金融危机扩散中的示范效应和竞争性贬值效应分析，本文主要内容关键词为：效应论文,竞争性论文,金融危机论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
金融危机的形成和扩散过程，是由投机者、本国公众、外国公众、本国政府、外国政府和国际组织等多方参与者参加的多方非对称信息动态博弈。危机的形成和扩散必然导致博弈各方的实力对比、利益格局和所获信息的变化，而这些变化又必将导致博弈均衡的变化，从而导致危机的迅速扩散。金融危机的示范效应和竞争性贬值效应是危机扩散过程中博弈方所获信息的变化和利益格局变化的反映。它们也是亚洲金融危机迅速扩散的两个重要影响因素。本文将运用博弈分析方法对这种示范效应和竞争性贬值效应做一初步的探讨。
一、危机扩散过程中的示范效应
在金融危机的形成和扩散过程中，投机者的攻击行动，公众的避险行动，本国政府的反击行动，相关政府和国际金融组织的反应等是相互制约和相互影响的。关于每个参与者行动的信息，国际国内宏观经济环境信息等相关信息对博弈行动和博弈均衡具有重要的影响。由于信息是不完全和非对称的，在博弈中每个参与者都在不断地收集和利用自己所能掌握的最新信息来修正自己的预期、决策和行动，即不断地进行学习。在危机的扩散过程中，已发生危机国家给具有类似条件的国家做出了一种在投机者攻击和它国金融危机的冲击下实行货币贬值的示范。这种示范给博弈的其他参与者提供了新的重要信息。各参与者必然利用这种新的信息来调整自己的决策，从而使博弈从旧的均衡进入新的均衡。比如，在投机者对一国货币发动攻击之前，并不知道该国政府对待攻击的态度，但当其对一个国家货币攻击成功以后，则可据此判断具有类似经济政策和宏观经济环境的国家面对投机者的攻击具有极大可能同样采取贬值政策，因而他们必然对这些国家发动攻击，从而导致金融危机的迅速扩散。这种示范效应不仅对投机者的攻击具有重要影响，而且对公众的“避险”行为也产生重要影响。当一个国家货币在投机者攻击下贬值后，公众预期具有类似条件的国家货币也将贬值，为避免或减少损失而抛售本币，挤兑外币的行为也将加速金融危机的扩散（如东南亚几国）。
1.模型结构
为探讨这种效应，假定在非对称信息条件下，公众和投机者对有关国家政府对维持固定汇率的态度并不清楚。设想有两种类型的政府：一种类型的政府有能力承诺并坚持维持固定汇率（在此称为强政府）；另一种类型的政府没有能力承诺，在投机者攻击面前将放弃固定汇率而让其货币贬值（在此称为弱政府）。尽管公众和投机者不知道政府的类型，但可以通过对具有相似的政策和宏观经济环境的国家在投机者攻击目前的反应和该国政府过去的反应来推测该国政府的类型。一旦具有相似的政策和宏观经济环境的国家在投机者攻击面前的反应是放弃固定汇率实行本币贬值，公众和投机者就认为该类型的政府是弱政府；货币贬值预期得到强化，投机者将对其发动攻击，公众为回避汇率风险采取的抢换外汇的行动，必然促使危机向类似国家的扩散。
假定在t时期， 弱政府在以前各阶段均选择维持固定汇率的条件下继续选择维持固定汇率π[,t]≤0的概率为p[,t]（在此，π[,t]为本币贬值率，其值等于零为贬值，小于等于零为不贬值）。因而，选择放弃固定汇率，实行货币贬值政策π[,t]＞0的条件概率为1—p[,t]； 强政府在以前各阶段均选择维持固定汇率的条件下继续选择维持固定汇率的概率为q[,t]。因而，选择放弃固定汇率，实行货币贬值政策π[,t] ＞0的条件概率为1—q[,t]。公众和投机者在t阶段开始时认为政府类型为强政府的先验概率为a[,t]；认为政府类型为弱政府的先验概率为1—a[,t]。
在不考虑其他因素的条件下，一国货币是否贬值的概率取决于该国政府的类型及其选择贬值政策的概率。其不贬值的概率为该国政府为强政府的概率P（C＝1）乘以强政府不贬值的概率（P（π[,t]＝0|c＝1）。加上该国政府为弱政府的概率P（C＝0）乘以弱政府不贬值的概率P（π[,t]＝0|c＝0）（在此，C为政府的类型，C＝1为强政府，C＝0 为弱政府）。虽然在投机者发动攻击前，公众和投机者并不知道该国政府对待投机者攻击的真实态度，即政府的真实类型。但他可以根据他所掌握的信息形成一个先验概率a[,t]， 并根据其对该国或具有类似条件国家在投机者攻击下的表现的观察来不断修正其事前形成的先验概率。
当公众和投机者观察到该国货币未贬值（即π[,t]≤0）时， 该国政府为强政府的后验概率为：该国政府为强政府的概率P（C＝1 ）乘以强政府不贬值的概率P（π[,t]＝0|c＝1）， 除以该国货币不贬值的概率。即：
（1.1）
即当公众和投机者观察到该国货币不贬值的“好行为”（即π[,t] ≤0）时，该国政府为强政府的概率将提高。
反之，当公众和投机者观察到该国货币贬值的“坏行为”（即π[,t]＞0）时，该国政府为强政府的后验概率为：
（1.2）
即该国政府为强政府的概率将下降，为弱政府的概率将上升。投机者进行攻击的成功概率将提高，这必然提高其对类似国家发动进攻的概率。这可用以下的分析来进一步的说明。
2.示范效应对投机者攻击决策的影响
假定在投机者不发动攻击时，强政府和弱政府贬值的概率均为0，不贬值的概率均为1；在投机者发动攻击时，强政府贬值的概率为0.2，不贬值的概率为0.8；弱政府贬值的概率为0.8，不贬值的概率为0.2。这些知识为共同知识。
（1）对第一个国家的攻击
由于投机者不知道其首次攻击国政府的真实类型，其发动攻击的成功概率并不知道。假设在第一次发动攻击前，投机者估计其遇到强政府和弱政府的概率分别为0.5，即a[,t]＝0.5。不考虑其他因素， 则其攻击成功的概率为其遇到强政府概率乘以强政府贬值的概率加上其遇到弱政府的概率乘以弱政府贬值的概率，即：b[,1]＝0.5×0.2+0.5× 0.8＝0.5。
假定投机者发动攻击的概率为其发动攻击成功的概率。则在此条件下，投机者发动攻击的概率为0.5。因此， 投机者并不会轻易发动攻击， 除非他知道其首次攻击国家的政府为弱政府的概率较高（比如说为0.8，由b[,1]＝0.2×0.2+0.8×0.8＝0.68）。
（2）对第二个国家的攻击
如果投机者对第一个国家货币攻击成功，尽管他并不知道将攻击的第二个国家政府的实际类型，但他却可以根据其对具有相似的经济政策和宏观经济环境的第一个国家发动攻击时的反应来修正自己对该国政府类型的认识。即他认为该国政府为强政府的概率由第一次攻击前的先验概率a[,1]＝0.5修正为后验概率（据1.2式）：
0.5×0.2
a[,2]━━━━━━━━━━━━━＝0.2＜a[,1]
0.5×0.2+（1—0.5）×0.8
如果投机者发动首次攻击失败，其对政府类型为强政府的概率估计将据1.1式修正为
0.5×0.8
a[,2]＝━━━━━━━━━━━━━＝0.8＜a[,1]
0.5×0.8+（1—0.5）×0.2
则投机者再发动攻击的成功概率下降为：b[,2]＝0.8×0.2+0.2×0.8＝0.32。他可能不会再发动攻击。
（3）对第三个国家的攻击
如果投机者对前两个国家的攻击都是成功的，则其对第三国政府类型的判断修正为：
0.2×0.1
a[,3]＝━━━━━━━━━━━━━━＝0.06＜a[,2]
0.2×0.1+（1—0.2）×0.8
其攻击成功的概率进一步上升为b[,3]＝0.06×0.2+0.94×0.8＝0.76。他们将更加疯狂的对第三个国家发动攻击。
如果投机者对前两个国家的攻击都是失败的，则其对第三国政府类型的判断修正为：
0.8×0.8
a[,3]＝━━━━━━━━━━━━━＝0.94＞a[,2]
0.8×0.8+（1—0.8）×0.2
其攻击成功的概率进一步下降为b[,3]＝0.94×0.2+0.06×0.8＝0.24。
将以上三次攻击前投机者对被攻击国家政府类型的判断和攻击成功率的估计总结如表1所示。从中可见， 投机者对一个国家货币攻击的成功，意味着它对其他具有类似条件国家攻击成功概率的大幅上升，他们必然对这些类似国家发动攻击。其攻击成功的概率随他们发动攻击的成功次数增加而提高，他们必然更加疯狂地对其他类似国家发动攻击。危机的扩散具有不断加剧的趋势。反之，投机者对一个国家货币攻击的失败，将提高该国政府为不贬值强政府的信誉，有利于阻止投机者的攻击和危机的扩散。因而香港多次成功地反击投机者的攻击，我国在多次人民币贬值预期浪潮的冲击下始终坚持不贬值的政策，对于阻止金融危机的进一步扩散和发展具有重要的意义。
表1
行动概率
投机者
对第一个国家攻击(不知
政府类型,设为强政府的概率a[,t]=0.5)
不攻击攻击
政府 强政府 不贬值 0.50 0.50
1 0.8
贬值
0.50 0.50
0 0.2
弱政府 不贬值 0.50 0.50
1 0.2
贬值
0.50 0.50
0 0.8
行动概率
投机者
对第二个国家攻击(首次攻击不
成功,则a[,t]=0.8;成功,则a[,t]=0.2)
不攻击攻击
政府 强政府 不贬值 0.68 0.32
1 0.8
贬值0.68 0.32
0 0.2
弱政府 不贬值 0.32 0.68
1 0.2
贬值0.32 0.68
0 0.8
行动概率
投机者
对第三个国家攻击(前2次攻击不成功,
则a[,t]=0.94;成功,则a[,t]=0.06)
不攻击攻击
政府 强政府 不贬值
0.76 0.24
1 0.8
贬值0.76 0.24
0 0.2
弱政府 不贬值 0.24 0.76
1 0.2
贬值0.24 0.76
0 0.8
3.示范效应对公众行为的影响
这种示范效应不仅对投机者攻击的决定具有重要的影响，而且对公众、政府和国际经济组织的预期和决策都产生重要影响。对于公众来说，不管是本国投资者或外国投资者，他们都具有回避风险，追求利润的动机。当他们预期一国货币即将贬值时，为回避风险，减少损失或获取汇差收益，必然抛售本币，抢购外币，其结果是增强了投机者攻击的力量，加速了本币的贬值。而在公众贬值预期的形成中，类似国家货币贬值的示范效应具有重要影响。类似国家没有发生金融危机之前，在本国政府“承诺”货币不贬值的条件下，公众通常是比较相信政府的承诺的。而一旦类似国家发生金融危机，其示范效应使本国政府货币不贬值的“承诺”变得不太可信。其货币贬值预期迅速上升。其回避风险，追求利润的本能促使其加入抛售本币，抢购外币的风潮。其结果必然加速货币的贬值和危机的扩散。
4.示范效应对政府是否贬值决策的影响
以上是假定强政府和弱政府在投机者攻击和不攻击时其是否贬值的概率是固定不变的，与投机者已发动攻击的次数和成败无关。实际上，由于投机者的攻击次数和成败将直接导致被攻击国家反击新的攻击时的国际和国内政治经济环境的变化，而导致其政府决策的变化。一国政府的决策也存在不断根据新的情况进行调整的问题，即不断学习的问题。当危机在一个又一个国家发生后，具有类似条件的国家不仅会受到投机者更猛烈的攻击，而且这些国家政府在对待投机者攻击的态度也会发生变化，他们在面对投机者的攻击时可能更倾向于让货币贬值。为了避免投机者攻击带来的更大损失，或为了“增强”其出口竞争力的需要，一些国家和地区可能在投机者攻击前就主动放弃稳定汇率，实行货币竞争性贬值（如台湾和新加坡）。这就将进一步地加速金融危机的扩散。
示范效应（或学习效应）是从博弈参与者所获信息变化对博弈均衡，从而对危机扩散产生的影响。竞争性贬值效应则是博弈参与者利益格局的变化对博弈均衡和危机扩散过程的影响。
二、危机扩散过程中的竞争性贬值效应
在现代世界经济和金融日益全球化和一体化的宏观环境下，各个国家经济和金融的联系更加紧密。当一个国家发生危机后，该国货币的大幅度贬值和资本的大量外流，必然改变原有的利益格局，从而打破原有的博弈均衡而形成新的均衡。在同一世界市场竞争国家的货币一个接一个地受到攻击并开始贬值，使该地区其他国家维持其固定汇率的已觉察成本急剧上升。为了降低这种损失，受影响的一些国家的货币可能在投机者的轻微攻击面前就被迫贬值，而一些国家或地区的货币甚至在投机攻击之前就主动贬值（如台湾和新加坡）。这种“竞争性货币贬值”必然加速金融危机在众多国家的广泛扩散。
1.模型框架
为了分析经济结构上的相互依赖如何促使危机向各国扩散，假设有3个国家的中心——外围模型。3个国家分别以A、B、C表示。 每个国家专门进行某种贸易品的生产；只有国内投入用于生产过程。A和B代表外围国家（即亚洲国家），C代表中心国家（即美国）。假设A国和B 国仅与C国交易，而没有外围国家之间的交易，同时，在最初的均衡中，A国与B国和C国的汇率固定。
三个国家各自的效用函数为：
U[A]＝logC[A]－f（Y[,A]）（2.1a）
U[B]＝logC[B]－f（Y[,B]）（2.1b）
U[C]＝logC[C]－f（Y[,C]）（2.1c）
在此，C[A]；C[B]和C[C]为消费指数，定义为：
整个模型中，上标代表消费者所在国，下标代表生产者所在国。C[C][,A]代表C国居民消费A国产品。每一个外围国家消费国内产品和中心国产品。类似的，中心国消费两个外围国家产品并出口；然而，C 国消费者视两个外围国家的产品C[C][,A]和C[C][,B]具有完全的替代性。两个外围国家的产品具有完全替代性的假定是很容易放宽的：定性分析证明，外围国家产品间的替代弹性大于其与中心国产品的替代弹性。
在所有国家，Y代表产出，f（：）是反映伴随较高的经济活动水平的劳动努力的单一函数。资源约束为：
此定义M为每个国家的货币供给存量。 在中心国货币当局外生决定货币供给MC。相反地，外围国家的货币当局将其货币钉住中心国家货币，通过分别设置与中心国的名义汇率（E[A]和E[B]）并让货币供给内生调整。货币用于为经济交易融资，因而，三个国家的货币市场均衡条件为：
在此，P表示商品价格。不存在资本积累时，贸易平衡关系为：
在A国，最优的代理人将选择他们的消费水平为：
通过定义消费价格指数（基于效用）为：
可得：
M[A]＝P[A]C[A]
（2.8）
B国与C国的关系相似。
为公式化C国居民的消费模式，我们首先定义：
C[C][,P]＝C[C][,A]+C[C][,B] （2.9）
为中心国消费的外围国产品（以下标P表示）。
注意：如果现在P[C][,A]〈P[C][,B]，中心国只消费A国产品，以便C[C][,P]＝C[C][,A]。如果P[C][,A]〉P[C][,B]，中心国只消费B国产品，以便C[C][,P]＝C[C][,B]。如果P[C][,A]＝P[C][,B]， 中心国无差异的从两个国家进口商品（在此假定从两个国家进口同样的数量）。故，可将P[C][,P]看作从两个外围国家进口商品的一般价格，以便：
P[C][,P]＝min｛P[C][,A]，P[C][,B]｝
（2.10）
利用前面的定义，可将中心国的均衡条件写为与外围国相似的条件：
在此：
经济开始偏离由在中心国的两种外围国的商品价格水平相等所决定的均衡：
现假定，与分析的时间轴相联系，在国内市场上国内企业不能调整其产品价格（即以卖方货币计算的价格是粘性的），P[A][,A]、P[B][,B]、和P[C][,C]是预先决定的。然而，一种价格保持不变，国际投机者跨市场贱买贵卖，至到世界范围以同一货币计算的价格相等（即P[A][,C]＝E[A]P[C][,A]）。
2.竞争性贬值效应
在此利用以上模型分析一个外围国家货币贬值对另一外围国家和中心国家的经济影响。当B国货币对中心货币贬值时，E[B]上升， P[C][,A]〉P[C][,B]，C[A][,C]下降为零，C[C][,B]上升。注意，在B国货币贬值以后， 中心国对外围国商品消费上升。事实上，
因而，当E[B]上升时，C[C][,B]也上升。因为中心国的货币供给不变，中心国对其商品C[C][,C]的消费维持不变。
假定A国试图维持对中心国的钉住汇率， 它对中心国商品的消费将急剧下降。在该价格假定规则下，贸易平衡为：
由于E[A]，P[C][,C]和P[A][,A]不变，C[C][,A]也随C[A][,C]下降。因为：
如果A国试图避免贬值，它必须让M[A]与C[A][,C]同样下降。 其它因素不变（即国内价格不变），M[A]下降，国内商品消费也下降（因为C[A][,A]=M[A]/P[A][,A]）。
在B国，对中心国商品的消费也不增加；其贸易平衡为：
既然C国对B国的产品消费C[C][,B]和E[B]以同一比率增长，B国对C国产品消费C[B][,C]维持常数。既然，
货币供给M[B]必然与贬值规模一对一的增长。但这意味着对国内产品的消费必然也增加，至到贬值不再形成通货膨胀压力时为止。
总之，B国贬值的结果可总结为下表：
B国居民消费更多的本国商品并更多地工作（因为， 货币贬值可能增加或减少他们的整体福利）。为了维持其与中心国货币的钉住汇率，A国必须接受经济活动、消费和福利急剧的紧缩，其实国际和国内对A国产品的需求都已下降。在中心国，有一个模糊的福利改善，因为它的居民做的少而得的多。这是由于世界对中心国产品需求的下降。贬值最终影响B国的生产增加——实际上，比补偿A国生产下降还多——但是，这种产出扩张的好处主要由C国获得，此时它的贸易条件被改善。当然，这是在假定A国维持汇率不变时的结果。但A国为了应付B 国货币的贬值将不会再保持钉住汇率。实际上，它发现同样贬值是其最佳选择，以避免竞争成本缺口，维持其对C国的市场份额。对B国汇率变动的A 国反应函数的分析将进一步揭示该竞争性贬值机制。
当B国货币贬值时，A国将根据极大化其效用的原则进行汇率调整决策。其决策目标为效用最大化：
Max U[A]＝logC[A]－f（Y[,A]）（2.20）
E[A]将A国和B国的贸易平衡关系（2.5）移项得：
将A、C国的货币市场均衡条件（2.4）移项，
将（2.9）移项得：
并将（2.A.1）代入（2.A.2）得：
将A国的消费指数（2.2a）和资源约束（2.3a）代入效用函数（2.1a ）得：
将A国的贸易平衡条件、资源约束条件、 市场均衡条件等代入目标函数整理得：
A国中央银行的政策目标是通过汇率的调整获得最大的效用。 实现其目标函数最大化的一阶必要条件为：
可见，A国中央银行的汇率决策函数为：
当B国货币变动时，A国的汇率反应为：
这说明，在其他条件不变的情况下，A国的汇率变动与B国的汇率变动正相关。因而，当B国货币贬值时，A国为避免由此带来的出口竞争力的下降和国内经济的衰退，将被迫进行货币贬值。
同样，可求解得B国的汇率反应函数为：
因而，当A国货币贬值时，B国货币也必然贬值。
3.小结
综合以上分析可以得出以下结论：
（1）在当代世界经济和金融日益全球化和一体化的宏观环境下，由于这种跨国经济结构的紧密联系，不管是只有一个国家受到一种冲击的打击，还是所有外围国家同时受到一个全球性冲击的打击，一个国家货币的率先贬值，必然带来其他国家货币的相继贬值。每个国家被迫使用的贬值方法不仅作为政策工具来减少对国内经济的冲击，而且作为报复手段来抵销其他国家货币贬值的负面影响。这必将导致整个外围国家实行竞争性贬值。这样，反过来就会引发人们对前一个国家货币继续贬值的预期，以至于形成恶性循环。
（2）在相关的其他国家货币都贬值的情况下， 一个国家货币不贬值，该国的出口将下降，如果没有其他方法来弥补这种出口下降带来的损失，该国的经济福利总水平将下降。人民币和港币币值的稳定为制止亚洲金融危机的进一步扩散，避免世界金融动荡的进一步加剧发挥了重要的作用，当然，也不可避免的为此付出了一定的代价。但是，这种代价比其汇率稳定所带来的收益却小得多，因而是值得的。
（3）当只有一个国家或少数国家货币贬值时，其出口可增加， 进口可减少，贸易条件将改善，产出和就业将增加，整体福利水平将上升。但是，当所有国家或大多数国家货币都贬值时，个别货币贬值的好处将被抵消，所有国家的整体福利水平将下降。首先是外围国家的福利水平的下降，随后，由于外围国家进口中心国家产品能力的下降终将影响中心国家的出口、产出，就业，从而影响其整体福利的下降，进而导致世界经济的衰退。
（4 ）这种竞争性贬值的非合作博弈纳什均衡比所有国家联合行动共同对付危机的合作均衡更差。某个国家的金融危机势必国际化，最终导致对全球的影响。后果将是一系列灾难性的竞争性贬值和货币危机的扩散。此次亚洲金融危机从泰国开始，迅速扩散到东南亚和东亚，再扩散到俄罗斯、拉美国家，并进而影响欧美和全球经济的增长和金融的稳定就是这种非合作博弈的结果。但是，如果世界各国能够采取合作策略，共同来对付危机，则危机的扩散将被抑制，危机的影响将被降低到最小。然而，目前的国际经济和金融体制却缺乏这种有效的协调机制。
标签：货币贬值论文; 投机者论文; 汇率变动论文; 美国金融危机论文; 货币国际化论文; 香港汇率论文; 概率计算论文; 全球金融危机论文; 消费类型论文; 市场均衡论文; 固定汇率论文; 货币论文; 行动成功论文;