民营企业生命周期融资规律探析，本文主要内容关键词为：探析论文,民营企业论文,生命周期论文,融资论文,规律论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、民营企业生命周期模型选择
本文从融资的角度来探讨民营企业成长中的停滞、反复和衰落问题，采用邱吉尔与刘易斯(Churchill and Lewis,1983)的模型作为分析框架。
邱吉尔与刘易斯把企业的生命周期分为五个阶段，即：创业、生存、成功、扩张和成熟。与其他生命周期模型不同的是，邱吉尔与刘易斯模型仅把企业的生命周期划分为不断成长发展的五阶段，没有衰落、死亡阶段。他们认为，企业的衰落或死亡在生命周期的任何阶段都可能发生，而并不仅仅是在成熟期之后，企业也会在某个阶段长久停留，还会倒退到以前的阶段。事实上，我国民营企业的生存压力很大，淘汰率也相当高，企业的衰落或死亡在生命周期的任何阶段都可能发生，而并不仅仅是成熟期之后。
在企业成长的每个阶段，都会面临不同的挑战和问题，这些问题的解决是企业顺利进入下一阶段的前提。创业阶段的主要目标是把企业建立起来，面临的关键问题是如何获取顾客并提供好的产品或服务来维持生存。生存阶段企业关注的焦点是如何保持现金收支平衡，产生足够的现金流量来支持企业成长。成功阶段需要考虑如何保持盈利来支持企业发展。扩张阶段主要面临的问题是管理成长并处理复杂的商业环境。成熟阶段面临的主要挑战是如何通过快速增长来巩固和控制企业利润，以及如何保持企业的优点。
表1 邱吉尔与刘易斯生命周期模型各阶段特征
资料来源："The Five Stages of Small Business Growth"(Churchill and Lewis,Harvard Business Review,May-June 1983,pp30-48)
显然，企业生命周期各阶段均有资金需求问题。资金对企业的重要性随企业生命周期的演进而变化：在创业和生存阶段，企业需要投入初始固定资产和市场开拓的资金，融资对企业极为重要；在成功阶段，企业获得了利润和盈余，资金相对充足，其依赖性有所下降；在扩张阶段，企业要进行大规模的扩展，光靠利润盈余不能满足需要，因此资金的需求量很大，其依赖性迅速上升；在成熟阶段，企业市场稳定，利润率高，企业对资金的依赖性又有所下降。可见，企业融资问题是和企业的生命周期紧密相连的，企业融资的规律是存在于企业生命周期的动态发展之中，不同的发展阶段亦有不同的融资特点。根据我国的现实状况，资金不足是导致我国民营企业停产和生产经营困难的主要原因，融资问题已成为当前制约民营企业发展的瓶颈因素。因此，利用邱吉尔与刘易斯生命周期模型所描述的企业衰退或歇业的轨迹，从融资约束的角度来解释民营企业成长过程中的波折与反复是有现实意义的。
二、样本选择、研究方法与统计结果
1.样本选择。本文选择江苏省南京市民营制造业企业为研究样本。之所以选择制造业，是因为制造业是工业的核心，而工业一直是我国国民经济的支柱。工业GDP占总GDP的比重，近十年来一直占40%以上，而且我国工业资本循环也是社会资本循环的一个最主要组成部分，以制造业企业为代表也较易反映出中国民营企业的资本融入及金融系统的资本融出的规律；另一方面，在实证调研中也较易消除不同行业融资规律对样本分析的一致性影响，从而较真实地反应民营企业融资的普遍规律。
之所以选择江苏省南京市民营企业，是因为江苏省是我国民营经营最为发达的地区之一。至2000年末，江苏全省私营企业总数为17.4万户，从业人员234.2万人，注册资本948.64亿元。当年全省私营经济占国内生产总值20%。从业人员占到全省社会劳动力人口的16.7%。从行业结构来看，民营企业主要集中于制造业和批发零售、餐饮业；从地区分类来看，南京、苏州、无锡、常州和镇江5市集中了全省民营企业的47%。近年来，南京市民营经济又得以突飞猛进地发展，据统计，至2003年10月底，全市民营企业达到5.3万户，个体工商户达12.9万户。其中注册资本超亿元的民营企业有29家。民营企业的数量正以每年40%的速度在增长着，平均每天注册的数量达60户以上，新增注册资本平均每天1亿元。而且，目前南京民营企业涉及的行业十分广泛，其中制造业是南京民营企业集中度最大的行业（注：《2003年南京年鉴》及相关资料整理。）。
众所周知，浙江广东都是民营企业发展最好的省份，与江苏不同的是，这两省的民间资本也十分丰裕，因此相对而言，江苏的情况更能代表全国民营企业的普遍情况，因而更具有一般意义。
本文采取分层抽样的调查方法，抽取了60家样本企业。数据采集采用访问调查和问卷调查相结合的方式，实施之前先和企业的领导或财务负责人进行沟通，阐明调研的意义，并对问卷明细进行解释。本次调研共发放和现场记录问卷60份，问卷有效回收53份。
在53家样本企业中，按南京市行政区域划分，涉及南京市的6区和2县；行业涉及食品加工业、化学原料及化学制品制造业等7个行业；时间上最早的企业建立于1978年，最近的成立于2003年1月；按规模划分，小规模的有地处溧水县，员工为5人，2003年产值约10万元RMB的有限责任公司，大到员工16000人以上，2003年产值62亿元RMB的股份制公司；按组织形式划分，有限责任公44家，股份公司9家。为保证调研的质量，尽量选择每个阶段中具有代表性的企业。
2.研究方法。(1)生命周期阶段划分。根据邱吉尔与刘易斯企业生命周期模型，选择企业5个方面的特征作为判断企业成长阶段的依据，分别为管理决策风格、组织复杂性、战略计划、运作系统、业主与企业的关系。战略计划又细分为三个尺度。即短期计划、中长期计划和主要战略目标，我们对每个尺度设计一个问题，其它的四个方面各设计一个问题，总共七个问题。每个问题为一个变量，后面有五个选项，每个选项代表了生命周期一个阶段的特征，被调查者要选出与其企业现状最相符的一个。本文用以上7个问题为控制变量，利用专业统计软件SPSS12.0，对样本企业进行聚类分析(Classify)，从而检验邱吉尔与刘易斯模型对样本企业的适用性，确定生命周期各个阶段的样本企业数目，并对每个样本所处阶段进行识别和汇总。
(2)对各种融资来源的依赖程度。对于融资来源，我们把企业融资结构分为股权融资和债务融资，并按企业融资研究中理论界普遍运用的分类方式，把股权融资又分为“自有资金”、“发行股票”、“风险投资”、“天使投资”。债务融资又分“发行债券”、“银行贷款”、“商业信用”、“民间借贷”和“亲友借款”。采用林克特(Linkert)态度量表（1＝不依赖…5＝严重依赖）来测量企业对每一种融资方式的依赖程度，企业回答问卷前要与其企业负责人或财务负责人充分沟通，在发放问卷的同时也发放问卷的相关解释，要被调查企业根据企业现阶段状况真实做答。依据聚类分析的结果，对处于生命周期不同阶段的样本企业计算对各融资渠道依赖程度的均值，用单因素方差分析(One-Way ANOVA)来检验各融资渠道在不同生命周期阶段之间是否具有显著差异，并用相关分析(Correlate)来检验融资渠道之间的相关性。
3.统计结果。(1)样本企业生命周期阶段划分及模型适用性检验。运用SPSS12.0快速聚类分析(K-Cluster)，对样本企业所处的生命周期阶段进行划分，分类的依据是上述七个管理因素，分类数为5。并对五个阶段进行单因素方差分析(One-Way ANOVA)，用F分布检验各阶段之间差异的显著性。结果如下：
表1-1 样本企业生命周期阶段划分
由以上结果知，每一管理因素的P＜0.001，五个阶段之间有显著差异，运用快速聚类分析，可以成功地把样本企业分成五类，表明邱吉尔与刘易斯模型适用于样本企业。
(2)企业生命周期各阶段对各种融资来源的依赖程度。以样本企业所处的生命周期阶段为控制变量，对各融资渠道的依赖程度计算均值，并进行单因素方差分析(One-Way ANOVA)，用F分布检验各融资来源不同生命周期阶段之间差异的显著性。系统默认显著性水平为0.05，结果如下：
表2 样本企业融资来源
结果表明，企业各生命周期阶段对自有资金、发行股票、银行贷款、商业信用、民间借贷、亲友借贷等融资渠道的依赖程度有显著差异。前三个阶段对自有资金、商业信用、民间借贷和亲友借贷依赖性较高，但从扩张阶段开始，对上述来源依赖性减小，企业能够通过发行证券在公开市场上融资。样本企业对天使融资、风险投资、发行债券没有显著差别。
(3)融资来源之间的相关性分析。为明确各融资渠道之间的关系，选择Pearson简单相关系数，对样本企业融资来源的相关性进行分析。相关系数矩阵如下：
表3 融资来源相关性矩阵
三、民营企业生命周期融资规律
1.统计结果分析
图1 民营企业生命周期融资来源趋势
从以上实证结果并结合我国民营企业现阶段融资环境特点，我们可以得出如下结论：
(1)民营企业融资来源与企业发展阶段紧密相关，不同的发展阶段有不同的特点和规律；民营企业在发展初级阶段对内源融资的依赖程度高，高级阶段对内源融资的依赖程度降低，总体的变化趋势是随企业发展阶段的前进而降低。根据表3内源融资均值从阶段一到阶段五依次递减弱，可以认为民企对自有资金的依赖程度随企业发展阶段的演进而降低并且各阶段之间有显著性差异。
(2)企业在生命周期初级阶段对外源融资的依赖程度的趋势各有不同，对商业信用、民间借贷、亲友借贷依赖程度趋降；而对银行贷款和发行证券的依赖性变化趋势是随企业发展阶段的演进而提高。
(3)民营企业在生命周期初级阶段对商业信用的依赖程度高，高级阶段对商业信用的依赖程度低，总体的变化趋势是随生命周期的演进而降低。初级阶段的民营企业由于融资渠道单一，资金的获取除了内源性融资外，另一主要渠道就是商业信用贷款，通过赊购、预付和定金等形式，来满足短期资金的需要，但进行高级阶段后，存在多种融资渠道选择，而且由于供应单位的当期付款优惠和顾客成本对企业的限制，将趋向于弱化对商业信用贷款的使用。
(4)民营企业在生命周期初级阶段对民间借贷的依赖程度高，高级阶段对民间借贷的依赖程度低，总体的变化趋势是随生命周期的演进而降低。民间资本介入融资市场，丰富了初级阶段民营企业的融资渠道，并且具有融资速度快、资金调动方便、门槛低等优势，但当民营发展到高级阶段，由于融资来源的多元化和民间借贷的高资金成本考虑，因而对民间借贷的依赖性很小。
(5)民营企业对亲友借款融资来源的依赖性从阶段一到阶段四逐渐降低，阶段四、阶段五同为不依赖。亲友贷款只是民营企业在起步阶段，为了弥补运营资金的急需而采取的权宜之计，而且量小、成本高，当民营企业步入高级阶段后，自然回避这种融资来源的使用。
民营企业在生命周期初级阶段对银行贷款的依赖程度低，高级阶段对银行贷款的依赖程度高，总体的变化趋势是随生命周期的演进而提高。这也同时表明，生命周期初级阶段的民营企业因不确定性高和规模较小，再加上我国金融体系特有的政策性歧视，因此银行贷款障碍较高；而高级阶段的民营企业则因为不确定性降低和规模的上升，融资竞争力增强，较偏向于依赖银行贷款融资。
民营企业在生命周期初级阶段对发行股票的依赖程度低，高级阶段对发行股票的依赖程度高，总体的变化趋势是随生命周期的演进而提高。说明民营企业受自身条件和我国资本市场的限制在头三个初级阶段对发行股票基本处于无依赖程度。而发展到了后两个高级阶段后，民营企业才具备进入证券资本市场的条件，且依赖程度呈上升趋势。
(6)随民营企业生命周期的演进，民营企业的融资来源此消彼长，它们之间存在统计意义上的相关关系。由表4知，在生命周期各阶段，民营企业自有资金与发行股票、银行贷款之间负相关，与商业信用、民间借贷和亲友借款之间正相关。随着企业对自有资金、商业信用、民间借贷和亲友借款依赖的减弱，对发行股票、银行贷款的依赖增强。而且银行贷款和发行股票存在正相关，说明规模和盈利能力对银行贷款和发行股票两种融资来源的影响很大。
表4 民营企业生命周期各阶段融资规律和常用融资策略
从上述数据可以看出，各阶段民营企业对发行债券的依赖程度为不依赖，主要有以下两个原因：一是我国政府对债券市场的政策性约束所致。债券融资是民营企业向社会直接融资的一种方式，而公司企业债券（包括可转债等）的发行一般受到严格的限制，我国1998年4月颁布的《企业债券发行与转让管理办法》有若干规定：“中央企业发债必须由中国人民银行会同国家计委审批，地方企业发债必须由中国人民银行的省自治区直辖市分行会同同级计委审批”，还规定债券应由承销人代理发行，发行人不得自行从事债券营销活动，就民营企业而言因为在公开的资本市场上基本上无一席之地，而发放企业债券又受到集中管理分级审批的约束，故我国的民营企业的债券融资可能性较小，基本处于有行无市状态，除非个别国家特殊政策扶持的企业，因此从此次调研结果来看，基本上反映了现实情况。二是因为债券融资有很强的规模效应问题，只有资产规模和发行规模很大的企业才能产生企业债券筹资的规模成本效应，从而倾向于通过发行企业债券融资；而多数民营企业因为债券市场高昂的发行成本而不得不寻求银行贷款。
(7)从理论上讲，生命周期前三阶段是企业获得风险投资和天使投资的时间，但我们的样本企业并没有一家获得此类融资。主要原因有：一是我国风险投资市场不健全，缺乏风险投资的退出机制和合理的运作机制，风险投资基金量少。二是因为风险投资对象是高成长性的行业、产品和服务，目前主要集中于高科技行业，如IT、生物技术等，而我国民营企业较集中于劳动密集型产业，样本中符合风险投资要求的数量很少。三是因为风险投资和天使投资是股权投资，风险投资者往往要求参与企业的经营管理甚至控股，以达到对目标企业强有力的控制。而样本企业的业主一般不愿意分散自己对企业的控制权。
2.民营企业生命周期融资规律。
民营企业的融资环境和来源随着企业的阶段性发展，存在一定的规律性和特点，生命早期阶段的企业不得不依赖自有资金、商业信誉、民间借贷和亲友借款，这种依赖程度随企业发展阶段的演进而降低；随着企业的成长，对内源性融资依赖程度减弱，对银行贷款的依赖程度则逐渐升高，贷款期限和数量都在增加。高级阶段的企业可以在资本市场上发行证券。各阶段企业的融资特点可以简洁地归纳于表4：
民营企业融资随企业生命周期阶段的演进而变化的规律是基于样本企业的统计分析所得出的一般性结论，适用于普通意义上的民营企业，但一般规律并不能涵盖所有个案，比如，有些企业在发展的早期就能整合和利用各种资源，获取非常规的融资手段，如政府性扶持基金，或利用关系获得土地等稀有资源，再抵押贷款等方式，也有些企业在发展过程中充分利用民间途径而不必向银行借贷。这些都是特殊个案。
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