香港中国概念股的定位研究，本文主要内容关键词为：概念股论文,香港论文,中国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中国概念股是指具有大陆背景的，其业务开展、资金来源或决策机构等主要在大陆的香港联交所上市公司的股票。根据香港及大陆有关专业人士和学者的提法，中资概念股主要包括H股和红筹股。
一、中国概念股的发展与中国国有企业改革
1、 中国概念股的发展为中国国有企业的管理机制变革进行了大胆的探索并提供了积极的经验。（1）H股公司和红筹股公司在国内的母公司本身就属国有企业，它们在香港上市，需要接受国际投资者的评判和香港当地较为完善的法律和制度的规范，在管理体制、经营思路上要符合国际惯例和经验。中国概念股公司之所以能取得目前的成就，就是因为它们已经初步达到了国际证券市场投资者和监管者的要求。（2）H股公司和红筹股公司在香港的规范和自由开放的市场环境中，较国内企业具有更为清晰和明确的产权，虽然也难免传统体制的痕迹，但仍为我国国有企业在股份制改造、探索政企分开和建立现代企业制度等方面提供了有益的经验。（3 ）为了适应国际市场（包括证券市场及其他产品市场）的挑战，红筹股公司和H股需要建立更为灵活和市场化的机制， 以市场为导向，管理科学，决策准确，奖惩分明，这也为我国国有企业在解决建立合理的管理体制（包括工资分配体制、人事体制）方面提供了许多思路。
2、中国概念股的发展为中国国有企业改革筹集了巨额资金。 毫无疑问，中国的现代化建设需要巨大的资金投入。世界银行估计仅今后10年里的基础建设投资就会超过10 000亿美金。单单为了改造国有企业一项，资金的需求量也相当惊人。在中国的大约15万家国有企业中，至少三分之一明显亏损或经营不良。要想将这些企业成功的改造（不论是民营化、股份化或是仍属国有），估计至少需要32 350亿元人民币（见表1）。 由于中国的资本市场目前不管在规模还是深度上的都还不够（中国国内目前A、B股上市公司的总市值大约只有2 000多亿美元， 占中国1997年国内生产总值的比重甚至还低于大多数亚洲国家的水平），人民币目前尚不能自由兑换，这么大的一笔资金很显然不可能在中国境内获得。因此，中国必须利用海外的融资渠道来满足经济发展和国有企业改造的巨大资金需求。
表1 中国国有企业改造的资金需求量
国有企业大型 中型 小型 总数
数目 1000 9000 140000150000
1/3亏损 300 3000 46700 52700
每个资金需求量
(人民币) 10亿 2亿 500万
--
小计(人民币万亿) 0.3
0.6 2.335 3.235
以香港目前证券的成熟程度和健全的法律法规体系来看，其可以为中国的资金需求服务，并利用其多年发展资本市场的经验和专业知识来推动内地证券市场。由于香港证券市场的开放程度，香港除了可以很好地利用国际上的游资来为中国服务外，还可以在很长一段时间内作为既让中国能较容易地利用外资，也可以有效地降低外来资金进出中国所造成的不稳定因素的缓冲区。从1997年以来亚洲地区的金融风暴的打击程度来看，这样的一个缓冲区对目前中国的经济发展是相当有用的。因此，如何很好地利用香港现成的金融市场体系来获取便宜的资金是中国政府和中国企业最需关心的问题。而如何通过为中国大陆的经济发展服务使香港的经济得到进一步的繁荣和使其金融市场得到进一步的发展也是中国大陆和香港应该共同关心的问题。
3、红筹股的资产经营活动应为国内公司所借鉴。 资本经营是目前国内证券市场上市公司所关注的一个题材，但是真正做得较好的公司却屈指可数。红筹股公司在这方面的经验值得国内有关企业学习。从买壳上市、借壳上市到注资、合并及分拆，红筹股公司都已有一些成功的做法，每次红筹股的大规模资产经营活动，总能在港掀起高潮，这其中虽有投机因素，但也在一定程度上反映了红筹股公司在资产经营上的大胆创新和成熟经验。
4、即使通过红筹股与H股的对比，也能对中国国有企业改革有所启示。红筹股与H股同为在香港上市的中国概念股， 但二者表现差异较大。红筹股被香港股民捧为龙头股，声誉较好，经营业绩也不错，但H 股则相对较差。究其内因，红筹股实力雄厚，业绩突出，经营灵活，运作规范，财务透明，治理结构稳定，回报率较高；而H股业绩不稳， 经营死板，运作规范性差，财务透明度低，治理结构不够稳定，回报率小。通过比较，可以探索发展H股，使其按国际惯例进行改制、 改组和改造的方法和途径，使更多的国有企业在海外成功上市。实际上，红筹股可以成为发展H股的参照系，而红筹股与H股合称的中国概念股可以成为中国内地国有企业进行股份制改造和到海外上市的参照系。
5、有些中国概念股公司在香港股市的信息披露、 公司经营等方面的规范运作已经为国际投资者所承认，这更值得国有企业学习和借鉴。例如，1996年2月，上海石化作为惟一一家中国公司， 荣获香港联交所“最佳资料披露奖”第三组级别（新上市公司及H股）亚军， 评选团在资料披露的表达方式及整体编排、董事及高级管理人员的薪酬分析及履历资料等项上为其打了高分，在提交资料准确性上给予满分。[1]
二、中国概念股的发展对香港和中国证券市场发展的启示
（一）对香港证券市场发展的启示
随着香港回归祖国，香港股市在中国金融市场中的地位和作用成为一个迫切和具有现实意义的问题；而随着中国概念股在港的发展和中港经济的不断融合，香港担当中国资本市场离岸集资中心的趋势已经十分明显。
1、香港股市作为中国离岸集资中心的特征。（1）香港股市的金融、法律环境与内地不同，它们是一个高度独立的货币金融体系和法律体系。因而香港股市的运作和监管也是独立的。（2 ）香港股市是一个国际化程度很高的市场，投资者和资金来自于海外各国，货币自由兑换，没有外汇管制和资本进出限制。（3 ）由于市场资金可以自由进出不同货币金融体系，所以市场资金活动不受资金来源地的管制，也不受主要运用地的管制。资金出入的离岸性，使得香港股市面对各种因素变动时，资本易于抽逃，并对市场产生严重影响。（4 ）集资资金流动的非均衡性。流入股市（包括一、二级市场）的资金在速度和规模上都不均衡，是根据时间和内外界环境不同而变化的。除受中国内地政治经济的影响外，还受世界发达国家经济景气状况的影响。（5 ）集资资金流向的单向性。在相当长时期内，香港股市主要担当中国离岸集资中心功能，各国资金呈放射状流入香港，使香港股市形成资金漏斗，再由香港股市发散出去，流向内地。（6）集资资金流动的批发性。 透过香港股市的集资一般都是批发性大宗业务，由著名的投资商推销，由国际著名机构投资者认购，并主要投向内地的大中型公司。
2、香港股市成为中国离岸集资中心的基础条件。（1）两地关系。离岸金融发端于欧洲美元的存货，繁荣于欧洲债券的发行，以上两种方式因其历史长、规模大、发展迅速而成为离岸金融的主要形式。而股权市场国际化程度远低于借贷市场，因为它具有保护性强、风险较高的特点，且常常牵涉到信息披露、内幕交易、兼并收购及监管协调等多种复杂问题，若两地没有特别密切的联系，一般难以形成较大规模的离岸股票市场，股市相对于某地形成离岸集资中心则更加不容易。在香港的经济成就中，内地因素起了并将继续起着主要和积极作用，而内地经济发展过程中，香港起了并将继续起着贸易伙伴、投融资者、中介人和推进器的作用，经济上相互依存、相互促进是香港股市成为内地离岸集资中心最雄厚的基础。
（2）政策环境。 “一国两制”的基本国策赋予香港在回归后相当长时间内保持高度自治的权利，这在中英《联合声明》和《基本法》中的有关条款已经明确，反映出在相当长时期内，香港与内地实行不同的货币金融制度，两者仍分属不同的货币金融体系，香港股市对中国企业的集资功能仍是离岸性质。上述法律条款的规定，是稳定香港金融体系、维持香港股市持续稳定发展的保证，同时也构成了香港股市成为中国离岸集资中心的政策环境。
（3）金融环境。香港由于社会安定、健全的法制和法治精神、 自由的经济制度、优良的国民待遇、简单的税制、现代化的基础设施、优越的地理位置、英语的广泛使用以及背靠大陆等，而成为国际金融中心和资金集散地。香港回归后，将继续发挥作用，增强香港股市的国际筹资能力，同时也为香港股市的发展和成为中国的离岸集资中心创造良好的条件。
（4）香港股市本身的成就。香港股市在亚洲排名第二， 世界第九，香港股市规模扩大的同时，其成熟程度和完善性也在不断提高。香港股市的监管已经赢得了广泛的赞誉，以完善的法律为根本手段，通过立法建立严密的制度和依据法律及其所规定的制度加强监管成为香港股市的监管特色。这一方面维持了与世界齐步的监管水准，另一方面，在需要的时候，又可对监管条例进行检讨和修正，以符合市场需求，因此，香港股市监管具有完善性和灵活性的特点。香港也是世界上最开放和国际化程度最高的市场之一，其股市中投资银行具有较高的国际化特征，与外界联系紧密而广泛，这使香港具有较强的国际筹资能力，也使之有能力满足中国企业对股权外资的不断增长的需求。
3、中国概念股的发展已使香港具有中国离岸集资中心的雏形。 香港股市的中国离岸集资中心功能是在香港兴起内地投资热潮的背景下，伴随着中国概念股的异军突起而逐步形成的。从香港许多企业公司投资内地并最终将其主要业务移向内地，到香港红筹股和H 股掀起阵阵热潮，香港的中国离岸集资中心功能形成具有如下特点：（1 ）集资从分散的、小规模活动向集中的、大规模方向发展；（2 ）从外资和港资企业自发集资向内地投资发展到企业主动利用香港股市筹集外资；（3 ）集资活动从纯粹的民间商业行为发展到两地政府主管部门利用法律文件加以引导、规范的法律行为；（4 ）从只利用香港股市二级市场或一级市场发展到一、二级市场并用；（5 ）从间接利用香港股市集资发展到直接集资；（6）离岸集资功能的形成呈现出加速发展的趋势。
这个过程也是与股市发展的规律相一致，任何股市的发展，都必须有强大的经济背景作为支撑。经济的规模、工商业的实力决定了股市的竞争力。一个人口众多、市场广阔的中国经济，将以其发展势头和巨大规模支撑起一个世界级的股市。这个过程也与香港股市的完善需求一致，香港股市主要由房地产、金融等股票组成，缺乏实体经济，尤其缺乏重工业、原材料、能源、科技等上市公司，内地中型企业股份上市，将改善其不合理的股市结构。因此以内地经济为支撑，并为之服务，香港股市才能在竞争中立于不败。
（二）发展完善中国证券市场的启示
1、中国内地证券市场的发展定位。 成立股票市场的基本目的是为企业发展筹集资金，但一个国家的股票市场如果没有较为合理的功能定位和系统的发展战略，将最终丧失该功能。从目前内地沪深两地股市的功能定位来看有明显不合理之处。这主要表现在：一方面由于两地股市在上市基准和运作机制上大致相同，且两地股市发展又与地方利益息息相关，导致两个证券交易所之间的过度竞争，加大了市场风险；另一方面，由于市场层次不明显，不能满足不同水平、不同信誉和不同条件的企业，大大限制了市场的吸引力和辐射范围，使我国股市功能十分有限，基本上停留在筹资功能上，难以起到优化配置资源和发挥国民经济指示器的作用。
实际上，股市的发展应包括“量的增长”和“质的提高”两方面的含义，这在香港和其他一些国家的股市发展历史中已有体现。为使我国股票市场整体效率最大化，股票市场结构的调整与功能的完善是重点。考虑到上海在区位、政策及经济方面的优势，上海应成为内地股票市场的“主板市场”，上海证券交易所应逐步发展成为全国性的中央证券交易所；而深圳由于在经济实力及发展方向等方面不如上海优越，但在地理上毗邻香港，依附珠江三角洲，具有体制改革的先发优势和发展高新技术产业的外部及内部条件，应该发展成为中国内地的“第二板市场”。这一格局既有利于深港证券市场的衔接，也对中国经济健康、稳定、持续发展具有重大现实意义。[2]内地股市结构调整后， 中国股票市场将形成一个具有三个层次、不同规模与功能互补的股票市场交易体系。这种多层次的功能互补的市场结构将展示我国证券业稳健经营的良好形象，成功抑制交易所之间的消极竞争和业务管理磨擦，提高证券市场的规模效应，降低交易监管的成本，灵活地反映股票指数变动及经济波动，并从制度上抑制泡沫经济的发生。
2、市场监管。由于政治、经济环境不同， 香港与内地在证券市场的监管体系方面存在较大的差异。香港政府对市场采取积极的干预政策，充分利用市场本身的力量来引导市场的发展，政府花费更多的力量来制定和完善市场运行规则，并积极运用规则来管制市场；而内地证券由于发展历史较短，政府对市场采取严格管制态度，更多的利用计划手段来引导市场发展，管理市场的规则也具有零散性、多变性、滞后性和非系统性的特点（见表2）。中国概念股在香港的上市， 使我们能更好地了解国际证券市场在市场监管方面的运作经验及相关法律规范，尤其在同业竞争、信息披露、公司收购兼并、市场操纵等方面的国际经验。
表2 香港与内地证券市场监管体系比较
政府政策
监管机构 交易机构 市场发展手 主要监管规则
段
《证券上市规
则》、《公司
收购及合并守
则》、《证券
香港证券 内幕交易条例
香港 不干预及期货事 香港联交 市场引导发 》、《单位信
政策 务监察委 所展 托及互惠基金
会守则》、《股
份购回守则》
、《公司条例
》、《操守准
则》 (中介机
构)、 《证券
市场(公开)权
益条件》
《公司法》、
《国务院关于
股份有限公司
境内上市外资
股的规定》、
《股票发行与
中国证券 上海证交 市场和计划 交易管理暂行
内地 严格管制 监管委员 所和深圳 共同引导、 条例》、《公
会及地方 证交所计划为主开发行股票公
性证管办司信息披露实
施细则》、《
禁止证券藏族
行为暂行办法
》、《证券交
易所管理办法
》、《证券商
自营管理暂行
办法》等
3、信息披露。 香港对公司信息披露的要求包括四方面：一是香港会计准则对披露的要求。具体有17条会计准则（SSAP），（注：这些会计准则又大体可分为披露准则（SSAP1、5、8、9）、资产准则（SSAP3、13、17）、报表准则（SSAP7、10、15）、 资产支出之间选择准则（SSAP14、16、19）和会计事务准则（SSAP2、11、12、18）五大类。 ）是上市公司财务报表编制达到真实公平的基本条件。二是香港会计指南对披露的要求。HKSA共发出6条指南（AG）， 以对某些会计项目指出最好的会计处理方法，但并非必须遵从。三是香港《公司条例》对披露的要求。《公司条例》对披露要求大致分为“财务报表的形式和内容”、“集团会计”、“董事会报告”三部分。四是香港联交所上市规则对披露的要求。从内容来看，其与《公司条例》相辅相成，一方面上市规则中明确申明，所有上市公司财务报表必须遵从会计准则来编制；另一方面，一些会计准则也是顺应上市规则的披露要求而特别制定的。上市规则对披露的要求分为9类，它们是业务分析、资本、子公司、 董事与主要行政人员、股东、资产与负债、会计与审计、客户与供应商、豁免。
我国上市公司信息披露的完善也可以从四方面着手。一是会计准则方面，我国会计准则体系在《会计法》统驭下分为两条平行线：一条是《基本会计准则》和《行业会计制度》，另一条是《企业会计准则》和《工业会计制度》。其结果导致不同行业上市公司在信息披露上存在较大的差异。无论以后我国是否要保留现行行业会计制度，但在具体准则制定中应重视信息披露质和量的要求，尽量规范统一。二是证监会对上市公司的披露要求。虽然我国证监会颁布了《暂行条例》和《实施细则》，对上市股份公司信息披露有所规定，但对公开披露信息的重大遗漏、虚假和严重误导方面，以及对会计事务所、律师事务所出具的公开文档的真实性、准确性和完整性等都未有明确的界定。这些问题还有待在有关法规中予以解决。三是表外信息的披露，我国目前尚未制定表外信息披露的具体准则，证监会仅要求上市公司在招股说明书中披露募集资金的使用、股利分配政策等一些表外信息和应在财务报告中提供会计报表附注和财务情况说明书。而香港要求披露的表外信息包括预测报告、分部信息、管理当局的分析与讨论、社会责任等。由此，从长远出发，应设法对表外信息的内容、格式等方面加以规范。四是在上市公司披露框架方面可以进一步完善。首先将上市公司信息披露分为应当披露和建议披露两大层次，其次按重要性原则前后排序，然后可以采用灵活多样的披露形式，如图、脚注、附注、文字说明等。
4、中介机构的发展完善。目前， 内地证券市场从事中介业务的机构存在数量过多、规模较小、素质较低、竞争过于激烈、地区分割严重、运作极不规范等十分严重的问题。如由于上市公司资源有限，有些中介机构为了拉拢客户，依照客户意志违法行事，再如有的会计事务所、律师事务所出具虚假审计报告、验资报告、意见书等。这些问题的存在，对我国证券市场的发展都极为不利。为此，应积极学习香港有关法律制度，完善有关中介机构证券法律体系；着眼于培养和建立具有国际水平的中介机构，适当对有关中介机构进行重组，力争为证券业内的中介机构创造公平、公正、公开的经营环境；可以与香港有关中介机构联合组建诸如合资投资银行、合资律师事务所等管理科学、素质较高、有能力从事海外上市公司中介业务的国际性机构，使国内有关机构和人员可以直接借鉴国际著名的投资银行、律师事务所、会计事务所的先进管理经验及从业技巧；努力提高中介机构人员的业务和道德素质。
5、金融产品的创新。中国概念股在港推出不久，香港出现了H股备兑证、红筹股认股权证、红筹股指数期货、期权等金融新产品，这值得内地证券市场参考和借鉴。例如，在股市狂涨时，可以适时推出某种股票或某些股票组合的认购权证，在股市萧条时，又可以推出相应的认股权证，这样既满足了投资者的需求，又使上市公司及券商在一定范围内能有效地获得资金，避免了财务风险。目前，内地证券市场的股指期货也正在探讨和酝酿之中，相信不久将会为繁荣活跃内地股市发挥较大的作用。
三、中国概念股的发展定位与中国证券市场的国际化
（一）关于证券市场国际化
1、证券市场国际化的内容。 证券市场国际化是指证券市场跨越国界的限制，投资者可以在更加广阔的范围内配置自己的投资资金，从而使得证券市场在更加广阔的范围内促进资源的最优配置。证券市场国际化应包括四方面内容：本国投资者的资金进入国外的证券市场，国外投资者的资金进入本国证券市场，本国的证券进入国外证券市场和国外的证券进入本国证券市场。由于我国现在仍属于资金短缺的发展中国家，生产力水平不高，人均收入水平较低，对于第一、四方面的实施虽有可能，但不可能迅速推广；第二、三方面却是我国证券市场进一步发展所需探索和逐步实施的。证券市场国际化是金融国际化的一部分，已经成为当前证券市场发展的一般趋势。它反映了一国经济与国际经济接轨的程度，一国经济的开放程度以及一国经济和金融的综合发展水平。中国证券市场在逐步走向世界，也意味着世界正在走向中国证券市场，由此，可以将证券市场国际化概括为：走出去，请进来。
2、证券市场国际化的原因。 证券国际化是为了获取国际化比较利益。首先，从投资者角度，根据马科维茨的现代资产组合理论，在相同的约束条件下，增加证券投资的种类可以减少投资风险而增加投资收益。证券市场国际化的作用就是使投资者可在超出本国国界的更加广泛的空间内选择证券投资对象，从而改善投资机会的有效边界。国外有学者已经证明，新兴发展中国家证券市场的收益与发达国家证券市场的收益相关性很低，有时甚至为负；在国际投资者的资产组合中引入发展中国家新兴证券市场中的股票可以提高收益，同时降低风险。[3] 作为新兴市场的中国证券市场的发展，理应成为国际投资者分享中国经济增长成果的场所。其次，从企业角度，一方面要扭转目前我国国有企业普遍经营不佳、亏损问题严重的状况，需要大量的资金，仅靠国内证券市场不能满足，通过外债又会使我国的债务负担过重，而通过股权形式向国际投资者筹资恰好可以解决这样的难题。第三，从中国证券市场的规范完善和金融体制改革深化角度，我国证券市场仍处于起步阶段，在法律体系、市场监管、信息披露、中介机构等方面还存在不少问题，如果放眼于中国证券市场的国际化，将会促使中国证券市场的发展更具有健全性、系统性和完整性。
（二）中国概念股的发展与中国证券市场的国际化
1、中国概念股的发展定位。中国概念股最初推出是为了筹资， 但实际上为中国证券市场的国际化和中国企业走向国际市场提供了契机。现在，随着中国证券市场及中国概念股在香港的进一步发展，我们有必要将中国概念股的发展定位提到台面上来，以对仅在筹资目的指导下中国概念股发展过程中所产生的某些短期行为有更加深刻的认识。任何一个国家发展股市的最初目的都是为了给企业发展供应充足的资金，但是，当股票市场作为一种特殊的事物出现后，其本身需要不断完善、发展，这样企业才能在其中源源不断地筹集资金，股票市场的其他诸如“经济指示器”的功能才能良好地得以体现。中国概念股此时应担当起中国证券市场国际化进程中一部分责任，也即作为中国企业走向海外证券市场进行筹资的大胆创新，中国概念股应成为中国证券市场国际化的一大重要内容。
2、中国概念股对中国证券市场国际化的促进作用。中国概念股， 尤其是红筹股应该成为中国证券市场发展的重要组成部分。在国内讨论资本市场问题时，一般并不包括红筹股在内。整个中国证券市场包括两大部分，深圳A股、上海A股是境内证券市场的重要组成部分，深圳B 股、上海B股、香港H股、纽约N股、新加坡S股、伦敦L股、东京T股是境外证券市场的重要组成部分，代表了中国资本市场国际化的程度与标准。我们认为，红筹股不应被排斥在中国资本市场国际化之外。
总之，中国概念股的成功运作表明，中国证券市场国际化方向应是交互进行，即债权融资、股权融资及其二者组合发展。90年代以前，我国主要依赖政府信用的对外债权融资，90年代以后， 外商直接投资（FDI）增加，再加上通过海外上市直接参与国际证券市场，股权融资等证券融资成为重要的融资形式，这表明中国证券市场国际化已经发生变化，即由以政府信用为基础转向以企业信用为基础，从间接融资转向直接融资。债权融资存在警戒线，FDI也存在产业风险，而股权融资则要比FDI稳定。我国目前股权融资比重仍然较小，因而可以适当加大股权融资的力度。
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