企业兼并理论的演进与研究现状，本文主要内容关键词为：现状论文,理论论文,企业兼并论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
企业兼并(Mergers & Acquisitions)起源于19世纪末20世纪初的美国。近年来，伴随着经济市场化、全球化、一体化进程的加快，国别经济、区域经济乃至世界经济已逐渐融合起来，各国企业在以全球化为特征的新市场环境和经营环境下的竞争已日趋激烈，各国政府均将提高本国企业的国际市场竞争能力作为一项重要的任务。而作为企业提高竞争力、寻求发展的一种重要途径，企业兼并又一次在全球范围内兴起。因此，对于企业兼并理论的研究不仅可以推动现代企业理论的不断完善，而且对当今社会经济的发展也具有重要的意义。
一、企业兼并概念的界定
企业兼并有狭义与广义之分。狭义的兼并(Merger)概念在《新大不列颠百科全书》中被定义为：“指两家或更多的独立企业和公司合并成立一家企业，通常有一家占优势的企业吸收一家或多家企业”。而《国际社会科学百科全书》中，“兼并是指两家或更多的不同的独立企业被合并为一家，这种合并可以采取多种形式。”我国国家体改委、计委、财政部和国有资产管理局于1989年发布的《关于企业兼并的暂时办法》中指出：“企业兼并，是指一个企业购买其他企业的产权，使其他企业失去法人资格或改变法人实体的一种行为，不通过购买办法实行的企业之间的合并，不属本办法规范。”以上三种定义的区别在于：前者认为兼并单指吸收合并，兼并后的优势企业会使其他企业丧失法人资格；中者则认为，兼并不仅包括了吸收合并，而且也包括了新设合并，即兼并后所有兼并前的企业名称及章程全部丧失，而组成了新的企业；而后者与中者的描述相似。
广义的兼并除包含了狭义兼并的含义外，还包括了收购(Acquisitions)的含义。企业收购(Acquisition或Takeover)是指一个企业经由收买股票或股份等方式，取得另一公司的控制权或管理权，另一公司仍然存续而不必消失[1]。企业兼并与收购虽然在实现企业之间重新组合、对外扩张以及市场占有的方式上有所相似，而在法律行为的主体、适用的法律范围以及兼并后的法律效果上仍存在着较大的差异，但从企业实际控制权即企业法人财产权的易位来看，企业兼并与收购没有本质的区别，兼并使被兼并方的资产处于兼并方的控制之下，收购使被收购的法人进而法人财产受收购方的控制[2]。换言之，企业并购的一个重要特点是目标公司的经营控制权易手，但其法人地位并不丧失[3]。目前，国家体改委生产体制司所撰写的《资本营运指导全书》中对企业兼并的内涵也作了重新的定义，认为“企业兼并的内涵概括为：企业兼并或企业所有权的转移，或企业产权的转让”。该定义的核心也是认为兼并不仅包含了狭义上的兼并，也包括了收购的含义。
综上所述，考虑到学术界和实业界的常用习惯以及在我国法律法规中的规定，本文兼并的含义将采用广义上的兼并。
二、企业兼并理论的综述
(一)马克思主义经济学对企业兼并的研究
马克思所生活的时代是一个以自由竞争为特征的资本活跃的时代，大规模的兼并浪潮并未真正的出现。但是马克思通过对资本运动内在规律的揭示，从分工、资本集聚与资本集中、股份制等角度入手，不仅深入研究了企业兼并的动机、环境条件，而且还深入分析了兼并过程中所蕴涵的资本所有者与劳动力所有者之间的利益对立关系，揭示出了兼并过程中利益关系不可调和、矛盾愈演愈烈的本质。
列宁在前者研究的基础上，对资本主义国家由资本集中所导致的垄断和跨国兼并等问题进行了研究。列宁认为，垄断的出现虽然在一定程度上对资本主义生产发展和生产社会化水平的提高起到了重要的作用，但它并没有也不可能改变生产资料私有制这一本质问题，反而使生产资料愈益集中在少数人手里，最终将导致资本主义基本矛盾进一步的激化。
(二)基于产业组织的企业兼并理论
由于企业兼并行为的复杂性，国内外不同的学者从不同的角度对企业兼并问题展开了深入的研究，并得出了不同的结论，使得企业兼并的形式也多种多样。但目前国际上，从兼并企业与被兼并企业的关系来看主要将兼并划分为三种：横向兼并、纵向兼并、混合兼并。从产业组织理论角度对企业兼并的研究正是按此类划分进行的。
1.横向兼并
横向兼并是指当兼并与被兼并企业处于同一行业，且产品属于同一市场时的兼并。有关横向兼并的产业组织理论较多，较有代表性的是韦斯顿(J F Weston)提出的协同效应理论和威廉森(Willianson)提出的市场势力理论。
协同效应理论认为企业兼并对整个社会来说是有益的，它主要通过协同效应体现在效率的改进上。所谓协同效应，是指两个企业兼并后，其产出比兼并前两个公司产出之和还要大，这一效应常被称为“2+2=5效应”。对于横向兼并而言，这种效应主要体现在管理协同效应、营运协同两个方面。
管理协同效应(Managerial synergy)理论包含了效率差异化理论(Differential managerial efficiency)和无效率管理理论(Inefficient management)。效率差异化理论是指，如果两个公司的管理效率不同，在高管理效率公司兼并另一个公司之后，低效率公司的管理效率会得以提高。无效率管理理论是指，如果管理者未能有效发挥既有资产，达到潜在绩效，那么通过外部的介入可改善其效率。根据管理协同效应理论的观点，如果某公司有一个很高效率的管理队伍，其管理能力超过了管理该公司的需要，那么通过兼并那些因缺乏管理人才而造成效率低下的公司的办法，使用这个管理队伍，将提高整个经济的运作效率。
营运协同理论主要指由于经济上的互补性、规模经济或范围经济，使两个或两个以上的企业兼并成一个企业后，造成收益增加或成本节约的效应。营运协同理论认为，企业横向兼并虽然是取得产品规模经济、企业规模经济及动态规模经济的一个有效途径，但是由于资源的限制及管理协调的困难等诸多因素的影响，也存在着规模不经济的现象——并非企业规模越大效率越高。因此，在企业兼并中应采取规模服从效率的原则，避免盲目扩张，单纯求大的现象。
市场势力理论的代表威廉森认为：要判断一个横向兼并对社会来说是“好”是“坏”，取决于兼并造成的社会净福利是增加还是减少。威廉森采用传统的福利权衡模型分析兼并对社会福利的影响，结果表明：企业横向兼并的动机主要源于市场的竞争，兼并活动不仅可以有效地降低进入新行业的障碍，以形成规模经济的方式降低企业成本，而且还可以通过兼并活动，将关键性的投入—产出关系纳入到企业的控制范围，借助兼并活动以减少竞争对手，从而提高行业集中度，提高效率，增加了形成市场势力的机会，从而获得长期盈利的机会。但该理论也同时指出，横向兼并在形成市场势力的同时，也造成了一定程度的垄断，从而导致社会福利的损失。
2.纵向兼并
当兼并企业的产品处在被兼并企业的上游或下游，是前后工序，或生产与销售之间的关系，则称这种兼并为纵向兼并。对于纵向兼并可以从两个不同方面进行理论解释。
科斯(R H Coase)和威廉森(Willianson)的交易费用理论。根据科斯的观点，企业和市场是两种可以互相替代的资源配置机制，企业的主要特征是通过企业家而不是市场机制来配置资源、组织经济活动。企业产生的原因在于厂商在取代市场交易内在化市场交易的过程中节约了交易成本[4]。当市场的交易费用很高时，市场不再是协调经济活动和资源配置的一种有效方式，而应通过企业内部经济活动的协调来节约组织经济活动和配置资源的成本。威廉森在科斯研究的基础上进一步分析了产生较高的市场交易费用和纵向兼并的因素，并把它与环境等因素结合在一起解释市场机制的失灵，认为机会主义和有限理性是两个重要的人为因素，人的因素与不确定性等环境因素相互作用会导致市场机制的失灵，而通过企业的内部组织机制代替市场协调，则会避免企业间出现的高成本的讨价还价过程，达到比市场机制更有效的资源配置。
经营协同理论(Operating Synergy)。该理论认为通过纵向兼并可以获得较稳定的经营环境，包括确定的投入要素供给，或较确定的产品市场，以消除企业外环境中的部分不确定因素。产生这种理论的原因有二，其一是当前生产阶段的企业和后一生产阶段的企业获得的信息不同时，纵向兼并能改善这种信息的不对称性，最终会优化这两个生产阶段的资源配置；其二是需求变动的不确定性和供给的瞬时刚性共同促进了纵向兼并。理论中需求变动引起价格波动时，供给会随之调整，以达到新的供需均衡。但实际中价格、供给的变动具有时滞性，其调整过程具有动态的不确定性，因此会给企业带来一定的风险，而企业间的纵向兼并就可以很好的解决这类问题。通过对产业链中需求企业的兼并，企业就可以获得所需的确定投入要素供给以及较确定的产品市场，从而形成一个较为有利的经营环境。
3.混合兼并
当兼并与被兼并企业分别处于不同的产业部门，不同的市场，且这些产业部门的产品没有密切的替代关系，兼并双方企业也没有显著的投入产出关系，那么称这种兼并为混合兼并，或多角化兼并。研究企业混合兼并的产业组织理论可以分为两种。
资产利用理论。资产利用理论把企业看作是由能够从事一定独立经营活动的有形资产、人和无形资产的资产集合，该理论认为企业进行混合兼并的目的正是为了更有效地利用其资产，其中较有代表性的是自由现金流量假说和财务协同效应理论。
自由现金流量假说的代表者迈克尔·詹森认为，企业兼并的主要动机来自于股东与经理之间因闲置现金流量配置问题上的冲突而产生的代理成本，当代理成本很大时，企业的兼并活动有助于降低这些费用。此外，自由现金流量支出可以在解决管理者和股东间的利益冲突方面发挥重要作用。特别是在市场机制失灵、企业拥有大量自由现金流时，企业更倾向以混合兼并来充分利用这部分资产[5]。
财务协同效应理论认为，在企业混合兼并发生后，通过将兼并企业呈现出相对过剩的资金投资于被兼并企业的高效益项目上，从而会使兼并后的企业资金使用效益更为提高。但并非所有的兼并都具有财务协同效应的动因，即财务协同效应的发生是有前提条件的，只有当兼并双方一方具有较多的自由资金，而另一方同时缺乏资金时，才能发挥出最大的财务协同效应，否则效果会受到限制[6]。
资产组合理论。资产组合理论认为，企业通常采用混合兼并、实现多元化经营方式的动因，在于为了降低和分散由市场环境不确定性所带来的风险，尤其是财务风险。当企业通过混合兼并把经营领域拓展到原经营领域相关性较小的行业，就意味着整个企业在若干不同的领域内经营，这样，当其中的某个领域或行业经营失败时，可以通过其他领域内的成功经营而得到补偿，从而使整个企业的收益率得到保证。
虽然多元化经营模式曾经十分流行，但20世纪90年代以来，随着核心竞争力、价值链等新管理理论的问世，越来越多的公司倾向于采用专业化的经营模式。Seth(1990年)发现混合兼并，与其它并购类型一样，并未能降低企业的系统风险。因此，用该理论来解释混合兼并的动机，从目前来看，显得不够有说服力[7]。
(三)基于博弈论的企业兼并理论
博弈论作为研究兼并问题最为有效的工具之一，是因为博弈论不仅可以从利益主体的行为特征入手，而且也可以通过对企业在不同条件下所产生的新的行为特征加以概括，进而进行研究并得出有效的对策方法。当前，用博弈论方法以试图建立统一的兼并理论已逐渐成为研究企业兼并的热点。在寡头垄断竞争的基础上，对企业兼并理论的研究主要存在两种不同的观点。
1.结构理论
该理论认为企业兼并损害了竞争机制，降低了经济效率，增加了金融系统的不稳定性，并且同时会造成社会福利的损失。Salant、Switzer和Reynolds(简称SSR)等在一个静态博弈下[8]，通过一个线性需求函数，研究了同质产品市场中多个企业的兼并动机，结果表明横向兼并不仅弱化竞争，并且会导致高价格而使消费者利益受损，降低社会福利。SSR模型的提出引起了经济学界人士对横向兼并的动机和效应的深入而广泛的研究。Huck等基于同质产品市场和线性成本函数，对具有不同战略力量的企业的横向兼并行为作了研究，结果表明，两个具有不同战略力量的企业之间总是存在兼并动机，但兼并发生后对社会福利有负面效应[9]。
我国学者在国外学者研究的基础上，对兼并问题的研究也得出了相似的结论。李绍才、李克克在古诺竞争模型基础上，从策略相互作用的角度分析了横向兼并的部分动因，推出了横向兼并的企业是不盈利的，而只有当规模效益达到一定条件时合并才可获得盈利[10]。贾红睿、陈宏民等在Werden G T研究的基础上，对具有产品差异化的企业横向兼并进行了分析，结果表明判断某一类系列兼并行为是否能够实现，不仅取决于各企业是否能够受益，而且也取决于政府从社会福利最大化角度判断兼并后社会总福利是否降低[11]。雷勇、蒲勇健则在传统条件下，通过对多寡头市场里两大竞争团体博弈行为的研究认为，囚徒困境的存在说明博弈双方真正的合作结果是难以形成的[12]。史丹基于产业链问题对企业横向兼并进行研究，结果表明基于产业链的兼并虽然会提高相关企业的市场力量，但是必然会对下游的各个产业产生深远的负面影响，对社会福利将造成损失[13]。
2.态竞争理论
该理论指出，企业兼并是市场力量的自然扩张，它促使管理效率提高，引导资源向利用率最高的领域转移，其结果是资源配置效率的改善和企业竞争实力的加强。
Joseph Farrell与Carl Shapiro在一般性假设条件下对企业兼并进行研究，认为在一定的条件下，福利和集中度指数是同向运动的。Johan利用双寡头古诺模型分析了兼并的社会福利问题，认为兼并虽然减少了竞争，但是可以通过兼并达到效率的协同，并且在某些条件下效率的提高可以抵消市场势力的负面影响，从而改善社会福利[13]。
Perry等则在改变成本函数的条件下，分析了企业存在兼并的动机，认为若企业的成本函数在兼并后有规模协同效应，那么企业将普遍存在兼并动机[14]。McAfee在此基础上分析了兼并和非兼并企业市场集中度差异与社会效应的关系，指出非兼并企业的资产越集中，兼并提高社会福利的可能性越大[15]。而Farrell在全面放宽假设条件的基础上，对横向兼并的内外部效应进行了全面系统的研究，认为对企业自身有利的兼并行为一般对社会福利也有利，政府在政策上应尽可能放宽对企业兼并行为的限制[16]。
Creane等基于同质产品市场，通过对传统条件下企业错开竞争进行分析，表明在没有成本协同效应的情况下，任何兼并都会使未参与兼并的企业受损，并且即使数目较小的企业参与兼并仍能够使兼并企业受益，增加社会福利。所得结论与现实具有很好的一致性[17]。我国学者张福利等在此基础上对企业系列兼并问题进行了进一步的研究，结果表明，一次有利可图的先置兼并行为会引发系列兼并行为，并且当系列兼并发生后，社会福利与初始的完全分散的古诺竞争市场相比却可能增加，政府对这样的先置兼并及其所引发的系列兼并行为将持积极的态度[18]。庄亚明等从供应链的角度，研究了企业采取横向兼并行为以获取竞争优势的有关问题，认为在零售商兼并且变成Stackelberg领导者的情况下，兼并企业若获得定货决策优先权，那么兼并会使供应链中部分成员增加收益，实现部分“多赢”[19]。
(四)其他的企业兼并理论
近年来，随着企业理论、公司财务理论以及博弈论的长足发展，兼并理论也得到了迅速的发展。有代表性的理论有以下几种。
1.市场低估理论
某些兼并理论将兼并动机归因于目标企业价值的被低估。该理论认为，当兼并企业发现由于通货膨胀等原因造成目标企业的股票市价低于重置成本时，或者由于兼并企业获得一些外部市场所不了解的信息，认为目标企业价值被低估时，就会采取并购手段，取得对目标企业的控制权。
2.代理成本理论
詹森(Jensen)和麦克林(Meckling)、法玛(Fama)等在其论文中系统地阐述了：当管理者只拥有公司小部分所有权时，便会产生代理问题。这种部分的所有权可能会导致管理者的工作缺乏活力，或导致其进行额外的消费。代理成本理论阐明了在所有权与控制权分离情况下，所有权通过何种途径监督和制约控制权，控制权又以何种方式追逐自身利益的问题，为企业兼并的解释提供了一个强力的理论框架。此理论可从三方面进行解释[20-22]。
接管。该理论认为公司代理问题可以通过内部和市场方面的机制来得到有效控制。而当内部机制不足以解决代理问题时，兼并为这一问题的解决提供了外部手段，通过要约收购或代理权之争，可以使外部管理者战胜现有的管理者和董事会，从而取得对目标公司的决策控制权。
管理主义。与兼并可以解决代理问题的观点相对，一些学者认为兼并只是代理问题的一种表现形式，而不是解决办法。穆勒(Mueller)提出假说，认为代理人之所以有兼并活动，是因为代理人的报酬取决于兼并后企业的规模。但莱维兰(Lewellen)和亨特斯曼(Huntsman)实证结果显示，代理人的报酬与企业的报酬率有关，而与兼并后企业的规模无关，所得结论与假设相反。
自大假说。穆勒(Mueller)认为与股东关心企业利润相比，管理者更关心自身的权利、收入、社会声望和职位的稳定性。该理论认为兼并是企业经理对于企业控制权的一种争夺，他们通过兼并来扩大企业规模，借此来增加自己的收入并提高职位的保障程度[23]。
3.再分配理论
再分配理论认为，企业兼并活动中价值增加来源于企业利害关系人之间资源的再分配。该理论的核心观点是，企业兼并所引起的公司利益相关者之间的利益再分配，会使企业股东受利益的驱使(利益从债权人手中转到股东身上，或从一般员工手中转到股东及消费者身上)赞成这种对其有利的兼并活动。
(三)企业兼并的特点及理论研究的方向
关于企业兼并的理论之所以纷杂，是由于企业兼并问题具有以下三个特点。
第一，企业兼并范围的普遍性。诺贝尔奖得主斯蒂勒认为：“几乎没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的并购成长起来。”一个企业通过兼并其它企业而成为巨型企业的现象，发展史上屡见不鲜。甚至可以说，几乎没有一家大公司是主要靠内部扩张成长起来的[3]。
第二，企业兼并方式的多样性。企业兼并是一个复杂的经济现象，是一把“双刃剑”，既能给社会经济发展带来巨大的推动作用，也有可能沦为单纯的利益争夺甚至引发经济和社会矛盾。但纵观其百余年的演进历程，全球已发生的五次大并购浪潮使我们可以看出，每次的并购浪潮不仅会随着技术革命和技术创新的产生而发生，而且都会表现出与当时经济技术发展相适应的并购方式[24]。
第三，企业兼并理论的复杂性。企业兼并作为现代企业一项重要的市场活动，不仅对于企业在主业市场的扩张和向其他市场的渗透，而且对于国家的产业、经济结构调整，都有着十分重要的意义。然而，现代企业兼并更趋激烈化、复杂化、多变化、规模化的特点，已使得人们难以用简单的经济理论解释清楚其产生的动因，它与社会经济、金融、投资、企业战略管理等交融在一起，形成了复杂的兼并机制，企业兼并在快速发展的同时也加大了人们对其研究分析的难度，到目前为止，关于其产生原因、发展规律和趋势的认识仍未能形成定论，企业兼并理论在迅速发展的同时也存在着许多亟需解决的热点问题。
企业战略兼并问题。随着第五次兼并浪潮的不断发展，现代企业的兼并已不再仅限于股票市场的炒作和其他短期的战术行为，而是更加注重于兼并行为的战略价值，着眼于未来。因此，对于企业具有战略意义兼并行为的研究将是一个有价值的课题。
跨国兼并问题。经济全球化的发展趋势使得跨国兼并日趋频繁，各国政府、企业不得不重新考虑现有的兼并政策及策略，这些都需要有新的兼并理论为指导，研究跨国兼并将具有重要的理论价值和现实意义[25]。
结合我国实际的企业兼并问题。改革开放以来，我国企业兼并无论在规模上还是形式上都取得了重大突破，呈现出了多样化、国际化的趋势。然而和西方发达国家规范的企业兼并行为相比，还有许多需要完善的地方，尤其是在目前我国产权改革尚不到位、市场经济体制没有完全建立的经济转轨时期，出现了兼并过程中资源不能得到有效的配置、政府干预现象严重、国有资产流失严重等问题。因此，针对我国企业兼并问题进行研究，形成符合我国国情的兼并理论已成为一个亟需解决的重大课题。
企业兼并的实证研究。企业兼并的实证研究主要有两方面作用，一方面是通过企业兼并的实证研究来检验理论的正确性；另一方面则是通过对企业兼并的客观分析，为兼并理论的创立和发展提供依据。目前，国外学者已在企业兼并实证研究方面取得了丰硕的成果，但国内的相关研究却鲜见。我国学者吴俊等从兼并的时机、兼并动机、兼并对社会价值及企业经营业绩改善四个角度系统对国外研究状况进行了研究分析。认为在基于兼并活动时机的实证研究上，国外学者或是从宏观上的时间序列，或是从微观上的资本成本理论、观念理念入手，都试图通过一个方面的研究来获得兼并活动的普遍规律，而对于综合宏观和微观两个层面的系统研究则显得缺乏[26]。其次，在有关兼并动机的实证研究方面，无论是以Eckbo和Stillma为代表的效率理论研究、Berger为代表的多样化经营理论研究，还是以Auerbach为代表的税赋理论研究都存在着割裂兼并背景与兼并动机、实证检验缺乏系统性等普遍的缺陷。而在兼并对社会价值、企业经营业绩问题的研究上，虽然国外学者就企业间各种不同的兼并方式(一般兼并和要约收购，竞价企业和普通兼并，现金收购和股票收购等)对社会及企业自身所产生的影响等问题已取得了较为成熟的理论成果，但对于我国企业兼并活动中所特有的产权结构问题、所有权主体不同以及国有资产流失等问题却不能进行很好的解释[27-30]。
基于非线性需求产品的企业兼并问题研究。现行的企业兼并理论研究一般是对具有线性需求产品的企业进行的。有关非线性需求产品企业的兼并问题作者曾作了初步的探讨，在以直角双曲线为需求函数的条件下，证明了企业兼并只有在行业中大部分的企业参与时才会有利可图，并进一步给出了在开放性的市场中，当企业存在固定成本时在均衡市场规模下所能够容纳的企业数目[31]。在此条件下作者又证明了在企业兼并成垄断被排除的情况下，若兼并的企业在其内部实施两阶段错开竞争(斯塔克伯格竞争)，并且兼并企业与未参与兼并的企业之间行竞争(古诺竞争)，则一次先置兼并的行为会使未参与兼并的企业受损，而对于成为兼并企业领头部门虽然会有利可图，但是对于兼并后的整个企业则显得无利可图。并且这种兼并将不会引发进行作为局外人企业的系列兼并行为[32]。所得结论对于企业策略的制定具有一定的启示作用。虽然作者做出了一些研究成果，但还有较大的探索空间，需要进一步完善。