我国设立独立董事的动机与效果——国家自然科学基金项目课题组《研究报告》，本文主要内容关键词为：研究报告论文,课题组论文,独立董事论文,动机论文,国家自然科学论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、我国独立董事制度的特征与定位的理论研究
(一)租金是连接政府、上市公司和独立董事关系的纽带
从我国上市公司大股东的形成过程，他们在过去经历不同环境时的寻租行为看，相比民营企业，由于国有企业与政府之间的天然联系，使得国有企业在改制过程中有各种机会和途径得到政府设立的各种租金[1][2]，并不断地锻炼出他们与政府讨价还价、争取自己最大利益的能力；在上市的过程中，同样，由于政府与国有企业的紧密联系，又使得他们不仅有动机，也有能力争取到政府拥有的配额和指标。大股东的这些寻租行为和与政府的强关联性必然会影响到他们上市后获取更多更大租金的能力，使公司治理困难重重，导致独立董事加入公司高层(董事会)进行治理，这是我国公司治理对独立董事进入董事会的必然要求。
具体地说，①相对西方国家，我国的大股东一直受到政府的扶持，其治理问题更为严重，对董事会独立性的要求更高，这就更需要独立董事制度来改善这种状况，而不是因为独立董事制度存在某些问题就怀疑，甚至否定实施这样的制度。②在我国特殊的产权结构下，很难找到或借助其他的力量或群体能直接进入董事会，来参与公司的高层治理，这就使政府不仅有权力，也有责任和义务以各种方式继续长期地参与公司的高层治理，结果导致公司治理效率很难得到改善。在这种情况下，就需要有相对独立和较高认知能力的人士——独立董事来担负起这个责任了，这是我国设立独立董事制度的历史选择，也是增强董事会独立性，改善公司高层治理的重要力量。③国有股“一股独大”的股权结构下将形成一系列的现象，包括“超强控制”、“超弱控制”、大股东异化、中小股东的边缘化等，而且这些现象即使在股权分置完成并彻底实现全流通后，也依然在相当长的时间内都可以普遍观察到的现象。事实上，国外也有相似的现象。比如，即使对西方发达国家，他们不存在像中国这样的国有股或国有“一股独大”的问题，但大股东问题依然是公司治理研究的最重要问题[3]，特别是大股东超强控制下的渠道挖掘对中小股东利益所造成的侵害[4]。
(二)我国独立董事制度的特征
独立董事加入公司的高层治理后，形成了新的和更为复杂的委托代理关系，通过对这些复杂委托代理关系的研究，可以得到这样的结论：
①根据成本效益原则，代理成本是实现代理价值付出的代价，是实施任何制度都需要承担的成本，独立董事制度也不例外。②公司治理需要多重治理机制[5]配合使用，因而独立董事制度在不对称信息下只能在某一方面或某些方面发挥作用，不可能解决公司的所有监督问题，这是因为公司治理是一个庞大的系统工程，独立董事制度只是这个系统的组成部分，只能解决其中的某些问题。③寻求高租金是“经济人”的本能，因而只要信息不透明，认知能力越高的人士，其寻求高租金的能力越强。④我国的独立董事制度远不是在完全透明的市场中来实施的，比如，独立董事的选聘与复杂的人际关系等会导致许多“灰色区域”，不透明度大，租金高[6]，由此导致独立董事制度是一项高租金的制度。这意味着即使是独立董事有丰厚的主业收入，也需要报酬的激励，否则，这项制度将失去功效。⑤由于独立董事制度具有高租金的特征，这就需要提高独立董事制度实施中租金的有效性，其中如何提高独立董事制度自身的信息透明度是提高其租金有效性的重要手段。
(三)我国独立董事制度行为动机的理论假设
我国实施独立董事制度的主体——监管机构、上市公司高层管理层和独立董事，他们都具有声誉[7][8]和高认知能力的特征，需要有更高报酬或效用(租金)①才能激发出他们参与独立董事制度实施与建设的动机。这说明租金是监管机构、上市公司和独立董事在实施独立董事制度中行为动机的重要驱动器和纽带，所产生的不同行为动机、利益冲突和角色定位的逻辑框架与理论假设，如图1所示：
①监管机构强制推行独立董事制度促成了独立董事市场供需关系的形成和独立董事报酬价格的上涨，有助于提高资本市场的有效性，达成监管机构效用的提高[9][10][11]，具有设租效应(假设1)。
②上市公司聘请独立董事的潜在动机是为了获取应对商业困境的决策需要，需要更多的咨询和建议[12][13]、更多的不同决策模式[14][15]，具有决策效应(假设2)。
③上市公司利用独立董事向资本市场发出公司具有价值的信号，以增强投资者的信心，具有花瓶效应(假设3)。
④独立董事虽然拥有高的社会地位和丰厚的经济收入，但“经济人“特征依然是独立董事任职的重要动机[16]，风险回避是独立董事履行职责的重要行为准则[17]，因而，具有风险回避效应(假设4)。
⑤独立董事选聘和实施过程的独立性不强，透明度不高，导致了独立董事制度中的寻租效应(假设5)。
⑥国内外对独立董事作用的研究得到了许多不一致，甚至是完全冲突的结论[18][19]，这表明在实施独立董事制度中各利益方的动机存在着差异，导致了利益冲突。尽管如此，在租金的驱动和纽带下，最终还是达成了各方利益的平衡，成功地实施了独立董事制度，形成了动机冲突的平衡效应(假设6)。
⑦由于上市公司为该制度的实施承担了相应的成本，在达成各方利益的相互作用和平衡中发挥了关键的作用，导致独立董事的现实定位是知识型、花瓶式、有威慑作用的独立董事。
二、影响独立董事制度有效性的内外因素的问卷调查研究
(一)设立独立董事效果的问卷调查
针对我国设立和实施独立董事制度中的种种问题[20]，在大量文献和访谈调查的基础上，通过问卷调查从另一角度来审视这些问题，也为深入的实证研究提供相关事实和背景。问卷调查的内容包括：独立董事设立的效果、独立董事最担心的风险、独立董事发挥作用的有效条件、独立董事的薪酬待遇、影响独立董事发挥作用和导致独立董事辞职的重要原因等。
图1、我国独立董事制度行为动机的逻辑框架与理论假设
调查问卷一共发出500份，实际收到的有效问卷为122份，得到的主要结论有：尽管大股东对独立董事的选聘和报酬有重要的影响，但独立董事在实际履行自己职责的过程中，还是敢于针对公司的重大事项和提案提出不同的意见，甚至采取强硬的建设性立场；独立董事无法全面了解公司的真实情况而误判是他们任职所面对的最基础和最大的风险，他们的才华没有得到很好发挥的重要原因是董事会议题的背景资料难以真正理解，报酬高低对此的影响较小；当报酬远不能补偿他们可能承担的风险时，他们更可能选择辞职来回避风险，而选择如何主动降低公司风险的动机不强；独立董事要发挥作用，需要经常和董事长交流，每年的工作量至少应在15-20天，参加董事会的次数至少为4-6次，领取的报酬中应有一部分风险报酬；独立董事参加董事会的次数、参与讨论议题方案的数量和提出建设性意见的个数是合理计量独立董事工作量可供选择的指标。这些调查结果说明通过董事在公司治理的某些方面发挥作用的潜力还是可以期待的。
①尽管人们对大股东控制和影响下的独立董事选聘有很多的看法，对领取报酬等导致的独立性问题有不同的理解和意见，但独立董事在实际履行自己职责的过程中，还是有一定的独立能力来表达自己的意见。比如，独立董事面对不合理的提案或方案，有65％的独立董事认为提出了不同的意见，提出修正或拒绝的也有41％，这说明仍有许多独立董事能针对公司的重大事项以及可能侵害中小股东的事项或方案提出不同的意见；74％的独立董事认为所提出的意见和建议能引起董事会重视和热烈讨论，33％的独立董事曾经给公司做过讲座或培训，这说明独立董事也通过多种方式向公司提供和传播知识与信息，有助于公司及时处理和做出高质量的战略决策。
②在可能承担的潜在风险中，84％的独立董事认为“无法全面了解公司的真实情况而误判”是独立董事任职所面对的最基础，也是最大的风险；71％认为“一旦出现潜在的高风险，会在董事会上采取强硬的建设性立场”。这说明由于独立董事有丰厚的主业收入和较高的社会地位，使得他们在公司出现潜在的高风险时，有能力在董事会上采取强硬的建设性立场。独立董事为降低风险，有44％的独立董事要从网上、报纸杂志和业内人士等渠道来主动地甄别公司某些重大事项可能带来的风险，并通过各种不同渠道来获得更充分的信息。当他们认为报酬远不能补偿他们可能承担的风险时，比如“当意识到公司会出现潜在的高风险时”，66％的独立董事会选择辞职来回避风险，而不是采取主动行动去降低公司存在的这些风险。
③证监会关于董事会中的独立董事比例至少要达到1/3的水平，在问卷中得到了独立董事的认可。独立董事要发挥作用，他们认为每年的工作量至少应在15-20天；参加董事会的次数至少应为4-6次；独立董事的报酬中应包含有一部分风险报酬；参加董事会的次数、参与讨论议题方案的数量和提出建设性意见的个数是合理计量独立董事工作量可供选择的指标。
④78％的独立董事认为“公司关键信息能向独立董事自由流动”是独立董事有效履行职责的最重要的条件；70％的独立董事认为需要“保持与董事长及内部董事良好的沟通和合作”，这表明独立董事只具有相对的独立性；71％的独立董事认为“独立董事的来源应多样化”，原因是多样化背景的独立董事有利于董事会的建设和完善；65％的独立董事认为才华没有得到很好发挥作用的重要原因是董事会议题的背景资料难以真正理解。
(二)独立董事行权有效性与实现途径的问卷调查
独立董事能否有效地行使权力直接影响独立董事发挥作用的大小，其有效性受多种因素的影响[21]。独立董事作为局中人，最有能力来回答相关的问题。对此，通过问卷调查，研究了独立董事行权的有效性与实现途径。调查表明，51％的独立董事认为“现行法律制度”被认为是影响独立董事有效发挥作用的最重要因素。这意味着在众多影响独立董事有效行使权力的因素中，现行法规和制度的完善是影响独立董事能否有效行权的关键，原因是现行法规制度和提名程序影响了独立董事的行权意愿与行权有效性的关系。
从更具体角度看，61％的独立董事认为提名程序是影响独立性的最重要因素，而只有19％的独立董事认为领取报酬是影响履行任职职责中独立性的最重要因素。这说明提名程序比报酬对独立性有更大的影响；在多种激励模式中，83％的独立董事最看中期权，这表明独立董事具有风险意识，除固定报酬外，还需要风险报酬相配合。
其他调查还表明：独立董事发挥监督职能的绩效取决于独立董事的行为决策过程；独立董事要有效地发挥监督作用，需要有三个要素的支持，分别是信息、知识和独立性；在这三个要素中，独立性并不是影响我国独立董事制度有效发挥作用的最重要因素，相比之下，信息和知识更为重要；报酬也不是影响我国独立董事行权有效性的最重要因素，相比之下，是独立董事获取信息的能力。这些结果为建立我国独立董事报酬、风险与成本付出的平衡机制提供了依据。
三、我国设立独立董事动机与效果的实证研究
(一)我国设立独立董事制度的动机研究
依据图1所示的理论框架，访谈与问卷调查的结果，可以看出设立独立董事制度的动机和效果受多方面影响。为从不同角度来考察设立独立董事制度中各利益方的动机及对该制度可能产生的影响，本课题将监管机构、上市公司高层管理层和独立董事的相互作用纳入一个统一的理论框架(图1)进行实证检验。其中用于实际检验的有效样本：对上交所，上市公司样本690个，独立董事样本1802个；对深交所，上市公司样本653个，独立董事样本1469个样本。得到的主要结果如下。
1.独立董事制度各利益方的动机研究
①在强制实施独立董事制度当年，对上交所，独立董事平均报酬提高了53.60％，人数从508增加到1839人；对深交所，报酬提高了159.68％，人数从330人增加到1231人。这说明监管机构强制实施独董制度对独立董事市场中租金(定义见前面注释)的形成起了重要的推动作用，这些租金有助于改善上市公司的治理效率，提高资本市场的有效性，具有设租效应。
②以聘请独立董事的人数和占董事会的比例作为上市公司聘请独立董事动机的替代变量(因变量)；以公司市值、市盈率、是否发生重大关联交易、业绩ROA作为独立董事花瓶显示的替代变量，用以检验花瓶效应；以董事会召开的会议次数[22]和公司拥有的无形资产规模作为公司对独立董事知识需求的替代变量，用以检验决策效应。对此构建了如下不同的数学回归模型进行实证检验②：
各模型中的变量含义与说明如下：
因变量：ROID，NOID分别为上市公司聘请独立董事后董事会中独立董事的比例与人数。
自变量：由于是研究上市公司设立独立董事的动机，自变量均取聘请独立董事聘前(上一年)的财务数据与市场数据，其中LGTMKTV和LGCMKTV分别为上市公司的总市值和流动市值(对数)；PTOE为市盈率；MEETING为董事会召开的会议次数；LGINTANGI为无形资产(对数)；BIGREALA为公司是否发生重大关联交易，若发生重大关联交易为1，否则为0；ROA为公司总资产报酬率；ROID0和NOID0分别为聘前公司聘请独立董事的董事比例和人数，STKRA1为上市公司第一大股东的持股比例。
控制变量：INDUSi为行业控制变量，若某公司处于该行业，取值为1，否则，为0。由于公司原有董事会规模越大，会导致聘请独立董事后比例下降，因此，在以独立董事比例作为因变量的模型中加入了聘前总董事人数(NOTBD0)作为控制变量。
根据上述模型的检验结果，得到的结论是：我国上市公司聘请独立董事不仅有花瓶效应的需求，也有决策效应。
③以教育程度和职务高低作为独立董事认知与声誉的替代变量，以EPS、ROA、ROE、TobinQ、市盈率、资产负债率、发生坏账、重大诉讼、重大关联、是否受到违规处罚作为任职公司的业绩与风险的替代变量，用以从不同角度检验独立董事的风险回避效应。将这些替代变量用x表示；高学历、高职务用1表示；低学历、低职务用0表示，则主要的核心检验模型可以用数学表示为：
z(高学历高职务与低学历低职务)=(1，1；0；0)
通过这些方程的结果分析，得到的结论是：独立董事在接受任职时，有风险回避效应。
2.监管机构对公司聘请独立董事动机的影响
在强制实施独立董事前，可以认为上市公司聘请独立董事是属于自愿的行为。利用花瓶效应、决策效应和独立董事任职风险回避效应的检验模型(1)-(8)式，通过对强制实施独立董事制度前后的实证检验，得到的结果是：上市公司聘请独立董事的花瓶效应、决策效应和独立董事任职的风险回避效应，均不受监管机构强制推行独立董事制度的影响，是内在动机(强制推行前/后样本数为：上交所320/1482，深交所426/1043)，但监管机构强制实施独董制度改变了大股东聘请独立董事的动机。具体表现为，无论过去大股东是如何影响公司聘请独立董事的，但监管机构强制推行独立董事制度后，使得大股东在聘请独立董事时，关注聘请的独立董事加入公司治理结构后可能带来的威慑作用。这些动机及动机的改变必将对独立董事的角色和发挥的作用产生重要的影响，由此也可以推断，如果上市公司存在的大股东问题越多，比如，内部关联交易严重，相互拆借资金越多，会大大降低大股东聘请独立董事的动机。
3.上市公司对独立董事任职动机的影响
独立董事任职动机受多种因素的影响，但上市公司的影响是最为重要的。对此，本课题基于上交所1802个样本，利用上述花瓶效应、决策效应和风险回避效应的检验模型(1)-(8)式，得到的结果是：尽管上市公司在决定独立董事角色的现实定位中起着关键的作用，但在上市公司与独立董事动机的相互作用下，独立董事具有花瓶效应、决策效应和风险回避效应。这个结果说明在我国独立董事制度存在种种缺陷的情况下，独立董事依然能在某些方面发挥作用。深交所(1469个样本)的实证研究结果与上交所相似。
4.独立董事制度中的动机冲突与角色定位
上市公司在决定独立董事角色的现实定位中起着关键的作用，这使得独立董事的独立性角色在现实中难以真正地得到实现。由于报酬是独立董事和上市公司双方直接或间接讨价还价的结果，反映了双方的动机，因而本课题将报酬的高低作为独立董事任职动机和上市公司聘请独立董事动机的替代变量，并利用花瓶效应、决策效应和风险回避效应的相似模型(1)-(8)式来检验动机冲突与角色定位。由此得到的结论是：知识型、花瓶式，有威慑作用是独立董事的现实角色定位(上交所1802个、深交所1469个样本)。
出现这个结果的原因是：上市公司为聘请独立董事支付了实际的成本，在决定独立董事角色的现实定位中起着关键的作用，因而独立董事应具有知识型、“花瓶”式的特征；独立董事任职的风险回避特征决定了在他们加入公司高层治理结构后，为降低自己可能承担的潜在风险，对上市公司的内部违规操作有威慑作用；监管机构虽然有权力，但信息不对称使他们只能被动地接受上市公司和独立董事的行为和结果。由此导致了知识型、花瓶式，有威慑作用的独立董事是达成监管机构、上市公司和独立董事三方利益一致和平衡的现实定位，也是我国实施独立董事制度中，独立董事在现实中所扮演的重要角色。
(二)我国设立独立董事制度的效果研究
1.独立董事的独立性是否存在实证证据
独立性是公司治理的重要机制[23]，报酬关系是独立性的重要指示器[24]。本课题对此通过沪深两市的实证检验(共收集到133家公司的完整有效样本)，得到的结果表明，独立董事报酬无论与内部董事，还是与管理高层的整体报酬之间都呈现显著的正相关关系。这个事实说明独立董事只存在相对的独立性是不以人的意志为转移的客观事实，这也说明将独立董事的职能完全定位在监督上是不具备独立董事发挥作用的前提的，因而将其定位为监督职能所发挥的作用是非常有限的。
2.独立董事报酬是否具有有效性
影响报酬的因素很多，非常复杂[25][26]，因而如何确定独立董事报酬，独立董事如何感知和影响这些报酬既是独立董事制度的基础性问题，也是国内外学术和实务界的挑战性问题[27]。对此，本课题分析了我国独立董事报酬形成的历史过程，独立董事风险意识的演进，总结归纳了独立董事报酬的影响因素。以此为基础，选取报酬为因变量，以独立董事的声誉、专业知识、独立董事感知到的风险、信息透明度、董事会会议次数、第一大股东的影响和公司取得的业绩为自变量，实证检验了独立董事的知识、声誉、风险和成本对报酬的有效性。得到的结论是：独立董事报酬与独立董事声誉、知识和投入的时间精力是有效的；独立董事对透明信息的感知力强，导致了报酬与风险的有效性，而对不透明信息的感知力弱，导致了报酬与风险的无效性；与公司业绩挂钩的独立董事报酬是无效的；大股东持股比例对独立董事报酬没有显著的影响。
3.独立董事对公司募集资金变更投向决策如何作出反应
上市公司如何募集和使用资金[28][29]，特别是大股东通过不同形式，比如通过变更募集资金投向来挪用、侵占公司资金的事件最引人注目。这些事件不仅反映了公司治理的效率，也直接影响公司业绩，是投资者、独立董事和监督机构关注的重要问题。对此，本课题以变更募集资金投向为因变量，以投资机会、公司业绩、公司复杂度、公司资产规模、债务约束和公司治理为自变量，通过不同回归模型得到的结果如下(652家公司样本)：
公司复杂度越高、第一大股东持股比例越高，公司越有可能做出变更募集资金投向的决策；资产规模越大、债务约束越强的公司，做出变更资金投向决策的可能性越低；对存在有对外投资的公司，大股东占用的资金越多，越有可能做出将募集资金变更为对外投资的决策；同时，完全没有投资机会的上市公司更容易导致公司做出变更募集资金用途的决策；是否变更既定资金用途的决策明显受到了公司业绩状况的影响。在这些变更资金的决策中，独立董事对是否变更募集资金决策没有施加显著的影响。
在此基础上，还实证检验了募集资金使用决策对公司业绩的影响。结果表明，按正常投向的公司不仅没有业绩“变脸”，而且改进了公司业绩，只有变更募集资金投向的公司才发生了业绩变脸现象。这些结果即使将正常投向和变更投向进一步细分为主业投资、对外投资、补充流动资金、偿还债务和闲置资金的研究后，也得到了相似的结论。这表明独立董事对上市公司募集资金使用决策及对公司业绩没有产生明显的影响。
4.独立董事对公司担保行为是如何反应的
担保是上市公司的重要事项，隐含着潜在的风险[30]，是独立董事关注的重要事项，特别是担保链断裂的事件。对此，本课题以担保决策为因变量，以资产规模、资产负债率、公司业绩、长期股权投资、大股东持股比例、独立董事比例、机构投资者作用为自变量，实证研究了驱使上市公司发生担保的重要动因。结果表明(共1430公司样本，其中对外担保767个)：业绩好的公司不愿意提供担保，因而担保具有对绩差公司的指示作用，但财务压力大，有担保能力的公司越容易发生担保；在获得长期股权投资后，公司由于惯性推动和利益趋同，使担保成为后续股权投资的配合和补充机制，驱使公司为其进行担保；大股东并不支持上市公司的担保行为，对担保持谨慎的态度。
进一步对担保的分类研究结果表明，大股东与上市公司的利益牵制关系，使大股东没有把担保工具作为渠道进行挖掘，相反，他们显著地向上市公司提供了担保；如果大股东对公司进行渠道挖掘，只有在上市公司资产规模小时才将担保作为挖掘的渠道，让上市公司为其进行担保；大股东不支持上市公司为子公司和非关联方担保，但支持向关联方担保。独立董事明显地对上市公司向非关联公司提供担保的决策表示支持，但对其他类型的担保决策没有显著性；机构投资者不欢迎公司对外担保的决策，整体上对担保行为有一定的抑制作用。这反映出独立董事和机构投资者作为公司的治理力量，在对待不同形式的担保决策时，存在有认知上的差异。
5.独立董事与其他治理力量一道能否抑制大股东的渠道挖掘
大股东通过什么渠道进行挖掘[31][32]，各种治理力量，特别是独立董事对此能否产生制衡作用呢？对此，本课题利用理论模型与实证检验相结合的方法，通过大股东与上市公司发生的资金占用(样本数1616)、关联采购(1638)；关联销售(1630)、关联担保(1641)、资产买卖(1641)以及现金股利(1641)，研究了大股东的隧道挖掘(因变量)与大股东的持股比例、股权集中度、流通股股东、外资股股东、独立董事、外部审计师(自变量)的相关关系。结果表明，只要是第一大股东作为绝对的控股股东，无论持股比例高低，他们都会对上市公司进行渠道挖掘，具有壕沟效应，但没有发现利益协同效应；渠道挖掘随着股权的分散程度降低而降低，随着集中程度的增加而增加，具有马太效应。这些证据表明我国上市公司中大股东通过隧道挖掘方式侵害中小股东的利益是普遍存在的，其中企业集团作为第一大股东进行隧道挖掘，其行为更加明显。
作为制衡力量，独立董事明显地起到了抑制大股东通过关联交易进行渠道挖掘的作用，在资金占用、担保方面虽对大股东的渠道挖掘有一定的抑制作用，但这些作用并不显著；审计师意见能对大股东的资金占用行为产生明显的抑制作用。其他大股东对第一大股东的渠道挖掘有抑制作用，比如，无论是第二大股东、第三大股东和外资股，还是第2到第5大股东作为整体都对大股东渠道挖掘均有显著的抑制作用。但流通股作为整体，不仅没有抑制作用，相反，流通股比例越高，大股东反而获得了更多可供挖掘的资源。当第二大股东为机构投资者时，并没有动机去制止大股东的渠道挖掘，相反，他们采取了与大股东一致的行为。
这些结果说明独立董事对抑制大股东渠道挖掘的作用是很有限的，对此，本课题选取现金股利发放，做了深层次的研究。由于对控股的非流通股股东来说，股权不能转让或转让受限，不能获得流通带来的利益，这使得发放现金股利被认为是控股股东进行渠道挖掘、输送利益的一种重要形式，导致对中小股东利益的侵犯。
既然独立董事对大股东侵占中小股东利益行为的约束力很有限，那么，其他股东，比如第二、第三大股东，特别是寄予很大希望的机构投资者是否能发挥这样的作用呢？通过回归模型的实证检验(样本：2000年756家公司；2001年889家；2002年943家；2003年1025家)，得到的结果表明第一大股东的持股比例与公司发放现金股利多少呈显著正相关关系；除第二大股东对第一大股东利用股利发放转移现金有一定的监督和制衡作用外，机构投资者和第三大股东对此发挥的作用尚不明显。
6.独立董事认认知能力如何影响公司业绩
独立董事的高认知能力是否有助于改善公司的业绩呢？是否来自企业界的独立董事对公司业绩有更大的贡献[33]？对此，本课题通过三组不同职业背景和构成的独立董事(即来自企业背景占多数、来自高校占多数和两者相等三种情形)与公司业绩关系的分组检验，研究了不同职业背景的独立董事与公司业绩的关系(公司样本297，独立董事人数2546)。得到结果是：没有哪一种职业背景的独立董事对公司业绩的影响有更好的表现，只有在公司既聘请来自企业界，又同时聘请来自非企业界的独立董事，且比例均衡的情况下，独立董事对公司业绩的影响才有更好的表现。这说明我国上市公司同时聘请来自学术界和企业界的独立董事是具有理性的，而不只是为了利用独立董事的声誉与花瓶效应。
(三)独立董事风险回避与辞职行为研究
1.独立董事如何取向报酬与风险的关系
由于独立董事在自己的主业上赢得了很高的声誉，而他们如何取向任职报酬与风险的关系直接影响独立董事的任职动机和行为表现。对此，本课题通过辞职公司样本和非辞职配对公司样本，分组检验了发生辞职公司的经营状况、风险、重大事件、独立董事获得的报酬、承担的成本与风险、股权集中度的差异，得到的结果如下：
独立董事任职具有经济人的特征，利用检验模型(5)-(8)式，得到的结论是：认知能力或声誉(用学历和职务高低表示，有效样本对上交所分别为1032和1157；对深交所分别为1172和1295)越高的独立董事，越有机会和能力在提供高报酬的公司任职，也越具有回避风险的能力。比如，他们任职的公司具有规模大，业绩好，已聘有独立董事的人数多、比例高，风险低的特征，即高认知能力的独立董事，不仅获得了更高的报酬，也更具有回避风险的能力。这些结果说明尽管独立董事在主业中拥有较高的社会地位和财富，但仍需要报酬的激励；也说明在实施独立董事制度中独立董事不可能是免费的代理人。这些关系为解释独立董事辞职，在报酬机制中如何设计独立董事风险报酬提供了依据。
2.独立董事风险态度与辞职行为研究
独立董事辞职行为直接反映了独立董事对待风险的态度，对任职动机和效果会产生重要的影响[34]。对此，本课题以是否发生辞职为因变量，以公司经营状况，资产负债率，ROA，是否被ST，审计意见，大股东变更，股权集中度，董事会会议次数，独立董事报酬，是否违规舞弊[35]，是否发生重大诉讼、重大关联、重大担保为自变量，通过回归模型得到的结果如下(样本434个)：
独立董事任职具有风险回避特征，他们辞职的根本原因是为了避免可能承担的潜在风险，与独立董事领取报酬的高低没有显著的关系。正因为风险回避特征，使得独立董事在多方面，能对简单单一的风险有显著的感知力，但当把这些风险放在一起时，只有少数具有透明的风险信息才能真正被独立董事感知，并对辞职行为选择产生影响。研究还表明，独立董事与大股东的信任和合作关系是影响独立董事是否辞职的重要因素，独立董事并不简单地运用经济学的成本收益原则来抉择自己的辞职行为。
四、本课题研究结论的启示与应用
(一)理论研究的启示与应用
根据本课题的理论研究，我国独立董事制度实施中的信息还很不完全，信息透明度低，因而难以形成影子价格，这决定了独立董事制度是一种高租金的制度。由于租金来源于垄断性特质和信息不完全，要提高独立董事制度实施中租金的有效性，减少各利益方设租寻租导致对投资者利益的伤害，就需要增加独立董事制度自身的信息透明度。对此，应从制度建设的角度，建立一个有权威性的电子工作网站，将投资者、监管机构、上市公司和独立董事搭建成一个虚拟组织，通过各利益方的互动来改进信息的透明度，提高独立董事制度的有效性。
(二)问卷调查结论的启示与应用
(1)法规完善必须考虑各利益方的内在要求。如果法规只强调独立董事形式上的独立性，不考虑独立董事对风险报酬的要求，独立董事的行权动机将大大弱化，表现为不愿投入时间和精力去搜寻信息，导致独立董事的行权效率低下；如果法规设计不能保障实施独立董事制度中各方利益的要求，独立董事制度将是空中角楼，或者成为一个摆设，没有效率，或者放任自流，失去控制，听任该制度的信息强势者任意摆布。
(2)完善法规必须考虑独立董事从利益相关者直接获取信息的能力。这意味着应公布独立董事与中小股东交流的信息渠道、流程，让投资者接近独立董事；公布管理层为独立董事了解公司的日常运作、经营管理、战略决策、财务状况等的信息渠道及程序，让重要信息自然流向独立董事；定期公布独立董事与董事长、总经理、雇员、客户、供应商、竞争者、审计师以及其他董事之间进行交流的情况和参加的具体活动，增加独立董事判断和决策的商业背景，而不只是让独立董事简单地行使同意或不同意的权力。
(3)改善提名程序，增强独立董事的独立性。必须从法规的角度和上市公司的角度来改进独立董事的提名程序，这包括明确要求并公布上市公司对独立董事提名程序的组织流程、提名程序本身的独立性、提名过程的信息透明度、提名人与被提名人的资格认定等制度规定。
(4)改进报酬制度，增强独立董事的风险意识。目前独立董事面临的风险，大都是名义上的风险，并不是现实风险。这就要求改进现行法规对独立董事发放津贴的制度，以建立起独立董事报酬、风险与成本付出的平衡机制，比如通过颁布独立董事业绩考核准则，在满足独立董事对风险报酬要求的前提下，使独立董事的名义风险与实际风险保持一致，实现独立董事制度整体的高效率。
(5)应强调如何提高独立董事获取信息和知识的能力，而不只是独立性。比如，要求独立董事来源应多样化，以达成知识与经验互补，增强独立董事作为整体从多方面审视公司的能力，增强独立董事的信息理解能力，提高独立董事整体的决策效率和决策水平；应在董事会中设立各专业委员会，如提名委员会、审计委员会、薪酬委员会、绩效考核委员会、投资委员会、人力资源委员会等，独立董事才能在所属的专业委员会中发挥自己的专长；独立董事还应保持与董事长及内部董事良好的沟通与合作，以使获取信息的渠道畅通。
(三)实证研究结论的启示与应用
1.动机研究的启示与应用
(1)由于独立董事制度在实施中存在多种不同的相互作用，理论和实证检验也说明这些相互作用产生了多种效应，如决策效应、花瓶效应和风险回避效应等，因而只考虑某一方的利益或只强调某一方面的重要性是不能使独立董事制度有效发挥作用的。相反，在改进我国的独立董事制度时，只有充分地考虑这些内在动机和独立董事所具有的这些效应，才能让独立董事有能力担当起自己能担当和能胜任的角色。比如，可采取如下一些建议与措施：
①发挥好威慑作用。应赋予独立董事更大范围和更明确的权力，使得对上市公司和大股东的不良行为产生更大的威慑作用。
②发挥好知识角色作用。虽然独立董事只具有相对的独立性，但只要独立董事能踏踏实实地为公司做一些工作，比如，通过多提出一些建议和提案，多为公司的战略决策出谋划策，促使公司做出高质量的决策，降低财务舞弊的压力和可能性。在这种情况下，独立董事依然可以在上市公司的治理中发挥作用，这也为在相对独立性的前提下，如何有效地发挥独立董事作用提供了一条重要途径。
③发挥好花瓶角色的作用。独立董事具有花瓶显示作用的源泉来源于独立董事具有的声誉，因而上市公司从独立董事获得花瓶效应是以独立董事的声誉为代价的。对此，只要在独立董事制度的建设中，设计出独立董事声誉与花瓶显示价值的对应关系，独立董事的花瓶角色就不是负面效应，而是在提升公司治理效率的价值。
④应用好设租效应。设租效应能为独立董事有效地发挥知识型花瓶式有威慑作用的角色提供环境。比如，应设立独立董事资格与准入制度，让社会中更多有时间、有精力的高认知能力的人士有机会成为独立董事，并在市场机制的作用下，使他们真正有动机为上市公司的治理多做实事；通过建立有权威性的信息系统，如网站等来提供有利益关系的投资者，特别是中小股东与独立董事和上市公司的沟通渠道，让独立董事直接面对中小投资者的需要发表更多的独立意见和看法，使投资者能真正感到独立董事是了解和关心他们的利益要求的；在这种有权威性的信息系统支持下，应针对独立董事的相对独立性，建立对独立董事的评价制度，并通过有激励性的津贴和期权等制度，促成独立董事有内在动机，并愿意花费时间和精力来履行好自己的工作职责。
(2)理论和实证都得出结论，在监管机构、上市公司和独立董事的动机冲突与平衡下，我国独立董事的现实定位是知识型花瓶式有威慑作用的独立董事。根据这个结论，可考虑：
①应把这个定位作为我国设计和改进独立董事制度时需要考虑的角色定位，这也是我国独立董事能担当或能胜任的角色定位；反之，强加在这之外的角色，是独立董事不能胜任的角色，会虚幻独立董事制度的作用，最终导致独立董事制度放任自流，失去效率。
②这个定位有助于促成各方的利益平衡，减少各方的利益冲突，为独立董事制度的有效性设计提供了一种可供选择的角色定位。
③尽管我国独立董事制度受监管机构的推动，近期的效果不尽人意，但设立独立董事依然有内在的动机，这是能否有效发挥作用的前提。因此，从长远看，我国的独立董事制度及所发挥的作用是值得期待的，不应因为独立董事制度实施中存在有问题，就怀疑甚至否定这个制度。
2.效果研究的启示与应用
(1)本课题实证研究没有发现独立董事具有独立性的显著性证据，这说明独立董事最多只具有相对的独立性，由此可能导致所发挥的监督作用非常有限。但另一方面，独立董事有能力担当起知识型花瓶式有威慑作用的角色，因而在制度设计或改进中，只要能挖掘出符合相对独立性要求的机制来激励独立董事做更多实实在在的工作，这些具有高认知能力的独立董事依然能在上市公司治理中直接或间接地有效发挥作用。
(2)对报酬有效性的研究表明，缺乏过程信息支持的模糊报酬是无效的；过程透明的信息才容易被独立董事感知，报酬才具有效性；独立董事报酬与公司业绩没有显著性关系。这些结果表明无论是监管机构，还是上市公司在设计或改进独立董事制度时，应有明确的、可认定的标准来制定独立董事的报酬，这些标准包括学历职务、参加董事会的次数、投票和发表独立意见的状况等；上市公司在聘请独立董事时应向独立董事提供公司重大事项的过程信息，而不只是概括性的或汇总结果的信息；在确定独立董事报酬时，不宜建立与公司业绩挂钩的报酬制度，应探索与股权激励相关的制度，以有利于拉近独立董事与中小股东的距离。
(3)尽管上市公司会发生不同类型的重大事件，但这些不同类型的事件对独立董事的意义是不同的。比如，对公司变更募集资金投向决策的研究表明，持续稳定的决策是公司高质量决策的一个重要指示器，传递着公司是否会发生业绩变脸的信号；而对担保，虽然也是公司的重大事件，但由于担保也给大股东带来风险，大股东并没有明显地把担保作为渠道进行挖掘。因此，对公司发生的不同重大事件，应区别对待，比如，对公司变更募集资金投向的决策，独立董事就应保持高度的警惕。
(4)从大股东渠道挖掘的结论可以看出，①在设计和改进我国公司治理制度时，尽管机构投资者是被认为是最有力的治理力量而寄予了厚望，但研究结果表明机构投资者并未对大股东的渠道挖掘行为形成有效的内部制衡力量，它的有效性取决于与大股东是合谋还是制衡的策略。因此，在公司治理机制的设计中，应从利益的角度，对机构投资者和其他次级大股东采用合谋策略来侵害小股东的利益承担责任和代价。②研究表明，尽管我国对投资者的保护法规和执行力度还很不完善，但无论是独立董事制度，还是注册会计师制度都对大股东的渠道挖掘行为在不同的方面产生了显著的抑制作用。这说明即使在我国现有股权的结构下，已出台的规范大股东行为的监管措施和治理机制，已降低了大股东对中小股东利益的侵害，否则，受到的侵害会更大；这也说明通过不断完善我国的法规，并制定有效的实施方案，是能对大股东的渠道挖掘行为产生抑制作用的。
(5)从独立董事认知能力对公司业绩影响的研究结果结论看，只有公司同时聘请来自不同职业背景，使其独立董事的构成具有多样化，才有助于改善公司的业绩；这也说明在设计独立董事制度时，为有效地发挥独立董事的作用，上市公司应聘请多样化的独立董事，并在董事会内部设立不同的专业委员会，让不同职业背景的独立董事在各自所属的专业委员会中发挥各自的专长。
3.风险回避与辞职行为的启示与应用
(1)从独立董事如何权衡报酬与风险取向的研究看，独立董事能根据自己认知能力的高低，通过自我选择来实现自己的最大效用，由此可提出如下改进独立董事制度的建议：
①让优秀的独立董事不辞职。根据独立董事的风险回避特征，应从选聘机制的设计，让更多有高认知能力、有时间和精力的社会人士进入公司的高层治理中，让“柠檬”董事(比如连参加董事会议的时间和精力都没有的独立董事)，而不是“优质”的独立董事辞职。
②建立实际工作投入与报酬相匹配的制度。由于固定报酬(如津贴)制度意味着无论独立董事是否参加董事会议和公司重要活动，其结果都一样，因而根据独立董事具有“经济人”特征的事实，应在制度设计中要求和鼓励独立董事更多地参与公司实质性的治理活动，并对他们所做工作予以固定与变动，长期与短期的激励。
③降低独立董事踏实工作的风险。根据独立董事的高认知能力，其行为具有不易观察性，应建立独立董事行为过程的评价制度，即应从独立董事实际参与公司治理的过程，而不只是结果；应从独立董事实际履行职责的过程，而不只是“公司不出事”来评价和决定独立董事的责任，以降低那些踏实履行自己职责的独立董事的风险，也为这些“优质”的独立董事提供放心工作的前提和基础。
④强调对独立董事行为过程的评价。无论任职公司的风险高低，只要独立董事认真地履行了自己的职责，能提供履行职责的过程和事实，即使公司发生了重大的问题，也可以免除相应的风险，以此来鼓励更多的独立董事有动机到治理状况差的公司去大胆地履行自己的职责，而不只是去寻求“公司不出事”的结果。
(2)依据对独立董事辞职行为研究的结论，尽管独立董事具有经济人的特征，但与一般的经济人有很大的差异，表现为他们并不是以自己的经济利益最大化来权衡任职的取舍，更多地考虑了任职所带来的成本和风险，以确保自己在主业所获得的稳定收入和地位不降低。因此，在设计独立董事制度时，为提高制度的有效性：①应搭建公司信息平台，降低独立董事任职风险；②设立任职风险保险，增加独立董事任职风险的承受能力；③另一方面，适当地增加独立董事的任职风险，真正地将独立董事任职的名义风险转化为实际风险，以达成独立董事声誉、风险与报酬有效性的一致关系。
注释：
①由于监管机构，公司管理高层、独立董事都具有很高的认知能力，因而社会的平均报酬或平均效用不足以成为他们产生动机的驱动力。只有他们能获得超额的报酬或效用，才能使他们有动机积极地参与到这项制度实施中。为此，本课题引入租金的概念——即超过机会成本的超额报酬，来更深刻地理解和分析监管机构、上市公司和独立董事在设立和实施独立董事制度中的动机。
②为节约篇幅和便于阅读理解，也便于集中精力以总结本课题研究所得到的关键知识点，在后续相关问题的回归检验模型中，只给出了模型的解释变量和被解释变量，相应的数学表达式很容易表达，因而略去了。