票据市场的发展对货币政策传导的影响，本文主要内容关键词为：票据论文,货币政策论文,市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、票据市场的发展是货币政策传导的基础
在中央银行的货币政策工具中，再贴现政策工具的运用是一项不可或缺的手段，是中央银行传统意义上货币政策工具的三大法宝之一，它主要由中央银行通过制订和调整再贴现利率来干预和影响市场利率以及货币市场的供应与需求，从而调节市场货币供应量。在发达国家，通过再贴现这种方式，把货币政策直接传导到基层商业银行和企业，并通过票据市场来吸收反馈、调控或修改货币政策。目前，在金融发达国家有着极为发达的票据业务和票据市场。以美国为例，其商业票据市场的发展速度极其迅猛，市场未清偿总值每年以17%的速度增长，商业票据市场占其货币市场融资额的第一位。20世纪80年代，美国的企业票据与银行票据的交易量已相当于整个股票市场的交易量。特别是近年来，商业票据更发展为最主要的融资工具，其90年代的增量占比高达60%以上。目前，世界各主要发达国家的银行和金融机构都设有功能齐全的票据专营机构，各国中央银行也将票据再贴现作为货币政策调控的重要手段。而高效、活跃的票据市场作为成熟健全的货币市场的重要组成部分，它既是中央银行进行公开市场操作的主要场所——央行通过在票据市场买卖各种票据，吞吐基础货币，调节货币供应量，进行国民经济的宏观调控；也是促进商业票据流通，减少资金占用，加速社会资金周转，方便企业进行短期投资的重要渠道。同时，由于票据具有短期获利能力好、流动性大、变现能力强，且交易量大小没有限制，价格也不易受吞吐量影响而发生较大波动等特点，从而使票据市场成为商业银行流动性经营的主要市场。
从西方发达国家中央银行宏观调控的成功经验看，发展票据市场是中央银行实行间接调控的理想场所。不难看出，在目前我国商业银行资产结构单一，主要以各类贷款形态存在，贷款流动性较差的现实情况下，票据市场的发展既有利于解决企业的债务拖欠，增强信用观念，也有利于改善商业银行的资产负债结构，提高银行的资产质量。可以说，票据市场在中央银行和商业银行之间发挥着“连接器”和“缓冲器”的作用，从而为中央银行运用再贴现工具创造了理想的环境，也就是说再贴现政策发挥作用必须要有较发达的商业票据业务和规范的票据市场作基础。随着我国票据市场的培育与发展，再贴现这一传统货币政策工具在我国具备了较大的运作空间。尤其在当前条件下，中央银行着重发展票据市场，可以直接提高货币流通速度。中国工商银行在郑州设立的华信支行，在专门经营票据融资业务的实践中，票据融资的年周转率在10次以上，也就是说，中央银行通过再贴现窗口提供10亿元的基础货币，可以发挥100亿元以上的货币效应，效果明显优于中国人民银行对商业银行的窗口指导。1997年以来，中国人民银行对信贷结构的调整提出了很具体的指导意见，可是市场的响应程度并不明显，症结在于当货币存量凝滞时，投入新的货币也难以奏效。票据市场产生于工商企业经济活动中的内生货币需求，可以广泛而有效地提高货币存量的流动性，这是商业银行贷款、同业拆借市场、股票市场所无法替代的经济功能。同时，在票据市场的运行中，中央银行可以直接观察到社会资金的市场供求动态、金融机构的资产质量和管理水平，有助于识别和预防金融风险。中央银行的再贴现，对于处于支付危机困境中的金融机构，是最安全的至少是成本最低的救助手段。从长期来说，票据市场的发展标志着社会信用度的提高、信用行为的强化和信用机制的完善；票据市场的发展还将提供一个大众化的投资场所，为货币市场基金的发展创造市场基础。
二、我国目前欠发达的票据市场对货币政策传导的制约
再贴现货币政策作用的发挥是建立在规范的商业汇票、承兑、贴现、转让的票据市场基础上，由于目前我国票据市场建设尚处于起步阶段，票据签发的真实性、票据承兑的合规性、贴现、转让的连续性、合法性等制度建设也处于逐步完善阶段，所以再贴现政策的传导受到了一些制约，具体表现在以下几个方面：
1、票据市场建设滞后于经济发展。其主要表现是票据种类单一（主要是银行承兑汇票），交易量较小，票据的融资功能有待发展。我国的票据市场建设起步于20世纪80年代，最初的出发点是为了清理企业之间的贷款拖欠，其实践意义仅仅体现在票据结算上；到了90年代，票据市场建设才开始倾向向于票据融资。据统计，截止到1999年底，全国票据交易总量约5000亿元，虽然比1998年增长了21%，但只相当于股票年交易的10%，占拆借市场交易总量的40%左右；中央银行当年累计办理再贴现业务1200亿元，同比增加200亿元，期末余额500亿元，达到历史最高水平，但票据成交量、再贴现量占GDP和货币供应量的比例仍然很小。从理论上讲，货币市场是票据市场的一个重要组成部分，但在过去很长一段时间里，货币市场被许多人狭义地理解为就是拆借市场，这种认识上的偏差导致短期拆借资金长期使用，抑制了企业使用票据的积极性，制约了票据市场的发展：事实上，票据市场建设滞后影响了中国金融市场体系的完整性，中央银行也难以通过再贴现工具对资金这种经济资源进行有效配置。除了认识上的原因之外，政策环境不配套也是票据市场建设滞后的一个重要原因。1999年9月，针对票据市场的内在要求，中国人民银行明确提出建立区域性票据市场，把推广使用商业汇票作为现阶段改善金融服务的重要政策措施。
2、票据制度建设有待完善。目前对票据签发、承兑、转让和贴现行为约束的纲领性法规是《票据法》、《支付结算办法》和中央银行颁布的一些文件规定。《票据法》和《支付结算办法》对票据的每一次转让界定为买断行为，而人民银行在办理再贴现时在部分中心城市可以实行票据回购，同时为了减少中央银行的风险，回购业务在再贴现份额中逐步扩大，如果一旦出现票据纠纷，法律制度裁决的依据顺序是宪法——法律——条例——规章制度，这样一来就会出现因制度规定不一致，执法结果也不尽相同的情况，对票据风险的责任主体判定难度加大。从管理的准则上看，《贷款通则》将贴现界定为贷款人以购买借款人未到期商业票据的方式发放的贷款，明确贴现是一种贷款行为，而《商业汇票承兑、贴现及再贴现管理执行办法》解释贴现是指商业汇票的持票人在汇票到期日前，为了取得资金，贴付一定利息将票据权利转让给金融机构的票据行为，是金融机构向持票人融通资金的一种方式。由此看来，对贴现行为的监管标准有待统一、规范。此外，同业之间票据规范不一致，人为阻碍了票据流通，如授权授信方式、业务管理办法、保证金收取标准、查询查复方式等，以上这些问题限制了中央银行再贴现的选择空间，影响了货币政策传导的有效性。
3、票据风险的制约因素。票据风险的表现有很多种，但究其本质则是资金安全的风险。假交易造成承兑风险，假票据（“克隆”票，“鸳鸯”票等）直接造成资金损失；利用假贴现套取中央银行资金，形成“倒逼”，会造成货币信号失真，货币政策的有效性大打折扣。按照《票据法》和《支付结算办法》的规定，票据每一次转让都应该是买断行为，对最后的持票人而言，如果票据一旦出现风险，只有通过追索的法律程序来保护自己的权益。因此，从某种意义看，开展商业汇票承兑、贴现、转贴现和再贴现业务时，最重要的就是要防范风险。
4、票据市场分割。长期以来，我国的票据买卖一直是直接在银行与客户间零散地进行：随着票据业务的发展，在2000年11月9日中国工商银行票据营业部成立之前，以济南、上海、天津、武汉等城市为中心，形成了区域性票据市场。但是，总的来说，这种交易还是属于零散的交易，并没有形成全国统一的票据市场。由于票据交易分散在全国各地几千家经营机构进行，专业化的经营和管理无法形成，我国的票据市场的发展实际上一直停滞不前。而企业也仅仅将票据当成支付工具或贷款的替代，使得大量的票据实际处于沉淀状态，票据流通市场并未真正形成。我国票据市场局部性、区域化特征，严重阻碍了票据融资功能的充分发挥，也使得再贴现货币政策工具要体现的政策目标不能畅通、迅速地传达到实质经济中去。
5、票据市场利率问题。票据市场尚未依市场机制形成市场利率。1996年6月中国人民银行宣布取消对同业拆借利率的限制，表明货币市场体系中市场形成机制也开始逐步发挥作用。但是，票据市场利率仍受到中央银行的管制。1998年12月虽然对贴现利率机制作改革，利率贴现在再贴现利率基础上，按不超过同期贷款利率加点生成。但是，这并没有从根本上改变贴现利率被管制的性质，客观上仍不反映短期资金的供求变化状况，合理的利率体系难以形成。从我国的实践来看，票据贴现利率的行政管制人为地抑制了票据市场的发展，挫伤了商业银行票据贴现的积极性。
三、大力发展我国票据市场以畅通货币政策的传导
近年来，我国票据市场稳步发展，票据的融资功能得到了很大的增强，票据贴现市场的融资规模稳步扩大。据统计，1995年——2000年，我国年度票据签发量由2424亿元增加到6700亿元，年均增幅超过15%；商业银行年度票据贴现量由1412亿元增加到6300亿元，年均增幅超过10%；人民银行办理票据再贴现也相应增加，期末余额达到1246亿元，比上年增长1.52倍。票据市场的发展为我国中央银行运用再贴现来融通资金，引导金融机构资金流向，调节货币供应量奠定了基础。为扩大再贴现业务创造市场运作条件，从而进一步畅通货币政策的传导，我们还应培育和发展规范化的票据市场。从目前的票据市场发展实践看，要着力在以下一些方面加大操作力度，提升再贴现货币政策的运作空间。
1、形成全国统一的票据市场，做大市场规模。市场越大，交易越活跃，价格波动越小，市场也就越有效。只有在统一市场的基础上，才能实现统一的市场价格和市场利率，达到资源优化配置的目的：也只有在统一的市场基础上，中央银行才能真正运用再贴现这一货币政策工具配合其它货币政策工具的使用来有效调节基础货币的供应量，起到直接、迅速、导向的作用。因此，应在全国中心城市区域票据市场发展的基础上，吸收更多的不同类型的金融机构和企业加入票据市场，建立面向所有金融机构及企业法人的全国统一的票据市场系统。
2、建立交易中介机构。票据市场的主体是多样化的融资者、投资投机者、组织者和监管者分别带着不同的目的参与票据市场的活动。如果市场缺乏有效的组织者，作为市场主体的商业银行对票据交易不积极，或者交易行为不规范，交易工具过于单一，将使票据市场失去活力。高效率的票据市场，必须有健全的票据流通和转让的组织体系。解决商业票据的市场流通问题，必须通过建立公司制的票据专营机构的途径，使其成为中央银行进行票据买卖、公开市场操作的窗口，并从事票据的开发工作。同时建立票据登录机构，在此基础上，形成全国统一的票据交易市场。目前，工商银行已建立了专门经营票据业务的机构，从而使我国商业银行票据经营进入了专业化、规模化和规范化的发展新阶段。目前，应大力推行在商业银行系统内组建票据专营机构，专门开发与票据相关的金融服务，以其专业性发挥着社会中介职能，提高市场效率，准确识别和有效控制票据风险。票据专营机构应兼具两种身份，一是作为票据市场的做市商活跃市场交易：二是作为票据市场的参与者和中介机构，从事票据自营和代理业务。
3、丰富和充实交易工具。一个成熟、活跃的票据市场是货币市场的重要组成部分，它既是中央银行进行公开市场操作的主要场所——中央银行通过在票据市场买卖各种票据，吞吐基础货币，调节货币供应量，进行国民经济的宏观调控，也是优化商业银行的资产负债结构，提高商业银行经营管理的有效手段，同时更是促进商业票据流通，减少资金占用，加速社会资金周转，拓宽企业融资的重要途径。丰富票据种类，扩充票据数量，增加票据市场的交易工具是票据市场发展的基础。一是要继续稳步发展银行承兑汇票，扩大票据承兑、贴现量，解决好票据使用主体过于集中的问题，努力拓宽票据承兑和贴现面，对符合条件的中小企业的票据承兑、贴现申请要大力予以扶持。二是要大力推广使用商业承兑汇票，尽快建立和实行商业承兑汇票签证制度、商业承兑汇票市场准入及退出制度、商业承兑汇票保证金制度和抵押担保制度，通过规范管理，积极引导，稳步推进商业承兑汇票的使用。三是适时推广使用银行本票，将存单、保险单纳入票据范畴，尝试开发无担保票据和公司票据等商业票据，不断创新丰富票据市场信用工具。
4、逐步实现票据利率市场化。从实践中看，票据贴现利率的行政管制人为地抑制了票据市场的发展，挫伤了商业银行票据贴现的积极性。我国的中央银行目前是将以货币供应量为主体的数量调控指标作为货币政策中介目标，这种调控方式还会持续若干年，但终究要逐步转向价格指标的控制。所谓价格调控指标，基本是5类：同业拆借利率、国库券利率、商业票据利率、银行承兑利率和外币对本币的汇率。在这几类价格中，真正的市场利率是什么？在中国目前的经济环境和管理体制中，以同业拆借利率和国库券利率为标尺，显然是不现实的，从中国的现实条件出发，发展票据市场，尤其是建立专业性票据公司，才有可能出现以企业融资为基础的市场利率，在银行贷款难、票据流通难的状态之下，许多企业尤其是中小企业只有两条路可走，一是求助于民间借贷、二是存心搞债务拖欠。这两种取得资金的方式都要付出高昂的成本，其利率是中央银行基准利率的1.3倍，这种价格成本，在目前的同业拆借和国库券买卖中是反映不出来的。而票据市场大不一样，在有多家专业性票据公司的市场中，完全由供需双方自主入市、自动议价、自愿成交，不再受任何行政干预和垄断价格的控制，这样的真实市场行为才能生成真正的市场利率。票据贴现利率低于民间借贷利率，一般来说也低于银行借贷利率，略高于同业拆借利率。这样一种价格结构，对企业、银行都有利，经过较长时期的市场磨练，会逐渐形成民间利率、银行贷款利率、商业票据利率、同业拆借利率和中央银行再贴现利率之间的合理价格级差，而商业票据利率更接近于平均利息率。因此，在票据市场利率尚未市场化之前，应逐步放宽利率浮动范围，推行差别利率，增加利率弹性等：在票据市场发展到一定程度时，放开利率管制，以市场化管理为主，由供需双方自主入市、自动议价、自愿成交，使票据利率适应并促进票据市场的发展。在利率市场化中，中央银行虽不直接干涉其价格水平的形成，但可以通过一定的程序和方式体现政策意愿，表明政策导向。
5、央行也应积极主动的运用再贴现工具，推动票据市场发展再贴现。近年来，央行金融宏观调控方式逐渐由直接调控向通过市场调节的间接调控转变，货币政策更多地通过市场机制发挥传导作用，而票据市场是整个货币市场的重要组成部分，因此应进一步发挥再贴现促进票据市场发展的积极作用。
（一）央行要发挥主导作用，要根据经济形势，适时调控再贴现的规模和数量，加大再贴现总量调控的力度和幅度，进一步集中再贴现业务管理，采取各种有效措施，努力改善服务方式，合理选择再贴现票据，适当简化票据承兑、贴现和再贴现的业务手续，积极利用票据的再贴现来推动票据业务的发展，引导信贷资金流向，促进结构调整，切实提高银行和企业对再贴现等货币政策传导信号的敏感度，扩大企业对票据承兑和贴现的内在市场需求。
（二）扩展再贴现功能，完善再贴现调控机制。首先，中央银行应放宽再贴现率的浮动范围，进一步扩大再贴现率的下浮空间，扩大与信用贷款的利差，以增强再贴现的吸引力，进而调动各银行贴现放款的积极性。其次，按信誉评级的结果对不同级别企业的票据执行不同档次的再贴现率，以促进企业树立良好的商业信誉，实现良性循环。再次，再贴现业务的权力应适当下放。贴现和再贴现的发展应以各地票据化程度为依据，中央银行可根据全国各省市经济发展程度、商品交易量和企业票据保有量等情况，重点选择经济发达、商品交易频繁和票据化程度高的省份，优先发展。
（三）适度放宽再贴现的限制条件，增强再贴现货币政策的有效性。票据行为是受《票据法》约束的，中央银行利用票据工具实施再贴现货币政策，可以适当放宽某些限制条件，以提高再贴现货币政策的有效性。一是放宽金融机构再贴现资格的限制。对建立在真实商品交易基础上的已贴现票据，以及对符合国家产业政策的各类所有制企业以真实的商品、劳务交易为基础签发的商业汇票，经金融机构贴现后，应优先给予再贴现支持；对不符合目前产业政策的企业签发的票据，在办理再贴现时应加以限制，以实现再贴现货币政策对经济活动选择性调节的政策取向。二是对再贴现票据条件的设定应更具灵活性。在买方市场主导的经济格局下，产品的生产周期会相应延长，社会资金的平均周转速度会减缓，对国家重点支持产业的商业汇票贴现和再贴现期限可适当放宽至9个月；对同城异行签发的票据，可以有日、周、月等更灵活的选择。把再贴现作为基层中央银行投放基础货币，改进金融服务的重要手段，对资信状况良好，具有相应票据业务基础的中小金融机构的贴现票据，应给予再贴现支持，并以此作为缓解中小金融机构流动性不足的一项政策措施；对分行一级的再贴现，可取消总量比例和投向比例的限制，实现稳健货币政策的内在要求。
（四）再贴现利率的设定应符合产业政策和货币市场建设的目标。再贴现利率的设立应根据产业政策的需要。分档次设立。对国家重点支持产业的商业汇票贴现和再贴现率应适当降低，以鼓励这些行业通过票据融资加速建设步伐。就货币市场建设而言，分档次设定再贴现率，并适时适度调整，逐渐形成银行贷款利率、商业票据贴现率、同业拆借利率和中央银行再贴现利率之间合理价格级差，使中央银行再贴现利率更好地发挥杠杆作用和货币信号作用。
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