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内幕交易的私人诉讼
美国证券立法的原则仍然遵循了1933年证券法和1934年证券交易法，前者调整证券的发行，后者调整证券的交易。尽管此后国会和证监会(SEC)对其进行了许多增补和修改，但立法的初衷一直未变，即通过提供准确和及时的信息来保护投资者。为此，不仅可以依靠审判机构的刑事诉讼和证监会的行政诉讼来实现，公众也可以直接提起民事诉讼。事实上，一个著名的条款，证交法第16条，要求公司董事及其他人员买卖公司股票所得的短期利润归发行人所有，就是仅依靠民事措施来实现的。1942年，SEC进一步在证交法第10条下发布了规划10b-5，来规制内幕交易：
“任何人，无论直接或者间接，通过任何手段或州际商业的媒介，或邮件，或任何国际证券交易手段，而为
(1)采用任何计策、计划或人为之欺诈，
(2)对事实进行不实陈述或遗漏必须的事实，依当时情况并非误称的，
(3)从事任何运动、实践或商业做法对公众造成或将会造成欺骗的等与买卖证券有关之行为，均为非法。”
由于规则10b-5允许证券交易者提起私权之诉，因而迅速成为第10条下应用最多的反欺诈条款，在许多案件中被采用。在赫尔曼和麦克莱恩(Herman & Maclean)诉赫德尔森(Huddleston)一案中，最高法院重申了规则10b-5下私人诉讼之存在。
另外，对规则10b-5的违反也可导致在欺骗影响和贿赂组织立法(R-ICO)下被视为“欺诈行为”，可以形成一个私诉的基础，可能获得3倍于损害的赔偿。80年代中该条款的使用迅速发展。
内幕交易民事诉讼的难点有二。在信赖问题上，法庭采取了“对市场欺诈”的理论，该理论是建立在这样一个假设之上，即“在一个开放且发展良好的证券市场上，公司股票的价格决定于关于该公司及其业务的可靠消息……误导性陈述将欺骗股票购买者，即使投资者并未直接依据该陈述买卖股票……这种存在于被告的欺诈和原告的购买股票之间的因果关系并不稍逊于那种直接信赖误导性陈述而买卖股票的因果关系。”另外，在损失证明问题上，证交法一个新的条款20A允许那些同时为反向交易者要求内幕人员以其所得利润或所避免的损失而为赔偿。
规则10b-5的扩张开辟了民事责任的一个全新领域，那些对公众为或企图为虚假陈述而在证券市场上买卖该公司股票的内幕人员，无论其是否故意，均要负赔偿责任。
各种诉由
证券法的第11节创设了这样的诉讼：在说明书公开后3年内，受要约的证券买方（而不是其他处于相同地位的人）可以就误导性的招股说明书起诉。公司和其他对说明书的发行负责的人（包括承销商，但不包括一般的起草律师）可以被认定为有责任。除发行人之外的所有人，可以以尽了适当注意作为抗辩，专家则仅对他们的报告负责。
最近，这样的观点也得到支持：发行人向承销商们提供的任何民事责任补偿都是不可强制执行的。这一判决无疑受了这样的思想的影响：发行者承担的任何责任不过是在共同投资者之间转移了负担。
同样，交易法第12节创设了证券买方关于误导性陈述的诉讼。这一陈述不仅仅限于在招股说明书中，而是包括任何促进证券销售的人所作的陈述。作出陈述的人承担证明陈述的作出没有过失的义务。对买方而言，证明责任比依据规则10b-5时要证明陈述者的故意容易得多了；但是最高法院对古斯塔夫松(Gustafson)诉阿洛伊德公司(Alloyd)案的判决大大限制了第12节的适用范围。该判决认定第12节只适用于证券公开要约时所作的陈述，所以不能普遍适用于私下交易或者二级市场买卖。
在交易法中有一些特殊的民事诉讼：第9节之e为证券的买方或者卖方创设了对故意参与，包括散布虚假信息在内的操纵交易活动的人的诉讼，第18节为在报告、核算或申请时依赖虚假的或误导的陈述的证券的卖方或者买方创设了民事义务。然而，前者中对故意的要求和后者中对特定依赖（即不是在市场上进行欺诈）的要求使他们比规则10b-5更难得到证明。
除了联邦证券立法，还有州的各种证券法，通常叫作“蓝天法”，其中大部分包括与联邦法类似的反欺诈规定，也受到类似的限制。在州法院提起诉讼也会使所有原告卷入一般来说受到更多限制的民事程序（集团诉讼尤其如此）。尽管如此，国会仍备受院外集团，特别是上市的高科技公司的会计师和董事的游说，他们希望受到保护，不再受一旦公司的股票价格下跌就会鼓动攻击性诉讼的律师之害。为此，1995年12月22日，国会无视克林顿总统的否决，通过了1995年私人证券诉讼改革法案（诉讼法案）。
1995年私人证券诉讼改革法案
正如伦奎斯特(Rehnquist J)在某案中警告的：“即使是一个客观上在审判中几乎没有可能获胜的诉讼请求，就其任何一点胜份而言，它对原告也有和解价值（原告也可以通过和解得益），只要他能够阻止诉讼结果成为对他不利的撤销案件或是即决审判。”
诉讼法案的主要目的是通过程序手段限制这样的诉讼，至少阻止那些由利用“职业”当事人和宽松的联邦民事诉讼程序提起多重竞争集团诉讼的律师挑起的诉讼。它的目标是通过加强联邦法院在较早阶段识别、剔除无益的案子的能力，以制止这种经济上的“救护车追逐赛”，并使被告不必支付不合理的费用。然而，有人担心，一些有价值的案子和没有价值的一起被扔了出来。
1.程序变化
诉讼法案的101节为证券法增加了第27节，为交易法增加了第21节之D，要求过去常依据这些法律的任何规定提起集团诉讼的任何原告保证他们是自由地、自愿地诉讼的，他们没有被律师利用来购买公司的股票以便诉讼，他们没有被许诺多于诉讼费用和应有赔偿份额的东西。这节还要求对集团诉讼潜在的当事人进行恰当的通知，以及合并类似的诉讼。联邦法院必须挑选最合适的原告代表诉讼（要考虑他们在诉讼中的经济利益，并且他们在最近三年中应没有参与超过5起这样的案件）。确定这一原告的发现程序应是保密的，一般的发现程序应延迟到任何驳回起诉的动议之后。达成的任何和解应公开，使所有集团诉讼当事人能对其进行评价。
挑选集团的律师是诉讼代表人的责任，这些律师自己不能是诉讼的受益人，他们的收费应限制在合理的比例以内。这可以阻止以前原告律师之间为使自己的集团诉讼先立案、先进行而导致的疯狂混乱。联邦法院现在必须至少通过要求律师（或他们的当事人）承担另一方被浪费的诉讼费用来惩罚（通过抓住毫无意义的争议）滥用诉讼程序的行为。第103条补充了第101条，它禁止经纪人因为律师寻找代表在私人诉讼中扮演原告而获得费用，禁止代理人在证交会提起的赔偿诉讼中收取费用，除非经过证交会的同意。
第101节只处理根据证券法和交易法进行的集团诉讼。交易法现在要求任何声称被告有“故意”的指控能够提供“故意”的特殊证据，它推翻了联邦民事诉讼程序第9(b)对许多证券案的规定。发现程序再一次被推迟以审理要求撤销理由不足的诉讼的动议。这一节强调推迟发现程序是为了限制为可能成立的诉讼而“钓鱼”的行为，以及组织发现程序的负担迫使公司仅仅为了避免相应程序可能给公司的业务带来的混乱而提供和解。
2.实体法的变化
除了这些程序上的变化，诉讼法案对证券诉讼作了一些实质性修改。102节为证券法增加了新的27A条，为交易法增加了27E，以强化对由最近三年无欺诈记录的公司作出的或者关于该公司的预见性陈述（不是最初公开要约、公告要约或帐目）的“安全港”规定。这一陈述如果是实质性的并伴有对可能影响陈述的重要因素的警示语句，则应被认定为是预见性的。但是即使他们不是，原告仍将不得不证明被告确实知道报告的不准确性。事实上，在鼓励公司冒险提供这样的“软信息”的尝试中，这一节甚至暗示只要有足够的警示语句，一个已知不真实的远景报告就可以逃脱责任！这里也没有对更新该陈述的要求。只要有动议提出被指控的陈述在“安全港”之内，发现程序可以再一次被延迟。
该法的进一步的实体变化体现在第107节，在诉讼基于或者可以基于买卖证券中的欺诈行为时，它将民事责任限制在这种欺诈的刑事违法性得到确认的案件中。
3.赔偿限制
诉讼法案还对依据证券立法可以获得的损害赔偿设定了限制。第101节限制了交易法规定的对市场诈欺案中的赔偿，第105节限制了证券法第12节规定的撤销，还限制了由于特定的未披露引起的对证券的过高估价的赔偿，于是排除了对事后任何行情下跌的责任。
第201节特别保护作为被告的不参加管理的董事，排除他们承担证券法第11节规定的连带责任，并排除所有被告根据交易法的连带责任。除非被告“在明知的情况下违反证券法律”，这样一个被告，“在私人诉讼中应该只为与他的职权比例相对应的那部分判决负责”。这样规定的目的是限制附带的有钱的当事人，比如公司的会计师的责任，虽然逻辑上这与依据规则10b-5提起的诉讼没有什么不同。
4.其他变化
为平衡对投资者保护的削弱，诉讼法案确实增加了其他内容。第104节对交易法增加了新的第20节之f，明确证交会仍旧有权要求对协助者与教唆者施以禁令和提起行政罚款诉讼，自从法案被国会通过，依据规则10b-5提起的诉讼中必须提供证据证明的极度轻率的规定就被取消了。
诉讼法案的第106节要求证交会就老年公民的保护与养老金计划作出报告，第301节为交易法增加了新的第10节之A，以加强审计人员对欺诈的检查、报告，或对一公司持续的经济状况的怀疑的报告，虽然这只是现行审计实践的巩固。
5.最高法院对奥黑根(O'Hagan)案的判决
在该案中，最高法院认为规则10b-5的范围涉及内部交易。法官们认定这一规则不仅适用于公司内部人员利用内幕消息交易该公司的股票（“经典理论”），还适用于知情人违反他们对第三人的诚信义务，利用内部信息交易公司的股票（“滥用理论”）。在该案中，奥黑根是一个为一潜在投标者提供咨询意见的律师事务所的合伙人。他利用了解的这个潜在投标者的信息购买潜在目标公司的购买股份权和股票。他违背了他对收购者的诚信义务则交易目标公司的证券。最高法院认为这是对规则10b-5的刑事违法。它还认为这一行为同时违反了规则14e-3(a)。
然而，最高法院表示它仍不愿意对证券“欺诈”施以民事责任。对于规则10b-5可否扩张适用于滥用从第三人处得来的信息的民事责任尚无定论。它还把能否将规则14e-3(A)适用于已经公布的要约的争议重新提交第八巡回法庭。
结论
改革的基础出于这样的主张：无限制的集团诉讼的唯一受益者是原告律师。最终总是股东承担这样的诉讼的费用：如果公司被诉，由股东直接承担；股东们不断提高的责任保险费用，和咨询者们为支付他们的保险费用而提高的收费也由股东间接承担。无论如何，为应诉承受最大的时间与金钱打击的是公司。
从经济上讲，如果这样的费用在美国能够产生对上市公司的更及时和准确的信息披露，带来更合理的资源配置，那么它是值得的。然而人们怀疑无休止的威胁诉讼只导致公司在律师的要求下压制“软信息”，导致市场上更不准确的定价和那些确实“知情”者更多的潜在的内幕交易。
由于诉讼法案带来的程序限制和其他限制对在1995年12月22日前已经开始或尚未判决的私人诉讼没有影响，所以这些限制和最近的最高法院的判决的全部影响要过些时候才能确定。一个争议较多的问题是：1995年12月22日前开始的诉讼是否应该因为他们不符合对这类诉讼设定的新限制而被停止。
法院已经面临的其他更长期的问题包括：
1.新的法定的安全港的影响。它只适用于陈述的预见性组成部分，当预言达到包括或暗示了当前的“硬”信息的程度时，规则10b-5和其他反欺诈规定仍旧完全可以适用；
2.诉讼法案中对“发现程序”的限制。它们不适用于联邦民事诉讼程序第26条对“披露”的要求，所以减少了被告受到的针对“钓鱼”行为的一些保护；
3.指控“故意”需要哪些条件，比如依据规则10b-5提出的诉讼中对“故意”的要求。一个法院认为第二巡回法院已经设定了标准：原告必须“提出特定事实，它们或(1)构成被告方极度轻率或者明知行为的间接证据，或(2)证明被告进行欺诈的动机成立并有机会这样做”。另一法院则采纳了更严格的标准，要求提出特定事实“有力地推定证明故意作错误表述”。
即使没有法院对其进行限制，诉讼法案中的变化也是非常零碎的。赔偿限制不是对所有反欺诈条款都适用，可能不过是鼓励陪审团对有钱的被告给予适当的谴责。SEC根据规则10b-5对协助者和教唆者提起行政诉讼的权利被保留，但是形式上受到限制。根据规则10b-5和证券法、交易法的其他条款提起集团诉讼现在在程序上会更困难些。然而，那些限制仍旧可能被规避，因为诉讼法案没有任何地方影响到依据蓝天法提起的诉讼，而且一个联邦诉讼根本不是建立在任何证券立法之上，而是建立在《信件与电报欺诈法案》之上。
在一些被告并非公司董事或顾问的内幕交易案件中，后者被证明是有效的。在卡彭特(Carpenter)案中，一个重要的金融记者与一名经纪人合谋，在记者在华尔街金融时报上发表评论前进行证券交易。虽然最高法院法官们的意见是4:4，而没能对这里是否存在违反规则10b-5规定的诚信义务作出结论，但他们一致确认存在信件和电报欺诈。同样，在最近的布赖恩(Bryan)案中，对一个彩票公司管理人员购买即将因为他有权签订的合同而获利的公司的股票，联邦上诉法院撤销了违反规则10b-5的认定，但维持了信件和电报欺诈的认定。对信件和电报欺诈条款的从宽理解在奥黑根案中也以少数的异议被接受。
信件和电报欺诈法案只规定了刑事指控。然而信件和电报欺诈可以构成“诈骗行为”的违规行为之一。所以如果能够证明一种欺诈行为以某种方式采用了信件和／或者电话服务的形式，同时这种欺诈没有清楚地构成证券欺诈，仍旧能够完全排除适用诉讼法案。
可能更大的问题在于蓝天法。比如，诉讼法案中对违反州证券法行为没有规定任何限制。有些州也有不要求信赖证明的反欺诈规定。这只表明美国的民事诉讼就象九头蛇的头，诉讼此起彼伏。
摘自英国《商业法律杂志》1998年5月号
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