我国资本市场的战略定位，本文主要内容关键词为：资本市场论文,战略论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
资本市场作为市场体系的有机组成部分，是市场经济活动中资本供给与资本需求即资本运动的产物。我国的资本市场在过去的几年里，在规范中发展，在发展中规范，获得了稳步发展的基础。尽管如此，目前我国资本市场的发展程度与我国经济持续发展对它的需求却仍然极不相称。相当部分企业的长期融资需求受资本市场有限发展的限制而得不到满足，企业的股份制改造以及兼并重组、破产清算等由于没有一个有效运作和适度规模的资本市场的强有力支持而变得成本高昂、步履维艰。因此，如何解决我国资本市场在社会主义市场经济运行机制、金融体系和投融资体系中的地位与作用，如何有效发展和规范我国的资本市场，就成为摆在我国经济体制转轨过程中的一个重要课题。
一、资本市场的战略定位
中国的资本市场在过去的几年里，从外延上看虽然有了长足发展，并为中国经济转轨发挥了其重要作用，但从内涵上看，并未能给国有企业资产的流动重组提供必要准备。国有企业并未能真正通过进入资本市场获得自身资产的充分流动，从而在存量的活化与增量的张化过程中实现国有资产的保值增殖，在许多情况下仅仅是企业改换了一下门庭而已，资本市场的培育与现代企业制度的构建发生了明显的“错位”。主要表现在以下两方面：
第一，重投融资功能，轻产权流动功能。资本市场的深层次功能在于它能将投融资过程与产权关系的流动重组有机地结合起来，实现资源的合理流动与优化配置，这是间接融资形成的信贷资产所无法比拟的。我国银企之间多年积累下来的巨额不良债务之所以成为难以解开的死扣，在很大程度上是因为这种信贷资产所形成的债权很难流动和转移。
第二，资本市场结构失衡。这主要表现在两个方面：一方面，过于狭窄地理解资本市场，把资本市场完全等同于公开证券市场。另一方面，在证券市场内，股票市场与债券市场比例失调。鉴于以上分析，对于目前我国的资本市场，迫切需要解决的就是其在社会主义市场经济运行机制、金融体系和投融资体系中的地位和作用问题，即中国资本市场的战略定位。也就是说，如何充分利用目前我国所处的国际、国内环境与现有条件，有效而适度地发展我国的资本市场，使之真正具有完全的投融资功能和流通功能，更好地为实现两个根本性转变服务。
资本市场的战略定位，是我国资本市场培育、发展与成熟的关键，其重要性不可忽视：其一，它是资本市场规范化的必要条件。规范化是资本市场有效运作与健康发展的前提。我国的资本市场，明显缺乏对市场发展的相关战略及适宜的法规结构的支持与约束。我国直到1994年末《公司法》才姗姗来迟，而作为资本市场运作规范的根本性法律制度的《证券法》仍然是望穿秋水，悬而未决，从而不得不采用若干暂行规定来治理和规范市场。这就必然导致政策多变，加大市场运作的未确定性与随意性，最终带来资本市场的诸多风险，直接影响到资本市场对国家经济建设与发展的功能发挥。中国的资本市场属于“后发外生”型，要促进资本市场对中国经济持续发展发挥长期有效的功能，就必须保证维系中国资本市场运作和发展的法律制度具有可操作性和长期时效性。因此，《证券法》与《投资者保护法》的出台已是刻不容缓。其二，它是资本市场合理发展的重要前提。资本市场的战略定位，内在地规定了一个国家在投融资体系中的基本格局和结构。我国资本市场的发展速度和发展规模，在很大程度上决定于政府对我国资本市场的战略定位。在具备大力发展资本市场的社会经济条件下，如果我们确定资本市场在社会主义市场经济运行机制、金融体系和投融资体系中的主导作用，那么，我们就可以更快速度地推进中国资本市场的扩张、发展和规范；否则，我们就应把重点放在国有银行的商业化改革发展和资本市场的规范上，谨慎适度地确定资本市场的规模和结构，限制其过度扩容。因此，资本市场的地位问题已摆在政策日程，必须尽快加以确定。
二、我国资本市场的战略分析
（一）国债机制
我国国债发行市场化进程可以说是稳妥而快速的，其发展对于弥补我国财政赤字，避免通货膨胀，优化资本结构等均起到了相当重要的作用。然而，不可忽视的是，在国债市场上也存在着以下几个方面的问题：
首先是国债的利率问题。从1981年开始，我国的国债票面利率就是根据银行利率确定的，通常比同期储蓄存款高出1—2个百分点。由此产生的问题主要有四：一是加重了国家的利息负担。一般说来，国债的安全性与流动性都高于其它债券，故而有“金边债券”之称。由于利率是对风险的报酬，国债利率自然是最低的，而我国却恰恰相反；二是一级市场与二级市场利率的不对称性。一级市场利率由政府行政手段确定，而二级市场却是通过国债价格的变化而表现出的浮动利率即市场利率，从而带来国债发行不规则的起落跌宕；三是国债经营机构面临着比较利益问题，这主要是由于客观上存在着利率机制与利率水平的差异造成的；四是没有利率的市场化，不仅一级市场的承购包销与招标竞价难以正常进行和持续，金融宏观调控手段的有关改革和公开市场操作也无以施计。
其次是国债的市场结构问题。诚然，国债市场要有一个有效的市场组织结构支撑。这个组织结构，应当是一个由一级自营商、经纪人、自营商、机构投资者和个人投资者等多种参与者组成的网络。在市场上，它们分别执行不同的职能。例如，作为一级自营商，其在市场上的身份应是双重的：在一级市场是承购包销者，在二级市场是市商人。然而，我国的一级自营商却只有在一级市场上承购国债的义务，却没有在资金融通以及二级市场做市场的权利，这不仅与国际惯例不符，而且也限制了国债市场的发展。
第三是国债期货市场的规范化问题。国债期货存在以下问题：一是缺乏严格的审批程序，交易所（中心）设置过多且分散。目前我国在二级市场流通的国债发行余额规模有限，若交易网点过于分散，每家交易所集中的市场流量就小，反映的供求因素就少，形成的价格就有失公正合理。或者因为市场的分割造成价格上的较大差异，无助于发行主体参与国债期货市场来确定国债政策；此外，还可能导致交易所为了拉客户，上交易量，竞相降低保证与持仓限量等条件，从而加大市场总体风险，不利于市场稳定；二是国债期货代理机构的行为自律能力较差。主要表现在：（1）风险管理意识淡薄。（2）有关政策、信息的披露缺乏透明度与公开性。（3）法规不健全，行政干预过多。
最后是国债发行的市场化问题。首先，从我国国债的债务主体与发行权限来看，存在着一些亟待解决的问题，主要表现在我国的内债在借、用、还三个环节上的不配套，其举借、使用与偿还的相互脱节。中央财政以发行国债的方式筹措的财政资金，采用无偿使用的方法拨付，却未能建立起一种有效的国债有偿借入和使用的运行机制。财政部作为国债债务主体的执行机构，既不能收回所拨付使用的债务资金，也未能对其所拨付的建设性资金的使用实施有效的监督管理，从而形成了国债收入在使用上的“吃大锅饭”问题。这不仅严重影响了国债收入的使用效益与效率的提高，也助长了中央财政对债务的依赖。所以，明确财政部作为国债债务主体所应具有的职责与权限，并建立起合理的国债管理体制和监督机制已成为当务之急；其次，从国债的发行对象和发行额度来看，两者有着密切的相关关系。我国国债的发行对象，长期以来是以事业、个人及工商个体户为主，个人持有量占2／3强。这种状况不利于国债发行规模的扩大，也不利于国债流通市场的建立与发展。因此，应逐步调整国债发行对象的结构，扩展发行对象的范围，提高一级市场主体即机构投资者所占比重。而市场化的发行方法，是指在明确债务人、债权人和发行人权利与义务关系的前提下，通过国债市场上的供求关系变化来决定国债发行的市场价值和利率水平。我国1991年试行的“以条条为主，条块结合”的承购包销方式的改革，明显存在以下两个方面的问题：其一是“条条”与“块块”之间的矛盾未能从根本上得到解决；其二是国债发行的市场化改革大打折扣，市场发行与行政发行的矛盾突出。而招标、竞标则完全是一种市场化的发行方法。它通过市场竞争决定国债价格与利率水平，从而可以避免单纯采用承购包销法出现行政干预。在我国，将招标与承购包销结合起来，应是今后推行国债发行市场化的一个方向。但必须注意解决好以下问题，一是重新选择招标承购包销法的标的；二是进一步发展我国国债一级自营商制度；三是相应扩大我国无券记帐式国债的发行规模。
（二）股票机制
强化股票市场的规范化建设，目前亟待解决的问题有以下几点：
首先是股票的种类问题。目前我国股票种类之多是世界各国所少有的。就普爱股来讲就分A股、B股、H股和N股，还有国家股、法人股、职工股和个人股等。不仅国外投资者弄不明白，就连许多中国人也很难一下子弄清楚。此外，由于对不同的股票规定了不同的发行和转让办法，导致各有各的发行渠道和流通方式，相互割裂而产生不同的价格和利得，这不能不使投资者心存不安，难以抉择。笔者认为：在人民币尚未最终成为自由兑换货币之前，短期保留B股固然必要， 但应积极创造条件，最终打通A股与B股使之合并。
其次是同股、同权、同利问题。由于我国股票种类过多，而且被分割为不同条块进行管理，从而引发了同股不同权、同股不同利和同股不同价的问题，相当部分股票甚至成了不能转让的永久性债券。这主要表现在个人股、职工股、法人股和国家股之间，个人股炒得很热火，国家股和法人股却不能进入市场流通转让。就国家股来说，不能流通转让，股价升降与公司经营相互脱节，国家股如何实现保值增殖？而且，法人股不上市，也不利于企业根据市场变化调整自己的资产结构，提高经营管理水平。目前国家股、法人股占了股票发行量的70—80%的比重，它们不上市流通，个人股炒得再高，股民心中也不踏实，总会有国家股、法人股与个人股是不平等条件下运行的疑虑。股票发行时，国家股多为平价发行，而个人股则为溢价发行，同股不同价，又有抽签认购证等预先投入成本，同股不同钱。所以，国家股、法人股和个人股如何尽快走向平等，真正实现同股、同权、同利，应为今后我国股市发展和规范的方向。
第三是市场交易问题。我国的股票集中交易市场有两个，即上海证交所和深圳证交所。目前全国的上市公司仅500余家， 股份公司却达万余家，企业所发行的股票基本上属于“内部股”。这些不上市的股票不用说进不了上海、深圳两地的证交所大门，就连在当地柜台上也很少交易。这样一来，势必对投资者产生一定影响：手中股票如果不能在证券市场参与融通与交易，自然失去了股票投资的意义。我们知道，股票融资是当今国际资本市场的重要组成部分，股票能否上市交易，一看企业形象，二看投资者的经济实力，而目前我国社会资金市场是完全有这个能力的。问题在于证券管理部门对上市公司的审查标准过严。一般说来，管理部门只应审查上市企业的合法性，而不必审查和保证股票上市后有无投资者，将股票好坏的鉴定权推向社会投资者。这样的话，可以将那些市外股票放开在场外市场上交易，从而达到激活社会资金，只要是股份公司就应该公开招标并上市，即使不能在上海、深圳证交所集中市场交易，也可以在各地证券公司的柜台上进行场外交易。此外，还需打破法人股市场和个人股市场相分割的格局，允许其在同一市场上交易；股份公司如果有能力到境外市场上市，应在政策上予以支持。
最后是股市均衡问题。我国股市近年来的供求失衡状况是严重的。1992年8月深圳股市风波中， 近百万人通宵达旦排队抢购几率极低的股票认购抽签表：1994年上海、深圳两地交易所的上市股价跌至发行价以下的1／2，上证指数时而高达1500多点，时而低到不足300点；1996 年年底两地股市的暴涨等，不能不说是供求失衡所至。要解决目前股市的供求矛盾，实现股市均衡，必须注意处理好以下几个问题：（1 ）不可以用简单的行政干预抑制供给，而应由市场本身在适当的监管下决定供给与需求，否则无异于断绝企业的供血，否定股票市场的积极意义；（2）不可人为地设计提高股市，刺激需求， 扩大股市需求应主要放在基金投资的审批，增加投资机构，开放场外交易，改变内部股票的存款单化或证券化；（3）积极引导境内企业上市和吸引外资入境投资；（4）规范股份企业信息传递，让投资者准确了解企业的经营与财务状况，从而作出正确选择；（5）培训证券分析师， 为社会提供证券投资的种类咨询服务；（6）严格查处内幕交易，保证股市的公开、公平与公正。 此外，还应积极引导社会投资者正确做好经济分析、金融分析与证券分析，以便使其有的放矢地投资市场，促进我国股市的健康发展。
（三）投资基金机制
我国的投资基金虽然起步晚，但发展迅速。1987年中国银行和中国国际信托投资公司首次开办基金投资业务，1990年11月法国东方汇理银行亚洲投资公司建立首家中外合资基金——上海基金，1991年4 月中国新技术创业投资公司通过控股公司形式在香港联合交易所上市“中国置业基金”，1992—1993年国际资本共设立了30多个投资中国市场的基金，金额达20多亿美元；境内基金近年发展更加迅速，1991年10月武汉证券公司发行基金，总额为1000万元人民币；同年中国农村发展信托投资公司私募淄博基金5000万元人民币，1992年该基金改为公募，基金规模扩大到3亿元人民币；1992年10 月全国首家基金管理公司——深圳投资基金管理公司正式成立。到目前为止，境内发行基金总额已达到几百亿元人民币。
投资基金作为一种新的投融资工具，它具有以下几个方面的功能：第一，作为机构投资者参与股市，既可为个人投资者提供服务，又可促进股票市场的健康发展。作为一种优化的大众投资工具，投资基金具有专家操作、投入准确、风险小、应变能力强和效益高且稳定等特点，这是其它融资工具所无法比拟的，其巨大资本的上市对股市的推动作用更不可忽视；第二，它可以积聚和疏导社会闲散资金参与流通，促进资金与资源的合理配置。由于多种经济成分的发展，个体、民营、股份制等经济成分的壮大，我国的资金和投资呈现分散化与多元化状态。及时运用投资基金这种组织形式，可以大量吸收社会闲置资金投资市场，加上其独有的专家操作等特点，可以提高投资者收入，优化配置；第三，它有利于股份制的推广与发展。由于投资基金具有投入准确、流动性小的特点，而且其投入是经常性的，变化只是由一种股票改换成另一种股票，总是在股市中，因而可以起到平衡股市的作用，分散股民自然愿意投资。投资基金数额的增加，实际上等于上市公司股本的增加，使股份制企业可以吸收大量股本从事生产经营，促进股份经济的健康发展；第四，它可以促进投资体制改革。投资基金的大力发展，必然促进股份公司的发展。其资金的大量投入，最终形成股份公司的法人资产，即变成股份公司自行支配的资产。股份公司有了资金使用权，自然会成为投资主体，自行投资，自负盈亏，独立核算。这样，不仅开辟了新的投资渠道，促进金融资产多样化，使资金由短期金融资产向股票市场的长期金融资产转化，而且打破了原来只靠国家和政府单一投资的主体格局，使众多股份公司成为有充分自主权的投资主体；第五，有利于吸收海外投资，促进与国际证券市场的接轨，一是国外投资者对投资基金的规则程序比较熟悉，易于接受，二是可以大规模吸引外资而不构成国家的债务负担，三是有利于我国加强宏观管理，避免国外投资所带来的各种潜在冲击，四是可以带来外币市场的活跃，同时防止国外大投机商对国内证券市场的冲击。
我国投资基金市场的发展之迅速无疑是令人欣慰的，但也存在以下几方面的问题：
第一，基金发起人不是独立法人，带有明显计划经济的“官办”色彩。目前，国内基金发起设立主要有三种形式。一是以独家非金融机构参与发起设立具有法人资格的基金公司，再组建基金管理公司；二是由多家金融机构先发起组织基金管理公司，再由其管理公司与某家专业银行联手发起设立基金；三是以独家非金融机构发起设立基金，后两种形式都不具备独立法人资格，带有公有的“民办”色彩，按照国际惯例，发起设立基金必须有两个以上的独立法人企业，一般由拥有独立产权的财团推出，它完全独立核算，自负盈亏，能承担民事责任与经营风险，而目前我国独家金融机构发起设立的基金在基金市场上占了80%。这如同企业发行债券，严格说来不能称为基金，应是“受益债券”。
第二，基金的利润分配自流化。基金运作的净收益必须按章程规定在扣除风险准备金后，能在投资者与管理者之间合理分配。但由于我国尚未建立统一的基金分配制度，各管理公司所提取的报酬和比例各异。例如风险准备金，有的按净收益的一定比例计提，有的则根本不提风险准备金；另外，大部分基金在章程中向投资者做出了保本分红或保本保息的承诺，这无疑是不规范的，明显违背了利润分配原则，容易造成分配不公，并没有真正贯彻利益共享、风险共担的原则。
第三，基金财务管理制度不健全，内部组织结构不合理。基金和股票一样，作为有价证券，其发行上市交易必须做到财务清楚，信息揭露真实、公开、充分。但我国的基金财务管理制度尚不健全，并没有真正实行管理公司与经营公司分帐管理，独立核算，因此容易出现挪用或作假等情况，损害投资者利益；从内部组织结构看，一支规范的基金管理队伍是由管理人、托管人和投资人组成，基金资产由投资人出资形成，基金管理人负责基金投资管理，托管人负责保管资产，从而形成互相联系、互相制约的运行机制，而我国基金的内部组织结构却并非如此。
第四，国家的宏观管理滞后。在“基金热”的驱动下，各地纷纷推出投资基金，又都是自定章程，自己审批，自主运用。国家则主要采取了行政干预手段，而缺乏法律手段的宏观控制。这势必造成两个结果，一是对基金的设立管得过严过死，二是对基金的运作、分红等行为缺乏有效控制。因此，规范投资基金的内部结构，加快股份制和证券市场的发展，拓宽国内外投资基金市场，加强对基金的立法和监管就显得十分必要，必须抓紧抓好。
此外，发展我国资本市场，推进国有企业资本结构的优化，还有其它一些具体方式和体制可供考虑，像可转换债机制、期货机制、公司债券机制，当然也可以对货币机制加以改进达到目的。在实践中，一些新的方式也可能产生出来。但不管哪种机制，我们必须采取“在规范中发展，在发展中规范”的原则，正确引导好它们在市场上的运作，从而促进我国资本市场的良性发展。
总之，我国企业改革的核心是建立现代企业制度。在这一过程中，既要解决长期计划经济遗留下来的历史问题，改变大量企业存量资源配置不合理状况，解脱企业的债务包袱和满足技术改造的要求，建立起现代企业制度下的治理机制，又要实现企业发展战略的转变，逐步学会资本经营运作方式，还要面对日益增多的国外投资所带来的潜在挑战与冲击。这些因素无疑都需要我国资本市场的相应成长和配合支持。所以，在资本市场的发展中，目前应着力于债券市场，稳步提高用长期信用工具满足企业扩大投资和更新改造资金需求的比重，降低货币支撑比重，对企业债券的发行应放宽总量限制而坚持发行标准与条件；各金融机构尤其是证券机构和企业财务公司应调整业务方向，为企业从资本市场上投融资提供各种服务，如市场调研、发行设计、包销或配套服务、财务咨询等，提高企业市场融资的便利程序；股票市场的发展必须与规范化股份制的推进相配合，同时加快发展资本市场上的中介机构，使各地中介机构处于中立与超然的地位，改吃“部门饭”为“市场饭”，真正发挥其客观公正的作用；必须明确资本市场上的国有产权经营主体，规范市场的主体行为，并在此基础上拓宽资本，为国有产权全面进入市场流通创造条件；健全有关的法制法规，加大市场监管力度。《证券法》、《投资基金法》、《信托法》以及可转换债券管理办法应尽快出台，以维持和规范我国资本市场的培育发展和整体推进，促进我国社会主义市场经济的健康、稳定发展。
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