泡沫、传销效应与股市心理透析，本文主要内容关键词为：传销论文,泡沫论文,效应论文,股市论文,心理论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
对2001年中国股市的大起大落，有各种解释，如国有股减持说、查处违规资金说、资金掉链说、企业造假说等等，这些解释不无道理，但却忽略了市场投资者个人决策行为和心理因素的作用。本文拟从投资者的心理和行为角度分析股市泡沫的产生、膨胀和破灭机制。
本文研究的泡沫是指“投机性泡沫”，它的产生不是缘于对实际价值的预测，而是由投资者的热情和自我满足的市场预期引起的，这种预期是基于众多投资者的相似预感，具有自我实现的功能，即一旦泡沫形成，就会在自身力量的推动下持续下去，而其中投资者的行为和心理因素起到重要甚至是决定作用。
一、激生泡沫的另类因素
影响股价脱离基本面的均衡的因素很多，主要有宏观层面的因素和微观层面的因素，前者包括，宏观经济的走强、宽松的货币政策、积极的财政政策以及能够给实体经济带来收益的其他国内或国际的利好消息和利好政策；后者包括，企业利润、股利政策、投资决策、竞争力以及其它能够增大企业价值的利好消息，由这些因素激生的泡沫不是本文的考察对象，因为这些泡沫是合理的，就如美味的啤酒总会带一些泡沫。但是除了以上因素以外，股市上还常常存在一些另类因素，也在激生着泡沫，这类泡沫是一种“投机性泡沫”，具有极大的破坏力和杀伤力，经常导致股市处于非理性的“繁荣与崩溃”的自我循环之中。
1.一枝独秀的优越感。与周边国家和世界经济走低趋弱的情况相反，我国宏观经济却“这边风景独好”，一枝独秀地运行。这种显著对比增强了人们强烈的自我优越感和自我尊严。这种一枝独秀的经济状态和自我优越的感觉，激发了投资者对未来无限看好的热情，对股市上涨立下“汗马功劳”。
2.相对独立的歪曲。1997年的亚洲金融危机和2000年全球网络科技泡沫的破裂均未对我国股市带来重大冲击，专家们令人信服和广为接受的解释是中国股市的相对独立性。这种相对独立的理念强化了投资者的“自信优越”的大众心理：中国股市似乎具有一道天然的“防火墙”可以避免外来的冲击，不会随全球股市的下跌而下跌，还有可能逆流而上。与此相反，当世界经济看好股指上升的时候，并没有人提及这一“相对独立”的逻辑，而是“随它而去”。
3.新闻媒体的教化。近年来，大量的财经类或非财经类的报纸，及电视台的财经报道的范围和性质都在悄悄地发生变化，由庄重的财经版转变为教你如何致富的“建议版”，其间夹杂着“专家式”的建议和“武艺高深”的股评师的劝告，就如同明星的广告效应一样，诱惑着投资者去购股逐利。而且大量的媒体对同一事件的重复报道、连续报道、追踪报道，使本来微不足道的或已被投资者忽略的事件也显得异常重要起来，从而扩大和强化了投资者预感的趋同性和判断的一致性，放大了原有事件对投资者的刺激作用，甚至殃及无辜。
4.权威的乐观预测。无论你从哪里获取的权威股评师的高见大多雷同，多建议“低位购买”或“持有观望”，建议卖者少，即使有，也是诸如令人难以捉摸的“逢高斩仓”，可是股市那一点位是所谓的“逢高”呢？一些股评师，出于自身或其它各种利益关系常当“庄托”的角色，大多对股市未来走势过分乐观，毕竟预测股市下跌对自己并没有好处，而且也没有多少听众。于是投资者在这种乐观预测的氛围中养成了“股市上涨会持续，下跌会迅速反弹”的心理惯性。事实上，投资者多是“一盈二损三套”，尽管如此，市场仍然对那些拥有所谓“内幕消息”、具有实战胜利经验、掌握高深投资分析工具的权威股评师的建议趋之若鹜。其实这些高深莫测的分析专家和投资者一样对市场所处的真实水平摸不着头脑。
5.投资概念的盛行。股市需要“新概念、新理念”，如美国股市20世纪60年代的电子概念、70年代的航空概念、80年代的生物概念、90年代的网络概念、新世纪的新经济概念等等，尽管最终都破灭了，但之前毕竟创造了神话。这些“新概念、新理念”给投资者创造了巨大的对未来充满无限美好的想象空间，它们不一定非要正确，不一定非要促进实体经济的增长，只要为大家所普遍接受就够了。我国股市更不甘落后，题材、板块、概念轮番上场“做秀”，场面蔚为壮观，如1996、1997年的蓝筹绩优股概念、1998年的重组概念、1999年的高科技成长股概念、2000年卷土重来的重组概念、2001年上半年的次新小盘概念等等。每一次概念的流行，都给市场带来了一股清新的空气和无尽的想象，推动了大盘的上涨，然而，从事后来看，概念股价的上涨看不出与实体经济的增长有多大关系。
6.政策垫底的依靠。我国股市素有“政策市”之称，政府出于种种目的经常在股价低迷时出手“救市”，原因在于中国股市引入的目的是中国渐进式改革遇到瓶颈时为解决国有企业融资难而设立的，因此，政府干预股市藉以维持“政策性底部”已经成为市场的“共识”。这实际上是向投资者提供了隐性担保，即政府不会容忍股市击破“政策性底部”。因此，投资者更加激进乐观，因为他们知道自己所面临股市下跌的风险是有底线保证的，有最后的“政策垫底”为依靠。
二、泡沫的反馈放大与破灭
股市的运动历程及趋势的演变与市场参与者的行为决策是相互影响的，这是一种双向回馈机制（索罗斯称之为“反射性”）。在自然科学领域，这种反射性不会影响客观存在，人们所思考的自然界是独立于思维的，而在股票市场，股价的趋势不仅受基本面的影响，而且在很大程度上更取决于投资者的心理，即思维与存在的反射影响着股价存在。而人们的心理预期决定着现在的决策，然而人们对未来的预期在另类因素的影响下总是偏离实际结果，因此，泡沫总是存在的，并且，最初的另类因素所激生的泡沫，通过股市自身内在的反馈机制实现了自我放大。
这种反馈放大机制是建立在“适应性预期”的基础之上的，即过去的价格的上涨，不仅增强了投资者对未来股价增长的预期，而且使投资者的信心大幅增加，从而吸引更多的投资者，使最初的激生泡沫的另类因素的作用进一步放大，结果将股市带到“远离均衡地带”。其实这种过程具有自我实现预言、自我加强的一窝蜂效应，类似于已被我国政府取缔的非法“传销”效应。
在另类因素所激生泡沫的初期，一些庄家和机构投资者充当了第一批“传销者”的角色，他们提出了新的投资理念，指出了具有美好前景的热点板块，第一个唱起了股市的“流行歌曲”。这些“歌曲”在市场迅速传唱，股价大幅上升，股价自身上升的魅力，一方面，吸引子众多“下线”加入“传销”行列；另一方面，大大高估了上市公司的价值，使这些上市公司能够以较低的融资成本“圈钱”，玩起时髦的“资本运营”，因为股价上涨带来的利润的诱惑远远大于实物投资的回报。因此一些上市公司将募集资金或信贷资金通过委托理财、私募基金等形式加盟“股市传销”，进一步抬升了股价，从而又吸引了更大规模的新一波“下线”，泡沫不断膨胀，当然，其中少不了股评师、新闻媒体甚至是经济学家的贡献。然而，“传染病模型”指出，当一种流行的传染病开始传染时，虽然传染率不变，但染病的绝对人数却以指数增长方式迅速增加，但到一定程度，新染病人数就会下降，这是因为未受传染的人越来越少，最终所有的人都受感染时，“传染效应”就结束了。因此，在股市传销的初期“下线”是急速增加的，但它无法永远增加下去。当“传染效应”结束时，“下线”就趋于停滞，况且市场的资金供给也是有限的，故而泡沫终将破灭。但是泡沫并不会突发性的破灭，因为，投资者一方面在幻想着“最后的傻瓜”来充当“救世主”，另一方面他们仍在观望，以判断当前股市走势是否具有明显的下降趋势。一旦这种“皇帝的新装”被“无知儿童”喊出时，连“最后的傻瓜”也失去了最后的希望，加之，不利消息的“蝴蝶效应”（偶然的因素以指数化方式扩大），股价将“飞流直下三千尺”，泡沫也就破灭了。
三、股市泡沫的心理透析
虽然一些“恶庄”自觉不自觉地充当了“传销布局者”的角色，从“下线”的口袋中获得了丰厚的回报，但是，他们自己也会被泡沫所伤，因为股市泡沫的“传销过程”并没有一个明确的直接的“布局者”，而是一个自发形成的具有自我实现和自我毁灭功能的自我循环过程，个中原因就在于市场投资者具有类似的心理特征和行为模式：
1.投资者认知模式的缺陷。在自然科学里，当试验条件具备时，结果是必然客观的。然而股票市场，当一组条件出现时并不必然导致结果像历史那样再次出现。但现实中，当股票投资者面临与历史相同的条件、情景、走势时，会想当然地认为历史会重演（这也是技术分析的基本假设之一），却没有分析情景形成的原因及结果重复的概率，更没有分析投资者对条件的理解及依此采取的决策。事实上，当一种对条件“错误的理解”流行时，股市会按照这种流行的观点走下去，这也就是为什么股市总会出现大量的偏离价值航道的泡沫。
2.投资者过分自信和盲目乐观。心理学研究的重大发现之一就是人们决策过程的内心活动的“自信情结”，即人们总是倾向于高估自己的判断力及能力，而事实上人们对某事报有90%的把握时，其成功的概率大约只有70%。“自信情结”在股票市场表现的特别突出，投资者总是过分依赖自己打听到的“小道消息”，而轻视公司会计报表等基本面的信息（当然可能虚假），而且在过滤信息流时总是关注那些能增加“自信情结”的信息而忽视其他。盲目乐观使大部分投资者在股市上升阶段不相信会很快转势，而在股市探底后却相信在以后的一段时期内一定会反弹到原来水平。而实际上，股市可以上升多年也可以低迷多年。
3.从众心理与追求时尚。心理学和社会学研究表明，人类相互影响力对人的偏好的改变作用十分巨大，追求时尚和从众心理最为突出，而在股票市场上，人们往往更具显著的非理性的从众效应和羊群效应。如果单个投资者因过分自信会做出投机性交易，但大量的投资者的决策如果是相互独立的话，则这些错误的判断会相互抵消。然而事实上，人们在同一时期在不确定条件下进行决策时，总是很痛苦，往往依赖偶然因素或盲从大众，或出于不对称信息下的“搭便车”心理，或出于“当大部分人做出相同判断，那么差不多可以肯定他们是正确的，因为他们不可能全是傻帽”的心理。然而，群体心理理论研究表明，由于个人理性的丧失，使群体智商要远远低于各成员个体智商，结果造成群体行为的发展超乎人们的预期，导致市场循环周期的不规则性。同时，造成股票市场对“权威”的崇拜，导致投资者概念上的统一性、投资者行为的一致性、破坏市场的完备性，如盲信专家建议、追捧内幕消息、盲目追风跟庄、炒作热点板块等。
4.后悔激进的趋利主义和谨慎保守的避害主义。后悔与谨慎的心理状态在人们的经济生活中普遍存在，后悔是由决策失误导致不良后果所引发的烦乱心理反应。如果投资者在一段时间没有获得他人近期赚得收益时，就会有一种悔恨感。有人会羡慕别人在股市中比自己工作一年赚的钱还要多，这种羡慕是一种痛苦感，尤其在自尊心受到伤害以为自己的能力比他们强时，更是如此。这种悔恨和痛苦常常能给投资者提供极大的动机：轻率入市、盲目建仓，就如赌输的人再赌的欲望会随输资的多寡几何递增一样。此时，投资者并不像金融学家设想的“理性人”那样，能够根据未来价格变化的概率和对其他投资方式的风险估计而对投资决策进行优化组合，而事实上投资者并不确切知道自己所购股票的真实理由。这种心态在股市上涨时表现的尤为明显。但当股市下跌时，为避免后悔，投资者总是怀有谨慎、保守、稳妥的避害心态，并不急于购买股票，总是在观望，总是在盼望股价跌到事前永远无法知道的“谷底”再购买。
根据以上分析可见，股市的泡沫放大与破灭源于投资者的心理因素和行为特性，虽然基本面分析能够界定泡沫的存在，技术分析能够测试泡沫的相对大小，但是由于两者无法正确、合理、有效地反映股市的心理因素和行为特性，所以两者无法分析泡沫的形成机制及可能存在的转折点。
因此，理性的投资者必须合理分析股市的心理因素，正确把握股市的心理脉搏。投资者不仅要参与股市泡沫的起灭过程，而且在用基本面分析和技术分析时，更要清醒地认识到市场投资者决策行为背后的心理倾向，这一点对投资者来说特别重要，因为它能揭示市场投资者扭曲的投资行为导致的偏离“均衡地带”的泡沫是否有足够的心理支撑来维持下去。事实上，当一首“流行曲”人人都会唱时，它也就不再流行了。