，扩大了研究样本，增强了结果的解释力。

      文章结构安排如下：第二部分通过理论模型说明商业信用如何缓解融资约束促进企业投资；第三部分将依据理论模型进行实证研究；第四部分给出实证结果及理论解释；最后是结论及政策建议。

      二、机制说明

      如果商业信用能够成为企业有效的融资渠道，显然能够对传统的银行信贷起到一定替代的作用。所以，在研究商业信用能否成为企业融资渠道时，传统上往往将企业接受的商业信用和传统融资(如银行贷款)分别作为解释变量和被解释变量，研究两者数量之间的变化关系(Ana and Cesario，2010；Huang et al.，2011)。然而，对于商业信用微观理论的研究表明，商业信用不仅意味着一种融资渠道，也是降低企业销售过程中交易成本的一种方式(Petersen and Rajan，1997；Giannetti et al.， 2011；Amiti and Weinstein，2011)，是企业销售的需要(Giannetti et al.，2011)。所以，商业信用与传统融资间数量的变化既体现了商业信用的“融资属性”，也体现了商业信用的“销售属性”。这样的估计无法剥离出商业信用的融资渠道，从而可能造成估计的偏误。

      另一方面，部分文献研究延续了Kashyap et al.(1994)的存货积累(inventory accumulation)模型的思路(Blasio，2005；Yang，2011a)，使用对现金流敏感的存货投资作为被解释变量。这一做法的核心思想是，企业的存货投资是与企业融资约束密切相关的。从公司财务的角度看，存货是企业除现金以外流动性最高的资产，当企业出现融资约束时，有动机最先减少存货投资以缓解其融资约束。所以，当企业能够利用商业作为融资渠道时，商业信用的增长能够缓解企业的融资约束，此时企业能够更充分地进行存货投资。

      相比前一种研究方法，第二种研究针对性地突出了贸易信贷的流动性特征，然而，应付账款能够体现出企业占用外部资金的多少，或企业的流动性状况，同时也是企业生产经营规模的表现。而存货投资决策的改变既可以受到企业流动性的影响，也可以是企业生产经营规模的需要。所以，即使应付账款与存货间存在较为一致的变化趋势，也无法从逻辑上证明是应付账款的融资属性发挥了作用。

      在这种情况下，我们在实证模型中加入了企业正规部门融资成本因素。企业的经营规模与所需的存货投资之间的关系是稳定的，不会受到正规部门融资成本因素的作用。如果我们证明正规部门融资成本上升能够放大商业信用与存货投资之间的关系时，就从逻辑上证明了商业信用的确作为一种融资渠道发挥了作用。

      所以，本文将使用对资金敏感的存货投资作为被解释变量，同时在解释变量中加入商业信用与正规部门融资成本的交叉项，从而体现正规部门融资成本上升时商业信用所起作用的变化。

      三、实证设计

      (一)实证模型

      鉴于上述分析，以及以往文献的经验(Blasio，2005；Huang et al.，2011；Yang，2012b)，本文对实证方程进行了设计：

      

      其中，I表示企业投资，我们参照存货积累模型，用企业的存货作为指标⑧；K为企业的资本存量，用企业的固定资产作为替代指标；TC为商业信用的差分形式，体现商业信用的变化，参照Huang et al.(2011)和Yang(2012b)的设定，以应付账款与固定资产之比表示⑨；UC为正规部门融资成本的差分形式，体现正规部门融资成本的变化(后面详细说明指标)；SALE为实际销售的差分形式，表示企业的总产出变化⑩；Z为控制变量；λ、η、r分别为时间虚拟变量、行业虚拟变量和地区虚拟变量；ε为随机误差项。下标i、k、t分别表示企业、地区和年份。为消除异方差的影响，各主要解释变量均作对数处理。

      对于实证方程，本文主要关注TC的系数α以及交叉项的系数γ。α体现商业信用对企业投资的整体影响。若α显著为正，则表明商业信用能够有效缓解企业的融资约束、促进企业投资。交叉项系数γ体现商业信用对投资的影响是否与正规部门融资成本相关。若γ显著为正，意味着正规部门融资成本越高，商业信用越能促进企业投资。根据第二部分的机制分析，我们预期α和γ都显著为正。

      (二)数据和变量

      本文使用的企业层面数据源自于中国工业企业统计数据库。中国工业企业数据库包含所有国有企业以及规模以上非国有企业，根据企业给当地统计局的季报与年报汇总而得。本文使用的企业数据跨度为2004-2009年，覆盖中国30个省级行政单位，近40个行业。本文根据以往文献的经验对样本进行调整(11)，特别是考虑到商业信用是企业在长期经营活动中才能获得的融资方式，将样本范围限制为至少存在5年以上经营活动的企业(12)。调整后，样本企业数每年超过10万家，再经过差分处理，有效记录数达36万余条。

      由于企业正规融资方式包含债权融资和股权融资，计算企业正规融资成本需要加权这两种融资成本。令

分别为企业的债权融资额和股权融资额，

分别为企业的债权融资成本和股权融资成本，τ为所得税税率。计算加权的融资成本为

      

      其中

用利息支出占总债务的比重表示，

用上交所当年挂牌交易的8—10年期国债到期收益率的平均值表示，以体现股权融资的机会成本(Chatelain et al.，2003)。计算实际资本支出还需考虑资本品的价格变化及折旧，故进一步调整加权的融资成本为

      

      其中

分别表示t期s行业的投资品和最终品价格指数，分别用各地区的固定资产投资价格指数和各行业的工业品出厂价格指数代表；

为折旧率。

      除上述被解释变量和解释变量外，本文使用企业资产和企业负债作为控制变量。此外，本文将按照企业规模、所有制结构、企业所在地的金融发展对企业进行分组，做稳健性回归。本文用企业资产总计衡量企业规模，用资本结构确定企业所有制(13)，选取樊纲和王小鲁的《中国市场化指数》以及李扬等主编的《中国地区金融生态环境评价(2006-2007)》中的相关指数代表地区金融发展。

      表1报告被解释变量、解释变量和控制变量的基本统计特征，分私营企业、国有企业和外资企业(14)三个子样本做统计描述。比较私营企业和国有企业的指标容易发现，私营企业的存货资产小于国有企业，而私营企业的应付账款规模却显著高于国有企业。可见从存货看，私营企业比国有企业面临更严重的融资约束；从商业信用看，私营企业比国有企业获得更多的商业信用。这与张杰(2012)(15)的观察一致：国有企业将歧视性银行贷款向私营企业转移。同时外资企业与全样本相比，存货资产比最高，商业信用也最高。这说明外资企业的融资约束较小，它们能够从海外母公司获得资金支持(Bustos，2007)，而且高效经营和管理使得它们能够占用供货商企业的大量资金。

      

      四、实证结果与分析

      商业信用与企业投资间存在紧密联系(Blasio，2005)，为克服由此产生的内生性问题，本文采用广义矩估计(GMM)方法对实证方程(1)进行估计。这种方法符合实证方程的动态特征，在相关研究中被广泛采用。(16)在处理内生性问题的过程中，本文使用商业信用变量的滞后项、差分项以及地区虚拟变量作为工具变量，并用Sargan检验鉴别工具变量的有效性。Sargan检验能够判定实证模型中工具变量的有效性，其零假设为工具变量有效。检验的显著水平定为10%，也就是说Sargan检验的P值大于0.1，则认为工具变量有效。

      (一)基础回归结果

      表2报告了全样本基础回归的估计结果。其中，第(1)—(3)列在控制企业销售的基础上依次加入了商业信用、正规部门融资成本及两者的交叉项。第(4)列在第(3)列的基础上加入了控制变量，包括时间、行业及地区虚拟变量，来控制时间趋势、行业属性以及地区差异对估计的影响。第(5)列给出面板固定效应的回归结果，与第(4)列的GMM方法相对照。

      

      表2的结果与我们的理论预期一致。首先，TC的系数显著为正，表明商业信用能够缓解融资约束，促进企业投资，两者间存在正向关系。然而，仅以TC的符号断定商业信用能否成为企业的融资渠道尚不足为据。根据经典的替代理论，两者互为替代关系的充分必要条件为当一种商品的价格升高时，另一种商品的需求上升。根据这一原理，本文进一步考察TC和UC交叉项的系数。表2的结果显示，TC和UC的交叉项也显著为正，即表明随着正规部门融资成本的上升，商业信用对企业投资的促进作用变大，这意味着商业信用与正规部门融资是替代关系，进一步从侧面说明商业信用是通过缓解融资约束来影响企业投资。最后，UC的系数显著为负，与企业的投资理论一致，表明正规融资成本上升阻碍企业投资，也说明UC能够代表企业在正规部门的融资状况。上述结果表明，对于中国制造业企业而言，企业的投资行为受到企业资金的影响，即在中国制造业企业间广泛存在融资约束的现象。这一结果与《世界商业环境调查》(WBES)的结果吻合。而在中国，企业的融资渠道也呈现多样化的趋势，不仅可以依靠正规银行融资、资本市场融资，同样可以通过企业间的短期信用进行融资。

      对比第(4)列与第(5)列不难发现，与GMM分析结果对比，使用固定效应造成的估计偏差严重低估了商业信用对企业投资的作用。另外，Sargan检验的P值均大于0.99，表明方程的工具变量选择是有效的。全样本基础回归的结果充分肯定了本文的核心问题，证明商业信用是企业有效的融资渠道。

      (二)稳健性回归

      本文的稳健性分析沿着两个思路展开：其一，如果商业信用是一种重要的融资渠道，那么商业信用对企业投资的影响与企业获取信贷的能力成反向关系，企业获取信贷的能力越强，企业投资对商业信用的反应越不显著。目前中国信贷体系中广泛存在“规模歧视”和“所有制歧视”(张杰，2012(17))，这导致企业的信贷能力因规模和所有制的不同而产生差异。我们利用这种差异进一步验证商业信用与融资约束的关系。其二，中国金融市场在区域间的发展也不平衡(李扬，2011)。(18)同样的逻辑，如果商业信用能缓解融资约束，那么在金融市场比较落后的地区商业信用的融资作用应该更加突出，对企业投资的影响更显著，而在金融环境比较完善的地区情况相反，所以我们可以利用区域间金融市场的差异做稳健性检验。

      1.分规模回归

      我们以企业的资产总计为标准由小到大将企业平均分为4组，从第(6)—(9)列样本中企业的规模依次增大。各组的估计方法与表2的第4列类似，均采用GMM估计方法，且加入了时间、行业及地区虚拟变量。

      表3报告了按企业规模分组后的实证结果。结果显示，TC以及TC与UC交叉项的系数仅在第(6)列体现出了正向显著性，也就是说，对于规模最小的1/4的企业而言，商业信用能够显著促进企业投资，而对于规模较大的企业，商业信用对企业投资的作用不显著。结合信贷中的规模歧视现象，这个结果体现了商业信用在企业融资过程中的重要作用。从正规渠道融资角度看，已有研究表明我国中小企业面临的融资问题集中体现为市场性障碍，即信贷的规模歧视(卢峰和姚洋，2004(19)；张捷和王霄，2006(20))。与大企业相比，小企业与银行之间信息更不对称，而且抗击风险、抵御市场波动的能力较弱，故破产风险大；相反，大企业资信好，同时能够提供更多的抵押担保克服信息不对称问题(Ilyina and Samaniego，2011)。所以，大企业的正规部门融资渠道更为畅通，其融资约束比较弱，而中小企业通过正规部门融资比较难，融资约束比较强。相比之下，中小企业相互的非正规交往更为频繁，企业间的经营往来依赖于相互的了解与信誉。在这种情况下，上下游企业间了解程度更深，在融资方面的契约成本相对较低。而商业信用的双方是存在贸易的上下游企业，依据上述分析，商业信用作为一种非正规渠道能够在中小企业间广泛存在，中小企业也能够利用商业信用作为自身的融资渠道，从而相对缓解正规融资不足带来的融资约束问题。

      

      2.分所有制回归

      本文依照企业控股比例对企业所有制类型进行分类。(21)民营企业与国有企业分别以个人资本和国家资本占总资本的50%为界；而外资占比超过25%即算作外资企业。表4报告了分所有制回归结果，其中第(10)—(12)列依次为民营企业、国有企业和外资企业。

      观察表4容易发现，TC的系数仅在第(10)列民营企业的分组中为正向显著，在国有企业和外资企业的分组中均不显著，但TC和UC交叉项的系数在三个分组中都是正向显著，更值得注意的是交叉项的系数值在国有企业和外资企业分组中更大。这意味着，在民营企业中商业信用促进企业投资，且这种影响随着企业正规融资成本的上升而扩大。而对于国有企业和外资企业，商业信用的单方面变化不影响企业投资，但随着正规融资成本上升，商业信用促进企业投资，而且这种促进作用较民营企业更大。

      

      这个结果与中国信贷市场的所有制歧视现象及商业信用的融资角色是一致的。首先，国有企业从正规部门融资受到优待(徐传谌等，2002(22))，而外资企业除了在中国国内融资外还可以从国外母公司获得资金支持(Bustos，2007)，这使得国有企业和外资企业资金充足，因此它们的企业投资对商业信用的反应不显著，但对正规部门融资成本是负向显著的；其次，由于国有企业和外资企业的大部分融资来自正规部门，融资状况对正规部门融资成本更敏感，当正规部门融资成本上升时，商业信用的融资作用变得更显著；最后，与国有企业和外资企业相反，民营企业资金供给不足，商业信用是一种重要的融资渠道，同时民营企业的资金来源多种多样，这使得企业投资对正规部门融资成本的反应不如国有企业和外资企业那样敏感，当正规部门融资成本上升时，民营企业融资约束的变化相对较小，使得商业信用与企业投资间的关系较为稳定。

      3.分地区金融发展回归

      本文根据各地区金融发展水平将中国的省份平均分为高低两组，分组的标准采用樊纲和王小鲁的《中国市场化指数》和李扬等主编的《中国地区金融生态环境评价(2006-2007)》中对地区(省份)金融发展的评价。

      表5报告了按地区金融发展水平分组后的实证结果，其中第(13)列与第(14)列按《中国市场化指数》分组，第(15)列和第(16)列按《中国地区金融生态环境评价(2006-2007)》的标准分组。两组的结果一致。首先，TC的系数仅在金融发展水平较低的分组中为正向显著。这表明在金融发展水平低的地区企业的融资约束比较强，商业信用的融资作用比较突出。而对于金融发展水平高的地区的企业而言，其面临的融资约束比较弱，商业信用的融资作用不明显，所以对企业投资的影响不显著。

      

      其次，从交叉项系数上看，按《中国市场化指数》作为分组依据的两列结果中，金融发展水平高的组交叉项系数显著，金融发展水平低的组交叉项系数不显著。按《中国地区金融生态环境评价》作为分组依据的两列结果中，两组系数均正向显著，在金融发展水平高的组中，交叉项的系数值明显更大。这是因为在金融发展水平高的地区正规部门融资是企业资金的主要来源，融资状况对正规融资成本更敏感(注意UC的系数在金融发展水平高的地区显著为负，而在金融发展水平低的地区为负，但不显著)，正规部门融资成本上升后，商业信用的融资作用更突出。在金融发展水平低的地区情况相反，企业资金只有一小部分来自正规融资渠道，正规部门融资成本上升后，企业的融资状况变化不大，商业信用的融资作用相对来说变化也比较小。

      五、结论及建议

      本文使用中国工业企业数据库2004-2009年每年约10万家规模以上工业企业的数据验证了商业信用能否成为企业的有效融资渠道以缓解企业的融资约束问题。为克服异方差和自相关的影响，本文使用GMM模型对方程进行分析。

      通过理论与实证的研究，本文得出以下四点结论：第一，对于中国规模以上工业企业整体而言，商业信用的使用与企业存货之间存在显著的正向关系，即企业能够利用商业信用作为一种融资渠道。同时，当正规部门融资成本上升，企业的正规部门融资渠道受阻时，商业信用对企业发挥的作用将更大。第二，从企业规模角度看，由于银行信贷规模歧视的存在，小企业缺乏融资渠道，商业信用对其作用更大。第三，商业信用对企业的作用随着企业所有制结构的变化而发生变化。商业信用能够有效地成为私营企业的融资渠道，而对于国有以及外资企业，商业信用并不体现显著的作用。然而当企业融资成本上升时，三类企业都体现出了对商业信用的依赖，并且由于企业对正规途径融资依赖度不同，当正规部门融资成本上升时，商业信用对国有企业与外资企业的作用变化更大。第四，从企业所处地区金融环境来看，位于金融发展水平较低的地区的企业更依赖于商业信用。然而，当正规部门融资成本上升时，处于金融发展水平高的地区的企业受到影响更大，从而使得商业信用对其作用的变化幅度更大。

      鉴于上述结论，本文认为当前全球尚未完全走出金融危机的阴影，企业面临的融资约束问题依然严重，而在短时期内无法快速完善正规融资渠道的情况下，政府应当积极为企业有效利用商业信用提供保障，建立健全商业信用的使用规范以及相应的法律保障，促进商业信用金融属性的有效发挥，完善商业信用在企业间的传递渠道。

      感谢英国University of Glasgow的丁赛(Sai Ding)教授的数据和技术支持，同时也非常感谢南开大学黄玖立教授对本文的宝贵意见。当然文责自负。

      ①数据来源，世界银行官方网站(www.worldbank.org)发布的《World Bank Investment Climate Assessments》。

      ②丁洪霞、龚六堂、陈玉宇，“出口固定成本融资约束与企业出口行为”，《经济研究》，2011年第4期，第56—67页。

      ③余明桂、潘红波，“政治关系，制度环境与民营企业银行贷款”，《管理世界》，2009年第8期，第9—21页。

      ④Peter and Rajan(1997)甚至认为商业信用是美国企业短期外部融资的唯一重要渠道。

      ⑤石晓军、张顺明，“商业信用，融资约束及效率影响”，《经济研究》，2010年第1期，第102—114页。

      ⑥屈文洲、谢雅璐、叶玉妹，“信息不对称，融资约束与投资—现金流敏感性——基于市场微观结构理论的实证研究”，《经济研究》，2011年第6期，第105—117页。

      ⑦于蔚、汪淼军、金祥荣，“政治关联和融资约束：信息效应与资源效应”，《经济研究》，2012年第9期，第125—139页。

      ⑧自Kashyap et al.(1994)之后，大量研究商业信用的文献使用存货积累模型体现融资约束，以往研究均表明，当存在融资约束时，企业的投资与企业的融资状况相关(Modigliani and Miller，1958；Denis and Sibilkov，2010)，而在企业的众多投资中，企业的存货投资对资金的敏感性是最高的(Blasio，2005)。所以，使用存货投资更能够体现商业信用的融资作用。相反，如果使用包括企业研发投资等项目在内的总投资作为被解释变量时，这种投资往往更多的是经过长期规划的，这种投资的波动不会随企业的资金状况发生很大的变化，从而不能够体现企业的资金状况。详见Blasio(2005)、Guariglia and Mateut(2006)和Yang(2011b)。

      ⑨按以往文献的惯常做法(Peterson and Rajan，1997；Guariglia and Mateut，2006；石晓军和张顺明，2010)，本文使用应付账款作为衡量商业信用的代理指标。

      ⑩实际销售额可能会低估实际产出，因为实际产出还包括存货投资。然而，从经济周期平滑角度，实际销售额可以作为实际产出较好的替代变量(Chatelain et al.，2003)。

      (11)本文删除了企业代码以及行业代码无法辨认的企业。同时，样本中排除了含有缺失指标(本文研究中使用到的指标)的记录。另外，2003年企业行业代码变更，本文对2003年后企业的行业代码进行了调查，以确保研究的准确性。

      (12)Huang et al.(2012)采用本文类似的调整方法。

      (13)对这个分类标准详细说明，参见聂辉华等(2012)。

      (14)本文对国有、私营和外资企业的定义以国家资本、个人资本与外资资本(包括港澳台资本)为依据，故三类企业中不包含法人企业和集体企业。

      (15)张杰，“银行歧视、商业信用与企业发展——来自中国企业的微观经验证据”，工作论文，2012。

      (16)例如，徐明东和陈学彬(2012)及Yang(2011b)都采用类似方法。

      (17)张杰，“银行歧视、商业信用与企业发展——来自中国企业的微观经验证据”，工作论文，2012。

      (18)李扬，“影子银行体系发展与金融创新”，《中国金融》，2011年第12期，第31—32页。

      (19)卢峰、姚洋，“金融压抑下的法治，金融发展和经济增长”，《中国社会科学》，2004年第1期，第42—55页。

      (20)张捷、王霄，“中小企业金融成长周期与融资结构变化”，《世界经济》，2002年第9期，第63—70页。

      (21)使用中国工业企业数据库的文献在对企业所有制定义时一般存在两种做法，按企业登记类型分类和按控股比例分类。两种分类存在一定差别，本文认为按企业的控股比例对企业的所有制进行定义较为科学，详见聂辉华等(2012)。

      (22)徐传谌、郑贵廷、齐树天，“我国商业银行规模经济问题与金融改革策略透析”，《经济研究》，2002年第10期，第22—30页。

标签：商业信用论文;  融资成本论文;  经济研究论文;  融资论文;  成本分析论文;  企业融资方式论文;  存货成本论文;  交叉分析论文;  投资论文;  国企论文;