铁路建设筹融资渠道及风险管控
●陈爱明
摘要： 铁路是国民经济的关键基础设施，铁路投资是我国未来一段时期内拉动经济发展的重要方式，近年来，国家不断加快推进铁路建设，我国铁路建设迎来了发展繁荣期。铁路建设是一个重资产项目，投资回收期很长，当前在我国铁路建设高速发展时期，铁路建设面临着巨大的资金短缺问题，需不断尝试多种资金筹措渠道。同时，对筹措资金的风险需给予高度重视，要通过建立预警机制对风险进行有效管理，以确保铁路建设筹措资金的安全。
关键词： 铁路建设资金 筹融资渠道 风险管控
根据国务院《中长期铁路路网规划》，截至2020 年，我国铁路建设资金需求每年平均约有1300 亿元，除国家建设资金之外，资金缺口有将近800 亿元，这一资金缺口还得依靠债务性资金来解决。铁路建设耗资巨大，在“十三五”期间，我国预计完成铁路投资高达4 万亿，近年来，中国铁路的投资一直保持在8000 亿左右的水平，由此可见，我国铁路建设筹融资面临很大的压力。同时，铁路建设投资的回报周期较长，大部分铁路都需要很长的时间才能达到盈亏平衡，只靠运营收入很难收回成本，还清债务。铁路建设运营债务负担过重的情况也一直存在。在构建我国现代化交通系统的同时，铁路企业必须走市场化融资道路，探索其未来的资本运作。
一、我国铁路建设资金筹措现状分析
在我国铁路建设规模不大的阶段，政府的财政资金是铁路建设的重要来源，资金包括中央预算内资金、铁路建设基金、铁路建设债券，以及专项建设资金，另外还包括地方政府的融资和财政出资，统称为财政性资金。在我国改革开放加快铁路建设规模之后，单纯依靠财政性的资金根本无法满足铁路建设的需求，发行铁路建设债券和银行贷款就成为铁路建设筹资的主要资金来源。
整个评估工作的水平提升需要采油厂的力量和优势。在储量评估分析上，原来是采油厂层级的分析缺失，由上层分析代替了，主要以油气田为基础进行分析。在油田分公司层面，由于一些条件限制，关注的是分类别及重点评估单元的变化与分析，未对所有评估单元及全部开发单元的分析。而采油厂现成的优势可以利用，如各层次的油藏动态分析体系完整，历史资料齐全、配套，已经具有一系列的制度与软件，还有较多的先进做法。这些给采油厂扮演好精细分析的角色创造了条件。再有，采油厂辖区内评估单元数量少，具有进行精细单元分析的条件和余地。
《四库》共著录明别集提要1092篇，其中《正目》著录238篇，《存目》著录854篇。[6]经初步统计，晚明范围的仅268篇，9篇归《正目》，259篇归《存目》，远远未及《四库》明人别集总量的三分之一。考虑到年代划分的复杂性，本文仅讨论提要中记载的隆庆后中进士的作者，被《四库》归入国朝的作者，则不作论述。
2013 年3 月中国铁路总公司正式挂牌成立，宣告着铁路运输政企分开，由政府部门变成了企业，再由中国铁路总公司发行债券和向银行融资。铁路建设资金原来的国铁（全额中央财政出资）变为铁路总公司和地方合资铁路，铁路总公司出资为80%，50%，20%逐渐减少，地方从不用承担到承担20%，50%，80%，地方出资比率逐步增加，导致地方政府融资压力较大。同时，铁路项目以“一路一公司”核算，铁路建设资金由项目公司资本金和银行贷款组成，个别铁路需全额资本金出资。如笔者所在公司出资建设的龙龙（龙岩至龙川）铁路龙岩至武平段，项目总投85.6 亿元，由铁路公司出资20%和福建省出资80%共同筹资建设，项目采用全额资本金，在这种模式下，给企业造成更大的资金压力。
2019 年6 月，中国铁路总公司进行改制，成立了中国国家铁路集团有限公司。铁路建设的资金来源可分为权益性资金的出资和债务性资金融资，权益性资金的出资包括铁路建设资金、中央预算资金、铁路自有资金及地方政府和地方企业投资。铁路建设是关系民生的大工程，会有中央预算内投资的国家投资，但近年来其所占比例逐步减少。铁路自身融资是通过发行铁路建设债券等，筹集社会闲散资金，地方政府和社会资本，是通过向地方政府开设部分路段的所有经营权，获得地方政府的支持，建立铁路发展基金可吸引社会法人投资等，近年来我国铁路建设资金中社会投资的数额逐步增加。权益性融资会稀释原有投资者对企业的控制权，需加强企业现代管理制度。债务性资金融资包括发行铁路建设债券及银行贷款，铁路建设需要投入大量资金的大都来自银行贷款，目前，我国铁路贷款已经达到3 万多亿元，改制后的中国国家铁路集团有限公司每年需要向银行支付1800 亿的利息。比较而言，债务融资有利于降低公司的平均成本，筹集资金可以迅速到位，解决公司资金不足，同时，债务融资也存在增加支付风险、过度负债的弊端。
二、铁路“混改”之后探索铁路建设筹融资的新渠道
目前我国铁路融资方式在资产证券化方面还是比较薄弱的，资产证券化水平还不到3%，而且主要集中在货运线路，这与国际平均水平相比较，落后许多。铁路资产的证券化是国际通行经验，是铁路建设筹资必然要走的路。推动铁路上市，既可以减少潜在金融风险，也能盘活铁路资产。以京沪高铁为例，建设成本高达2209 亿元，2011 年投入运营，2015 年才开始扭亏为盈，虽然2015 年以后盈利能力越来越强，但至今没有完全覆盖建设成本。特别是在铁总的大盘子格局里，京沪高铁的盈利还要用于向大股东分红、补贴亏损其他线路，长此以往，难以维持高质量服务。2019 年10 月25 日，中国证监会受理京沪高铁IPO 申请，标志着我国铁路资产证券化提速，从长远看，京沪高铁不但提高铁路资产证券化水平，还有撬动全网改革的意义。京沪高铁2018 年以全国1%的营业里程发送了5.69%的旅客人次，67 名员工资产总额达1871 亿元，人均管理资产28 亿元，一年营收超过300 亿元，净利过百亿元，日均净赚3500 万元，超过90%的A 股上市公司。京沪铁路拟将募集资金的净额全部用于收购京福安徽公司，收购对价为500 亿元。500 亿元的募资，将成为2010 年7 月农业银行上市以来最大的IPO。福建省近期多次与中国铁路南昌局探索重组福建省铁路区域公司，以福厦铁路为主体组建新公司，将其他有收益的铁路“装入”新公司，优化资本结构，逐步提高盈利能力，为IPO 上市做准备，最终实现福建省优质铁路资产证券化。
（一）深化银企合作，并购贷款是并购活动中重要的融资方式
（1）整个电子铅封系统从加封到开封形成一个大闭环，处在监控中心的监控之下。安全、可靠，一旦加封，任何换铅封的可能性都不存在。
（二）加速铁路资产证券化步伐
自2017 年以来，中国铁路按照“非运输企业—铁路局—总公司”三步来完成公司制改革，铁路“混改”可以引入社会优质资源，通过吸引民资、民企，改善企业管理，解决铁路总公司资金不足的问题。在2018 年，铁总“混改”提速明显，加快推动中国铁路总公司股份制改造，铁路建设资金原来的国铁（全额中央财政出资）变为铁路总公司和地方合资铁路，地方出资比率逐步增加，导致地方政府融资压力较大。铁路项目投资体量大，投资回收期长，短期投资效益不明显等因素制约了外部资本流入该行业，为此需积极探索拓宽筹资渠道。近年来，我国高铁项目发展迅速，每年通车的里程高达五六千公里，财政性的资金远远不能满足铁路建设需求。
“全面建成小康社会是我们的战略目标，全面深化改革、全面依法治国、全面从严治党是三大战略举措。”习近平总书记2012年2月在省部级主要领导干部专题研讨开班会议上第一次对“四个全面”的逻辑关系进行了阐述，从习近平总书记的阐述中可以看出，全面从严治党是对确保其他三个方面顺利开展的保障。为了实现四个全面，更加需要中国共产党发挥核心推动作用，领导全中国奋发前进。所以，全面从严治党是四个全面的重要组成部分，是基础与关键，也是推进“四个全面”战略布局的根本保障，它适应了当前国内外深刻变化的现实需要。[3]
（三）以市场化债转股创新融资方式
在铁路建设资金筹集中，除上述筹措方式之外，我国铁路企业还以多种方式吸引社会投资。近年来，以捆绑铁路沿线土地进行综合开发的TOD 模式也进入多地的尝试阶段，其开发收益用于铁路建设和运营初期补亏。如2016 年开工建设的福厦高铁项目是福建省首个TOD 模式建设项目，福厦高铁沿途7 个高铁站场周边各捆绑50～100 公顷土地，沿线市区政府分别与该项目公司联合组建合资公司，负责实施所在市区捆绑土地综合开发项目，或引进社会资本，对捆绑土地“一、二级”连动开发，其收益专项用于福厦高铁建设和运营初期补亏。另外，江苏铁路企业逐步推进铁路土地综合开发，盘活现有铁路用地资源，积极探索铁路土地综合开发利用。铁路建设要吸纳更多社会资本，要调动各类社会资本的积极性，吸引各路资金共同参与，就要充分发挥政策支持、政策引导优势，让社会资本看到稳定预期、合理回报。TOD 模式二级开发给予民资合理回报，让社会资本对铁路发展充满期待。除此之外，铁路项目还可以采用PPP、PT 模式吸引更多社会资本参与铁路投资建设。
并购贷款是一种特殊形式的项目贷款，是企业并购活动中重要的融资方式。在我国铁路建设中，为全力保障铁路建设资金，各铁路企业创新引入银行非标类并购贷款。近年来，江苏铁路集团为此做了许多有益的尝试，江苏省铁路集团先后与近10 家银行签署战略合作协议，以国开行对江苏省的并购贷模式筹措铁路资本金为例，江苏省铁路集团原有70 亿元增资到1200 亿元，其中省国信集团出资15 亿元，省农垦集团出资5 亿元，江苏交通控股公司出资50 亿元，省级投入资本约250亿元，江苏交通控股公司再出资280 亿元，省财政250 亿元，前期注册资本950 亿元到位后，省财政增加现有对江苏交通控股公司的铁路专项资金，未来10 年内共安排250 亿元。2019 年杭绍台铁路全年计划完成投资130 亿元，在资金保障方面为全线全面开工打下了坚实的基础。在国内外宏观环境波动的大背景下，此次签约得益于国家相关部门鼓励、支持、引导非公有制经济发展的多项政策，以及浙江省关心和支持当地民营企业发展所采取的一系列措施，同时也强烈地映射出中央在大力推动民营经济发展的决心与政策导向取得了积极成效。福建省正在积极对接国开行，引进江苏省的并购贷模式，为省内规划铁路建设提供资金保障。
（四）其他融资方式
债转股是一种创新的融资方式，具有较大的灵活性，债转股后，债权人就变成了股东，与经营企业成为共同的经营体，共同承担风险、享受收益，同时也有效降低了企业的资产负债率。比如：渝昆高铁云南境内投资概算超过873 亿元，资金筹措压力很大，云投铁路就创新了融资方式，与保险公司合作，成功发行了绿色保险债权计划。这一举措，促成了云投铁路40亿元“市场化债转股”资金的落地，降低了云投铁路资产负债率，优化了资本结构，使债务风险大大降低，进一步增强了云投铁路的资本实力。2019 年2 月，云投铁路又投放了建行10亿元债转股，而后又成功发行了20 亿元公司债券，这些都为顺利完成云南省铁路建设投资任务提供了资金保障。
三、铁路建设筹融资过程中的风险把控
根据《中长期铁路网规划》，2025 年我国总铁路网规模要达到15 万公里以上，其中高铁要覆盖80%以上的城市，长度达到3.8 万公里。在铁路投资规模高增长时期，铁路项目投融资风险成为一个不容忽视的问题，而截至2019 年一季度，铁总的负债仍有5 万多亿元，铁总资产负债率65%左右，铁路债务风险总体“安全、合理、可控”。
目前铁路债务尚不存在整体性的系统性风险。但是我们必须“达摩克利斯之剑”高悬，坚持底线思维，时刻警惕以下三种局部风险，以免引起连锁反应：其一是地方债务风险。由于我国铁路建设资金绝大部分都是由中央与地方政府筹集，主要由债务性资金与权益性资金构成，其中债务性资金占65%。鉴于铁路建设对地方经济社会发展具有较大的推动作用，各地以提高出资比例的方式争路，形成规模较大的地方债， 财力薄弱地区的铁路建设负债达到一定规模后，会导致其建设资金无法按时注入，不能及时兑现铁路施工企业应收账款，会造成铁路领域企业层层传递债务。二是“先进产能过剩”风险。目前铁路从路网运营一线企业到线路施工等领域企业，整体产业链均有不同程度的债务负担，为了减轻债务压力，铁路企业大规模发展衍生业务，一些领域同质化竞争激烈，导致竞相压价及产能过剩的现象。三是铺摊子式多元经营风险出现。一些铁路建设企业为了减轻债务负担，大力发展多种经营，甚至进入高风险的房地产开发行业，运用市场主导地位，实施“既当甲方、又当乙方”的违规操作，对铁路建设创新与发展都产生了负面影响。
在我国铁路建设高速发展时期，越后修铁路往往越位于“低直接经济效益”地区，回报率较低会导致债务规模和负担持续扩大的概率较高，同时，铁路建设中存在不清晰的结算机制，这些潜在问题有可能化为金融风险。如京沪高铁这样人均管理28 亿的资产，显然不符合公司治理原则，京沪高铁在招股说明书中也将之列为风险。针对上述铁路建设中的资金与债务风险，仍需进一步深化改革，采取强有力的综合措施化解债务风险。一是要对铁路各类存量债务抓紧摸底大排查，精准区分公益性负债、经营不当性负债等债务类型，以便能分类指导与精准施策。二是债务处置重视顶层设计系统设计，要尽快形成铁路债务风险处置方案。三是要加快推动改革减负，比如：可以通过国家债务免除、转增资本金等处置部分的债务。
总之，中国铁路建设面临着巨大的资金缺口，除传统债务融资外，需不断探索创新铁路建设筹融资渠道，以满足铁路建设资金需求。同时，建立有效的风险预警管理机制，结合笔者综上所述几种筹融资方式，优化资本结构，提升企业价值，提高企业抗风险能力。
参考文献：
[1]本报记者李继洪. 创新融资方式主动担当作为. 云南日报，2019.10.27
[2]张国伍.高速铁路和民航运输的现状与发展——“交通7+1 论坛”第四十一次会议纪实.交通运输系统工程与信息，2016(2)
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[5]杭春燕，梅剑飞.“以我为主”，江苏铁路建设“跑出加速度” .新华日报，2019- 06- 24
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[7]向炎涛.中国铁路混改提速“巨无霸”京沪高铁确定上市.证券日报2019- 02- 28
[8]熊丽.加快推进铁路专用线建设.经济日报，2019- 09- 19
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[10]张智.“混改样本”京沪高铁跑步上市.华夏时报，2019- 03- 04
中图分类号： F830.59
文献标识码： A
文章编号： 1004- 4914（2019）12- 054- 02
（作者单位：龙岩铁路建设发展集团有限公司 福建龙岩364000）
（责编：若佳）
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