QDII与货币、金融改革及面临的问题，本文主要内容关键词为：货币论文,金融改革论文,QDII论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近期，有关资本市场开放及QDII何时出台等，再次成为市场热门话题，外汇管理部门的有关人士表示，实现人民币资本项下可兑换，将优先考虑QDII机制；而近日社保基金海外投资管理暂行办法即将出台的消息，更引发人们对加快资本市场开放，实行QDII的期望。有关QDII的争论已有时日，本文拟从新的角度就QDII机制与人民币制度和金融改革的关系，以及实行QDII面临的问题谈一些看法。
一、QDII肩负新使命
中国资本项下开放由两组方向相反的四项开放内容所组成，可归纳为发行市场和投资市场的开放(黄少明，2002)。投资市场的开放包括允许本土居民投资海外市场以及允许海外投资者买卖本国有价证券两项内容。所谓资本管制，其核心就是阻止这组方向相反的资本流动；而资本项下的开放，或资本自由流动的实质，实际上也就是实现投资市场的开放。所以，投资市场的开放是资本项下最深层次的开放，或者说是资本项下开放的最后一个堡垒。
投资市场的开放要求货币可自由兑换以及国际收支政策中资本项目的开放。在现阶段人民币未自由兑换、资本项目受管制，以及货币政策、金融体系和监管架构有待完善的情况下，实行投资市场开放或资本自由流动尚不具备条件。而QDII设计的原意就是要突破上述限制，在现有法规和政策约束条件下，实现有限度的资本流动，其目的是适应和满足内地资产及投资市场发展的需要。
随着内地经济和金融实力的进一步增强，国际经济格局此消彼长的变化，尤其是人民币汇率机制改革的推动，QDII等过渡性开放措施被赋予新的使命，从以单纯实现有限度资本流动，以满足内地日益扩张的投资需求为目的的开放手段，进一步发展成为加快资本项下开放推动人民币国际化进程，以及改善国际收支，纾缓人民币对外升值压力的配套改革措施。
2005年7月，人民币放弃单一盯住美元汇率机制，改为以一篮子货币为参考的有管理的浮动汇率制度。经过8个月实践，人民币汇率新机制基本上建成为一个有升有落、以市场调节为主、运作顺畅的货币制度，得到国际市场的普遍认同和接受。但尽管如此，受多国政治和经济利益集团的影响，以美国为主的个别发达国家仍然不遗余力向中国施加压力，要求人民币加快升值的速度。2006年3月，人民币升值近0.5％，相当于汇改后前7个月的累计升幅，很明显，人民币升值再次提速。
面对一浪高过一浪的国际压力，中国货币当局惟有一方面努力保持人民币汇率的相对稳定，适度和审慎增加人民币汇率的弹性；另一方面，则是扎实进行金融基础建设的工作，加快人民币汇率制度和金融制度的改革。为此，今年2月以来，货币当局陆续推出一系列措施，旨在为人民币早日实现可兑换奠定体制和技术基础。一是开展人民币利率互换交易试点，这有利于完善收益率曲线，促进利率市场化，加强人民币利率和汇率套利机制，增加人民币汇率定价的市场化因素。二是银行间即期外汇市场引入OTC方式及做市商制度，改进人民币汇率中间价的形成方式，使人民币汇率向市场化定价迈出实质的一步。
但人民币汇率制度改革的深化，最直接和最关键的基础工程还在于开放资本项目，实行资本项下可兑换。在现有制度、法规和政策约束条件下，要实现有限度的资本流动，最有效、最简单，负面效应最小的方法，就是实行QDII机制，为人民币国际化进程奠定必要的制度基础。
除为汇制改革提供制度基础外，QDII也有助于内地改善国际收支以减低金融风险。近年来，中国外汇储备持续激增，据最新统计，中国外汇储备2月底已达8537亿美元，首次超过日本，位居全球第一。这一方面反映中国财富快速增加，国际经济地位上升，有助于应付和解决未来可能面临的各种困难和自然灾害。另一方面，外汇储备过速增长，也反映出内地国际收支失衡状况，货币当局需要不断增发货币以购进外汇，从而导致信贷膨胀，货币政策和宏观调控的能力被削弱。而实行QDII，放开外汇投资限制，在目前国际收支保持高位盈余，外汇储备超高增长的环境下，不仅有利于资本的有效配置，修正内地货币政策的扭曲，而且可有效纾缓人民币的升值压力。
在新的经济金融环境下，QDII被赋予新的使命，既有助于加快资本项下开放，推动人民币的全面改革，又可改善国际收支，纾缓人民币升值压力。在此一背景下，市场此次对QDII出台的期望，有可能一改过往只听楼梯响，不见伊人来的局面，在有关当局主动协调配合下，有望早日得以实现。
二、QDII对金融业的制度性促进
QDII的推行对国内金融业本身的改革、开放和发展也具有长期、全面和制度性促进作用。对投资者而言，QDII为他们开辟了新的渠道，提供了更多更好的选择。正像其他行业开放使消费者从中得益一样，金融业开放的最大受益是国内一般投资者。国内股市虽经10多年高速发展，但深度和广度仍然不足，仍存在各种结构性及基础性问题，表现为市场的公平性和效率性有待提高、投资风险较大、对中小投资者缺乏保护等。QDII却能给投资者以真正选择，使其能将资金投放于优质企业上，享受公平的投资机会；在这一点上，QDII和其他有条件开放措施如QFII及CDR一样，都会带来对国内资金的竞争，有助企业改善公司治理，提高整体股市质量。另一方面，投资者及市场中介等从业人员通过QDII走出去，进入国际市场，可认识国际惯例，学习国际经验，借此提高专业素质。此外，保险、社保基金等机构投资者，需要发展成熟、监管完善、股价平稳及风险可测的市场进行资金运作，通过QDII机制，投资香港大型蓝筹股份，亦可满足这些机构投资者的需要。
对监管者而言，QDII有助于加强外汇管理及资金的流动。在资本受管制的环境下，地下资金管道庞大，每年有大量资金经非法渠道流失。QDII提供了正规的投资渠道，使过去投资无门，需寻求非法途径流出国外的资金由暗转明，归顺合法的渠道，纳入当局监管系统内，从而增加了透明度，使当局能更有效地监控资本流动，降低金融风险。
对银行而言，也可减轻外汇存贷差日增的压力。由于投资工具不足，银行外汇存款缺乏出路，外汇存贷差不断扩大，给银行带来较大的经营压力。随着QDII的推出及开放度加大，银行外汇经营的困难局面会逐步得以缓解。
从规范市场角度看，QDII有助金融市场的稳步开放，加快人民币实现可自由兑换的进程。QDII和其他相关开放机制一样，都是中国金融市场实现全面开放的过渡性措施。这些措施都以试点方式推行，以香港作为试点，可将履行世贸承诺开放可能要付出的代价减至最低，在累积必要的经验后再推广和加大开放力度，保证金融市场开放的稳步发展。这些过渡措施，特别是允许双向投资机会的投资市场开放，必然涉及货币兑换需求，当局在推行这些措施时，会逐步寻找解决的方法，从而有助推进人民币自由兑换的进程。而港元与国际储备货币美元的固定汇率，又为当局处理货币兑换提供了稳定的环境和有利条件。
三、推行QDII仍面临的问题
虽然投资市场对尽快推出QDII有强烈的呼声，但QDII的出台准备也并未达到万事俱备、只欠东风的境界，市场对内地合格投资机构的外汇资产管理能力仍欠缺信心。在目前内地金融环境下，要寻找合格的资产管理机构并非易事。
与潜在认可投资机构关系最为密切的是投资基金业，而中国的投资管理业尚处发展初期。据报道，目前内地已有近10家基金公司提出QDII申请，其中包括一批老牌基金公司，但这些公司管理的基金规模较小，经营年限相对不长，更没有外汇资金管理的经验，市场对它们难免缺乏信心。
内地券商逾百十家，许多公司经营已长达10年以上，但由于治理不够规范，长期存在结构性问题，证券公司的运作褒少贬多，按国际标准很难成为“合格”的投资机构。国内商业银行虽然资产雄厚，但经营效率不高，不良资产包袱的压力依然存在，同时也缺乏管理投资基金的经验，而且由于分业经营的规定，它们也难以成为合格的投资管理机构。此外，我国的保险公司、社保基金等机构亦可作为合格投资机构的候选对象，但它们目前只允许使用自有外汇，尚不能进行购汇投资业务，而它们的相关经验在各类机构中也未有明显优势。
选择合格机构投资者不外乎有下列几个标准：管理资产的规模，从事资产管理的经验，风险管理的技术和水平，良好的经营记录，市场声誉，以及市场信心等等。当前内地金融机构无论是资产管理经验、风险管理技术、还是市场操作能力都存在或多或少的问题，还不能适应国际市场竞争环境，特别是各类机构尚缺乏具有国际市场经验的基金经理，如果QDII的投资只是由熟悉国内市场运作的基金经理管理，则与国内A、B股的炒卖无大分别，不仅投资人不放心，还可能降低香港市场的运作标准，这就完全失去了设立QDII的意义。
培养合格的、认可的本地投资机构非一日之功，除需要良好的金融市场环境配合外，还需要在国际竞争环境中磨炼，这都非短期内可以完成。当然，可成立中外合资基金公司，在人才、经营、技术的互动中加快培养本地认可投资机构，但双方的工作需时间磨合，更需时间来检视基金的经营业绩以证明其满足“合格”的条件。论及至此，需指出的是，在香港的中资银行，特别是大型银行，应是合格机构理想的候选对象。它们不仅长年在香港经营，熟悉本地市场规则，有丰富的外汇管理经验，而且还有自己的投资基金公司，管理和营销一系列的基金产品，不需进行大的准备或改动，就可以直接从事QDII业务。
除选择和确定本地合格的机构投资者有难度以外，对合格机构和资金的监控也是实行QDII必须面对的问题。由于国内市场历史短，欠规范，机构大户习惯于操纵股市，手法层出不穷，令当局不胜其烦。若出现QDII大户将习以为常的违规手法用于香港股市，香港监管当局应如何监管?根据以往经验，由于涉及两种法律制度，香港监管当局要有效监管国内机构的难度远比监管其他机构大，无论是调查取证，还是判决惩处都更加困难。再者，资金流出后，无疑会增加监控的难度，当局必须考虑如何防止有人挪动资金造成损失，以及如何规范资金的流向。
此外，市场亦很关心首批QDII的资产规模。除QDII出台之初当局预定的总量控制意向外，QDII的规模也取决于首批合格机构的数量。以QFII的实施经验，每一合格机构都配有额度，在总量控制及单一额度已知下，首批QFII投资规模就取决于合格机构的数量。同理，首批QDII的资产规模也多少与首批合格机构的数量有关。基于这一情况，可以推断首批获准出境的外汇资产应在10～30亿美元之间。
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