欧盟主要国家公司治理问题综述，本文主要内容关键词为：欧盟论文,公司治理论文,国家论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
公司治理问题是当前我国理论界讨论的热点之一。在借鉴和吸收其它国家的公司治理经验方面，国内学者对美国和日本的公司治理问题给予了较多的关注，但对欧盟国家的情况较少论及。为便于参考和比较，本文对当前欧盟主要国家（德、法、英、比、荷）公司治理问题的讨论做一综述。
一、欧盟国家公司治理问题讨论的背景
在综述讨论的内容之前，首先将主要欧盟国家公司治理结构的特点及公司治理问题讨论的起源做一简单介绍，以提供必要的讨论背景。
在欧盟国家中，英国的公司治理结构与美国的治理结构类似，是典型的伯利和米恩斯（Berle and Means ）所谓的“经营者支配主义”——股份分散且由多个股东持有，股东选出的董事会拥有名义上的最终决策权，经营者拥有实际的控制权。但英国的治理结构也有一些个性特点：董事会中外部董事很少，但董事会主席一般由非执行董事担任；机构投资者持股比例高且在公司治理结构中发挥着较大作用。（注：1993年英国的机构投资者持有上市公司的股份比例为67%，而同期美国的这一比例仅为46%。
Institutional Shareholder Services, "Proxy votingGuidelines:United Kingdom",1993,p7.
Leslie Scism,"Institutional Share of US Equities Slips",Wall Street Journal,Dec,8,1993,p17.）
德国公司治理结构的突出特点是主银行制及双层制的董事会结构。尽管德国银行权仅持有上市公司股份总额10%左右的股份，但由于银行拥有小股东寄存股的代理投票权，所以银行能对公司治理结构施加很大影响。（注：据统计，在84家最大的德国公司中，75家的监事会中有银行的代表，31家的监事会主席由银行代表担任。
Robert,A.G.,"Monks and Nell Mionw",p291.） 德国的公司法明确规定，公司必须有双层制的董事会结构，即由股东和职工代表共同组成监事会，由监事会任命董事会成员。法国、比利时、荷兰的公司也有类似的双层制董事会结构。
在法国，一些政府职能部门在公司治理结构中发挥着相当大的作用。（注：据统计，50家最大的法国工商业公司中，有12家由国家控股。
Robert,A.G.,"Monks and Nell Minow",p299.） 除了持有公司及银行的股份外，政府还与大的私有公司（主要是银行和保险公司）保持着密切联系，后者不能违背政府的意志而自由行动。
除英国外，大部分欧共体国家的股票市场并不发达，上市公司很少。即使是上市公司，其多数股份也由少数股东持有，真正意义上的公开上市公司更少。（注：例如，2682家德国股份有限公司仅有60～70家是真正意义上的公开上市公司。12500家法国公司中，股份有限公司仅有760家，其中上市公司不足1／3；102231家比利时公司中，仅169 家上市公司，其中大多数还是由私人或家族控股。
Eddy Wymeersch,"The Corporate Governance Discussion InSome Eurpean Statds",CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）
在欧洲，公司治理并不是一个新问题。早在股份公司的企业组织形式产生之初，关于公司治理问题的讨论就已经开始了。亚当·斯密在其名著《国富论》中就曾谈到过股份公司中所有权与控制权分离可能产生的委托代理问题。（注：Adam Smith,"The Wealth ofNations ",Random House edn,New York,1937,p699.）然而， 在很长一段时间内，关于公司治理问题的讨论无论是内容还是结果都是很含糊的，大部分讨论都只涉及问题的一个方面，缺少有关公司治理结构的整体功能和权力配置的完整论述。直到许多欧洲国家都发生了蓄意操纵的收购事件（aggressive takeovers）之后，许多有关公司治理的基础性问题，包括如何看待股东在公司治理结构中的地位和作用；如何保护股东的利益，减少经营者滥用权力的事件发生；如何设计防御性机制对抗收购等，才开始受到重视。因此，当前欧共体国家公司治理问题的讨论基本上是由公司收购问题引起的。
虽然源于对公司收购事件的关注，但欧盟国家公司治理问题的讨论范围却不仅限于此，它覆盖了从“共同决定”（co-determination）到公司的“社会责任”（social responsibility ）等一系列相当宽泛的问题，现从三个方面概括如下：
1.与股东的地位和作用相关的讨论问题包括：股东主权与经营者支配；机构投资者持股；主银行制与银行持股；企业集团与法人交叉持股；雇工持股；外国资本持股；国家持股；收购与反收购；对中小股东利益的保护等等。
2.与公司内部组织结构安排相关的讨论问题包括：共同决定；董事会结构的单层制与双层制；部门职能分工及其利益冲突的协调；董事会与工会的关系等。
3.与监督与制衡机制设计相关的讨论问题包括：信息公开；执行董事会与非执行董事会关系；非执行董事的独立性；审计过程的客观、公正性及其审计人员责任；公正交易委员会的监督等。
二、欧盟国家公司治理问题讨论的焦点
在不同的欧共体国家中，公司治理问题的讨论各有侧重。例如，德国和荷兰学者更多地是从“共同决定”的角度讨论公司治理问题。在英国，学者们对机构投资者持股及信息公开问题极为关注。而在法国和比利时，外国资本购买本国上市公司的股票一度成为讨论的“热点”。不过有一些问题是所有国家的学者共同关心的，它们是欧盟国家公司治理讨论的焦点，这些问题包括：
1.反收购措施与公司治理。
除英国外，其它欧共体国家极少发生蓄意操纵的收购事件，（注：1988年，英国发生了23起并购事件，累计金额6484（百万镑）；而同期法国、荷兰、意大利各仅发生一起并购事件，累计总金额仅 850（百万镑）。
Acquisitions Monthly AMDATA.）这主要归因于这些国家广泛立法鼓励公司反收购措施，但是对公司的过度保护势必会妨碍资本市场竞争，从长期看不利于资本市场的发展。因此关于反收购与公司治理争论所涉及的基本问题是：如何在促进资本市场竞争与保护股东利益之间寻找平衡点。
要求限制公司采取主动措施反收购的学者认为：收购行为不会对股东利益造成损害，相反甚至可能带来好处。因为竞价收购对公司现有经营者是一种直接的威胁，它促使经营者努力最大化股东的收益。股东如果对公司经营现状满意的话，将不会出卖股票，也就自然形成了对竞价收购者的抵抗。同时，即使收购获得成功，如果股东对新的经营者缺乏信心，也可以利用竞价过程造成的股票价格上升的时机，出售股票，获得较多的投机收益。再者，经营者如果采取主动措施反收购，造成直接的成本支出，或者会伤害公司其它利害相关者（stakeholders）的利益（如公司回购本公司股就会伤害债权人的利益）。更重要的是，竞价收购实际上是资本市场自由竞争的产物，限制收购就等于限制竞争，因此Shleifer指出，“自由竞争可能导致负的外部性，但不能据此而否认竞争”。 （注：Andrei Shleifer, Robert W. Vishny,
"LargeShareholders and Corporate Control", Journal of PoliticalEconomy,1986,94,31.）
赞成公司采取主动措施反收购的学者认为，从长期看，收购行为肯定会对股东的利益造成损害。面对竞价威胁，经营者往往会不惜血本粉饰业绩，以求渡过难关，一旦反收购成功，这些成本最终要由股东来负担。这种注重短期利益的行为将妨害公司的追求经济绩效长期化方面的努力，例如，与其它国家的公司相比，经常面对竞价威胁的英国公司的研究与开发费用明显偏低。（注：例如，10家R&D 费用支出最多的英国公司勉强进入了世界该项支出最多的百家公司行列，但最大的ICI 公司仅名列第35位。
The Independent,9,June,1992,p18.）其次，并没有充分的证据表明收购完全是出于商业利益的考虑而精心筹划的。现实的情况是，仅仅由于投资顾问的建议，作为获取某些利益的手段，收购行为被某个公司采取了。一些经营状况良好，特别是一些刚刚走出低谷的公司往往成为收购的目标。收购成功后，收购者改组公司，赶走原来的经营者，并通过粉饰业绩使股价上升，一旦时机成熟便脱身而去，根本不顾及公司的长期发展。再者，收购行为本身也会发生成本，特别是收购不成功的时候情况更是如此，这些成本是得不到任何补偿的净损失，竞价过程造成的股价上升是一把双刃剑，如果股东获得了收益的话，显然收购者要承担损失（如果收购者是通过发行债券筹资的话，那么还要累及债权人的利益）。最后，关于竞价能够产生约束经营者的市场力量的结论也是值得怀疑的。Prentice指出，“如果收购者想行使某些惩戒功能的话，实际竞价的可能性必须达到一定程度，即如果竞价是遥远的事情的话，竞价的威胁更是遥远的事情。从收购一个经营不太好的公司所得到的收益并不能为收购提供理由，收购能够产生一定的效果，但如果用收购去规范恣意行事的经理人员却是一种昂贵的、不太现实的措施。”（注：D.D.Prentice,"Some Aspects of The Corporate GovernanceDebate," 37,Contemporary Issues In Corporate Governance,CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）
大多数学者倾向认为，公司采取一定的措施反收购是必要的，但必须立法规范这些措施，以利于资本市场的竞争和发展。在欧共体指导章程中，这种观点得到肯定并得以执行。
2.机构投资者持股增加对公司治理的影响。
近年来，欧盟国家中机构投资者（主要是保险公司、养老基金、投资基金等）持股数量及比例都有较大幅度增加。（注：据统计，自1983～1990年，德国机构投资者的持股比例由33%上升到38%；1987～1990年，法国机构投资者的持股比例由37%上升到39%；1993年，比利时机构投资者持有上市公司的股份比例为41%，同期英国的这一数字为67%。例如，2682家德国股份有限公司仅有60～70家是真正意义上的公开上市公司。12500家法国公司中，股份有限公司仅有760家，其中上市公司不足1／3；102231家比利时公司中，仅169家上市公司， 其中大多数还是由私人或家族控股。
Eddy Wymeersch,"The Corporate Governance Discussion InSome Eurpean Statds",CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）这引起了有关机构投资者在公司治理中的作用的广泛的争论。
有些学者认为，机构投资者在公司治理中发挥更大作用是对旧的治理模式的“扬弃”，有利于保护所有者利益、实现股东主权。Black 指出，“单个股东出于对自己所拥有的财产增值的考虑而积极参与公司事务完全是他作为理性经济人的正常反应，但由于行使投票不仅要支出一定成本，而且限于个股的能力，单个股东的影响力很小。同时即使他支持的行动获得成功，他也不能将好处全部得到，其他股东会搭便车。如果考虑到这些因素，单个股东很可能对公司业绩漠不关心，并愿意将自己的投票权委托给他人。 ”（注：Black, "Shareholder PassivityReexamined" (1990)89Mlch.L.Rer,520.）机构投资者持股就是适应这种需要而得以发展的，它将单个股东的股票汇集起来，“以一个声音说话”，使股东作为一个整体在公司治理结构中发挥作用，能够加强对恣意行事的经理人员的控制，从而保护股东的利益。从另一个角度看，机构投资者也有动力行使职能，因为机构投资者资本雄厚持有大量股份，出售股票不容易，即使能够出售也往往招致股价下跌，自受其害。所以机构投资采取主动措施监督经营者以保证资产的安全与增值是理性的选择。
但也是一些学者认为，对机构投资者在公司治理中的作用不能过高估计。首先，机构投资者持股增加并以之为借口在公司治理中积极施加影响的作法会使公司原有的治理结构失去平衡，原有的监控体系趋于瓦解，进而对公司运行产生不良影响。（注：Baums指出，在德国， 以银行为主导的公司治理结构对公司而言是必须的，在发生信用危机时，公司接受银行的直接指导有助于脱离困境，而机构投资者难以提供这种有效的指导和帮助。
Baums,"Should Banks Own Industrial Firms", Revue de laBanque(1992),249.）其次， 机构投资者在公司治理中积极发挥作用能够保证公司经营者注重长期经营目标的实现这一观点也是值得怀疑的，毕竟有很多机构投资者持股的目的还是以赚取股价升水为主的，有较强的投机性。（注：Prentice对1963～1989年英国各种不同类型的机构投资者持股分布情况作了详尽分析后指出，具有较强的长期持股意愿的养老基金与以短期持股为主的外国基金、投资基金的持股份额之比为5∶4，因此不能将机构投资者不加区别地一概看作是公司治理结构中的“理想所有者”。 D.D.Prentice,"Some Aspects of The
CorporateGovernance Debate," 37, Contemporary Issues In CorporateGovernance,CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）再者，机构资金的所有者与运营者之间也存在委托代理关系，他们的目标偏好并不完全一致。Cadbury指出，“作为众多投资者的整体， 机构投资者对公司治理结构能够施加影响，……然而，从整体上讲，他们仍是其他人的代理人，他们是否对公司治理施加影响，取决于这种影响给他们的委托人带来收益的程度，
以及他们将这种作法看作他们的本职责任的程度。
”（注：Cadbury,"Highlights of the Proposals of the CommitteeOn Finanical Aspects of Corporate Governance",53 ContemporaryIssues In corporate Governance,CLAREDON PRESS,OXFORD,1993.）几乎所有欧共体国家的法律都规定，机构投资者进行股票投资应遵循谨慎原则，受制于此，机构投资者建立资产组合时，一般以“满意利润”而不是“利润最大化”为目标，是风险逃避而非风险中性的投资者。（注：例如，德国的机构投资者一般都偏好于债券投资，特别是购买政府债券。投资基金的资产组合中，股票投资占17%；保险公司的资产组合中，股票投资占10%；养老基金的资产组合中，股票投资比例仅为3%。例如，2682家德国股份有限公司仅有60～70家是真正意义上的公开上市公司。12500家法国公司中，股份有限公司仅有760家，其中上市公司不足1／3；102231家比利时公司中，仅169家上市公司， 其中大多数还是由私人或家族控股。
Eddy Wymeersch,"The Corporate Governance Discussion InSome Eurpean Statds",CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）因此机构投资者通过持有股份对公司治理施加影响从而实现自身的目标，并不意味着这些股份的真正所有者——基金投资者的目标得以完全实现。最后，机构投资者对公司经营者的监督并不是公开而系统进行的，而且往往机构投资者还会为了追求某些利益与公司经营者串谋而损害公司其他利害相关者（如小股东、雇工）的利益。Jamesball指出， “机构投资者对经营者一般采取说服而不是对抗的策略，如果机构投资者对经营者不满，它会派代表到董事会去，及时发现问题进行协调解决以取得满意的结果。对于其它一些问题，如优先股权、雇工持股配股优先权等，机构投资者一般与经营者达成协议使解决方案有利于自身。 ” （注：Jamesball,"The Roles and Duties of Directors ——A statementsof Best Practice",Institutional Shareholders Committee,1991.）
3.董事会结构与非执行董事独立性。
关于董事会结构争论的首要问题是：一个由次级委员会组成的单层制董事会与一个监督者和经营者分立的双层制董事会哪一个更有效率？（注：单层制的董事会由执行董事和非执行董事组成，它有详细分解的次级委员会结构，执行董事负责经营委员会，非执行董事则在负责核查公司帐目行使审计监督职能的审计委员会，负责确定执行董事薪金的报酬委员会，负责人事安排的人事委员会中具有数量优势；双层制的董事会的第一层由职工和股东代表共同组成，股东代表提供主席，第二层的董事会成员由第一层董事会任命，负责公司的日常经营，称为执行董事会。）
大部分学者倾向认为，董事会结构与公司业绩并不存在直接的相关关系。单层制的董事会结构的发挥事前监督作用方面有优势。（注：例如，由非执行董事控制的报酬委员会能够有效控制执行董事的薪金，具有这种结构的英国公司中执行董事的薪金比没有这种结构的执行董事薪金低18%。D.D.Prentice," Some
Aspects of The
CorporateGovernance Debate," 37, Contemporary Issues In CorporateGovernance,CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）而双层制的董事会结构则充分体现了“共同决定”的原则，股东和雇工都能参与对经营者的监督。
也有的学者指出，无论公司具有怎样的董事会结构，股东在公司治理结构中的作用都很难直接体现。毫无疑问董事会由股东选举产生，但在大多数情况下股东并不真正关心他们的选举权。在董事会中，实际上是非执行董事代表股东发言，因而非执行董事的独立性就是一个非常重要的问题。
Cadbury对独立性（Independence ）进行了详细的划分：首先是权责的独立性。由于非执行董事责任重大，所以他们应该能够对公司治理的一些特定方面，如财务报告审计、执行董事薪金确定等作出独立判断并对董事会的集体决议施加相当重要的影响；其次是利益的独立性。除了薪金与股份外，非执行董事不应与公司发生其它利益方面的联系；最后是任免的独立性。非执行董事应该由董事会或董事会中的人事委员会任命，他们应该有固定的任期，届满不能自动连任。（注： Cadbury,"Highlights of the Proposals of the Committee On Finanical Aspects of Corporate Governance",53 Contemporary Issues In corporate Governance,CLAREDON PRESS,OXFORD,1993.）
但Grower指出，这种思想的“独立性”是不存在的。现实的情况是，经营者往往对非执行董事的任命施加影响，非执行董事与公司发生某种商业联系也是经常的事情。而且大量执行董事也并非如人们所想象的那样值得信赖，因为董事会所有成员所起的作用都是基于他们的职责范围，执行董事在需要业务知识的事情上有发言权，而非执行董事更多地是关心利益的平衡。（注：D.D.Prentice, "Some Aspects of TheCorporate Governance Debate," 37, Contemporary Issues InCorporate Governance,CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）
Cadbury认为，“独立性”只是一个程度问题， 判断标准应由董事会整体作出，只要董事会认为参与某些事务会影响到非执行董事的独立性，非执行董事就不应该与这些事务发生联系。但董事会的判断并不等同于全体股东的判断，因此他进一步指出，“为使全体股东知道董事会的决议具有独立性，需要建立完善的信息公开制度，如果所有董事都能公布他们的信息来自于何方，那么股东就能够对董事会的决议的独立性作出准确判断。”（注：Cadbury,"Highlights of the
Proposalsof the Committee On Finanical Aspects of Corporate Governance",53 Contemporary Issues In corporate Governance, CLAREDON PRESS,OXFORD,1993.）
4.信息公开的作用。
欧盟主要国家的公司法对上市公司信息公开制度进行规范的原则是公示主义而非买主自慎。因此，几乎所有国家的公正交易委员会都对上市公司的信息公开提出要求：公司的董事会应该对公司的经营业绩作出公正的评估，所提供的财务报告要符合传统的公开性和准确性的要求，同时要对影响公司未来成长的因素作出解释，并将其纳入到业绩评价之中。
有些学者认为，董事会不可能进行彻底的信息公开。因为公司内部治理结构的规范体系由三部分组成，即法律条款、直接参与人之间的协议或契约、社会道德规范。法律条款是严格而明确的，由其规范的信息公开内容是有保证的。而由协议和道德规范调节的关系界限就不是很明确，有时甚至是摇摆不定的，董事会出于自身利益的考虑，很难把由其规范的信息公开内容全部落实。同时，过度的信息公开也会伤害公司的利益。对信息公开的恐惧不仅来自于公司的董事会，甚至还来自于股东。（注：例如，英国的公司法要求上市公司不仅要公布分红派息情况，而且要公布股东的名单及持股数额。许多股东对此颇多微辞，认为这种做法常常使许多别有用心的人有机可乘。 D.D.Prentice, " SomeAspects of The Corporate Governance Debate," 37, ContemporaryIssues In Corporate Governance,CLARENDON PRESS,OXFORD,1993.）因此Waller指出，“之所以德国、比利时等欧洲大陆国家中上市公司很少，就是因为公司害怕上市后过多的信息公开会危及商业利益。”（注：David Waller," Allianz Disclosure Helps Clear Fog",Financial Times,Oct,1993,p22.）
然而，大多数学者认为，信息公开制度是保护股东利益之根本。只有在全面、准确掌握了公司信息之后，股东才有可能对董事会的业绩作出评价，才有可能准确判断自己资产的真实价值。此外，究竟谁应该对公开信息的真实性、
客观性负责任的问题也一度引起争论，
不过Caparo判例使争论有了暂时的结果：是公司的董事会而不是审计人员应对公开信息的真实性、客观性负主要责任。（注：Caparo判例是引起很大轰动的一起讼案，几个股东指控审计人员提供了不准确的信息，他们根据这些信息进行投资遭受了损失，不过最终法院做出了有利于审计人员的判决。）
三、欧盟国家公司治理问题讨论的发展趋势
随着欧洲一体化进程的加快，为了协调不同国家之间的公司法规，欧共体颁布了指导章程。指导章程最新修正案（1994年）的许多条款涉及到公司治理问题，这些条款既是对过去公司治理问题讨论的总结，又指明了未来公司治理问题讨论的发展趋势。
指导章程第二条指出，把股东看作是公司的唯一所有者的观点存在局限性。因为还有许多人与公司利害相关（如债权人就是这样的利害相关者），如果片面强调股东的利益，就会忽视甚至伤害其他人的利益。因此，应该从更广泛的利害相关者的利益保护及其协调的角度看待公司治理问题。
指导章程第五条指出，应该减少现存的、很高的反收购障碍，目的是促进资本市场竞争以及阻止经理人员做出有悖于股东意愿的行动，从而保证整个控制权的谈判结果有利于股东。
指导章程第四、七、八条指出，可靠清晰的财务帐目和广泛而职业化的审计监督是连接公众与公司经营者的纽带。通过这一纽带，银行、机构投资者、个人股东和公共当局能够对公司的经营活动进行监督。因此在整个欧盟范围内，对公司的财务帐目和审计监督的要求应该是一致的。
指导章程反映出未来欧盟国家公司治理问题的讨论将主要集中在如何界定利害相关者、如何减少收购障碍、促进资本市场竞争及股票市场的发展等问题上。