中国整车制造企业纵向整合、资产运用与绩效的关系研究，本文主要内容关键词为：纵向论文,整车论文,中国论文,制造企业论文,绩效论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
修回日期：2011-12-07
doi:10.3969/j.issn.1000-7695.2012.11.025
中图分类号：F832.39 文献标识码：A 文章编号：1000-7695(2012)11-0114-09
0 引言
1776年，亚当·斯密在《国富论》中首先提出了劳动分工理论，并系统全面地阐述了劳动分工对提高劳动生产率和增进国民财富的巨大作用，从此劳动分工和专业化生产模式深入到各行各业中。然而上世纪初福特汽车通过大量的并购交易，向产业链上下游不断延伸，形成了一个高度纵向整合的庞然大物，大大降低了零部件的交易成本。在20年代福特汽车占据了全世界汽车产量的50％，打破了亚当·斯密的劳动分工规律。但福特早期的纵向整合战略实属不得已而为，由于当时汽车产业上游环境与监管制度极其不完善，福特要进行汽车制造就必须自己完成从原材料采购、零部件生产、整车生产和汽车销售等环境。30年代之后，福特的纵向整合生产模式成为了全球汽车工业效仿的榜样。新中国成立后的50年代初，中国汽车工业开始发展，供、产、销一条龙的纵向整合生产成为中国汽车行业内公认的基本模式。当时中国市场完全与全球市场脱离而自成一体，因而中国汽车工业可以说处于初创阶段，面临着与福特当初遇到的同样不完善的上游环境。五十多年过去了，追求产业链纵向整合仍然是中国汽车行业的基本特征。
然而，如今的世界汽车工业正呈现出从高度整合回归到劳动分工的趋势。从90年代初开始，随着日本和韩国汽车的加入，世界主要汽车巨头纷纷采取了纵向分离策略，如通用汽车剥离了德尔菲，福特汽车剥离了伟世通，日系汽车企业把零部件转包给中国等发展中国家的企业生产。各种专业化零部件公司，如汽车电器、电子仪表、化油器、散热器、变速箱、车轮、传动轴、制动系统、内燃机、汽车电器、离合器、铸造等大规模进入零部件市场(郑国光，2007)。但是现在我国整车与零部件之间的专业化分工合作程度仍旧非常低，整车企业都拥有自己配套的零部件产业，平均自制率在50％-60％以上，几乎没有企业在全球范围内实行采购。而世界上主要汽车厂商，其产品部件自给率已下降到30％，70％以上的零部件是在世界范围内进行采购。在2005年通用汽车和福特汽车相继剥离旗下的金融服务公司后，清华大学国际问题研究中心的侯若石教授说：“在信息技术和交通手段非常发达的今天，剥离非核心业务可以增加企业配置资源的灵活性，给企业带来比垂直一体化更大的利益。”①
自从2001年中国进入WTO，中国汽车工业开始融入世界汽车工业的体系中。上海汽车集团并购了罗孚后，更是成为了世界第八大汽车公司。可见，中国汽车工业的高度纵向整合模式将会成为中国汽车企业参与全球竞争的障碍。与纵向整合相对，中国汽车工业发展战略应该是规模化和专业化(郑国光，2007)。李晓华(2005)认为，技术可分性高的产业，如汽车、计算机等产业，存在一系列中间产品，可以由不同厂商进行生产，纵向分离程度高。很多学者对整车制造企业应该实施纵向整合还是纵向分离的争论只是停留在理论层次，缺乏实证支撑，而本文以18家整车制造上市公司为样本，研究中国汽车工业的纵向整合程度与绩效的关系，并试图从资产运用效率的角度来解释纵向整合对企业绩效的影响路径。于是，本文首先基于纵向整合的理论背景来提出假设，构建纵向整合、资产运用效率和企业绩效的回归模型；然后通过回归结果来揭示三者的关系；最后基于分析结果对汽车行业的战略行为提出有效的建议。
1 理论背景与研究假设
1.1 纵向整合理论
纵向整合，也称纵向一体化、垂直一体化，指经由厂商完成投入产出活动，以取代在公开市场的购买投入以及销售产出之行为(Coase，1937)。按照整合方向，纵向整合可分为整合产业链下游销售服务环节的前向整合和整合产业链上游生产环节的后向整合。按照整合的紧密程度，纵向整合又可分为包括新建、收购、兼并等的完全纵向整合，与包括通过签长期合同来建立契约关系等的有限纵向整合。此外，另一种介于纵向整合与纵向分离之间的行为，被称作准纵向整合，包括少数权益投资、贷款或贷款担保、专有交易协定、专门的后勤设施、合作研发等(Porter，1997)。
Coase(1937)认为企业之所以进行纵向整合是因为市场运行存在着交易成本与企业的边界：企业和市场是可以相互替代的两种机制，市场运行存在交易成本，在某些情况下，企业代替市场组织经济活动，可以节约交易成本。Williamson(1971，1979，1985)在Coase的交易成本理论基础上增加了五种市场失灵的因素：(1)资产专用性；(2)不完全契约；(3)由道德风险、外部性和反竞争行为等造成的战略失误；(4)企业在信息处理方面的优势，能避免在市场交易过程中，在信息处理方面产生“策略性识别错误”；(5)企业制度适应。后来 Klein(1996)为交易成本理论进一步补充了“可占用性准租”。以Mason、Clark、Bain为代表的哈佛学派利用S-C-P范式，认为纵向整合由一定的市场结构所决定，并反过来直接影响市场结构，产生一定的市场绩效，他们认为垄断竞争和寡头垄断市场结构决定了该产业厂商的整合市场行为。而芝加哥学派的Stigler(1951)指出，与产业生命周期的初创、快速发展、衰退阶段相对应，产业纵向整合程度分别呈现出高、低、高的特征。Porter(1997)从剖析产业结构与市场行为的角度出发，运用“五力模型”和价值链分析工具，得出了规模经济、提高进入壁垒、确保供需、降低不确定性、提高与供应商或顾客的侃价能力、进入高回报产业、防止被封阻和提高差异化的纵向整合动因，他认为企业实施后向整合，能够获得供应商的专有知识，降低供应商的侃价威胁；也能够促使产品歧义化，区别于竞争对手的产品。
1.2 文献综述与研究假设
1.2.1 纵向整合与企业绩效
纵向整合与企业绩效的关系一直以来都是学术界研究与争论的焦点。从1995年Barrera-Rey对美国石油行业的研究开始，中外学术界便开始了对这一问题的探索，当然，这在很大程度上得益于纵向整合程度测量方法的完善以及上市公司数据披露的透明度的提高。本文将相关研究整理成表1，其中，省去了一些实证结果为不相关的研究。从表1可以看出，纵向整合与企业绩效的关系在15年来从未间断，但研究结果各不相同。这些研究呈现出以下两个趋势：一方面，研究对象对从所有行业的研究逐渐转为对特定行业的研究；另一方面，由于越来越多的研究表明纵向整合与企业绩效负相关，研究重点从纵向整合转向外包或纵向分离。2010年，潘啸松对32家汽车上市公司从2003年到2008年的数据进行实证研究，发现汽车产业的绩效与纵向整合程度显著负相关，零部件企业和整车企业的合并降低了企业的经济效率和技术效率，不利于发挥规模经济。因此，本文提出以下假设：
假设1：中国整车制造上市公司的纵向整合程度对企业绩效有显著负向影响。
1.2.2 纵向整合与资产运用效率
由上文的文献综述可以看出，行业不同，纵向整合与企业绩效的关系也不同，有的是正向影响，有的是负向影响，甚至有的是没影响。这意味着，纵向整合与企业绩效之间仍存在着某种因素，导致这些截然不同的结果。不同行业中的不同企业所实施的纵向整合方式大同小异，基本上是新建、兼并和收购，都是对上游或下游的资产进行投资。不同的是，不同行业所获得的资产不同，有的是大规模的固定资产，有的是矿石、木材、橡胶等流动资产，有的则是人力资源。这些资产的差异性导致了资产运用效率的不同，从而影响到绩效，而这就是本研究的切入点。
Coase(1937)认为，当市场交易成本大于企业内部交易成本时，企业就会追求内部交易，即企业内部生产，来取代市场交易从而降低交易成本。为了降低交易成本，企业会实施纵向整合，以内部化取代市场。Williamson(1985)在Coase的基础上提出了资产专用性，他认为，资产专用性是企业纵向整合程度的最重要决定因素，纵向整合就是这样一种获取专用性资产，降低不确定性的投资行为。而Gupta和Huefner早在1972就提出，固定资产基本上都是专用性最高的企业资产，现金则是高度通用性资产；在纵向整合的生产过程中，工厂间的产出转移是被记录为货物而不是销售商品，这往往会降低固定资产周转率；而且，纵向整合通常需要厂房和设备的重大投资，而这也会降低固定资产周转率。潘啸松(2010)在研究整车与零部件的纵向关系时，用固定资产占总资产的比例来衡量汽车企业的资产专用性程度，他认为虽然这个比例不能完全反应资产专用性，但可以在一定程度上证明Williamson的理论，即资产专用性导致交易方的机会主义行为增多，监督和谈判费用也会增加。固定资产是整车制造企业资产中最重要的组成部分，也是专用性程度很高的资产，与企业纵向整合程度有密切的关系。
John等(1992)，Kaplan等(1992)，Lang等(1994)，Comment等(1995)，Berger等(1995)， Desai等(1999)以及Mulherin等(2000)认为资产剥离或出售通常是将与企业核心业务无关的部分分离出来，从而增加企业的专业化程度，提高企业对核心业务的关注，获得竞争力的提升。专业化假说与并购中的多元化分散风险的假说刚好相反，与企业核心业务或主营业务不太相关的部分可能存在较低的管理效率(资产运用效率)，将这部分剥离出去会提升整个企业的管理效率(陈玉罡等人，2010)。
可见，纵向整合有可能会影响固定资产周转率、流动资产周转率等资产运用效率。基于上述讨论，本文提出以下假设：
假设2：中国整车制造上市公司的纵向整合程度对资产运用效率有显著负向影响。
假设2a：中国整车制造上市公司的纵向整合程度对固定资产周转率有显著负向影响。
假设2b：中国整车制造上市公司的纵向整合程度对流动资产周转率有显著负向影响。
1.2.3 纵向整合程度、资产运用效率与企业绩效
资产运用效率可以说是企业营运的关键所在，企业主要利用固定资产和流动资产来创造利润，所以，资产运用效率又被称为营运能力。刘红梅等(2000)用总资产周转率来作为企业资产营运能力，研究发现，414家上市公司的绩效从总体上与其显著正相关，尤其以工业、商业的相关性最强。此外， Jensen和Meckling于1976年提出了代理成本的概念，即为设计、监督和约束委托人与代理人之间利益冲突的一组契约所付出的代价，加上执行契约时成本超过收益的剩余损失。而企业管理者的偷懒或错误决策等行为都会导致企业资产利用效率的降低，引起企业绩效降低。后来，李寿喜(2007)将总资产周转率定义为代理效率，认为由于过度支付或自由现金流量过多的原因，代理问题导致了浪费而并不是创造价值。所以资产运用效率越低，企业遭受的损失就越大。而固定资产和流动资产作为企业资产中最重要的两部分，能否利用好这两部分资产就直接决定了企业资产运用效率的高低，进而影响了企业收益。
基于上述讨论，本文提出以下假设：
假设3：中国整车制造上市公司的资产运用效率对企业绩效有显著负向影响。
假设3a：中国整车制造上市公司的固定资产周转率对企业绩效有显著负向影响。
假设3b：中国整车制造上市公司的流动资产周转率对企业绩效有显著负向影响。
由前人研究结果的不一致性可以看出，纵向整合并不是直接作用于企业绩效的，它们之间存在着很多未知的影响因素和复杂的影响路径。本研究推测，资产运用效率是其中一个影响因素，故提出以下假设：
假设4：资产运用效率在纵向整合与企业绩效间存在中介效应。
2 研究方法
2.1 样本选取
本研究以中国财经信息网的GICS行业分类中的“汽车类”的70家汽车上市公司为初始样本，其中涉及整车制造的企业有20家(中国整车制造企业同时都进行零部件生产)，纯零部件制造企业有32家，其它如摩托车、农用车、轮胎等其它类型的企业有18家。
本研究从中国财经信息网、新浪财经、巨潮资讯等权威证券网站下载上述20家整车制造企业从2002年到2010年的年报，并对注有“STS(特别处理)”、“*ST(特别警示)”、“PTA(摘牌)”的年报予以剔除，以保证样本数据的质量。到最后，确定样本企业为18家。
2.2 变量设计
2.2.1 纵向整合程度指标
企业纵向整合程度的测量历来是这一研究领域的重点与难点，从20世纪50年代以来，根据已发表的文献，主要有三种测量方法：主辅分离法、投入产出法(I/O法)、VAS法，三种方法都存在不同的局限性。在主辅分离法中，纵向整合度用辅助人员的数量与总雇佣人员的数量的比率或者辅助产品销售额与总销售额的比率表示。但是，主辅分离法并未得到广泛运用，主要是因为它有两大缺陷：一是需要一个公认的企业主辅活动的明确定义和明确的企业纵向和横向活动的区分；二是数据的阐明和收集相当困难。投入产出法最广泛的应用是Davies和Morries在1995年提出的纵向整合指数(Davies-Morries指数)，他们认为，在一个由N个企业和R个产业的经济体(或扩展到部门，如制造业)中，在企业内部的纵向整合程度为各产业间的工厂流量与总销售的比值。周勤(2002，2003，2004)使用国家统计局的投入产出表和企业的市场份额来计算样本企业的纵向整合度。但是，Davies-Morries指数同样也有两个缺陷：第一，数据的主要来源的投入产出表在中国是每隔5年由国家统计局发布一次，最近两期是2002年和2007年，无法准确计算每一年的纵向整合度；第二，Davies-Morries指数先计算整个行业的纵向整合度，再按照每家样本企业在行业中的市场份额计算出每家企业的纵向整合度，这样会导致企业的纵向整合度误差过大。
考虑到测量的准确性和数据收集的难易程度，本研究选取当今国际上主流的纵向整合度测算方法——VAS法。VAS(value added to sales)法由Adel-man在1955年提出，也被称为销售价值增量法，以增加值与销售额的比值作为纵向整合度。计算公式为：
VAS法也有其固有的弊端：第一，VAS法对企业所处的产业链阶段十分敏感；第二，VAS法与企业盈利能力之间存在自发的相关性。而本文所选取的研究对象为整车制造企业，处于产业链的同一阶段，第一个弊端自然可以避免。对于第二个弊端，为了尽可能的消除VAS与盈利能力之间自发的正相关性，Buzzell(2000)对VAS法进行了修正，将式中的销售额先减去净利润，再加上正常利润。而本研究在Buzzell的基础上，进行了进一步的修正，把净利润改成利润总额，因为应税利润也是增加值的一部分，不应该扣除；由于正常利润只是理论上的概念，学术界上至今还没有准确的计算方法，而且其在利润总额中所占的比重十分小，故本研究忽略不记；最后，由于库存在报表上不算入采购额，但影响了当年原材料的实际消耗，从而影响了销售增加值。因此，为了提高测量的准确性，本研究从库存的角度对VAS予以修正。由此得出纵向整合度的计算公式为：
其中，各字母的意义为，S：销售额；I：利润总额；B：期初；E：期末；M：原材料；G：在产品；F：产成品；P：采购额。
运用公式(2)，18家公司2002年至2009年的纵向整合度如表2所示。其中，“——”表示缺失值，缺失值的产生有三种原因：①该企业当年为“STS”、“*ST”或“PTA”企业，为保证数据质量予以剔除；②该企业在当年还没上市，故不能获得年报数据；③该企业当年的年报编写不规范，缺少关键数据，无法计算VAS值。
2.2.2 资产运用效率指标
常用的资产运用效率(AU)指标有总资产周转率、流动资产周转率、固定资产周转率、应收账款周转率和存货周转率。其中，总资产周转率综合反映了企业整体资产的营运能力；固定资产周转率(FAT)主要用于分析对厂房、设备等固定资产的利用效率；流动资产周转率(CAT)反映了企业全部资产中流动性最强的流动资产的利用效率。由于固定资产和流动资产属于总资产的重要组成部分，为了不重复累赘，本文只选取固定资产周转率和流动资产周转率来作为资产运用效率测量指标。
2.2.3 企业绩效指标
企业绩效的衡量指标一般有托宾Q值、净资产收益率(ROE)、总资产收益率(ROA)和每股收益等几种。Tobin Q指标的计算混合了会计数据和市场数据，常被国外学者使用，但是我国的证券市场的发展时间较短、制度的不完善和投资者的不理性导致市场的有效性一直受到学者的争议，Tobin Q指标并不能有效衡量公司经营绩效。净资产收益率(ROE)是上市公司最重要的财务指标，它不受股权稀释对盈余指标一致性的影响。杜邦财务分析体系将净资产收益率作为财务分析的核心，我国证监会把它作为测度公司业绩的基本指标。而且，多数学者都是使用净资产收益率来测量企业绩效，可见，这个指标的确能够在一定程度上体现企业的绩效状况。所以，本文选取净资产收益率来作为企业绩效的测量指标。
2.2.4 控制变量
本文设置了两组控制变量：宏观环境控制变量和企业特征控制变量。宏观环境控制变量从中国宏观经济运行的角度来对模型进行控制，本文设置了国内生产总值(GDP)和居民消费价格指数(CPI)两个指标。由于汽车行业受到2008年金融危机的冲击十分严重，因此有必要考虑宏观环境对企业经营的影响。对于企业特征控制变量，本文设置了企业年龄、国有股份比例、企业规模和市场占有率四个指标。整车制造是一个需要不断地积累经验的行业，在这个行业的时间越长，积累的经验就越丰富，所掌握的各种资源也越多，所以企业年龄指标对模型的合理性有很大的影响。Jensen和Meckling(1976)的代理成本理论认为，公司管理者并没有公司100％的所有权，但却拥有实际的控制权，不可避免的产生在职消费。同时，国有产权企业的代理成本普遍高于混合产权和个人产权企业(李寿喜，2007)。因此本研究选取国有股份比例作为控制变量。再者，万丛颖等(2009)研究表明企业规模对公司的短期并购绩效有显著负向影响，而对公司的长期并购绩效影响不显著。而本研究的样本中的企业总资产最大值超过2000亿元，而最小值仅为2亿多元，相差甚远，所以需要设置企业规模指标——总资产进行控制。而上一年的市场占有率是企业在上一年中已取得的市场势力，由于其固有的滞后性，在一定程度上会影响企业绩效，需要加以控制。变量的计算方法和来源详见表3。
2.3 模型构建
为了验证提出的假设，本文构建了五个多元回归模型：
3 实证结果与分析
3.1 描述性统计及相关性分析
表4给出了12个变量的描述性统计结果。对于宏观环境控制变量，2008年的经济危机使得国内经济出现较大波动，CPI指标较不稳定，说明更有必要考虑宏观环境对企业的影响。而企业特征变量中，从标注差为14.936可以看出企业年龄的差异较大，而平均年龄19.568年则可以看出，我国汽车企业发展参差不齐，整个行业发展时间较短，不够成熟。其中，上一年的市场占有率(MSt-1)比各公司宣称的数值小很多，这是因为各公司计算市场占有率时均采用销售量与行业销售总量比值的方法，而本研究采用销售收入与行业销售总额的方法。由于不同的汽车产品有不同的价格，不同品牌或不同车型的价格差异往往十分巨大，销售量并不能代表企业的实际竞争能力，因此，本文坚持使用销售收入与行业销售总额的方法来衡量市场占有率。
3.2 回归分析
根据表3的变量设计与模型1、模型2和模型3，对我国上市公司绩效与相关的影响因素进行回归分析，如表5所示。
从表5可知，纵向整合程度(VAS)对净资产收益率(ROE)则有显著负向影响(P值为0.014＜0.05)；而资产运用效率的两个指标——固定资产周转率(FAT)和流动资产周转率(CAT)均对净资产收益率(ROE)有显著正向影响(P值分别为0.000和0.008)。所以，假设1等到支持，假设2也全部得到支持。
3.3 中介效应分析
根据温忠麟等(2006)的中介效应分析方法，本文对资产运用效率的中介效应进行检验。本文的中介效应分析有以下三个步骤：(1)用中介变量资产运用效率对纵向整合程度进行回归；(2)用企业绩效对纵向整合程度进行回归；(3)用企业绩效对纵向整合程度和资产运用效率进行回归。
由表5可知，纵向整合程度(VAS)对固定资产周转率(TAT)有显著负向影响(P值为0.036＜0.05)，而对流动资产周转率(CAT)的影响不显著(P值为0.064＞0.05)。因此，假设3只是部分成立。此外，由于纵向整合程度与流动资产周转率的相关性不显著，不符合三步回归中介法中第一步的要求，所以不对流动资产周转率的中介效应进行分析。
在加入固定资产周转率(FAT)后，VAS的标准化系数分别从-0.217(P=0.014)变为-0.149(P=0.052＞0.05)，标准化系数的绝对值大幅度降低，而且显著性水平也变为不显著，使得FAT成为完全中介。所以，假设4得到支持，假设检验结果汇总如表6所示。
4 研究结论、管理建议与研究局限
4.1 研究结论
本文对18家中国整车制造上市公司从2002到2010年的相关数据进行研究，分析证实了纵向整合、资产运用效率和企业绩效之间的关系，获得了一些具有重要实践指导意义的研究结论。
4.1.1 纵向整合对企业绩效有负向影响
结论表明，纵向整合程度越高，整车制造企业的绩效就越低，与潘啸松(2010)的研究结果一致。这主要有以下三个原因：(1)行业市场的不断完善，降低了上下游的不确定性。Williamson(1985)认为，市场不确定性增加了市场交易成本，使得降低市场不确定性一度成为企业实施纵向整合战略的动因。改革开放三十多年来，随着中国市场经济的发展，汽车行业的市场不断完善，各种法律法规的出台和市场经济基础设施的日益完善大大降低了上下游的不确定性，为企业节省了大量的交易成本，从而淡化了纵向整合的动机。(2)处于快速发展期的中国汽车行业需要降低纵向整合度。Stigler(1951)分析了行业生命周期与纵向整合程度的关系，认为在行业生命周期的不同阶段，应该实施不同程度的纵向整合。在行业的初创期，市场范围小，市场基础设施和上下游配套产业不完善，企业被迫实施纵向整合，所以纵向整合程度比较高；在快速发展期，市场范围广阔，上下游产业发展成熟，企业选择专业化(纵向分离)来实行大规模生产，所以纵向整合程度较低；在衰退期，产品高度标准化，产业壁垒低，竞争对手繁多使各企业的市场占有率很小，只能实施纵向整合，缩小横向规模，生产纵向产业链上的不同产品来维持利润，所以纵向整合程度比较高。从2002年起，除了受金融危机影响最严重的2008年外，中国的汽车销量都保持10％以上的年增长率，这证明中国汽车行业正处于快速发展期，应该降低纵向整合程度，实施专业化生产。(3)纵向整合模式束缚了整车制造企业的生产规模。汽车行业具有明显的规模经济效应，生产规模越大，单位固定成本越低，利润便越高。丰田汽车在全球范围内的年产量几乎相当于中国整个汽车行业的年产量，通用汽车、大众汽车等巨头的年产量也接近1000万辆。而在国内除了上海汽车、第一汽车集团、东风汽车、长安汽车和北京汽车外，其它汽车集团的年产量均未超过100万辆，可见生产规模之小。资金分散在产业链的其他环节，导致核心环节整车制造的产能扩大缺乏资金支持，不能集中力量进行整车规模生产。
4.1.2 资产运用效率对企业绩效有正向影响
在本研究的回归结果中，总资产周转率、固定资产周转率和流动资产周转率均对企业绩效有显著的正向影响。这与人们的普遍认识一致，提高资产的运用效率可以提高企业的经营业绩。高水平的资产运用效率，意味着资产被合理地分配使用，浪费与决策失误都将会使资产运用效率处于很低的水平。
4.1.3 固定资产周转率完全中介于纵向整合对企业绩效的影响之中
在结果分析中，固定资产周转率完全中介于纵向整合对企业绩效的影响中，于是，纵向整合、固定资产周转率和企业绩效之间的影响路径如图1所示，纵向整合通过固定资产周转率来影响企业绩效。纵向整合程度的提高，会导致整车制造企业固定资产周转率的下降，进而降低企业绩效。这说明了，纵向整合虽然能够使整车制造企业降低上下游的不确定性，减少在市场上的交易成本，但是固定资产周转率的运用效率却降低了，而且所导致的损失比降低的交易成本还要大，固定资产未能发挥应有的效用。这个发现具有很大意义，纵向整合与企业绩效的关系向来都是实证研究争论的焦点，从前人的结论可以知道，不同行业有不同的影响方向，这一定是纵向整合与企业绩效之间还有不为人知的因素在起作用。而本研究提供了一个中介因素——固定资产周转率，为人们提供一个解释不同行业实证结果的差异的可能方向。有的行业对纵向链条的投资主要是固定资产的获得，而纵向整合的特性使得所获得的固定资产运用效率低下，从而降低企业绩效；而有的企业对纵向整合的投资主要是流动资产的获得，由于纵向整合对流动资产运用效率没有显著影响，纵向整合所节省的交易成本就成为了企业绩效提高的源泉。
纵向整合程度 固定资产周转率 企业绩效
图1 纵向整合、资产周转率与企业绩效之间的关系
4.2 管理建议
本文揭示了在中国整车制造行业中，纵向整合降低企业绩效的作用路径，研究结论对企业战略的规划和实施有重要的参考价值，主要表现在以下两个方面：
4.2.1 降低纵向整合程度，提高专业化水平
本文的研究结论表明，在中国整车制造企业的纵向整合程度越高，其绩效就越低。这与全球大分工的浪潮相符合，专业化才是整车制造企业的最终归属。这几年来，丰田、通用、福特等世界汽车巨头都在不断的剥离非核心业务，努力降低自己的纵向整合度，这能提高企业的灵活性，更好的应对不稳定的经济环境。企业可以通过几种方法来降低纵向整合程度：直接剥离非核心业务；降低纵向整合的紧密程度，利用纵向联盟的方式获得上下游资源；组建企业网络组织，成为网络规则制定者(郑方，2010)。企业在减低纵向整合度的同时要利用节省下来的资金进行专业化投资，有以下方式：获取整车制造的核心资源，如设计、研发人员，开发高效率的生产线；通过横向整合扩大整车生产规模，获取规模经济的效益。需要注意的是，对于整车制造企业来说，降低纵向整合程度意味着减少零部件的自产量，但研究表明，纵向整合进入核心部件领域的企业绩效比未整合的要好(莫基旺等，2010)，所以核心零部件如发动机一定要掌握在企业手中，企业舍弃的只能是低附加值的非核心零部件。
4.2.2 提高资产运用效率，特别是固定资产的运用效率
一方面，企业要优化资产结构，提高资产质量；另一方面，企业须加大对资产的管理力度，减少员工代理行为。在整车制造行业中，流动资产周转率中的存货周转率十分重要，由于汽车价值高、体积大，周转速度越慢，就意味着贬值和仓储成本。企业应该提高库存的管理水平，并且时刻关注市场需求的变化，及时调整产量，减少库存的积压。
对于固定资产周转率，在本研究中，它不但对企业绩效产生重要影响，还充当纵向整合对企业绩效影响的中介。首先，经理人对于每一项重大的有关固定资产项目的投资需要慎重，企业的规模并非越大越好，还需看资产管理的质量；其次，提高对厂房、设备等固定资产的利用效率，减少闲置资产；最后，加强监督管理，对因私利而进行固定资产投资或者改变固定资产使用性质，损坏企业利益的行为予以制止和惩罚。
4.3 研究局限
本研究对纵向整合、资产运用效率与企业绩效的关系进行分析，并深入剖析了资产运用效率在纵向整合与企业绩效的影响中的中介效应，取得了一些具有理论与实践意义的结论。但由于多方面的原因，仍存在许多不足之处，主要表现在：1.研究样本的局限性。本研究的样本来自在中国内地上市的18家整车制造公司，但是由于吉利、华晨、比亚迪等大型整车制造企业在中国香港、美国纽约等地上市，报表数据难以获取，故没有包含在研究样本中；2.绩效测量的局限性。本研究测量的是企业的财务绩效，但是，对于企业的内部人员的工作绩效则难以测量；3.研究范围的局限性。本研究证明了纵向整合会降低整车制造企业的绩效，并受到资产运用效率的中介影响，但其涉及到的代理成本、横向整合等因素由于时间和人力的问题还未涉及。后续研究还需对之作进一步的探讨，找出提高整车制造企业绩效的最有效途径。
注释：
①选自：邝蕾.通用、福特叫卖“摇钱树”——砍向“垂直一体化”的第二刀[N].中国汽车报，2005.