企业兼并收购中的风险避让，本文主要内容关键词为：风险论文,企业兼并论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近几年的企业改革实践中，企业的兼并收购已经为多数资产所有者和经营者所接受，并正在成为深化国有企业改革、促进资本合理化流动、加强市场在资源配置中基础性作用的重要手段。企业并购，是以市场为导向的商业行为，在预期效益颇为可观的同时，也伴随着相应的风险。本文仅就企业并购中可能存在的商业风险以及国际上通行的风险分担和避让途径，谈一些粗浅的看法。
为阐述方便，本文所指的兼并与收购（Merger and Acquisition，简称并购—M&A ）暂且定义为广义的企业法人财产权有偿转让以及股权的买卖。并购的对象为“目标公司”，即各种所有制形式的产权清晰的法人实体，目标公司的股东或出资人为“卖方”，收购或兼并方为“买方”。
企业并购中的风险
首先，并购是一种商业行为，以获取商业利润为目的，因此市场交易的风险是客观存在的；
其次，并购交易的对象是一种特殊的商品，目标公司是一种集技术、人才、设备及市场为一体的“活产品”，较人们所熟知的单个产品乃至专利技术等无形资产的交易复杂得多，因而交易过程中伴随着巨大的、难以预测的风险；
最后，在我国目前并购市场发展的初级阶段，多数企业的并购行为仍带有浓厚的行政划拨色彩，尤其是单一所有制为主体的国有企业作为目标公司时，地方政府既是资产所有者的代表，又肩负着稳定社会、保障就业、宏观指导等行政职能。就很难充分考虑到并购交易中存在的所有风险。
经过了数十年的兼并、收购实践，在风险预测方面西方国家总结了大量的经验和教训；下面结合我国的国情和近年来的并购实践，具体地谈一下我国目前并购交易中可能出现的各类风险。
1.合同风险。将要被兼并和收购的目标公司对于与其有关的合同可能管理不严，或由于卖方的主观原因而使买方无法全面了解目标公司与他人订立合同的具体情况；尤其是企业以信誉或资产为他人设定了担保而没有档案资料反映，甚至连目标公司自己都忘得一干二净，只有到了目标公司依法需要履行担保责任时才会暴露出来。因此，这些合同将直接影响到买方在并购中的风险，也就是说如果在签订并购合同时不将这部分风险考虑在内的话，在风险的可能变为现实后将毫无疑问地降低目标公司的资产价值。
2.财务风险。财务报表是并购中进行评估和确定交易价格的重要依据，财务报表的真实性对于整个并购交易也就显得至关重要。虚假的报表美化目标公司财务、经营状况，甚至把濒临倒闭的企业包装得完美无缺，使买方被彻底蒙蔽；另外，财务报表是对过去某一时点或时间段的财务状况描述，由于并购实务中交割日与签约日之间会有一段相对较长的时间，故其制定后财务状况的不良变化，也会影响到买方的权益。
3.诉讼风险。很多情况下，诉讼的结果无法预料或者说无法准确地预料，如果卖方没有全面披露正在进行或潜在的诉讼以及诉讼对象的具体情况，那么诉讼的结果很可能就会改变诸如应收帐款等目标公司的资产数额；而且在某些特殊情况下，如诉讼对象在判决的执行前进行破产清算，甚至会使目标公司作为资产的债权减少到不可思议的程度。
4.客户风险。兼并的目的之一，就是为了利用目标公司原有客户、节省新建企业开发市场的投资，尤其是一些对市场依赖比较大的产业，或者是买方对目标公司的客户这一资源比较关心的话，目标公司原客户的范围及其继续保留的可能性，则会影响到目标公司的预期盈利；从另一角度讲，缺乏融洽的客户关系，至少会在一定程度上加大目标公司交割后的启动投资。
5.雇员风险。劳动力是生产力要素之一，只是在不同的行业作用大小有所不同。目标公司的富余职工负担是否过重、在岗职工的熟练程度、接受新技术的能力以及并购后关键雇员是否会离开等都是影响预期生产成本的重要因素。
6.保密风险。正因为并购交易的双方面临着巨大的风险，所以尽可能多地了解对方及目标公司的信息作为减少风险的一个主要手段是不可或缺的；但是因此又产生了一个新的风险，那就是一方提供的信息被对方滥用可能会使该方在交易中陷入被动，或者交易失败后买方（尤其是在同一行业内）掌握了几乎所有目标公司的信息，诸如配方流程、营销网络等技术和商业秘密，就会对目标公司以及卖方产生致命的威胁。
7.资产风险。公司并购的标的是资产，而资产所有权归属也就成为交易的核心。但是所有权问题看似简单，实际上隐藏着巨大的风险。比如，公司资产帐实是否相符、库存可变现程度有多大、资产评估是否准确可靠、无形资产的权属是否存在争议、交割前的资产的处置（分红、配股）等等都会使买方得到的资产大大少于合同约定的价值。
8.法律风险。随着我国法制的进一步完善，包括并购法律在内的有关法律、法规都将逐步出台，加之已经存在的规范市场主体的法律、法规，便构成了完整的并购法律体系。但就目前来看，有关法律的风险主要集中在目标公司存在的合法性（包括公司设立、变更、年检、注册资金是否充实等等）并购程序的合法性（即内部决议是否有效、是否经过政府有关部门的批准等）。上述方面具备与否，直接影响着并购过程的有效性或者说是并购交易的成败。
9.信誉风险。企业的商誉也是企业无形资产的一部分，很难通过帐面价值来体现。然而目标公司在市场中及对有关金融机构的信誉程度、有无存在信誉危机的风险，则是反映目标公司获利能力的重要因素；建立良好的信誉不易，改变企业在公众中的形象就更难。兼并一个信誉不佳的公司，其实无异于为自己加上一条沉重的锁链。
风险避让
西方国家在经历了数十年兼并、收购实践后，在风险预测与防范方面总结了大量的经验教训和方法；对于我国这样一个产权交易市场无论从技术上还是从法律监管上说都尚处于发育阶段的国家，在风险避让方面有许多借鉴之处。
一、一套客观可行的程序——流程表
制定一套完善的并购流程，是保证并购成功及尽可能地作出风险安排的基本条件。在一些并购行为已经形成规范的国家里，并购流程给买卖双方，尤其是买方保留了充分的调查、决策时间。
在上述流程中，“并购协议”已经是一套近乎完整的并购法律合同，包括了整个交易行为的法律框架以及涉及到交易各个方面和时间段详细的双方权利义务约定；但与其他交易行为不同，企业并购的风险无法仅仅通过合同约束来完全避免，这就需要在交易过程中进行必要的调查。
而并购调查，则是有着广泛外延的概念。首先，在签订并购协议之前交易买方要了解目标公司的基本情况，包括对目标公司进行客观的评估和审计；卖方也要了解买方的购买和经营能力及交易的诚意，从而确定并购协议的条款和成交的价格。
此外，多数情况下交易双方在并购协议签订后并不马上进行交割，因而在签约到交割的这一段时间内，也为双方提供了进行调查、防范风险的良好时机，而且这一阶段的调查应当更为细致和全面，包括深入目标公司及其客户当中了解企业的经营获利情况，从外部掌握有关诉讼、争议的真相，要求卖方提供涉及目标公司风险的资料等，有时还要求卖方律师出具证实并购交易真实、合法性的法律意见书以转移风险。
通过这一阶段的调查，不仅可以在了解了目标公司的真实情况后对并购协议约定的价格进行调整，买方还可以在发现调查结果与并购协议及卖方提供资料有重大出入时退出交易（Walk out），即解除合同以避免承受太大的风险和损失。
并购调查是一项综合性很强的复杂工作，因此为保证调查的真实性和科学性，需要各方面的专家发挥作用，如执业律师、注册会计师、评估师以及熟悉国家产业政策并具备资产重组、资本运营实际操作经验的投资银行机构等，这些人士和机构所提供的专业调查和咨询将成为风险避让的有力武器。
二、律师的调查及法律意见书
在国外，有专门从事公司并购法律事务的律师，对这一领域有着丰富的经验，各方面专家的调查也往往是由律师组织和协调，通过他们的协助，不仅能在一定程度上保证交易的顺利进行，而且对并购双方减少交易风险也会起到不可忽视的作用。除了并购方案策划、参与谈判、起草合同等常规业务外，律师在风险避让中的作用主要集中在调查阶段。
首先，律师要对可能存在风险的方面要求对方提供相应的法律文件及正式书面承诺，作为决定是否继续并购交易的参考或对日后进行索赔的证据。
其次，对于对方无法提供或所需资料对其没有约束力的情况下，律师则要根据需要深入目标公司、目标公司的客户及其它有关部门进行实地调查。这一调查则需要相当的经验和技巧。
再次，作为卖方的律师，还要调查买方的货币支付能力以及股权置换方式的并购中买方的股权转让权利等。
最后，律师则要根据卖方的委托提交一份供买方决策的法律意见书。当然，律师对其提供的意见也要承担相应的法律后果，包括因其工作失误而造成委托人的经济损失可能出现的责任赔偿等。
关于律师的风险责任制在国外已相当普遍，几乎涉及买卖、投资等各个领域，成为有关当事人转嫁交易风险的重要手段；近年来，我们国家在若干领域也对律师提供法律服务承担风险责任有了具体的规定，如提取风险责任基金、购买风险责任保险等。就并购交易而言，买方要求卖方律师出具的法律意见书如有虚假陈述，该律师及律师事务所或其投保的保险公司则有义务赔偿买方因此而遭受的损失。
三、“四剑客”：
通常在以下的四方面构成并购协议中风险避让的重要条款，被西方并购人士形象地比喻为“四剑客”，是买卖双方异常激烈地讨价还价的关键所在，同时也是充分保护买卖双方交易安全的必要条件。
1.陈述与保证（Representation and warranties）。在合同中， 双方都要就有关事项作出陈述与保证。这些事项就卖方来说包括目标公司的组织机构、法律地位、资产负债状况、合同关系、劳资关系以及保险、环保等重要方面；就买方来说，陈述与保证则相对简单，主要包括买方的组织机构、权力无冲突及投资意向等。通过上述约定，保护双方、主要是买方在后期调查阶段发现对方的陈述与保证和事实有出入时，可以通过调整交易价格、主张赔偿或退出交易等方式来避免风险。
2.卖方在交割日前的承诺（Covenants of sellers prior toclosing date）。在合同签订后到交割前的一段时间里，卖方则应作出承诺，准予买方进入与调查、维持目标公司的正常经营，同时在此期间不得修改章程、分红、发行股票及与第三方进行并购谈判等。卖方如不履行承诺，买方同样有权调整价格、主张赔偿或者退出交易。
3.交割的先决条件（Conditions presedent）。在并购协议中有这样一些条款，规定实际情况达到了预定的标准、或者一方实质上履行了合同约定的义务，双方就必须在约定的时间进行交割；否则，交易双方才有权退出交易，即我们常说的合同解除。可以这样说，繁琐的公司并购程序的唯一目的就是为了交割，即使双方或其中一方并没有完美无缺地履行合同，但只要满足特定的要求，交割就必须完成。这样的规定对于交易双方都有益处，避免了因一方微小的履行瑕疵而被对方作为终止合同的把柄。
4.赔偿责任（Indemnification and remedies）。对于交易对手的履行瑕疵，并非无可奈何。合同还可以专设条款对受到对方轻微违约而造成的损失通过减扣或提高并购价格等途径来进行弥补或赔偿。对于目标公司的经营、财务状况等在交割日与签约日的客观差异，也可以通过上述途径来解决。这样做的好处，不仅使得交割能够顺利进行，达到并购目的，而且使得双方在客观情况发生变化时仍能保持交易的公平排除了因客观情况改变以及一方为达到使自己有利的价格隐瞒部分真实情况而嫁祸于另一方的交易风险。至于非因恶意而疏于披露某些信息，不加限制的赔偿就会置责任人随时于不确定的失衡状态，从而使得责任人无法预测和评估可能要发生的赔偿责任，从而加大其风险。有鉴于此，我们还可以在合同中加入限制赔偿条款，即把诸如环保、经营范围等政策性风险以及善意隐瞒的责任限制在特定的时间或项目内，将并购过程中不可预知的风险降到最小。
四、披露表
我们前面所谈到的大多是买方避让并购风险的途径，这里的披露表（Disclosed schedual）则完全是为了降低卖方风险而设计的。如同“限制赔偿”一样，卖方并不想使自己一方承担过多的赔偿责任，这就需要卖方尽可能多地披露有关目标公司的信息并留下相关的证据，即披露表。在披露表中，卖方将其提供给买方的信息一一罗列，如目标公司的所有合同履行情况、已经发生的诉讼和可能发生的诉讼、土地使用权的剩余使用年限等等，从而证明上述事实或风险已经被双方考虑在并购价格之内，并将披露表所涉及的全部风险转嫁给买方。
通常，买方也愿意接受这样的风险转移，因为卖方披露的信息越多，买方在价格上要求对方让步的理由也就越充分。所以，卖方在披露信息时也要考虑这一影响，在某些情况下为了保证成交价格而宁愿承担一定的风险。因为不论在任何时候，风险都是和收益成正比的。那么卖方在披露信息时就应当根据对方的交易目的和心态决定所要披露的内容，在合理的交易价格下尽可能多地对自己所关注的风险予以避让。
五、保密协议
在并购交易中，双方所交换的信息必然涉及到各自的技术秘密、商业秘密、未来规划、客户名单、并购的谈判过程等等，这些信息的泄露将会对有关一方造成不可弥补的损失，尤其是在并购失败的情况下，严格控制因并购所交换的信息就显得更为重要。
因此，保密协议（Confidentiality agreement ）就成为并购过程中一个必不可少的法律文件。它的内容主要包括保密信息的范围、使用限制、交还或销毁以及违约赔偿等。因此除了并购协议本身所包含的保密条款外，交易双方在谈判前期订立保密协议也至关重要。只有这样做，才会将由于并购的信息披露使卖方处于不利地位、尤其是并购失败对卖方与其他并购对象继续谈判的不利影响的风险有效地予以排除。
以上就是并购中经常出现的交易风险及其相应的避让对策，我国的企业兼并收购热潮方兴未艾，这一领域的风险避让问题也有待于在实践中不断总结经验，建立一套适合我国国情的并购风险避让机制。
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