成功推进国有经济改组需要怎样的资本市场，本文主要内容关键词为：资本市场论文,国有经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题的提出：国有经济的改组要求有一个良好的资本市场环境
1.国有企业的根本出路在于战略改组。我国的改革经验表明：国有企业改革要真正取得突破性进展，仅仅致力于建立现代企业制度和改革企业内部管理体制是不够的，还必须调整国有经济的产业布局，优化国有企业的组织结构，即必须从整体上对国有经济实行战略性改组。
2.战略改组的有效途径是通过市场办法进行。从近几年的实践看，国有经济的改组实际上存在两种不同的途径：一种是通过行政办法，由政府说了算；一种是通过市场办法，由企业自主决策。经验证明，行政办法往往达不到优化结构的目的，甚至有可能拖垮原有的好企业，强化行政控制，不利于经济改革的总体进程。而市场方法则不仅能够取得更好的效果，也符合经济改革的大方向，因此应当作为今后推进国有经济改组的主要途径。
3.通过市场办法实现成功改组需要良好的资本市场环境。通过市场办法进行改组，就是依托经过初步改革、建立了现代公司制度的企业，通过企业在资本市场上的扩股融资、售股变现、收购兼并、债务重组、破产清算等金融活动，实现国有经济产业布局和国有企业组织结构的优化。这种改组取得成功的前提，需要一个良好的资本市场环境，包括健全的交易体系、畅通的融资渠道、公平的市场竞争和良好的市场秩序等。我国目前的资本市场状况还存在不少缺陷，难以有效承担国有经济改组的重任。因此，加快资本市场的培育和发展，克服各种不利于改组的因素，为成功实现国有经济的改组创造良好的资本市场环境，是当前面临的一项紧迫任务。
二、我国资本市场的现状和主要问题
（一）发展现状。
经过近10年的努力，我国资本市场建设取得了很大进展。在利用资本市场推进改革和加快发展方面，也进行了积极的探索。表现在：1.股票市场：截至1997年底，上市公司达到800多家， 市价总值占国民生产总值的1/4以上，行业几乎涵盖国民经济所有领域；在深沪两市开户的投资者达3000多万户。2.债券市场：截至1997年底，国债发行额累计达8300多亿元，未到期国债余额达到4400多亿元，资本市场成为政府筹资的主要渠道；与此同时，企业债券也得到一定程度的发展。3.企业间的购并活动空前活跃，成为推动企业改组的主要途径。
（二）主要问题之一：发育不良。
当前资本市场存在的主要问题大体可以归结为两大类：一类是与资本市场的发育不良相联系的，另一类则主要是由于对资本市场的监管不完善所引起的。
发育不良的问题主要有：
1.市场发育不平衡。资本市场由股票市场、债券市场和中长期信贷市场三大部分组成。从三大部分的发育来看，股票市场发展较快，而债券市场和中长期信贷市场的发展则相对滞后。
股票市场和债券市场内部也存在发育不平衡的问题。股票市场发展比较重视深沪两家证券交易所，交易增长较快，而适合不同层次企业证券融资和股票流动需要的多层次的交易体系却有待形成。债券市场中国债发行和交易发展较快，而企业债券发展相对较慢。
2.覆盖范围不全。在现行的资本市场环境下，国有大型企业融资相对比较方便，而非国有企业和中小企业融资则比较困难。
一是非国有企业和中小企业缺乏畅通的中长期信贷融资渠道。前不久在各方面的呼吁下，中央银行采取了一些措施增加对非国有企业特别是中小企业的贷款融资，是值得肯定的。但从实际情况来看，问题远没有解决。在不少地方仍然存在对非国有企业贷款的歧视性政策，包括执行不同的贷款条件和不同的利率水平。
二是非国有企业和中小企业缺乏合法的证券融资和股票流通场所。长期以来，我国在股票和债券发行上实行向国有企业特别是国有大型企业倾斜的政策，非国有企业和中小企业要想获得发行上市非常困难。在这种情况下，前一阶段各地自发设立设立了不少“场外交易”市场，但由于这些市场在地位上始终没有得到政府的明确认可，管理上没有得到应有的重视，因此不仅交易规则不健全，交易秩序混乱，也潜伏了很大的风险，很难发挥非国有企业和中小企业证券融资和股票流通场所的功能。
三是享受国家制定的鼓励企业兼并重组的优惠政策上，不能对非国有制企业做到一视同仁。比如为了鼓励企业兼并，国家规定被兼并企业不良贷款可以在一定期限内实行停息挂账，但这一政策仅限于国有企业兼并国有企业。对此非国有企业家意见很大。
另外，在已上市公司中存在国有股不能流通的问题。在上市公司的股权结构中，国有股、法人股的比重一般都在60%以上，普通公众股的比重一般都低于40%。按照现行政策，除很少量的法人股可在STAQ系统交易外，国有股、法人股基本上不能上市流通。
3.购并融资渠道不畅。目前企业通过资本市场进行改组面临融资渠道不畅的问题。比如，由于银行没有设立购并贷款科目，企业购并活动无法获得银行贷款的支持。再比如，《企业债券管理条例》规定，企业发行债券所筹资金不得用于股票买卖等与本企业生产经营无关的风险性投资，从而也限制了企业通过发行债券为购并进行融资的活动。
4.机构投资者发展不足。目前我国证券市场的投资者以散户为主，而追求长期稳定回报的机构投资者发展严重不足。经验表明，这种投资者结构既不利于证券市场的稳定和发展，也不利于对上市公司经理人员的监管和公司治理结构的改善。
（三）主要问题之二：秩序混乱。
1.市场“泡沫”过大，股票缺乏长期投资价值。在市场力量调节的情况下，通过竞争达到的供需均衡有利于消除股市泡沫，释放市场压力和潜在风险。然而长期以来，在行政主导的监管模式之下，为了保证一级市场企业股票能够以较高的“溢价”卖出，人为控制市场扩容速度，或采取其他措施阻止股市向下调整，使得股市供求长期处于失衡状态。其结果使得股市积累的“泡沫”也越来越多，二级市场股票价格严重脱离企业资产和经营实际，市盈率过高，股票缺乏长期投资价值。
2.违规炒作问题突出，中小投资者利益受损。监管部门对本应由市场力量决定的事情介入过深，而对于政府应当管好的事情却未能管好，使得各种违规现象十分突出，严重损害了中小投资者的利益。比如，上市公司、会计师事务所及证券商编造虚假报告，欺骗投资者；机构大户散布虚假信息、坐庄操纵、内幕交易，坑害中小投资者等。
3.企业和投资者行为扭曲。在股票市场高“泡沫”、高风险、高投机的环境下，企业和投资者的行为都严重扭曲。企业进入资本市场大都抱着一种“圈钱”的心理，股票发行前一个样，发行完钱到手后又是一个样。有的企业盲目扩张，单纯为了做大而进行所谓的资本运营，不仅影响主业发展，还背上了沉重的包袱。而投资者，不论是个人散户还是机构大户，大都抱着“赌一把”的心理，追求长期稳定回报的机构投资者根本无法入市。
三、促进资本市场发展
（一）完善交易体系。
1.加快企业债券的发展。由于股权融资与债权融资二者的风险和收益不同，可以为不同投资者和筹资者提供更大的选择余地。从发达市场经济国家的经验看，企业得自证券市场的资金中，债券融资所占的比重一般要高于股票融资比重几倍甚至上十倍。而我国1997年企业通过发行股票所筹集的资金为1325亿元， 通过发行企业债券所筹集的资金仅300亿元，后者不及前者的1/4。由此可见，我国企业债券发展严重滞后。今后，应当结合大规模基础设施建设和企业兼并重组需要，适当加快企业债券的发展速度。
2.加快发展中长期信贷市场。中长期信贷市场发展滞后的根源在于，国有银行在整个银行体系中处于垄断地位，但其改革滞后、效率不高、资产质量低下。要加快中长期信贷的发展，除了加快国有银行改革步伐之外，关键是要尽快打破国有银行的垄断状况，多发展一些股份制形式的民间银行。
（二）为非国有企业和中小企业提供平等竞争的资本市场环境。
应当看到，国有企业的改组实际上涉及到整个国民经济的改组，因此需要各类企业的共同参与、平等竞争才能取得成功。那种试图通过让国有企业多上市、多“圈钱”而脱困的思路，是不能从根本上解决问题的。因此，必须为各类企业特别是非国有企业和广大中小企业创造平等竞争的政策环境。
1.慎重对待“第二板块”市场发展。当前迫切需要认真研究和审慎对待的一个问题是，如何适应广大非国有企业特别是中小企业直接融资和改制改组需要，为它们开辟一个合法的股权流通场所。根据各国资本市场的发展经验，股票市场具有明显的层次性。这种层次性是与企业的层次性及其融资需求的层次性相联系的。不是所有的企业都能达到正规交易所上市的标准和条件，也不是所有的企业都想要或适合在交易所上市交易。因此，如何建立和发展我国的“第二板块”市场，是需要认真研究的。前一阶段各地以各种名义自发设立的证券交易中心等交易市场，由于法规建设和监管没有跟上，加之大多数受到当地政府的强烈干预，致使股票质量低劣、操纵市场、内幕交易等问题十分严重。不仅达不到促进企业重组和优化资源配置的目的，也扰乱了金融秩序，潜伏了很大的危机。因此，政府决定对其进行整顿是完全必要的。但是，我们也不能因噎废食。毕竟，从中长期发展和有利于国有企业改组来看，多层次的股票交易市场不仅对证券市场本身的培育和完善是必需的，也是推进企业战略改组的必要条件。因此，对于“第二板块”的发展，不宜采取简单限制甚至禁止发展的办法。当前发展“第二板块”市场，可以有三种选择：（1）深沪两家证券交易所合理分工， 以满足不同层次企业股票流通需要；（2）将现行的B股市场加以改造，使之适合中小企业的证券融资需要； （3 ）建立类似美国全国证券商协会自动报价系统（NASDAG）的场外交易系统。
2.在鼓励兼并重组的优惠政策上，应对非国有制企业一视同仁。如果考虑到银行、财政的承受能力，可以适当降低优惠的标准。
（三）逐步解决上市公司国有股不能流通问题。
上市公司国有股不能上市流通，严重制约了资本市场资产重组功能的正常发挥：一是通过股票二级市场对上市公司的兼并活动几乎不可能，从而缩小了企业重组的空间，减轻了上市企业的压力。二是政企分离难以实现，不利于企业治理结构的改善。国有股上市问题迟早要解决，早解决比晚解决好。问题拖得越久，积累的矛盾就越大，对市场的影响和解决的难度也会越大。因此必须早下决心，早作决断。
1.在国有股上市问题一时难以解决的情况下，应当首先考虑解决国有股的协议转让问题。协议转让的范围不应限定在国有法人的范围之内，而应扩大到所有法人。实现了这一点，至少有利于上市公司股权结构的优化，有利于公司治理结构的改善。
2.应当分门别类和分步骤解决国有股上市问题。在考虑每年的股市扩容问题时，至少安排一定比例的国有股上市。
（四）为企业并购和重组活动提供资金支持。
在通过资本市场推进企业改组的方式下，企业的重组主要通过产权的交易进行，为此并购方必须筹集到足够的并购资金。由于一般并购活动所涉及的资金数量都比较大，因此内部积累很难满足，而主要依靠外源融资。在获得外源融资困难的情况下，企业的并购活动必然受到很大限制。因此，应当努力为企业并购和重组活动提供资金支持。
1.设立银行购并贷款科目。在国外，银行为企业间的购并活动提供融资是一项十分正常的业务。而在我国，企业兼并重组的大规模开展也早已对银行贷款提出要求。但由于银行改革滞后，至今银行贷款的科目还沿用计划经济的划分，即固定资产投资贷款、流动资产投资贷款等，而没有购并贷款科目，从而极大地限制了银行对企业购并的融资业务。因此，应当尽快增加购并贷款科目。当然，增设构并贷款科目后银行是否贷款应由银行根据效益原则自主决策。
2.放宽或取消限制企业通过发行企业债券为购并活动融资的规定。这一措施可以与促进企业债券发展的政策结合起来考虑。
（五）积极稳妥地发展机构投资者。
1.现阶段发展机构投资者，除了发展投资基金特别是封闭式的证券投资基金等以外，应当把重点放在养老基金、保险基金及信托基金等上。原因有三条：
（1）有利于资本市场稳定。 投资基金特别是证券投资基金本身属于金融衍生品，在股票、债券等金融原生品市场发育尚不成熟和欠规范的情况下，衍生品的发展不仅难以规范，并且会增大市场不稳定和市场风险。而上述基金则有所不同，由于它们具有稳定的资金来源，且面对的是相对稳定的现金支付问题，因此它们的投资理念更倾向于长期性，更追求安全和稳定的投资回报。
（2）有利于国有经济战略改组。以养老保险基金为例， 建立有效的社会养老保障体系，既是国有企业战略改组的前提条件，也是改组的目标之一。现行的养老基金管理与经营不分、管理不善、资金投资渠道狭窄的状况，对于保障基金的保值增值极为不利，必须尽快加以改变。改革的出路只能是把养老金的管理纳入市场化的轨道。通过实现养老金管理和经营的分离、建立规范的和竞争性的养老基金管理公司，让养老基金逐步进入资本市场，成为资本市场的重要的机构投资者。
（3）从国外的情况来看，即使以共同基金比较发达的美国为例， 1996年私人养老基金、政府退休基金及保险基金三者合计所持有的股票市场份额达28.5%，超过投资基金市场份额（14.8%）将近一倍。而按政策规定目前我国这几项基金还限于从事国债和存贷款等投资活动，而不允许进行股票投资。从长远看，这种情况既不利于资本市场的完善，也限制了基金本身的保值增值。
2.机构投资者的发展要与资本市场环境的改善和机构投资者本身的改革相衔接。
经验表明，包括养老金在内的各类机构投资者，其行为并不必然具有合理性，它们也有短期性、投机性、操纵性的一面；在对企业行使控制权的问题上，也不能寄以厚望。尤其在法制不健全、监管不得力、投机气氛浓烈的新兴证券市场中，机构投资者的投机性和对市场的操纵，都有可能达到十分严重的程度。另外，信托、保险及养老保障机构等本身也需要深化改革、加强管理、规范经营、提高效益。因此，发展机构投资者，决不仅仅是个增加投资者数量和规模的问题，更为重要的是提高其质量，规范其行为。特别是要在加快法规建设，加强监管力度，发挥市场机制作用、营造理性和规范的市场环境等方面，作出更大的努力。只有在良好的市场环境和有效的宏观监管条件下，机构投资者在稳定市场和促进企业治理结构建设等方面的积极作用才有可能得到发挥。
四、完善市场监管和保护中小投资者
（一）转变市场监管的基本观念。
1.资本市场的最突出特点是供求双方存在严重的信息不对称。
资本市场的最突出特点就是资本的供给方（投资者）与资本的需求方（筹资者）存在严重的信息不对称，筹资者对有关证券投资价值的信息了如指掌，处于市场的优势地位，而相比之下投资者特别是广大的中小投资者却知之甚少，处于市场的劣势。因此，如果任其发展，就会发生筹资者对投资者的各种欺诈和坑害行为。正因为如此，各市场经济国家政府对市场的监管，都是从保护投资者特别是中小投资者利益的宗旨出发，通过严格的信息披露制度，保证筹资者向投资者提供与投资活动有关的真实和全面的信息。
2.我国政府的监管存在明显的职能错位问题。
与成熟市场经济国家政府对资本市场的监管相比，我国政府的监管存在明显的职能错位问题。该由政府严格把关的，比如信息公开真实、交易公开公正等，没有能够管好，致使弄虚作假、坐庄操纵、内幕交易等欺诈行为普遍发生，而本该由市场发挥作用的领域，比如证券发行上市的规模和速度、企业发行何种证券、发行多少等，政府却管得太多，介入太深，其结果必然是市场机制扭曲，市场秩序混乱，不仅严重制约市场优化资源配置功能的发挥，而且造成严重的腐败等不良社会后果。
3.改善市场监管，首先需要从根本上转变监管观念。监管目标：从以保市场高价位、保企业高溢价发行为主，转向以保护投资者特别是中小投资者利益和保市场机制正常运作为主；监管内容：从政府直接对证券的投资价值进行把关为主，转向把主要精力放在保证信息披露的真实性和全面性上；监管方式：从行政控制和审批为主，转向更多地为市场正常运作创造条件，最大限度地发挥市场机制的作用。
（二）改变股票发行与上市的行政审批模式。
1.行政审批模式扭曲市场，制约改组进程。我国现行的对股票发行与上市的行政审批模式，是从计划经济向市场经济过渡过程中股票市场发育初级阶段各种主客观因素综合作用的结果。其中许多措施是在特定的条件下针对特殊情况采取的，对股票市场的稳定和发展也起到一定的作用。但是，也必须清醒看到，行政主导不仅扭曲了股票市场内在的供求平衡机制和优化资源配置机制，也严重制约了企业改组的进程。
（1）造成上市目标的多重性，即不仅要考虑资本的使用效率， 更要考虑各地区各行业的平衡、就业及社会的稳定等等。在这种情况下，难免出现发行规模的平均分配和“股市解困”之类的问题。股票市场的优化资源配置机制难以有效发挥，企业股票的发行上市，在很大程度上变为计划经济时期行政配置资金机制的延续。
（2）造成企业股票上市行为扭曲。企业要获准发行股票， 关键环节不是达不达标问题，而是能否得到主管部门和证监会认可的问题。显然，企业要获得其证券的发行上市，不会把其主要精力用在加强管理和提高其证券的质量和内在投资价值上，而是会用在如何进行公关活动、甚至通过不正当活动争取政府部门批准上。
（3）对股票发行上市规模的额度控制， 人为造成股市长期供小于求，市盈率偏高，是导致股市“泡沫”不断累积和增大的主要原因。
2.从四个方面着手改变行政主导模式
（1）大幅度提高企业股票公开发行的资格标准。 严格的标准是核准制的基本要求，标准定得过低，实际上等于没有标准。要通过标准的提高，真正使得符合国家产业政策的、效率高、绩效佳的企业优先获得入市融资的资格，而把低效企业拒之门外。
（2）要严格执行标准。核心是三条， 一是建立健全会计师事务所审计制度，这需要从体制、政策、人员素质、职业道德等多方面进行努力；二是对弄虚作假行为，不论是企业、券商还是会计师事务所，一旦发现，一旦发现，都要重罚，特别要依法追究当事者个人的责任。三是建立层层负责的严格的监管制度，对执法不严或徇情枉法者，要予以严惩。
（3）在高标准、严要求之下，逐步淡化直至最终取消额度控制。在审批程序上，也要逐步淡化行政控制色彩，由企业直接向证监会提出申请，证监会按照标准进行审核。
（4）改变证券发行与上市的联动体制。 发行与上市的联动体制是造成资本市场投机过盛、各市场主体行为扭曲、企业机制难以改变的最主要因素之一，可以说，联动体制不改变，资本市场的规范和成熟也是很难实现的。
（三）逐步抑制市场“泡沫”。
对于当前股票市场市盈率过高、股票缺乏投资价值的问题及对股票市场长期发展的不良影响，不论是理论界还是管理层，大家已经基本形成共识。但这个问题解决起来却相当困难，既会受到各利益团体的阻挠，也会面临很大的风险。而且当前也不是解决问题的最佳时机。但是，“气泡”问题不解决，任其发展，不仅证券市场的健康和持续发展会越来越困难，而且中长期的风险会更大。
1.抑制“泡沫”的关键，是监管上要彻底改变那种把股票市场单纯视为为国有企业敛资聚财工具的片面观点，放弃那种通过维持股市高价位来为国有企业“圈钱”的做法，真正树立长远观念，从完善市场体系、转变资源配置机制、提高国民经济整体素质的角度，促进股票市场的培育和发展。
2.通过多发展绩优股、淘汰垃圾股等途径，提高市场股票的整体质量。
3.减少政府对股市涨跌波动直接的行政干预，让市场机制真正发挥其在调整市场供求和资源配置中的作用。
标签：机构投资者论文; 投资论文; 股票论文; 国有股论文; 国有经济论文; 国企论文; 股票融资论文; 银行融资论文; 交易银行论文; 资本市场论文; 银行监管论文; 股票发行论文; 企业经济论文; 企业贷款论文; 融资监管论文; 银行上市论文; 证券论文; 融资论文; 银行论文; 股票市场论文;