通货膨胀目标制理论与实证研究综述，本文主要内容关键词为：通货膨胀论文,目标论文,理论论文,实证研究论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
20世纪90年代以来，许多工业化国家和新兴市场国家的通货膨胀率显著下降，几乎达到了其物价稳定的宏观经济目标，维持了本国货币政策的可信度形象，许多金融经济学家认为这现象与实施一种新型的货币政策理论框架——通货膨胀目标制[1]有关。从此，金融经济学家们对通货膨胀目标制进行了大量的理论和实证研究，以期对新兴市场和转型国家的宏观经济发展有所借鉴。
一、通货膨胀目标制的理论研究
通货膨胀目标制的理论研究内容主要包括：对通货膨胀目标制的界定、实施的先决条件与构想设计、对社会福利损失的影响、通货膨胀预测模型和条件以及中央银行的可信度与透明度等方面。
(一)关于通货膨胀目标制的界定问题
什么是通货膨胀目标制?如何界定?是从法律框架还是货币政策框架、是从社会福利损失还是产出稳定、是宣布明确的量化的显性目标还是含糊的非量化的隐性目标来界定，各国金融经济学家的看法不一。
Bernanke等(1999)[2]从描述性的角度解释了通货膨胀目标制是一个新的货币政策框架，强调既定的法律框架在通货膨胀目标中的作用：“通货膨胀目标是由官方公开宣布未来一段时间内需要达到的通货膨胀目标或区间，明确承认低的、稳定的通货膨胀率是货币政策的首要长期目标”。通货膨胀目标的作用在于：可以强化政策制定者和公众之间的沟通和交流，为货币政策的制定提供纪律性和责任性。
Frederic S·Mishkin(2000)[3]认为：通货膨胀目标制是一种货币政策策略，它包括五个因素：(1)对公众宣布通货膨胀的中长期数字目标；(2)一种价格稳定的制度性的承诺，并以价格稳定作为货币政策的主要目标，其他目标从属于该目标；(3)各种信息包括许多变量，而不仅仅是货币总量或汇率，可用来确定政策工具模式；(4)通过与公众和市场交流货币当局的计划、目标和决策以增加货币政策的透明度；(5)为保持通货膨胀目标增加中央银行的责任度。
Lars E·O·Svensson(1997)[4]对通货膨胀目标制的诠释，就是将货币政策授权给中央银行的一种货币制度规则，政府为中央银行规定了明确的通货膨胀目标、隐性的产出或失业目标和隐性的产出或失业稳定的相关权重。他(1997)[5]把通货膨胀定义为一种货币政策目标规则，而且强调中央银行要有明确的通货膨胀目标。如果中央银行的目标函数使通货膨胀的波动最小化即与社会有着相同的目标函数。并由此得出结论：在通货膨胀目标制下社会福利损失最小。
但是Svensson的结论已经蕴含在假设条件当中：如果不考虑中央银行货币政策的可信度，其目标函数等同于社会的目标函数，任何对社会目标函数的偏离，都会造成更大的社会福利损失。事实上，Svensson关于央行的货币政策是完全可信的假设条件，不仅偏离了货币政策可信度理论的传统，而且也与现实不符。
(二)通货膨胀目标制的先决条件、政策预测和融资作用
通货膨胀目标制的执行需要两个先决条件。Guy Debelle、Paul Masson、Miguel Savastano和Sunil Sharma(1997)[6]认为：第一个条件是中央银行的独立性，即中央银行能够独立地执行货币政策。为了达到这个要求，选择通货膨胀目标制的国家一方面不能有“财政优先”的现象，即财政政策不能支配货币政策。另一方面，不受财政支配还意味着政府不能从央行借款，国内金融市场的深化要达到足以吸收发行的国债的程度，而且政府还应有广泛的收入来源，而不需要依赖铸币税收入。如果存在财政优先，因财政赤字产生的通货膨胀压力就会促使央行迎合政府的需求，通过降低利率达到财政目的，从而削减货币政策的有效性。第二个条件是货币当局是否愿意和有能力不钉住其他目标，如汇率等目标，否则当局会将通货膨胀目标从属于其它目标，从而使政策无效。有了这两个先决条件，从理论上来讲，一国就可以执行通货膨胀目标制的货币政策了。在实践中，可以采取一些具体措施，如量化标准、通胀预测、通胀目标期限、物价指数和通胀目标区间，最终以增加央行的透明度和责任度，以增加货币政策和央行的可信度。
Muscatelli(1998)和Carl E.Walsh(1999)[7]考察了货币政策缺乏可信度的条件下通货膨胀目标制的性质，他们把中央银行宣布的通货膨胀目标看作是一种信号。学者们把这个理论称为通货膨胀目标制的“信号”理论。中央银行在制定货币政策的时候，主要受当前或者未来经济走势以及政府干预程度的影响。在这种情况下，如果中央银行负责制定并宣布一个通货膨胀目标，那么这个通货膨胀目标实际上是当前或者未来经济走势以及政府干预程度的一个综合反映。公众就可以从这个目标上部分推测出中央银行的偏好以及未来的经济走势，并相应的形成预期。这就有可能对中央银行的行为构成约束，减轻中央银行的机会主义行为。但是，信号理论的两个关键假设与通货膨胀目标的事实有差距。首先，他们假定通货膨胀目标是由中央银行自己制定，而实际上实行通货膨胀目标制的大多数国家，通货膨胀目标是由政府制定的，中央银行只是负责进行相应的货币政策操作以实现这一目标。其次，信号理论假定中央银行不但关注通货膨胀水平，同时也关注产出波动水平。但是，实行通货膨胀目标制的许多国家的中央银行只以通货膨胀水平为唯一目标，或者说是首要目标。因此，信号理论关于通货膨胀钉住的解释与事实存在一定的差距。
Cristian H.Beddies(1999)[8]认为关于可信度与灵活性的权衡的研究，没有考虑货币政策对公共融资的影响；关于通货膨胀目标制的研究主要以解决货币政策时间不一致的问题为主，但同时会不考虑一个事实：通货膨胀目标可以作为一种方法，给政府提供最优铸币税水平。他基于上述这些早期的观点及其不足之处，做了一些研究并扩展了Beetsma和Bovenberg(1997)的货币与财政当局的政策博弈模型，并分析了通货膨胀目标，使之可以替代央行忽视政府预算约束的不足，同时将社会福利水平达到次优均衡，并且认为正的通货膨胀目标对平稳政府融资需求具有一定的稳定作用。
二、通货膨胀目标制的实证研究
大部分实证研究都是依据通胀、产出、失业和利率的时间序列来观察通货膨胀目标制是否对经济中的通货膨胀率、利率和产出或失业率等一些变量的动态作用产生影响和实施通货膨胀目标制前后的中央银行的行为研究，以及通货膨胀目标制的实施是否能改善宏观经济的运行等。
(一)通货膨胀目标制下的经济变量的动态分析
Ammer和Freeman(1995)[10]以及Freeman和Willis(1995)[11]通过一个包含实际GDP、价格水平和利率的矢量自动回归(VAR)模型，将该模型得出的通货膨胀预测水平，与新西兰、加拿大和英国的实际结果，以及实际时间序列进行比较，发现通货膨胀水平在1990年代初期下降的幅度，远远超出模型所预测的水平，这就说明了这种新制度下的政策效应。但是关于通货紧缩成本的经验证据却不一致：在新西兰和英国，实际GDP下降后很快得到恢复，而在加拿大，下降后一直保持较低的水平。此外，他们还注意到，1990年代初，实施通货膨胀目标制的这三个国家的长期利率下降了，这也是货币政策可信度有所提高的表现。然而，几年后长期利率又有所回升，尽管他们认为这种回升与全球利率上升有关，但还是说明了通货膨胀目标制的可信度效应不能持续长久。
Mishkin和Posen(1997)[12]对同样的三个国家的核心通货膨胀(剔除了石油和食品价格因素)、GDP增长和短期央行利率作了VAR估值。这三个国家在采取通货膨胀目标制前，实际上已基本实现了通货紧缩的目标。这说明通货膨胀目标制有利于守住通货紧缩的成果，而不是有助于通货紧缩。但是他们还是有疑问：通货膨胀目标制是否有助于这些国家在通货紧缩后的初期阶段，继续保持通胀率下降呢?于是他们将动态模型与实际结果也进行了比较，发现通胀和利率低于实施通货膨胀目标制时的实况，而产出与此则相反，特别是实际通货膨胀还是如同之前一样，没有随着商业周期的波动而上升。这些结果的一个缺点就是没有充分把握他们的动态预测，这说明他们只是依据一些直观的观察而得出的结论。Laubach和Posen(1997)通过分析利率和消费者预期，进一步证明了他们的结论。Kahn Parrish(1998)观察了新西兰和加拿大1990年代的通货膨胀的短期现象，认为中央银行没必要通过通货膨胀目标制来更好的控制通货膨胀水平。
Debelle(1997)[13]通过更多的通货膨胀目标制的样本国家，包括前面所提到的三个国家以及瑞典、芬兰、西班牙和澳大利亚的研究分析，发现这些国家的通货膨胀率和长期国债利率下降了，但同期失业率却上升了，这说明通货紧缩并不是没有成本的。此外Debelle指出其他国家的通货膨胀率在1990年代后期也同样下降了，于是对金融经济学界而言，很难得出这样一致的结论：通货紧缩是通货膨胀目标制的一种成功。Siklos(1999)认为通货膨胀目标制的实施可以改变通胀率的持续性，因为中央银行不再容忍实际通胀率持久的偏离目标范围。他通过使用时间序列技术和季度通货膨胀数据的研究，发现澳、加、瑞三国家在实施通货膨胀目标制后，第一序自动相关的通货膨胀率下降显著，但芬兰、新西兰和英国等国家则表现不明显。
Kahn和Parrish(1998)[14]观察到官方中央银行的利率(名义和实际)的变动率，在实施通货膨胀目标制后也显著下降。他们认为这一方面反映了货币政策朝着积极政策的反方向变化，另一方面是缘于1990年代趋于更加稳定的经济环境。他们还对新西兰、加拿大、瑞典和美国当期的官方利率与利率本身的时滞效应以及滞后的通货膨胀率、失业率和汇率等相关的货币政策反函数进行估值，发现在新西兰和英国的这些函数中有很大的结构性的变化。就新西兰而言，这种变化与官方利率对滞后的通货膨胀和失业水平反应较强，对滞后的汇率的反应较弱。而在英国，这种变化主要反映了反函数中的汇率意义的损失。两个案例并没有明确的表明：反函数的变化与采取通货膨胀目标制后将通货膨胀水平作为货币政策的主要目标具有一致性。
Manfred J.M.Neumann和Jurgen von Hagen(2002)[15]通过使用一个双差异模型，对六个通货膨胀目标制国家和三个非通货膨胀目标制国家，在两个样本时期，即：通货膨胀目标制实施前时期(1978～1992)和通货膨胀目标制实施后时期(1993～2001)，进行了几个方面调查研究：(1)考察了这些国家的通货膨胀、产出缺口和中央银行利率的变动率的稳定记录；(2)通过估算泰勒法则和非限制的VARs值，考察了中央银行利率政策对通货膨胀冲击的反应；(3)通过比较1978～1979年和1998～1999年石油价格高涨的两个时期，考察了中央银行对这样大的供给冲击的政策反应。经验数据证明，采取通货膨胀目标制既可以将这些国家的通货膨胀降至较低水平，也可以减少通货膨胀率和利率的变动率，同时还可以稳定金融，提高中央银行的可信度。他们的研究证明了通货膨胀目标制不失为货币政策的有效政策。他们认为通货膨胀目标制可以影响中央银行的行为，其中最有益的影响就是对通货膨胀预期具有正向效应，通货膨胀目标制国家的中央银行，其短期利率波动的减少，有助于货币政策的制定者对过渡时期的短期发展关注较少，而关注更多的是采取更加稳定的、长期发展的货币政策措施。
Laurence Ball和Niamh Sheridan(2003)[16]通过20个OECD国家，其中7个实施通货膨胀目标制国家和13个不实施的国家进行比较，基于对通货膨胀、产出和利率等变量的分析，研究了这些国家宏观经济运行的不同情况，其研究结果显示，不但没有证据能说明通货膨胀目标制可以改善这些变量的运行，以及改善一个国家的经济运行，而且其结论还证明了良好的经济运行并不是通货膨胀目标制的实施的主要原因。他们认为两种国家都在追求相同的利率政策，因为实施通货膨胀目标制的政策，与美国和其他非通货膨胀目标制的国家实施的泰勒法则非常相似，也就是两种国家的利率变动率相似。他们还认为，如果目标钉住不改变政策工具行为，经济结果也不会改变。此结论则说明了目标钉住的一些正式的和制度性的安排，如对公众宣布目标、通货膨胀报告和加强中央银行的独立性等变得不那么重要；同时也没有数据能证明，具有隐性通货膨胀目标的国家一定会多受益于显性的通货膨胀目标的国家。
(二)通货膨胀目标制下的中央银行行为分析
通货膨胀目标制下的中央银行的行为分析主要包括对央行对通货膨胀厌恶程度、政策的透明度，可信度和责任度的分析。
Kuttner和Posen(1999)[17]将通货膨胀目标制的实施解释为中央银行行为取向的一种变化。这种变化主要指中央银行偏好函数的参数变化，包括偏重于价格稳定的承诺，而轻于相机抉择的政策。根据他们的模型显示，这种参数的变化意味着通货膨胀将持续下降。短期利率对通货膨胀冲击的反应大小，得依据采取通货膨胀目标制前中央银行的类型，即：是否其政策偏好是注重物价稳定还是注重相机抉择。Kuttner和Posen对通货膨胀、失业、短期和长期的利率的VARs值进行估算，来测试通货膨胀目标制的影响时，却出现了两种不同的结果。对加、英而言，他们发现实施通货膨胀目标制后通货膨胀的持续性没有变化，中央银行的反函数也没有变化。而在新西兰，不仅通货膨胀的持续性下降了，而且在中央银行的反函数中对失业的反应很强，而对通货膨胀的反应则几乎没有。
Cecchetti和Ehrmann(2000)[18]以23个国家包括发达国家和欠发达国家为样本来进行观察，其中有9个国家的央行以追求通货膨胀目标制为其货币政策。从他们的数据首先观察到，上个世纪90年代的通货膨胀率比80年代都普遍有所下降，这种现象与该国的地理位置、是否追求通货膨胀目标制以及是否在90年代末加入欧洲货币联盟无关。这说明了90年代是一个价格稳定加强的友好年代。那么，这种物价稳定的加强是否只反映中央银行对通货膨胀厌恶程度的变化，还是其他原因?他们发现80年代中期与90年代之间实施通货膨胀目标制的中央银行对通货膨胀厌恶度加强了。遗憾的是，他们的方法没有为测试这些变化是否具有统计上的意义而提供标准误差。关于通货膨胀厌恶度增加的类似观察对其他国家的中央银行也成立。此外，实施通货膨胀目标制的中央银行对通货膨胀厌恶的程度，不会强于非通货膨胀目标制的中央银行。因此通货膨胀厌恶度的增强不一定是通货膨胀目标制的产物，只是为那个时期提供一种价格稳定的环境，让通货膨胀远离70年代和80年代的中央银行的一般政策理念。
Corbo，Landerretche Moreno和Schmidt-Hebbel(2001)[19]基于上述研究，说明在90年代中央银行对通货膨胀厌恶程度的增加是发生在实施通货膨胀目标制、但不属于工业化经济的国家，最显著的是以色列和智利。在工业化国家中，通货膨胀目标国家没有显示通货膨胀厌恶度的增加。他们还认为实施通货膨胀目标制的中央银行，降低了对当期通货膨胀和产出缺口冲击的动态反应，而且从实施这种新制度以来，通货膨胀的持续性已经大大下降。他们的结果表明，在通货膨胀目标制国家通货膨胀持续性远远高于实施该制度前的其他国家。
通货膨胀目标制的突出特征就是向公众公开通货膨胀预测，说明中央银行对货币政策的评估及其货币政策行为的相关分析。Chortareas，Stasavage和Sterne(2000)[20]通过使用一个货币政策透明度的测度工具，依据一组样本数据对87个国家的货币政策的运行情况进行了比较，发现透明度对期间内的平均通货膨胀率有很大的负效应，进一步确证了通货膨胀目标制国家能够在90年代降低通货膨胀，同时，也表明通货膨胀目标制也是引致通货膨胀的方法之一。Alina Carare和Mark R.Stone(2003)[21]对部分采取了通货膨胀目标制的新兴市场国家进行了分析研究，发现有意降低透明度不仅能提高相机抉择的灵活性，而且还可以为解决金融危机提供更大的空间。Frederic S.Mishkin(2004)[22]则认为只有将透明度用来简化与公众的沟通，帮助和支持中央银行将重点放在长期目标上来，这样执行最优的货币政策才有益。他还认为某些透明度的增加，特别是中央银行宣布其目标函数或政策利率路径目标等政策建议会将沟通程序复杂化，也会弱化对中央银行关注长期目标的力度。
当通货膨胀目标制已经被证明是一种货币政策的有效策略时，Svensson(2001)提出了一个“灵活的通货膨胀目标制”的观点。他认为，通货膨胀目标可以作为一种衡量中期货币政策执行的尺度，降低通货膨胀的变动率，而且正是这种灵活性可以稳定产出。从专业性上来看，其中心思想就是通货膨胀目标就是锚住中期通货膨胀预期，而短期操作则根据货币目标中介来执行。
三、结论
金融经济学家对通货膨胀目标制的研究表现出不同的结论，大多数学者的研究报告证明通货膨胀目标制是有益的。另一方面，有些学者如Laurence Ball和Niamh Sheridan(2003)[26]的研究结果对早期关于通货膨胀目标制会影响经济行为的结论提出了置疑。他们认为，通货膨胀目标不可能影响通货膨胀、产出和利率的均值或标准偏差，因而不会影响经济行为。
笔者认为，之所以这些研究结论不同，主要原因就是他们研究所选择的方法完全不同。通货膨胀目标制是否有利于改善一国经济行为虽然没有得到学者们的一致认同，这种新的货币政策理论框架越来越受到众多国家的青睐。通货膨胀目标制以其具有的比较优势，可以减低通货膨胀水平、增强中央银行透明度和责任度，从而提高货币政策和中央银行的可信度，对新兴市场和转型国家的货币政策目标的选择提供了一定的参照指数。
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