论中国资本市场成长，本文主要内容关键词为：中国资本市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
最近的20年来，中国经济实现了持续的、快速的增长，人均国民生产总值、居民的平均收入水平有了明显的提高，产业结构得到了升级转换，中国的经济发展构成持续活跃增长的亚太经济的一个重要部分。在经济持续、快速增长的基础上，中国的资本市场迅速成长起来，从无到有，从小到大，从零散到渐成体系，中国已成为亚太地区新兴的资本市场国家之一。资本市场的成长为中国经济的发展注入了大规模的资金，成为中国经济持续快速增长的一个有力的支撑条件。另一方面，迄今为止，中国的资本市场依然处于成长之中，表现出它的幼稚性和不足，需要采取适宜的发展战略和政策措施，以促进其进一步发展和走向成熟、完善。研究中国的资本市场成长，对于深入了解中国的经济发展，比较分析亚太地区新兴工业化国家和地区资本市场发展之经验是很有意义的。
发展资本市场对中国经济的特殊作用
资本市场如同其他金融市场一样，它的基本功能作用是为社会各类经济主体提供融资场所和融资手段及工具，只不过是资本市场为经济主体所融通的资金是长期资金。国际经验表明，资本市场的发展与一个国家和地区的工业化进程、市场经济进程是相互促进、相互依赖的。资本市场发展经久不衰，如今已成为国际资金流动、跨国投资的最主要的渠道，开放性、国际化、证券化已成为国际资本市场发展的新特点、新趋势。
发展资本市场对中国经济的重要作用，首先是表现在它为国内外各类投资者投资中国经济提供了有利的场所和渠道。为促进中国经济的发展发挥着巨大的筹资、融资的功能作用。但是在中国现阶段，发展资本市场还有其特殊的作用和意义。
第一，发展资本市场，有利于促进中国国有企业经营机制转换，建立现代企业制度。计划经济时期，中国企业主要是国有企业，国有企业为政府各类机关所直接控制，无经营管理自主权可言，也没有独立的资本运作机制。1978年以后，各种非国有企业大量发展起来，国有企业的体制也进行了改革，但是企业仍然在很大程度上封闭运行，产权主体单一化，资金运作高度依赖银行贷款，自有资本比例极低，大多数企业仍停留在一般的生产经营阶段，尚没有转入资本经营轨道，国有企业经营机制明显地不适应市场经济发展的需要。因此，发展资本市场，对于促进中国国有企业转换原有的僵化的经营机制，调整产权主体结构，强化企业资本运行管理，走上“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的现代企业制度之路是很有意义的。
第二，发展资本市场，有利于促进中国市场体系的形成，增强市场机制的调节功能。改革开放以后，中国明确经济体制改革的目标是要建立社会主义市场经济体制，这就需要放开市场，培育市场，促进市场成体系的成长。迄今为止；中国的商品市场包括消费品市场和生产资料市场基本发育成熟，但是包括资本、土地、劳动力、技术等在内的要素市场只是初步发育。资本市场是市场体系的重要组成部分，发展资本市场，对于引导社会投资、资金的合理配置，在各产业、各地区之间合理流动，提高资本的利用效率有重要意义。发展资本市场，可以有力地加速中国要素市场的发育成长，从而促进中国统一而完整的市场体系的形成。
第三，发展资本市场，有利于改善和加强中国的宏观经济调整。中国经济运行，过去主要沿用直接的行政调控。在走向社会主义市场经济的过程中，中国的宏观经济管理体制已经发生了一系列的变革，现代意义上的产业政策、财政政策、货币政策已经开始运作。但是由于资本市场发展不足，资本市场机制的不健全，一些有效的宏观调控手段无法实施。发展资本市场，丰富金融市场的金融商品品种，对于改善和强化现代市场经济条件下的宏观调控功能都是重要而有益的。
第四，发展资本市场，有利于促进中国经济进一步对外开放，与国际市场接轨融合。市场经济的本性是开放性的经济。中国既已走上社会主义市场经济轨道，那么扩大开放，加大经济对外开放的领域和深度已是大势所趋。用开放的办法培育资本市场，发展资本市场，逐步推进中国资本市场的对外开放，与国际资本市场接轨融合，符合国际经济潮流，也是中国改革开放政策、中国经济走向现代化的题中应有之意。
中国资本市场成长轨迹
计划经济时期，中国经济运行中计划机制发挥主导作用，市场机制处于从属地位，生产要素组合通行直接分配，金融受抑制，资本市场被取缔、关闭。1978年底以后，中国实行改革开放政策，伴随经济体制逐步由计划经济体制向社会主义市场经济体制转换、过渡，中国资本市场逐步发育成长起来。
从1979年到1996年，中国的资本市场成长艰难曲折，大体经历了三个阶段。1979年至1987年，资本市场处于萌芽状态。1981年起，中国政府恢复发行国债即国库券，但每年的规模极为有限，而且要借助于思想动员和行政手段推进国库券发行。1984年以后，少数大中城市的工商企业试探实行股份制的改造，主要是向本企业职工发行保分红可退股的准股票（类似债券性质的股票），这期间整个社会对资本市场、对金融资产从名词概念到实体都很陌生，阻力极大。1988年至1991年，资本市场初步发育生长。这一时期，中国资本市场在如下方面取得进展：第一、资本市场规模逐年扩大，不仅国库券发行量逐年扩大，而且还出现了其他品种的政府债券，大中型企业向社会发行的债券有了增长，少数大的国有银行开始发行了金融债券。第二、资本流通市场开始起步运作。1988年起在大中城市开放了国库券转让市场。1990年以后分别在上海和深圳建立了证券交易所，其他城市的证券交易网点和机构也有初步的发展。但是参与流通的证券品种很少，交易量极小。第三、股票、证券、金融投资意识在社会开始宣传，少数城市居民萌生了投资、金融投资观念，但整个社会对股票、债券这些新的经济概念仍争议很大。第四、大中城市之间企业股份制的改造试探的面有所扩大，但极不稳定，而且时常受到理论上的争论形成困惑。1992年至1996年，资本市场加速成长。1992年初，邓小平发表南巡讲话，促进了中国的思想解放，改革开放及经济发展掀起新的浪潮。1992年以后，中国经济体制加大了改革的力度和步伐，在企业体制改革方面明确了以建立现代企业制度作为方向，大中城市国有企业股份制改造的步伐显著加快，成千上万的企业逐渐加入了这一改制的行列；在资本市场的建设方面加大了力度，股票、债券市场得到迅猛的发展，发行量和日交易规模都有了显著的扩大，市场体系网络迅速扩展到各大中城市，证券经营机构快速增加；居民金融投资意识进一步增强，居民证券投资者队伍迅速扩大，与此同时机构投资者队伍也有了初步的发展；对资本市场的监督管理开始受到重视，并初步建立起了正式的管理组织以及一系列的规章制度，中国政府于1992年组建了证券委员会及其常设监管机构——中国证券监督管理委员会；中国的资本市场在对外开放方面开始探索，证券经营及管理机构的国际交流开始增多，国内证券交易所发行和交易B股，少数大企业开始在国际资本市场公开发行股票募集资金，但资本项目下的外汇管制尚没有解除。
总结中国资本市场发展历程，可以发现中国资本市场走过了一条渐进的成长之路。这种渐进的成长道路具体说来有如下几个特点：第一，中国资本市场发展采取了一种稳步推进战略。资本市场对大多数市场经济国家来说是由来已久的、司空见惯的事情，但对于中国这个刚刚跨入现代市场经济门槛的国家来说却是完全崭新的事物。在中国发展资本市场没有现存的经验，一切从头做起。因此，中国政府对发展资本市场的态度既是积极的，又是稳妥的，在具体政策和指导方针上很自然地采取了一种渐次推进的战略，从初步试验到扩大试点再到较大范围的推行，逐步走向深入，这就有效地分散和化解了资本市场发展风险，没有出现大的折腾和风波。表面看似乎很慢，但实施结果却是很快。第二，中国资本市场发展不是自发形成的历史过程，而是政府一种积极的、自觉的培育建设的结果。大多数市场经济国家的资本市场发展均是自然历史过程，而中国资本市场发展从一开始就被纳入政府的计划，被纳入政府的改革规划之中。从试验到扩大试行，资本市场成长的每一步都接受政府的政策指导，诸如股票、债券的年度发行规模与券种结构，证券交易所的开辟，证券经营组织与管理机构的构建，证券市场的一些规则、制度、条例，均表现为政府的一种决策、安排。由于这种计划、决策和安排基本上根据经济发展和市场成长的客观需要，与市场体系形成的内在逻辑相符合，所以其实施效果也是良好的。第三，中国资本市场发展是与企业改革和政府宏观管理体制的改革相伴而进的，是与其他市场的发育成长相配合的，而不是孤军奋战。企业改革，特别是国有企业的产权体制创新和股份制改造，是促进中国股票市场发展的微观基础，而政府管理体制改革特别是国家金融制度的改革与创新，则是推进中国资本市场成长的主导力量或条件。至于商品市场，劳动力、土地、技术等要素市场的发展，它们对中国资本市场的发展也有重要促进作用，这种促进主要表现为一种市场体系内部协力作用，表现为市场成体系发展的一种作用于资本市场上的内在逻辑推动力量。第四，中国资本市场发展，与国家实行开放政策，与国际资本市场发展对中国的影响作用，也有密切的关系。由此可见，采取稳步建设战略、渐次推进的方式决不是一种主观愿望，而是中国资本市场成长内外环境条件所决定的。资本市场发展上的渐次推进方式与中国经济体制改革整体上的渐进战略也是相吻合的。
最近十余年来中国资本市场持续的快速的成长，其最深刻的经济根源在于中国经济的工业化过程得到加速。经过50、60年代的初步建设，到70年代中期，中国已经建立了初步的工业经济体系。进入80年代，改革开放政策极大地调动了各类经济主体的发展积极性，焕发了经济机体的内在活力，中国的工业化过程开始加速。经过数年的发展，到80年代末90年代初，中国的工业化已经由轻纺工业推动转入重化工业推动时期，工业化进入中期工业化阶段，客观上需要给经济机体注入大量的资金。另一方面，随着居民生活水平提高，居民有了较多的消费剩余，社会金融资产总量较快增长，国际资本急剧地向亚太地区转移、流动，外资越来越多地进入中国实业界。这些为发展资本市场既提供了强大的刺激和需求，同时也提供了巨大的开发和利用的可能性，因此，这两方面力量的共同作用结果便是中国资本市场持续、旺盛的发展。
现行市场的幼稚性、不足和问题
与国际上先期工业化和新兴工业化国家和地区资本市场发展相比较，与建立社会主义市场经济体制对资本市场的目标要求相对照，中国现行资本市场的发展仍然存在许多不足之处和问题。
首先，资本市场总量规模偏小，资本市场发展程度低。到1996年末，中国全部金融机构的贷款余额达到61156.6亿元，而股票、债券余额约为6000多亿元，二者之比大约为10∶1，即通过资本市场的直接融资规模占全社会融资总量的比例大于9%，不足10%，而现在世界上很多国家的银行信贷间接融资与资本市场直接融资之比大约为1∶1。直接融资所占比例过小，反映了中国资本市场总量规模偏小。目前资本市场融资量占当前国内生产总值的比例，中国大约也为10%，这个比例尽管对比5年前约提高了5个百分点，但是相对于一些工业化大国而言这个比率仍然显低，这反映了中国资本市场发展的程度还比较低。目前中国的企业仍以各种公有制企业（国有的、集体的）为主干，它们的资产规模已很庞大。然而它们庞大资产的很大部分属于银行债权，一般说来银行债权要占它们的资产总量的70—80%，这类企业生产经营活动主要依赖于银行信贷融资，它们与资本市场的关系相当松散，只有很少数的企业进入资本市场直接筹、融资。中国股票、债券的年发行量和日交易量对比5年前已有大幅度的增长，但以折合成美元的价值量就很有限了。
其次，资本市场的内在结构不尽合理，债券比例过高，股票比例过低。例如，到1995年末，中国资本市场直接融资总价值量中，股票仅占5%，而债券占95%，显然是结构不合理，奇轻奇重。再以1995年末的融资余额为例，这一年末债券余额中，属于地方企业债券的仅占总债券余额的6.5%，而国债余额却占总的债券余额的58.6%，金融机构债券余额占总债券余额的29.5%。这种债券市场结构也不合理，说明中国工商企业不只是股票融资很少，而且发债融资也颇受限制，并不便利。
再次，资本市场运行机制不健全，运行秩序不很规范。近几年来上市公司大批增加，但它们中大多重视筹资，忽视经营机制的转换，现代公司制的法人治理结构有的不健全，有的即便存在但实际效果不明显，形同虚设，“董事不懂事”，股东权益并没有得到有效保障，内部管理薄弱。上市公司的股权资本结构先天有缺陷，一般由国家股、法人股、个人股所构成，国家股一般占50%左右，法人股一般占30%左右，个人股一般占20%上下，目前国家股、法人股不允许进入市场流通、只有个人股（包括本企业职工持股和社会个人持股）可进入市场流通转让，因此形成三股分割局面，股票发行和交易机制和秩序并不健全、规范。信息披露不充分，大户操纵炒作严重，股价、收益率严重脱离上市公司经济效益水平，例如市盈率，1996年12月9日上海股市市盈率达44倍，深圳股市市盈率达55倍，远远高于国际上大多数股市20倍市盈率的水平，股市投机过度，绝大多数投资者投资行为短期化、超短期化，一批大公司大企业运用国有资金投机炒作，负盈不负亏，行为失去约束，债券市场方面，国债信誉良好，运作机制和秩序比较规范，逐渐完善，相对而言，企业债券市场发展相当滞后，不适应企业发展的要求。
最后，资本市场宏观管理的权威性、效能和法制化程度都亟待加强。中国已经建立了官方的证券管理机关，民间的证券业行业协会也已组成，有关证券市场的行政性法规已经颁行很多，近几年来随着证券市场的加速发展，证券市场的监管已趋于强化，但迄今为止这些机构和组织的管理权威性和效能还有待加强，尤其是证券业的大法《证券法》的制定和颁布过于迟缓，对证券市场发展产生了不利影响。管理不力的一个重要原因在于证券商、证券交易所缺乏自我约束，内部管理松驰，一些地方至今没有建立正式的证券管理机构。
中国资本市场存在的这些缺陷和问题，表现出它的幼稚性。这些缺陷和问题是发展中的缺陷和问题，有些是受客观条件制约、难以避免的，有些则是人为因素所致、管理不力造成的。总的说来，它说明中国的资本市场是发展中的资本市场，是新兴的资本市场，其中蕴含着巨大的潜能，充满着活力和期望。
促进市场深化的对策建议
中国资本市场发展不是过头而是不足，总体上判断这个市场目前尚处于发展的初期阶段，未来的发展任重而道远，针对存在的缺陷和问题，采取相应的对策与措施，促进其进一步发展，走向成熟和完善，是中国当前所面临的一项十分紧迫的任务。具体说来有如下几点：
1.进一步推进企业体制改革，加快国有企业走向现代企业制度的建设步伐，规范股份制企业和上市公司的行为，中国资本市场发展的制约因素之一是企业体制特别是国有企业的体制问题。一方面，大量的国有企业至今在产权结构上未进行实质性的调整，产权主体仍然单一化，政企难以分开，抑制了资本市场的深度发展；另一方面，已经改制的股份制企业和上市公司经营机制转换滞后，法人治理结构并不健全，自我约束不力，行为并不规范，影响了资本市场机制的健全、完善。因此，进一步推进中国资本市场发展，在企业微观基础方面一是要继续加大对原国有企业的股份制改造的力度，扩大企业股份制改造的范围，根据企业发展和国家产业政策的要求，增加上市企业的数量，扩大企业公开发债招股的规模，以此为基础扩大中国资本市场的规模；二是要按照《公司法》以及其他相关法规政策的要求，改进和完善现有股份制企业和上市公司的运行机制，加强企业内部的经营管理，促进它们尽快走上现代公司企业制度的轨道，以此为基础改进和完善现有资本市场特别是股票市场的运作机制。
2.改进和完善资本市场的运行机制，加强对资本市场的监督管理，规范资本市场秩序，引导资本市场在发展中规范，在规范的基础上进一步发展。这方面主要有：（1）继续改进股票、债券发行和交易方式和运作机制，使其尽可能与国际资本市场接轨；（2）推进国有资产管理体制的改革与创新，在保证国有资本金保值增值的前提下，逐步消除现有股份制企业的三股分割状态，稳步推进三股的统一、合并，积极促进国家股、企业法人股向普通股转轨，最终能进入市场流通，在公平交易和流动中实现国家资本金的保值增值目标，为此必须要深入推进国家资本金的经营管理和投融资的体制与方式的改革，建立灵活、高效的委托代理、授权经营、参股、控股、收购、兼并等现代资本重组机制；（3）在巩固和完善上海、深圳两家证券交易所的运行与管理机制的同时，在中国中西部地区适宜的大城市如在重庆或武汉开辟第三家证券交易所，改变证券交易所现在过于畸形布局的局面，调整证券市场网络结构，努力促进其相对协调、均衡布局，今后在中国北方经济发达的中心城市如天津再开辟第四家证券交易所，把中国证券交易市场的完整性、统一性建筑在其多元发展的物质基础上；（4）进一步改进和加强政府对资本市场的宏观监督管理。提高它们的监管权威性和效能，包括中央级的和地方级的证券管理机构的监督方式的改进和职能强化，特别是要采取有力措施改进信息披露，抑制过度投机炒作，促进资本市场的公开交易、平等竞争，切实保护广大投资者尤其是中小投资者的合法权益，引导投资者行为朝着理性化方向发展。
3.加强资本市场的法制建设，提高资本市场的法治化程度。在当前，最紧迫的任务是要尽快修改、颁布《证券证》。尽管已有不少的法规性文献，但它们多为行政性的，法律的权威性不够，而《证券法》是调整资本市场关系、规范资本市场主体行为的基本法，是证券业的大法，因此加快《证券法》的修改、颁布进程，是中国资本市场深化发展的一件大事，也是国内外广大投资者、社会各界所久以期待的。现在这种有小法无大法的局面不能再持续下去了。另一个值得重视的问题，就是要加强证券执法力度，真正做到有法可依，有法必依，违法必究，执法必严。
4.根据经济发展的客观要求和政府管理承受能力，稳步推进中国资本市场的对外开放。1996年12月1日起，中国在多年外汇管理体制改革的基础上提前实现了人民币在经常项目下完全自由兑换的目标，但资本项目下的外汇管制尚未取消。中国金融体制改革开放的目标之一是实现人民币成为可兑换货币，促进人民币国际化，这就要求在现有基础上，推进人民币在资本项目下的可兑换，这需要一个较长的时间过程，因为这要取决于中国企业的承受能力、政府的管理能力、整个国民经济的承受能力。今后，中国资本市场的开放进程将与这些能力的提高相伴推进，但是许多准备工作现在即要着手做起来，局部范围的探索也可进行。
总之，通过在以上这些方面的对策措施，在未来5到15年中国资本市场的进一步发展、上一个新的台阶是完全可以期望的。
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