财务弹性问题前沿研究述评与未来展望，本文主要内容关键词为：述评论文,弹性论文,财务论文,未来论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
财务弹性(financial flexibility)一般是指企业以低成本获得融资的能力(Gamba和Triantis，2008)。大量事实表明，保持良好的财务弹性对于企业的生存和健康发展具有重要意义。例如，当盈利下降和(或)出现投资机会时，财务弹性较强的企业更容易满足其融资需求(DeAngelo和DeAngelo，2007)。因此，财务弹性成为公司管理者特别是CFO关注的焦点，被视为财务决策的首要因素(Graham和Harvey，2001)。
财务弹性的概念最早属于资本结构的范畴。在很长一段时间内，公司财务理论研究并没有给予财务弹性足够的关注，这是因为：根据MM定理(Miller和Modigliani，1961)，由于在完备的资本市场中不存在摩擦，公司能够无成本地调整资本结构以满足其未预期到的资本需求，即具有完全的财务弹性。因此，在公司财务教科书中，财务弹性并不是财务决策中重点考虑的问题(Denis，2011)。
近年来，特别是2008年全球金融危机爆发之后，越来越多的学者认识到财务弹性问题研究的重要性。在不确定的市场环境中，保持良好的财务弹性不仅可以帮助企业抵御风险，避免陷入财务困境，最重要的是能够使其抓住未来投资机会，促进企业发展。例如，Arslan
等(2013)研究了金融危机背景下财务弹性的作用，指出财务弹性较强的公司不仅能更好地应对外部冲击，同时也能利用危机时较低的资本价格来把握投资机会。
DeAngelo和DeAngelo(2007)指出，财务弹性问题是资本结构理论和企业实际财务行为忽略的一个关键环节，这个观点也得到了Daniel等(2010)、Bonaimé等(2012)以及Denis和McKeon(2012)等学者的支持。因此，财务弹性逐渐成为公司财务研究中的一个热点问题。本文从财务弹性来源、财务弹性价值以及财务弹性对财务决策的影响效应三个方面对财务弹性问题前沿研究进行系统梳理，在此基础上分析现有研究不足，并指出未来的研究方向。
二、财务弹性来源
对于财务弹性，不同的学者提出了不同的定义。例如，DeAngelo和DeAngelo(2007)认为，财务弹性是公司为NPV为正的项目融资和避免陷入财务困境的能力。Daniel等(2010)认为，财务弹性是公司对现金流和投资机会的变化做出及时反应的能力。Byoun(2011)则认为，财务弹性是公司调动财务资源来应对未来不确定事项的能力。虽然不同的学者对财务弹性的定义不同，但是都将其看作一种战略能力，主要表现为企业在不完备的资本市场中获取资金的能力，它可以帮助企业应对未来不确定性，满足未预期到的融资需求。另外，财务弹性反映的是企业的全局性财务结构，它有别于财务流动性，流动性强只是财务弹性良好的表现之一。
既然财务弹性是一种战略能力，其来源就成为相关研究中的一个重要问题。现有研究指出，财务弹性主要来自现金持有和债务两个方面。
1.现金持有弹性。早期的研究指出，财务弹性的主要来源是现金持有。根据Myers和Majluf(1984)的“融资优序理论”，由于外部融资是有成本的，公司可以通过持有足够的现金来进行最优投资，并避免未来不确定性带来的不利影响。Opler等(1999)也指出，现金持有具有预防作用，考虑到信息不对称对融资能力的影响，公司可能在证券价格被低估时选择持有较多现金，以避免支付过高的融资成本。此外，Baskin(1987)提出了现金战略价值理论，认为在资本市场不完备的情况下，现金是一种重要的战略工具，可以帮助公司确立独特的战略地位。持有现金越多，公司抓住投资机会的能力越强，陷入重大财务困境的可能性越小。
2.债务弹性。债务弹性包括剩余举债能力和信用额度两部分。
第一，剩余举债能力。近期的大量研究表明，剩余举债能力(下文简称举债能力)是财务弹性的另一主要来源。Graham(2000)发现，规模大、流动性强、财务困境成本低的盈利公司非常保守地使用债务，而且这种保守的借贷行为具有持久性。Bancel和Mittoo(2004)、Brounen等(2006)等的实证文献也都发现了这一现象。Graham和Harvey(2001)的调查表明，保持良好的财务弹性是公司CFO选择低杠杆率的主要原因，CFO普遍认为当面对信息不对称和合同约束问题时，采取保守的杠杆政策来保持举债能力，能够使公司在未来抓住有利的投资机会。此外，Marchica和Mura(2010)发现绝大多数公司的借贷资本比资本结构理论的预测要少得多，并指出通过保持举债能力来创造财务弹性是解释这一实证规律的重要依据。DeAngelo和DeAngelo(2007)、DeAngelo等(2011)也都支持这一观点。
第二，信用额度。最近的一些文献特别强调，信用额度也是财务弹性的重要来源之一。Sufi(2009)发现，在绝大多数公司的未偿还债务中，限额循环周转信贷合同的占比很高，而且平均未利用信用额度是已利用信用额度的两倍。Lins等(2010)对29个不同国家CFO的调查表明，CFO普遍认为信用额度是财务弹性的主要来源。
3.两种来源组合。近年来，不少学者开始从战略角度思考财务弹性来源问题。Gamba和Triantis(2008)认为，财务弹性与公司的资本结构、投资等战略决策相关，因此，财务弹性既来自现金持有也源于举债能力。Byoun(2008)发现，规模较小的成长型企业通过持有较多现金、保持较低杠杆率来增强财务弹性。Bates等(2009)也发现，当经济环境不确定性增大时，公司会采取高现金持有率和低杠杆率的政策组合，以防范财务拮据和破产风险。
针对财务弹性的不同来源，学者们提出了财务弹性的不同测量方法。Opler等(1999)提出使用超额现金即实际现金与正常现金持有之差来测量现金持有弹性。Dittmar和Mahrt-Smith(2007)及Harford等(2008)等也都采用了这种方法。而举债能力的测量方法未达成共识。Marchica和Mura(2010)使用回归方程估算债务水平的目标值，以回归的残差值代表举债能力；Hess和Immenkotter(2012)则使用实际负债率与保持公司目标评级的负债率临界值之差来测量举债能力。对于信用额度，由于财务报表中没有相关数据，唯一的办法是直接询问公司(Lins等，2010)。另外，现有文献还没有给出对不同来源组合的财务弹性大小进行综合测量的恰当方法。
三、财务弹性价值
Byoun(2011)指出，保持财务弹性不是因为它提供了安全的价值储藏手段，而是因为创造了处理未来不可预见事件的选择权，这个选择权就是财务弹性的价值所在。
(一)财务弹性价值的衡量
Marchica和Mura(2010)认为，财务弹性价值主要体现在公司投资能力和长期绩效两方面。一方面，财务弹性有利于提高公司投资能力。实证结果显示，公司资本支出水平与托宾Q和现金流显著正相关，与投资对现金流的敏感性显著负相关，表明保持财务弹性使公司较少受到不完备资本市场的影响，从而能够抓住成长机会，显著提高投资能力。另一方面，财务弹性有利于公司实现长期绩效。运用CAPM模型以及Fama和French(1993)的三因素模型对投资组合超额回报进行回归，控制管理防御之后的Alpha值(Jensen，1986)显著大于零，表明财务弹性使公司的长期绩效显著优于其市场表现。但他们没有给出财务弹性价值的具体测算方法。
Killi等(2011)指出，财务弹性价值无法直接观测到且不是恒定的，其大小取决于相关影响因素。Rapp等(2012)据此提出了一种间接测量财务弹性价值的方法。其思路是：根据Gamba和Triantis(2008)提出的五个影响因素，即外部融资成本(下文称外部融资约束)、利息税、净利润(与经营现金流密切相关)、成熟度以及资本可逆性，并结合Fama和French(1993)的三因素模型以及Faulkender和Wang(2006)的现金边际价值模型，建立测量财务弹性价值的回归方程。
目前，测量财务弹性价值的方法尚不多见。但学者们普遍认为，受不同因素影响，财务弹性价值不同。大量文献对财务弹性价值的影响因素进行了探讨，本文将其归纳为公司外部因素和内部因素两类(参见表1)。
(二)财务弹性价值的外部影响因素
影响财务弹性价值的外部因素主要有外部融资约束、利息税、未来投资机会、外部竞争和经济环境等。
1.外部融资约束。由于资本市场摩擦提高了外部融资成本，受外部融资约束的公司只能进行次优投资，从而其成长放缓、绩效和价值下降。Gamba和Triantis(2008)认为，公司应持有较多现金以减轻外部融资约束的不利影响。Faulkender和Wang(2006)以及Pinkowitz和Williamson(2006)发现，受融资约束的公司现金持有价值比不受融资约束的公司要高，这是因为：现金持有能够促使受融资约束的公司增加投资，而且边际投资更有价值(Denis和Sibilkov，2010)。
2.利息税。利息税对现金持有价值具有重要影响，与个人投资者相比，公司持有现金的利息税率更高(Faulkender和Wang，2006)。Gamba和Triantis(2008)指出，高出的税率实际上反映了现金持有的隐含成本，随着现金持有的增加，其边际价值递减。因此，利息税率越高，现金持有价值越低。
3.未来投资机会。在存在财务摩擦的情况下，如果预期未来有较多好的投资机会，那么公司就会通过建立债务弹性来满足其资金需求。Marchica和Mura(2010)发现，公司往往通过减少当前借贷来增强其抓住未来更好投资机会的能力，在低杠杆率财务决策持续一段时间之后，公司投资能力可以提高37%。Arslan等(2013)认为，举债能力与预期的投资机会正相关，是投资行为的主要驱动因素，而持有现金主要是为了避免陷入财务困境。根据Lins等(2010)对CFO的调查研究，如果预期到未来需要更多资金进行投资，那么CFO会持有更高的信用额度以确保顺利融资，而持有现金仅是一种维持日常运营的保险策略。
4.外部竞争。竞争对手的策略选择和产品市场的威胁都会影响财务弹性价值。Frésard(2010)认为，现金持有是一种重要的竞争手段，公司可以通过侵略性定价、加大广告和研发投入等来影响竞争对手的策略选择，从而提高市场份额。市场竞争越激烈，现金持有价值越大。Pettit(2009)和Lins等(2010)也都认为，财务弹性可以提高公司抵抗竞争对手威胁的能力，进而提高其市场地位。Hoberg等(2012)指出，先前的文献都忽视了产品市场波动对现金持有价值的影响，事实上，产品市场波动对公司威胁越大，现金持有价值越大。
5.经济环境。在稳定的经济环境中，公司比较容易获得充足的经营现金流，对财务弹性的需求较小；而在不稳定的经济环境中，公司遭受强烈财务冲击的可能性较大，对财务弹性的需求较大。因此，经济环境越不稳定，财务弹性价值越大(Killi等，2011)。Arslan等(2013)研究了经济危机对财务弹性价值的影响，结果显示危机前财务弹性越大的公司在危机中绩效下降越少。他们特别强调，在没有爆发经济危机时，公司是否保持财务弹性对其投资和绩效的影响不存在显著差别，说明财务弹性价值在经济环境不稳定时更大。
(三)财务弹性价值的内部影响因素
影响财务弹性价值的内部因素主要有代理成本、经营现金流、公司结构、公司成熟度和资本可逆性等。
1.代理成本。代理成本是影响现金持有价值的一个主要因素，代理问题越严重的公司现金持有价值越低。Jensen(1986)的研究表明，管理者有通过投资NPV为负的项目来浪费现金的倾向，因而现金持有水平较高可能导致公司价值下降。Harford(1999)、Dittmar和Mahrt-Smith(2007)以及Harford等(2008)等也都持相同的观点。Dittmar等(2003)以45个国家的上市公司为样本研究发现，代理问题较严重的公司持有的现金较多。因此，考虑到代理成本，最佳财务决策是持有较少现金(DeAngelo和DeAngelo，2007)；此外，信用额度是对现金持有的一种良好替代，因为银行可以通过契约来监管公司，减少管理者的自主权(Sufi，2009；Yun，2009)。
2.经营现金流。经营现金流是企业内部资金的来源，其波动性和充足性会影响财务弹性价值。一方面，经营现金流的波动性反映了内部资金来源的稳定性。Gamba和Triantis(2008)指出，净利润(与经营现金流密切相关，Rapp等，2012)的波动性越强，财务弹性价值越大。另一方面，经营现金流的充足性反映了内部资金能够在多大程度上满足投资需要。Gamba和Triantis(2008)、Campello等(2010)以及Rapp等(2012)指出，经营现金流短缺的公司财务弹性价值较大，反之则较小。但学者们对于何种来源的财务弹性更有价值未达成一致意见。Sufi(2009)和Lins等(2010)认为，现金流短缺的公司主要依赖现金持有；而Daniel等(2010)则发现，当现金流短缺时，举债能力具有显著价值，现金持有的价值则微不足道。
3.公司结构。公司结构主要表现在集团化和业务多元化两方面。首先，由于存在内部资本市场，隶属于企业集团的公司通常被认为较少受到融资约束。而Arslan等(2008)则发现，是否隶属于企业集团对公司财务弹性价值的影响不大。其次，Tong(2011)分析了公司业务多元化程度对现金持有价值的影响，发现两者之间呈负相关关系，即公司业务多元化程度越高，现金持有价值越小。
4.公司成熟度。公司成熟度不同(即处于生命周期的不同阶段)，财务弹性价值也不同。Gamba和Triantis(2008)认为，对成长潜力较大的年轻公司而言，债务弹性十分重要，在内部资金不足的情况下，它可以帮助企业抓住投资机会，促进其快速成长；而对成长潜力较小的成熟公司而言，财务弹性价值则相对较小。Byoun(2011)把企业分为发展期企业、成长期企业和成熟期企业三类，并指出：发展期企业的内部资金不足以满足其持续投资需求，而且未来具有较大不确定性，因而需要保持充足的举债能力；成长期企业的现金流充足，受到的融资约束少，从而可以利用发展期积攒的财务弹性进行举债投资；成熟期企业则主要通过持有现金来满足投资需求，并重新积攒举债能力。
5.资本可逆性。由于融资和投资的弹性在某种程度上能够互相替代，财务弹性价值与资本可逆性呈负相关关系。Gamba和Triantis(2008)指出，资本可逆性可以部分补偿债务的融资成本，当生产率较低时，公司可以比较容易地把投资转换成现金。Almeida等(2011)也认为，在不完备的资本市场中，公司在弹性资本上的投资可以使其未来受到的融资约束最小，来自当前投资的现金流可以为未来更有价值的投资机会提供资金支持。因此，当前投资的弹性越大，即资本可逆性越强，公司就越不担心未来因不能及时融资而错失机会，财务弹性价值也就越小。
四、财务弹性对财务决策的影响效应
(一)财务弹性对资本结构决策的影响效应
根据传统的权衡理论，公司可以通过平衡债务融资的税盾收益和困境成本来确定目标资本结构。然而，权衡理论只着眼于一个时期的静态融资决策，由这个理论得到的杠杆率预测值显著高于企业的实际负债率，从而不能解释真实的资本结构决策(Clark，2010)。
Graham和Harvey(2001)、Bancel和Mittoo(2004)以及Brounen等(2006)对CFO的调研表明，财务弹性是影响CFO资本结构决策的首要因素。CFO会从战略角度出发，有意放弃当前的税收利益，选择比权衡理论预测值要低的杠杆率，以满足公司未来的融资需求。DeAngelo和DeAngelo(2007)以及DeAngelo等(2011)基于上述调研结果指出，债务发行成本应包含未来可能无法发行债务的机会成本，这个额外成本在权衡理论中被忽视了。选择杠杆率时不仅要权衡公司债务融资的税盾收益和困境成本，还要考虑上述机会成本。为了满足公司未来的融资需求，低杠杆率是事前的最优资本结构选择。
Killi等(2011)详细解释了公司保持低杠杆率与财务弹性之间的关系。当营业收入受到外部冲击或出现新的投资机会时，公司会产生额外的资金需求。为了满足这个需求，公司需选择股票或债务融资。由于代理成本和发行成本较高且耗时较长，股票融资相对低效，债务融资成为一种更好的选择。如果公司完全用尽举债能力，那么就可能无法应对未来不确定性产生的融资需求，所以公司最好在事前维持低杠杆率，保留一定的举债能力。
Clark(2010)和Killi等(2011)的实证研究表明，在财务弹性价值较高的公司中，财务弹性是资本结构决策的首要决定因素，而其他因素都微不足道。也就是说，财务弹性价值越大，公司杠杆率越低。Byoun(2011)的研究则表明，杠杆率会因公司成熟度不同而发生变化，其与财务弹性之间呈倒U形关系。发展期企业最需要财务弹性，倾向于发行股票，保持较低的杠杆率；成长期企业倾向于发行债券，保持较高的杠杆率；成熟期企业则主要依赖内部资金，保持适中的杠杆率。
(二)财务弹性对投资决策的影响效应
财务弹性对投资决策的影响效应主要体现在投资对现金流的敏感性上。当未来经营现金流减少导致内部融资受限时，保持良好的财务弹性可以满足新的资金需求，因此，较高的财务弹性与较低的敏感性相对应(Arslan等，2008)。
现有文献主要从两个角度阐释了财务弹性对投资决策的影响机理。一个是实物期权角度(Xie，2009)。根据经典的财务理论，公司基于对投资项目NPV的估计做出投资决策，如果NPV为正，公司就应进行投资。这一规则隐含的假设是投资项目价值固定不变。但事实并非如此，市场环境的变化会影响投资项目的NPV。面对未来的不确定性，管理者可以通过保持财务弹性来构造一个实物期权，其价值体现在为管理者提供了把握未来投资机会的能力，以做出最优投资决策。显然，未来的不确定性越大，财务弹性构造的实物期权价值越大。
另一个是投资扭曲角度(Almeida等，2011；De-Jong等，2012)。根据Jensen和Meckling(1976)的“风险转移”理论，当杠杆率很高且濒临财务困境时，公司有投资于高风险高盈利项目的动机。但出于保持财务弹性的考虑，公司的这一动机会受到抑制而出现投资扭曲，即投资于安全性和流动性较好但盈利性较差的项目。显然，提高财务弹性可以减少投资扭曲。
(三)财务弹性对股利决策的影响
公司股利决策包括股利支付的水平和形式(现金或股票回购)。股利支付会导致公司持有的现金减少而使财务弹性降低，选择支付较少的现金股利或者采取较多的回购则能够提高财务弹性(Guay和Harford，2000；Jagannathan等，2000)。
Blau和Fuller(2008)基于信号理论和自由现金流理论分析了财务弹性与股利支付之间的关系。由于存在信息不对称和代理问题，投资者有理由怀疑管理者所提出投资项目的获利能力，而这种怀疑会影响管理者未来的融资活动，因此，减少股利支付、持有足够的现金成为管理者的必然选择。但根据信号理论，股利支付向股东传递了公司盈利能力和价值的可靠信号；根据自由现金流理论，较多的股利支付可以保证把较少的自由现金流浪费在NPV为负的项目和管理特权上。而且，公司股价越低，股利对于投资者的价值越大。因此，在决定股利支付水平时，管理者必须在保持财务弹性与稳定当前股价之间进行权衡。Bulan和Subramanian(2008)发现，为了提高财务弹性，公司会暂时中止发放股利。在中止发放股利的年份内，公司会从事更多有价值的投资活动，迅速改善经营绩效。而Daniel等(2010)却指出，管理者宁可减少投资，也不愿减少现金股利。尽管从法律上讲公司没有义务必须维持之前的股利支付水平，但现金股利的减少通常被市场视作负面信号(Denis等，1994)。
与现金股利相比，股票回购很少涉及固定的支付承诺(Pettit，2009)，而且公司有相当大的自由裁量权，没有法律上的责任去全数购买所宣布的回购数量(Grullon和Michaely，2004)，所以股票回购较容易减少或者被省略(Guay和Harford，2000)。事实上，公司通常仅购入平均四分之三的宣布回购股份(Bonaimé，2011)。Brav等(2005)对股利决策的一项调查显示，与支付现金股利相比，公司更愿意回购股票。因此，从保持财务弹性的角度出发，管理者更倾向于选择股票回购而不是现金股利(Bonaimé等，2012)。Rapp等(2012)同样指出，由于采取股票回购方式支付股利可以使公司面临较少的融资限制，因此，财务弹性价值较大的公司更愿意选择股票回购，而较少甚至不选择支付现金股利，财务弹性价值较小的公司则更多地选择支付现金股利。
(四)财务弹性对风险管理决策的影响
Denis(2011)指出，只有在公司风险管理决策中才能充分理解财务弹性与公司财务决策之间的联系。有效的风险管理手段能够增强公司对未来的预见性，降低现金流的波动性，避免延误或缩减战略投资，从而提高管理者的战略执行能力。因此，风险管理是避免投资不足和陷入财务困境的基础(Nance等，1993)。
Almeida等(2011)的研究表明，财务弹性较大的公司倾向于采用金融避险(financial hedging)手段，而财务弹性较小或没有财务弹性的公司则倾向于选择运营避险(operational hedging)手段，即把保守的投资作为防范未来风险的措施。究其原因，金融避险手段会受到现金流证券化的限制，而这一限制对于财务弹性较小的公司尤为严格，因此，财务弹性较小的公司只能选择运营避险手段。此外，Bonaimé(2012)指出，股利决策这种运营避险手段可以和金融避险手段相互替代。现金股利支付与金融避险正相关，股票回购与金融避险负相关，而后者能为公司提供更大的财务弹性。公司选择一项灵活的股利支付政策既可以提高财务弹性，又能发挥一定的运营避险作用(John和Knyazeva，2009)。
五、现有研究不足与未来展望
面对金融危机后不确定性日益增大的经济环境，只有在不可预见的财务冲击发生之前采取行动，公司才能具备事后应对冲击的战略能力。因此，公司财务弹性问题近年来得到了管理者和公司财务研究者的关注和重视。本文从财务弹性来源、财务弹性价值以及财务弹性对财务决策的影响效应三个方面系统梳理了关于财务弹性问题的国外最新研究成果。这些研究成果对实践的指导意义在于：管理者应把财务弹性作为公司一种重要的战略能力，分析各种内外部影响因素，充分衡量公司财务弹性价值，评估现有财务弹性大小能否满足未来发展的需要，在此基础上做出正确的财务决策。
作为一个相对不成熟的前沿研究问题，有关财务弹性的现有研究仍存在一些不足：
第一，对财务弹性大小的测量未能取得新的进展。现有研究大多分别测量现金持有、举债能力和信用额度的大小，而缺乏对财务弹性大小的综合测量，从而企业无法准确把握未来所需资金来源。只有对财务弹性大小进行综合测量，才能使企业正确判断现有财务弹性大小，进而决定是否继续积累以及积累多少财务弹性。
第二，对财务弹性价值大小的衡量还不够全面。现有研究都充分肯定了财务弹性的价值，特别关注了外部融资约束、未来投资机会、代理成本、经营现金流等影响因素，而缺少对外部竞争、经济环境、公司成熟度、资本可逆性等其他因素的深入探讨，而且没有找到全面估计财务弹性价值的恰当方法。财务弹性价值是企业积累财务弹性、制定相关财务决策的重要依据，未来需要在深入研究其影响因素的基础上开发有效的衡量方法。
第三，有关财务弹性与财务决策关系的研究还没有形成整体框架。现有研究大多关注财务弹性对某种财务决策的单独影响效应，而缺乏对它与财务决策组合关系的系统分析。现实中，财务弹性与财务决策之间应当是互为因果关系，财务弹性大小和财务弹性价值既是影响公司各项财务决策的重要因素，也是公司各项财务决策的结果。而且，各项财务决策之间存在复杂的关联性，当前的财务决策还会影响未来决策。因此，只关注财务弹性对各项财务决策的影响效应，不能全面揭示财务弹性与财务决策之间的关系。
第四，没有对所需财务弹性进行“事前”预测。根据DeAngelo和DeAngelo(2007)的研究，企业需要在财务冲击“事前”判断财务弹性价值，制定相关财务决策，积累相应的财务弹性，以便在“事后”利用储备的财务弹性应对财务冲击。现有研究都从财务冲击“事后”着手来明确冲击“事前”企业财务弹性的来源，而较少关注企业如何在“事前”预测所需财务弹性的来源和大小。
第五，有关财务弹性问题的现有研究局限在企业管理者层面。财务弹性既是企业在不完备的资本市场中应对未来不确定性的一种不可或缺的重要手段，也应当被其他利益相关者如投资者、债权人、监管机构等所适度了解。了解企业的财务弹性信息有助于利益相关者监控企业运行状况，促使企业做出正确决策以保证其长远发展。而现有研究忽略了利益相关者对财务弹性信息的需求。
基于上述分析，本文构建了一个财务弹性问题的研究框架(参见图1)，未来研究可以围绕以下几个方面展开：
第一，完善研究内容。首先，加强对财务弹性大小的综合测量，即把现金持有弹性和债务弹性综合在一起考虑，从而对企业财务弹性大小做出总体判断(参见图1中①)。这涉及两个方面的相关研究：一是三种来源的财务弹性大小能否简单叠加，即现金持有、举债能力和信用额度之间是否可以完全相互替代；二是如果三者不能完全相互替代，那么企业应如何选择不同的财务弹性来源并确定其总体大小。其次，改进财务弹性价值的测量方法。财务弹性价值不能直接观测到(Killi等，2011)，而且必须在全面分析其各类影响因素的基础上进行估计，因此，要准确测量财务弹性价值，必须深入研究已发现的影响因素，并继续探寻其他可能的影响因素，进而选择各影响因素恰当的测度指标并改进间接测量方法(参见图1中②和③)。最后，考察财务弹性与财务决策组合之间的关系。财务弹性既是制定财务决策的出发点，也反映了财务决策制定的效果(参见图1中④)。因此，系统分析财务弹性与财务决策组合之间的关系是未来的一个重要研究方向。
第二，转变研究视角。未来应从财务冲击的“事后”分析转变为“事前”预测(参见图1中⑤)。在财务冲击事前如何正确把握冲击事后的财务弹性需求是关乎企业未来能否及时获取资金并得以长远发展的首要问题。这个问题可分解为两部分：一是企业应持有多少财务弹性才能满足其未来融资需要；二是企业应分别持有多少不同来源的财务弹性。研究这个问题应当从财务弹性价值与财务弹性大小的关联机制入手，即如何依据财务弹性价值来匹配财务弹性大小(参见图1中⑥)。
第三，扩展研究层面。未来需要从利益相关者层面来研究财务弹性，主要包括两个基本问题：一是如何建立衡量企业财务弹性大小的一系列指标；二是如何依据财务弹性价值确定各指标的评判标准(参见图1中⑦)。这样，利益相关者就可以通过财务弹性指标和财务弹性标准来判断企业财务状况并做出相应决策(参见图1中⑧)。同时，利益相关者的决策也会影响企业的财务决策(参见图1中⑨)。因此，企业财务弹性指标和标准的设定是未来在利益相关者层面研究财务弹性的重要问题。
图1 财务弹性问题研究框架
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