市场导向的期货新品种上市机制研究，本文主要内容关键词为：新品种论文,期货论文,机制论文,市场导向论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》明确提出：“稳步发展期货市场，在严格控制风险的前提下，逐步推出为大宗商品生产者和消费者提供发现价格和套期保值功能的商品期货品种，要建立以市场为主导的品种创新机制。”这一战略性决策不仅解决了期货市场眼前推出新品种的“个案”问题，更重要的是，从政府决策的高度将期货市场实质性的改革归结到了期货新品种推出机制环节。在期货新品种创新机制问题已被提上政府决策议事日程之际，迫切需要我们借鉴国外期货市场的制度精髓，总结我国期货市场的经验和教训，就此进行一些前瞻性的制度思考。
一、市场导向品种上市机制的逻辑内涵
期货新品种上市机制大致可以从理论上抽象为注册制、审批制、核准制三种模式。
注册制推崇“看不见的手”的市场导向思想，将提供合适上市品种的义务赋予交易所，始终强调市场本身功能的最大发挥，力避对市场过多干预。如果交易所想上市一个新品种，由交易所自行决策，不需要得到政府主管部门的批准，只需由交易所向政府主管部门登记备案或将计划方案上报即可。只要交易所依规定将有关新品种文件完整、及时、真实、准确地予以报告备案，期货主管机关不得以新品种未达到一定标准而拒绝其上市。注册制具有以下特点：（1）有关法规无须规定新品种上市的实质性条件，只要具备最基本的条件；（2）期货主管机关无权批准某品种能否上市，新品种上市是由交易所自行决定，对新品种来说，它可能获得市场认同，也可能没有投资者光顾而上市失败。作为最能体现市场经济自由、效率特点的注册制，功效主要体现在期货主管机关只对交易所提交的申请文件作形式审查，不涉及交易品种的实质条件，因而大大降低了审核工作量。申请文件提交后，申请即行生效，从而免除了烦琐的程序，可以及时满足市场对交易品种的需求。值得一提的是，注册制以交易所善于自律、有效决策并尊重社会公众利益为前提，但事实上，交易所在新品种上市方面也有自己的利益动机和决策局限。这样，期货主管机关放弃实质内容上的审查，以交易所自己的判断取而代之，听任期货新品种的上市，可能引致期货市场的紊乱，在对社会利益的保护上不可避免地存在着不足。
审批制是指交易所在开发新品种时，只有经期货主管机关审查才能上市，即主管机关有权对新品种上市做出审查和决定，其采取的是实质管理原则。审批制有以下特点：（1）期货主管机关在新品种上市中享有独立的审查权，在审查期间，如果发现交易所品种设计与法定要求不符时，可禁止其上市交易；即使交易所品种设计与法定要求相符，主管机关也有权禁止新品种的上市。（2）新品种被核准后，如果期货主管机关发现其存在有违法社会公益或对投资者不利时，有权撤销已作出的审批，而且主管机关对撤销已作出的核准许可，不承担责任。审批制强调实质管理，并在一定程度上排除交易所的自由，排除公众投资者的合理选择。其目的是通过行政许可的设置和实施达到有效控制期货市场规模，进而维护正常的期货市场秩序，维护社会公共利益，因此带有浓厚的国家干预色彩，不确定性最强，人为因素所起的作用最大，容易否忽视市场的需求。
核准制介于审批制与注册制之间。核准制的特点是：（1）有关法规规定交易所新品种开发的程序及新品种上市的实质条件，通过规定条件，将不合适的品种加以排斥。（2）监管机构依据规则对上市品种的条件进行合规性审查——新品种一般有需要、有确定的合法用途、市场认可、保证能够顺利交易，只要新品种具备上市的法定条件，它就可以在经主管部门核准之后开始交易。与审批制相比，核准制具有较强的法律原则。审批制下新品种能否发行上市不是取决于品种是否达到法定要求，而是完全取决于主管机关的意志及计划，甚至交易所的地位、背景、与主管机关的情感关系等非正当人为因素时也起到相当的作用。而核准制事先规定新品种上市的条件，主要是依法律标准来决定新品种的上市与否，主管机关的意志虽然有时也会产生影响，但其所起的作用非常有限，从而有效地克服了非法定因素所带来的负面效应。与注册制相比，核准制在新品种上市条件及主管机关审查内容上存在着重大差别。核准制下主管机关常常会对新品种上市的条件作出具体规定，对交易所的拟上市品种的适法性进行审查；注册制下对新品种的上市条件往往不直接作出明确规定，即使有规定也是最基础的，主管机关主要是对交易所提交的上市文件进行形式上的审查，主管机关的审查并不是给所上市的品种颁发“合格证书”。
综上所述，三种新品种上市制度模式中，核准制和注册制所表现出的价值观念反映了市场经济的自由性、高效性以及政府管理经济的规范性，因而是与市场经济相吻合的期货新品种上市制度。要建立以市场为主导的品种创新机制，应将核准制和注册制作为期货新品种上市机制的追求目标。
二、市场导向新品种上市机制的海外实践
国际期货市场的品种开发非常快，上市交易的种类也很多。据统计，目前世界上期货品种有1000多种。从欧美日等海外发达期货市场的演化来看，新品种上市机制正在向核准制和注册制两种模式互相渗透的方向发展。普遍的惯例是：推出新期货交易品种普遍是期货交易所的基本权力，交易所一般只要报相关政府监管部门核准，甚至备案即可，这种市场型制度保证了交易所创新积极性、运作灵活性以及市场的效率。因为开发一个期货品种需要投入大量的人力和财力，但品种上市后未必一定会交易活跃，需要经过市场的选择和检验——品种上市前很难准确预料其是否具有生命力。只有先根据主观判断将一些有市场需求、可能活跃的品种上市交易，然后再让市场进行选择。既然任何一个品种从上市到功能充分发挥，都需要较长时间的培育过程，因此，期货品种的上市渠道一定要通畅，以使交易所能够根据市场需要，源源不断地推出新品种，并逐渐培育成熟，否则会失去期货市场发展的良机。
美国期货市场起步早，发展也快，其期货品种的上市机制最具有代表性。美国的期货市场对品种的上市没有过多的限制，奉行的是“广种薄收”的指导思想，让市场去筛选品种。期货品种开发由交易所自己决定，交易所可以根据市场需求决定何时开发品种、开发何种品种。在交易所开发出新的品种后，如认为新品种存在市场需求、较好的现货交易基础、流通量大，并且交易、结算等程序准备完好，就可以提请美国商品期货交易委员会（CFTC）批准，批准后即可合法上市，同时该品种上市后受到CFTC的监管。CFTC依法对交易所拟上市品种进行判断，标准有两个：一个是“经济目的测验”，即交易所必须证明所提出的新品种上市目的是为了形成价格和企业套期保值，或其中之一；第二个标准是“不会损害公众的利益”，即交易所证明拟上市的交易品种不损害社会公众的利益，而并非个别人的利益。CFTC必须在法律规定的时间内予以答复，否则将视为默认。由于美国期货品种上市程序比较规范、简单，使许多品种获得了较佳上市时机，推动了美国期货市场的快速发展。1971年，芝加哥商业交易所（CME）抓住布雷顿森林体系解体的有利时机，推出了世界上第一批金融期货合约，开辟了世界金融期货发展的新篇章，有力地促进了世界期货市场的快速发展，对世界金融市场产生了深远的影响。在美国期货市场健全的上市机制下，上世纪90年代美国期货交易所上市期货品种高达500多个，美国芝加哥期货交易所（CBOT）平均45天就上市一个新品种。
全球衍生产品交易量最大的欧洲期货交易所在新品种上市机制上最具自由性。由于欧洲期货交易所是政府机构，完全可以自己开发新品种，不需要政府审批，因此其新品种上市机制完全按照市场机制来运作，一般由期货交易所自行决定。只要交易所认为产品有市场，就可以开发新品种，如果上市后发展前景不好，立刻摘牌，交易所完全拥有自主权。
1990年之前，日本在新品种上市机制上一直实行“有益论”：上市的新品种必须征得现货商完全同意，以证明该品种对社会是有益的，然后再报期货市场主管部门批准，但是，出于既得利益的考虑，现货商往往很少同意上市新的期货品种。1990年，日本根据交易所的发展需要，修改了《交易所法》，对于将要上市的期货品种可进行试运行，若三年至五年后证明其对社会无害的话，再报期货主管部门批准转为正式上市，这种行为被称为“无害论”。“无害论”事实上简化了上市品种的程序，因为只要判断品种上市对日本经济没有造成不好的影响，就可以由交易所决定是否让期货品种试验上市，这样就大大缩短了新品种的上市时间。自从1990年日本实行“无害论”以来，其期货市场上市的新品种的数量有了大幅度增加。
三、我国期货新品种上市机制及其运行效应
在我国，从目前期货新品种上市应提供的大量材料以及程序来看，采用的是非市场化的两级审批制——交易所要上市新品种，首先要中国证监会申请，中国证监会再报国务院批准，只有连过两大关后才能上市交易。具体而言，一个期货新品种上市，首先要经过期货交易所的反复研究审核，之后上报中国证监会；证监会作出相应审核后，再向国务院上报；国务院则需要征询国家相关部委、现货管理部门以及有关省区市意见；综合各方面反馈后，国务院再作出同意或不同意的批示。最复杂的时候，上市品种的推出要18个部委批准（而且实行一票否决制，最近有所松动）。按照此路径，中间只要是有任何一个部门或环节出于种种原因提出异议，这个品种的降生就要卡壳，面临暂时搁浅甚至夭折的命运。此外，交易所期货品种资源选择或期货品种上市地点的选择基本上由证监会来协调，品种的上市时间也由证监会一手安排。总体来看，我国新品种上市机制对市场的需求缺乏足够的重视，体现了政府对交易品种的实质性要求，掺杂政府的主观意愿，任何政策意图都可以通过行政手段贯彻到期货市场中，可以说是政府干预程度最深的审批制度之一。
新品种上市的严格审批是有客观历史原因的。首先是为了避免在体制转型时期推出条件不成熟的交易品种。中国期货市场发展的条件关键是体制，若该商品实行计划经济管制，价格不能自由变动，交易不能自由进行，的确不能上市交易。国务院广泛征求各部委的意见，主要也是为了杜绝品种“早产儿”。其次是顾虑到交易所自我约束能力不强。在期货市场发展的初期，交易所行为不规范，贪求品种数量，风险意识不强。在这种情况下，政府之所以对新上市品种实行审批制，其动机是在上市环节上严把“质量”关，为风险监管做好第一步工作。应该说，在中国期货市场发育不良的背景下，严格的审批制度确实发挥了很重要的作用，它制止了滥设新品种的现象，维护了正常的金融秩序。
但是，随着我国经济体制改革的逐渐深入，审批制正逐渐失去其存在的基础。当前，绝大多数商品的价格已经完全放开由市场决定，受价格管制的商品少而又少，可以说大多数由交易所开发的新品种均不受此条件限制。此外，交易所经过大力整顿，不仅数量已优化调整，而且管理水平有了长足进步，内控机制也日臻完善，规范化程度已经大大提高。这样，在经济持续发展对期货新品种的需求与日俱增之际，严格的审批制与期货市场发展的内生性要求之间不断发生着强烈的冲撞，对期货市场产生了许多不良影响，制约着期货市场的发展。
1.损害了期货市场的法规权威
1998年发布的《国务院关于进一步整顿和规范期货市场的通知》在取消了一些期货交易品种的同时，还规定，“今后，中国证监会可根据市场需要调整上市品种”。1999年9月1日起施行的《期货交易管理暂行条例》第十七条规定，“期货交易所上市、中止、取消或者恢复期货交易品种，应当经中国证监会批准”。在法规已经明确将上市期货品种的权力授予中国证监会的情况下，长期延续清理整顿时期的非常做法，在新品种上市上继续层层上报，由国务院最后决定是否批准上市，这显然有悖现存市场法规，严重损害了其严肃性。
2.降低了期货市场的运行效率
目前审批制的问题是在期货品种上市决定权呈交国务院后，并没有与之相应的制度进行规范，各环节工作的开展特别是运行效率也没有相应制度的推进、约束。往往是，要在各部门之间和部门内部各处室之间重复审批，在部门内部还要由低向高地逐级审批，各个环节的程序既不透明也不规范，在批准或不批准、时间长或短之间存在着多种可能性，于是其审批时间及结果便无从推测把握，这大大增加了上市期货交易品种的复杂性和难度，降低了工作效率。以棉花为例，虽然其上市时机和条件已完全具备、成熟，国务院有关领导对此工作也极为重视并批示推动，但也经历了长达三年多的反复，才于近期始获批准。
3.遏制了期货市场的交易需求
期货品种是期货市场赖以生存和发展的基本资源，期货市场的价格发现和规避风险的功能是依托于期货交易品种展开的。上市品种过少，不仅不能满足大多数行业规避风险的需求，而且容易积聚市场系统性风险——巨量资金相对集中在少数几个品种上，形成堆积效应，使个别品种不堪重负，造成市场过度投机。这种情况2003年在天胶RU306、硬麦WT309等事件上已有充分体现。尽管无论是从生产商、贸易商的套保需求出发，还是从投资者日益增多的投资需求出发，期货新品种上市都迫在眉睫，但令人遗憾的是，期货新品种的推出却一缓再缓，许多新品种需求被遏制了。
4.削弱了期货市场的自主创新
产品创新和选择是经济主体自主经营的基本权力，期货市场的可持续发展离不开期货交易所的自主创新。期货新品种上市渠道顺畅，有助于激发交易所的创新热情与效率，激励交易所保持敏锐的市场洞察力，不断作深入的社会调查，进行严密的可行性研究，认真策划品种设计。在严格的审批制下，行政审批程序冗长烦琐，新品种命运多桀，符合规定条件的上市品种往往难以批准。这使得交易所在品种创新方面的投入具有极大的不确定性，无疑会对交易所实行自主经营产生不利影响，久而久之，削弱和挫伤了交易所的自主创新意识。
5.助长了期货市场的垄断地位
目前期货品种资源选择或期货品种上市地点的选择基本上由证监会来协调，且一个品种一般只确定一家交易所上市交易。这一品种资源的分配方式在一定程度上剥夺了交易所对品种资源的平等开发权力，有违公开、公平、公正的市场原则。高度的垄断使得交易所成为惟一的供给者，也是交易价格（费用）的惟一决定者，自然手续费居高不下。如果引入竞争机制，这个问题就不存在了。如果每个交易所都能有自主权推出适合市场的品种，某一热门品种手续费居高不下的局面就会改变。三个交易所的竞争，最终会变成手续费的竞争，而且还会带来服务的改善。而且，期货品种资源及品种上市地点由监管部门指定，也使期货合约失败的几率增加。
四、我国期货新品种上市机制的市场化改革路径
期货品种创新受制于我国期货市场的现有制度和既存观念，突破品种创新的瓶颈也势必从根本上依赖于期货市场的制度创新和思想解放。目前的期货品种上市程序说明政府决策层对期货市场的认识仍有待深入，市场监管思路尚未从清理整顿时期走出，因此改革期货新品种上市机制的首要前提是政府角色转换。对期货交易品种的监管一般可以分为“事前监管”和“事后监管”两个方面。事前监管的实质就是审批制，注重新品种上市前的审查和监管，在该阶段重点审查新品种上市的条件，通过对上市条件的审查来保护市场公众的利益不受侵害；而事后监管则是对新品种的上市实行核准制或注册制，减低新品种上市的门槛，只要符合基本的条件就可以上市，但对新品种上市后的运作则要作重点的监控。从国际上看，对期货市场的监管正在从重品种上市、轻风险监管转移到以风险监管为中心的系统监管上。在这种形势下，如果我们的政府决策层把大量的精力投入到品种审批上，势必影响监管工作中心的转移，不利于提高监管水平。这要求政府决策层转变观念，重新明确职责，必须弱化审批权力，不应当介入应由交易所承担的具体事务，而应该将自己的职责放在制定新品种上市的制度和准则上，并且为维持这些制度和准则的运行建立良好的市场环境。以美国为例，政府把重心放在新品种上市规则的制定上，而把开发、决定新品种的权力赋予交易所，当市场有较大需求时提请CFTC批准正式上市。实践证明，这种机制推动了美国期货市场的高速发展。需要指出的是，由审批制到核准制、注册制，只是监管方式的改变，并不是放松监管，更不是“撒手不管”。相反，这种新的监管方式抓住了监管工作的本质，简化了工作程序，而且还可以促使交易所转变观念，变被动接受监管为主动配合监管，从而可以提高监管工作的效率和实绩。
总体来看，我国期货新品种上市制度的市场化转型大致可以分为以下几个阶段：
1.第一阶段：改良审批制
一般来说，发展中的市场注重事前监管，因为相关的法规和事后监管措施不健全；而成熟市场则注重事后监管。中国期货市场在过去的十年里发展迅速，但是仍然是典型的新兴市场，所以事前的监管仍然是保障市场规范和发展的要求。这决定了审批制的退出仍需要时间，在此之前则需要积极对审批制依据专业、透明和效能的原则进行改良。在改良的审批制下，政府对新品种上市的实质性审查和最终决定权没有变化，主要是审批程序的调整和审批技术的改进。
笔者认为，可以成立由国务院授权的期货品种上市审批委员会，对交易所提交的拟上市品种进行科学而有序的审批，同时在审批制改革的过程中引进听证制度。
我国目前法规中明确规定中国证监会有权审批新的上市品种，但实际上是和有关经济主管部门会审。这些部门固然对其专业领域有着深入的理解，但往往在期货的认识上失之偏颇，很容易为市场规范论、上市品种条件论、逼仓论、风险论、市场操纵论和中国特色论等认识误区所惑，从感性层面对新品种予以否定。为保证期货新品种的专业化审批，有必要由中国证监会、国家有关部委和专家学者组成期货交易品种上市审核委员会，具体负责期货新品种上市审批工作，通过后再报国务院批准。委员会以投票的方式审批交易所提交的拟上市品种，并写出书面反馈意见。如果没能获得通过，上市审批委员会应在书面反馈意见中说明相应的理由。目前新品种上市行政审批复杂、时间漫长，实行集中的“一站式”审批管理平台，也可以减少中间环节，提高审批效率。
听证制度是世界上大多数国家行政程序法中确立的一项基本制度，对于充分发扬民主，保证公民民主权利的实现起着非常重要的作用。我国的行政处罚法首次确立了行政听证制度，近年来，许多地方在城市规划、价格改革中也采用了公民听证制度，取得了良好的效果，充分发扬了民主，调动了广大人民群众参政议政的积极性，增加了工作透明度，保证了行政决策的科学性。期货新品种上市，对社会、企业、个人都将产生直接的影响，关系到企业和投资者的切身利益，所以，在审批制改革中引进听证制度是既保证决策的科学性，又有利于人民民主权利的实现。对于拟上市的交易品种最好举行几次听证会，邀请主管部门、行业企业代表、投资者代表和专家学者进行广泛的讨论，分析该品种是不是有上市的必要。对各方达成共识，认为有必要上市的要批准；对公众认为应当上市而政府部门坚持认为不宜的，政府部门应拿出有说服力的根据和理由。相信这样一来，一些品种的上市效率势必会提高。
2.第二阶段：实行核准制
新品种上市制度改革的第二阶段是与相关法律、法规接轨，推进法制化监管，实行核准制。在此一阶段，应该按照《期货交易管理暂行条例》，将上市期货品种的权力授予中国证监会，由证券监管机构依据相关法律执行新品种实质审查，拥有最后决定权。具体做法可以是，由中国证监会设立专门的期货品种上市核准委员会，依法审核交易所品种上市申请；同时，把对新品种上市的基本标准加以明确公布（在期货品种创新的条件上，过于空泛化、理想化，不利于期货市场创新发展），避免行政手段的随意性，提高上市效率。品种上市核准委员会由证监会期货部专业人员和所聘请的各行业专家、期货学者甚至海外专家组成。根据交易所申报的交易品种的性质，由证监会在委员会成员中遴选出相关专家组成核准工作委员会，以投票方式对品种上市申请进行表决，要求经三分之二以上同意方能通过，并提出审核意见。为防止交易所上市期货品种过于频繁，可规定交易所每年度上市品种不得超过一定的数量，超过这个数量不予核准。
第二阶段的品种核准委员会与第一阶段的品种审批委员会差异在于三方面：（1）核准委员会隶属于中国证监会，其委员组成由证监会组织聘任；而审批委员会隶属于国务院，其委员主要由相关部委的代表和部分国务院聘任的专家学者组成。（2）核准委员会的行业专家以个人身份参与决策，具有较大的超脱性；而审批委员会的行业专家则代表所属国家部委参与决策，具有职能利益局限性。（3）核准委员会在规定的工作日内对拟上市品种按照明确的基本规则条件进行实质审查，如无异议，则视为审查通过，允许上市；审批委员会对拟上市品种的实质审查原则上没有时间限制，其考虑出发点也可能超越规则，即使审批通过，也要报国务院核准。
3.第三阶段：实行注册制
作为期货品种创新的主体——期货交易所没有决定品种上市的权利，这样的机制显然是不符合市场发展要求的。从监管方式演变的国外经验看，未来随着市场的成熟，向注册制发展，最终实现由交易所自主决定上市品种，应该是大势所趋。在新品种上市制度改革的第三阶段，为促进交易所创新积极性及提高市场效率，应在政府的宏观管理下，将期货品种上市选择权力尽最大可能地还给期货交易所。在此一阶段，交易品种的发展潜力和投资价值应由市场决定而非政府判断，交易所根据国民经济的发展和市场的需求，开发出市场对规避风险和发现价格需求强烈且具有投资价值的期货品种，设计出科学的标准合约，制定出可行的风险控制措施，并对品种的发展潜力作出合理的预测，报中国证监会备案后即可上市交易。
在第三阶段，由于交易所可自行决定上市品种，证监会的品种核准委员会将不复存在，其职能完全由各交易所自己的品种上市内核委员会取代，对新品种上市的审查将转化为交易所内部控制的一环，其品种上市内核委员会的构成与成效也将成为评价交易所治理结构的重要内容之一。同时，交易所每年上市品种的数量限制被取消，允许交易所对期货品种资源的选择具有竞争性。如果交易所上市的期货品种过多或过滥而不被市场认可，或者上市的期货品种出现交易风险，只能损害交易所的自身形象，阻碍交易所自身的发展，所以，即使实行期货品种注册制，相信交易所也会慎重对待。
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