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[中图分类号] F830.91 [文献标识码] A [文章编号]1000—5420（1999）04—0019—06
[收稿日期] 1999—01—05
证券市场是指证券发行和买卖的场所，是金融市场的重要组成部分。一般来说，金融市场包括货币市场和资本市场。证券市场是资本市场的核心和基础，也是目前我国金融市场风险较大、监管较弱的环节，所以，本文将重点分析证券市场监管。从监管的角度讲，资本市场和证券市场监管是一致的。
一、证券市场监管理论
监管就是政府干预，证券市场监管就是政府对证券市场的干预，也就是政府对证券市场的管理。为什么需要政府调节？因为存在市场失灵。什么是市场缺陷？西方经济学认为，市场经济是效率经济，如果市场达不到帕累托效率（注：资源配置既没有使一些人变得更好，但同时又没有使至少一个人变得更坏时的资源配置状况，称帕累托效率。），它就是存在缺陷的市场。他们进一步认为，市场经济效率实现的条件是，配置在每一种物品或劳务上的资源的社会边际效益均等于其社会边际成本，即：MSB＝MSC。社会边际效率是由人们为增加一个单位的某种物品的消费量而愿付出的货币最高额测定的，社会边际成本是由人们为补偿因增加一个单位的某种物品的生产量所消耗的资源价值而需付出的货币最低额测定的，这里测定社会效率和社会成本的货币最高额和货币最低额，就是价格，这就是说，在市场经济中社会边际效益和社会边际成本都是由价格决定的，价格是有效配置社会资源的工具。在价格机制失灵的条件下，市场就达不到帕累托效率。市场经济在两种情况下，会导致价格机制的失灵，一是自然垄断状态；二是外部效应状态。
第一，自然垄断状态。自然垄断是指，如果社会处于理想的产出水平下，只有一个厂商生产时，该产业的生产成本最低，也就是说，效率最高。但是在社会只有一个厂商生产的条件下，该厂商会为追求利润最大化，将产品价格置于边际成本之上，价格作为配置社会资源的工具，就失去了作用，导致资源配置效率丧失。那么，如果要想获得资源配置效率，该市场就需要有许多厂商，以便使他们在竞争的压力下使价格等于边际成本，这又会使产出效率下降，所以，在这里，单纯依靠市场已无法解决效率问题。为了追求达到能合理配置资源的价格效率，需要政府干预自然垄断市场。
第二，外部效应状态。外部效应是指，个别厂商的边际成本和社会边际成本之间或个别厂商边际效益和社会边际效益之间的非一致性，其关键是，当某一厂商的行为活动影响到其他厂商，却没有为之承担应有的成本费用或没有获得应有的报酬，这里价格同样失去作用，由此造成带有外部效应的物品或劳务的市场供给，只能是过多或过少，而不会达到最佳的资源配置状态，因而要求政府在这一领域发挥自身的特殊作用，以非市场的方式矫正解决带有外部效应的物品或劳务的供给。根据产权经济学家的看法，在产权明晰的条件下，私人会走到一起协商解决外部效应问题，但各方的协商成本太高。因此，在外部效应存在时，倾向于通过政府干预来消除外部效应的问题。
由此可见，在存在自然垄断和外部效应的条件下，会出现市场失灵，而从上述分析中我们看到，市场失灵实质上是价格机制的失灵，那么，政府干预市场，校正市场失灵不会对价格产生影响，破坏效率，只能提高效率。美国经济学家通过实证分析也得出结论，存在市场失灵的产业，政府对其监管，几乎对价格没有什么影响，而且确能使该产业获取超额利润。证券业就是这样一个产业（注：乔治·J·施蒂格勒.产业组织和政府管制〔M〕.上海：三联出版社，1989.）。由此从理论上表明，证券业是需要监管的行业。
二、证券市场监管方式
证券市场是需要监管的市场。在实践中，各个国家和地区对资本市场的监管基本上可分为三种不同的体制：集中型监管体制、自律型监管体制和中间型监管体制。
1.集中型监管体制。集中型监管体制是指证券市场监管以政府管理为主，证券交易所与经纪人协会等证券交易组织机构自律管理为辅的监管方式。主要表现在美国和日本的证券监管体制中，其特点是：
（1）政府制定专门的证券市场管理法规。如美国，从横向看， 一方面有综合性的法律，《公司法》对组建公司行为进行规范；另一方面有专门性法律，如《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资咨询法》、《1970年证券投资保护法》等，对证券市场进行管理。从纵向看，除联邦政府制定的一系列针对证券市场的管理法律、法规外，州政府也制定州的《证券法》，对本州证券市场进行监管。
（2）政府设立全国的专业性监管机构。 这种全国的专业性监管机构可分为二种：一种是专门机构。该机构专职监管证券市场。如，美国的证券交易委员会，它主要对全国的证券发行、证券交易所、证券商、投资公司等进行全国管理监督。另一种是附属机构。该机构是政府某部门（如中央银行、财政部）。如，日本的政府监管职能由大藏省证券局承担；法国的证券交易所管理委员会从属于财政部。
2.自律型管理体制。自律型管理体制是指政府除了某些必要的国家立法外，较少干预证券市场，对证券市场的管理主要由证券交易所及证券商协会等组织进行自律管理。自律组织主要通过其章程和规则对其成员的行为进行引导和制约。自律组织有权拒绝接受某个证券商为会员，并对会员的违章行为实行制裁，直到开除其会籍。英国是证券市场发展最早的国家之一，也是典型的实行自律监管体制的国家，其特点是：
（1）通过一些间接的法规监管证券市场。 英国证券市场监管由《公司法》中有关公开说明书的规定、证券商的登记、防止欺诈条例和证券发行的管理等法规组成，没有单行法律。
（2）依靠证券市场及其参与者进行自我管理， 其监管主体由以下三个机构组成：英国证券交易所协会、企业收购和合并专门研究小组、证券业理事会。其中，证券交易所协会实际上负责整个英国证券市场的监督，而证券业理事会（1978年成立），是英国自我监管体系的中心，它主要负责制订、执行有关证券交易的各项规章制度。
3.中间型监管体制。中间型监管体制既强调立法管理，又注重自律管理。德国证券市场是典型的中间型监管体制，其特点是：
（1）证券市场监管的法律多，但没有统一的证券法。 德国证券市场监管法律、法规在《证券交易法》、《证券交易条例》、《银行法》、《投资公司法》、《外国投资公司法》、《联邦储备银行法》、《贸易法》和《刑法》等法律中都能找到，但没有建立统一的证券法来规范证券市场的运作。
（2）没有建立相对独立的法律实体统一监管证券市场的运作。 德国没有对证券市场进行全面、广泛管理的联邦机构和州权力机构，德国的证券交易所的市场和组织实际上由“全能银行”所控制，所以，也称为“银行交易所”。其中央银行——联邦储备银行根据《联邦储备法》有权干预证券市场。
上述三种不同的监管体制是各国证券市场发展的产物。将三种监管体制进行比较，应该说，各有优劣。一是集中型的监管体制具有统一和专门的证券市场法规，证券市场的参与者和监管者均有法可依，增强了监管的权威性，而统一的监管机构又能使监管者地位超脱，公平、公正、客观、严格地监管证券市场，有利于保护投资者的利益，并从总体上协调全国证券市场的发展。不过，集中型的监管体制对于逐步发展的证券市场、证券交易品种、交易行为显得监管滞后，效率低下，监管成本高。因为监管机构直接管理上市公司，交易所对证券市场的违规、违法行为的惩罚只有执行权，没有决策权，所以，很难做到发现问题及时处理，及时解决。二是自律型监管体制能调动各证券商的积极性，允许证券商充分参与，有利于证券市场的监管条例更符合实际，并由于条例的修订比证券法表现出更多的灵活性，更有利于市场的活跃与创新。同时，自律组织对现场发生的违规、违法行为能作出迅速而有效的反应。不过，自律型监管体制由于没有专门的立法和专门的管理机构，监管比较软弱，而监管机构又由证券商组成，难免监管的重点放在市场的有效运转和保护证券交易所会员的利益上，而投资者的利益不能得到充分的保护。三是中间监管体制介于集中和自律型监管体制之间。目前，世界上大多数实行集中型和自律型这两种监管体制的国家已逐渐向中间型过渡，使两种体制取长补短，发挥各自的优势。不过，中间型监管体制由于没有对证券市场进行全面性管理的机构，在公开原则的实行方面也有所欠缺，所以，有待完善。
世界各国的证券市场正是在经历市场动荡、监管失灵、加强监管的循环过程中逐步形成和完善监管体制的。所以，目前存在的监管体制是证券市场发展的经验产物。保证证券市场健康发展和运作，就应该有监管体系，只是采取什么方式可自行选择。
三、中国证券市场监管体制的建立
1.中国证券市场监管体制的现状及问题
我国证券市场发育于80年代初期，其监管体制发展经历了两个阶段，1992年以前，证券市场主要由中国人民银行金融管理司负责监管，国家体制改革委员会等其他政府机构和深圳、上海两地政府参与管理。1992年10月，国务院成立了国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会，由此，我国证券市场管理机构由分散管理到集中统一管理。1998年中国人民银行又将其有关的证券管理职能全部移交中国证监会，我国证券管理职能从分散管理到集中管理。目前，我国证券监管体制的特点是：
其一，中央和地方两个管理层次。第一层次，国务院证券委员会，负责制定涉及证券市场的宏观政策，审批成立新的证券交易所，批准新的证券法规，会同国家发展计划委员会确定全国和各省的年度股票、债券发行额度；第二层次，中国证券监督管理委员会——证券委的执行机构，它是独立法人机构，主要职能是：（1 ）根据证券委的授权制定有关证券市场的管理规则；（2 ）监管证券的发行和交易以及证券发行公司；（3）监管证券经营机构，包括证券公司、经纪商、 结算和清算机构、共同基金以及参与证券业的各专业机构；（4 ）审核和监管国内企业的海外上市；（5）监督证券交易所和自动报价系统的营运；（6）为证券专业机构、人员制定各种资格标准和发放许可证（证券机构发放金融业务许可证的职能归中国人民银行，对注册会计师和会计事务所的管理注册职能归财政部）。
其二，中央和地方采取两级管理。中国证监会是全国性的专门负责证券市场发展的监管部门，除此之外，各地也有地方证券监管机构。地方监管机构对地方政府负责，不对国务院证监会负责。地方监管机构通过执行一些地方性法规，部分地弥补全国性法规的不健全出现的空白。
其三，自律组织采取两种形式。（1）社会性的监督组织， 注册会计师及会计师事务所、律师及律师事务所、审计师及审计师事务所等证券业中介服务机构。（2）行业自律。行业自律分场内和场外二种。 一是证券交易所的场内自律。证券交易所对其会员在交易所的交易实行监管，主要是审核和批准会员资格、制定业务规则、收取保证金、审核证券上市申请。证券交易所也对上市公司进行监管，主要是对上市公司的信息披露是否及时、准确、真实等方面实行监管。二是证券所的场外自律。1991年9月成立的中国证券业协会， 是全国性的证券业自律管理行业组织。它一方面是政府监管部门与证券发行者、投资者、交易者之间的桥梁；另一方面通过制定和实行行业性的自律制度，监管证券场外交易，保证场外交易的公平与规范。
其四，监管法律体系。我国目前有关证券市场的监管法律已经制定了许多，1993年以来，我国先后颁布了《股票发行与交易管理暂行条例》、《证券交易所管理暂行办法》、《公开发行股票公司信息披露实施细则（试行）》、《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》、《企业债券管理条例》、《禁止证券欺诈行为暂行办法》、《上市公司章程指引》、《证券、期货投资咨询管理暂行办法》、《证券投资基金管理暂行办法》等等。1993年12月我国颁布了《公司法》，并于1994 年7月1日正式实施。我国《证券法》在数易其稿后，于1998年12月29 日获得全国人大常委会通过，并于今年实施。
我国证券市场起步晚，发展迅速，到1998年7月份，深、 沪两家交易所上市公司已有780多家（注：深、沪两市股票交易行情表中上市公司数字〔N〕.金融时报，1998—07—01.）。由于证券市场发展速度快，监管体制建设与证券市场发展不同步，目前监管体制还存在一些问题：一是证券管理机构缺乏权威性和统一性。国务院证券委员会是国家对全国证券市场统一宏观管理的主管机构，但由于它没有专职人员，难以履行其管理职能；中国证监会作为证券委的执行机构，对证券市场行使监管职能，但中国证监会不是国务院正式机构，是事业法人，所以，证监会监管的权威性缺乏存在的法律和行政依据。而且证监会没有地方办事机构，地方监管机构只对地方政府负责，证监会难以发挥统一的、全国性的监管作用。二是证券市场自律功能尚未充分发挥，社会监督机构虽已参与上市公司的运作，但由于缺乏权责相对应的法律机制约束，由此，过多地追求盈利而忽视其应尽的监督职能；业内自律组织缺少应有的法律地位，没有得到证券市场参与者的认同，权威性不足，监管手段匮乏。三是政府直接参与经济活动。企业股份制改造，要经过各级政府部门的审批，政府决定证券发行数量与规模，审批企业发行、上市和交易。证券管理体制还未能完全摆脱政府审批的模式，直接管理的渗透力十分强大。即使纯粹应由市场机制调节的证券交易行为，也渗透着计划和审批的因素。政府通过批准上市公司的速度来调节市场股票价格，股票价格按照政府的要求而不是市场规律来波动。
2.中国证券市场监管体制的建立
我国《国民经济和社会发展“九五”计划和2010年远景目标纲要》提出，要积极稳妥地发展债券和股票融资，进一步完善和发展证券市场。为此，建立适合我国证券市场的监管体制是十分必要的。我国证券市场监管体制的目标模式应该是：在政府集中统一监管下，充分发挥自律组织的作用，形成政府监管和市场自律协调运行的监管体系。实现这一目标模式，当前主要应进行以下改革：
（1）理顺监管体制。首先，确定证券监管机构。 目前国务院批准的中国证监会“三定”方案明确指出，中国证券监督管理委员会是全国证券期货市场的主管部门，并直属国务院，由此解决了证券多头管理，证监会监管缺乏权威性的问题。其次，明确证券监管机构职能。证券监管部门主要职能应该，一是制定证券市场的有关法律、法规和政策；二是监管上市公司在证券市场上的行为；三是监管证券交易所等证券交易机构的行为；四是监管从事证券中介业务的，如律师事务所、会计师事务所、资产评估机构的行为。第三，加强中央政府的集中领导，地方证券监管部门由中国证监会为主领导，从而消除多头管理，强化监管职能。由此建立我国集中统一的证券市场监管体系。
（2）加强法律、法规建设。 在建立和完善有关证券市场相关的法律、法规的同时，要加强对法律实施的管理。有法可依仅仅是证券市场法律、法规建设的第一步，如果执法不严，则法律就成了纸上谈法。所以，依法治市，既要做到有法可依，也要做到严格执法。
（3）加强自律管理的建设。我们应该认识到自律管理的双重性，一方面，自律管理是内行监管，他们具有专业知识，有经验，对市场较为了解，可以弥补政府管理不足的地方，提高管理效率；另一方面，自律管理也不是万能的，自律组织有其自身的利益，往往在处理各种利益关系时，他们首先维护组织成员的利益，由此，自律管理会造成不利于投资者的倾向。鉴于自律管理的优点和缺陷并存，我国证券市场在强调政府集中统一管理的条件下，应发挥自律管理的作用。首先，政府监管机构应采取措施，促使证券交易所和证券公司加强自身的自律机构——市场监察部的建设，力求改进和加强内部管理；第二，扶持证券业协会的发展，使其成为既能维护证券业合理利益，又能规范证券业行为的行业自律组织，使其在对从业人员的资格认定、市场交易活动的监视、市场参与者的管理、信息披露、争议仲裁和利益保护、职业道德建设和专业技能培训方面发挥重要的作用。由此，使政府作为监督者，自律组织作为管理者，同时对证券市场监管发挥作用。
证券市场监管是证券市场发展的重要前提和条件，没有有效的证券监管体制，就没有健康的证券市场，就目前我国证券市场发展而言，加强我国证券市场监管仍是任重而道远的任务。
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