低利率政策的经济效果分析——关于降息的负效用探讨，本文主要内容关键词为：效用论文,效果论文,政策论文,低利率论文,经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自1999年6月10日起，中国人民银行又一次调低存款利率水平，这是中国自1996年5月以来的第七次连续降息。8月，财政部决定开征利息税，其对存款的影响无异于又再次降息。这一切表明，中国政府为拉动经济增长，刺激需求，奉行了一条低利率的经济、金融政策。但这一低利率的政策，能否对中国经济的发展添薪加火，却还有待进一步探讨。
一、低利率的效用分析
1.金融抑制
当实物部门随着经济活动的开展，不断提出各种形式的资金需求时，金融部门必须努力适应和满足这些需要，从而使实物领域中的各种经济活动得以正常开展。同时金融部门又有着自身的特殊利益需求，其对信贷资金的投放离不开风险与效益协调的原则。金融部门在多大程度上满足实物部门的资金需求，满足哪一类实物部门的资金需要，在很大程度上受央行货币政策的控制，其中包括利率政策。
由于银行等金融部门在经营中遵循着“流动性、效益性和安全性”的传统“三性”原则，由于存在着借款人的“逆向风险选择”和“激励效应”，在不同的利率水平和政策安排下，银行在对项目安排和借款人选择上有着不同的风险偏好，如下图所示：
图中纵轴“π”表示银行的预期收益水平，横轴r表示银行的贷款利率，R[,1]、R[,2]、R[,3]分别表示不同风险项目下的银行收益曲线。其中R[,1]为安全项目收益曲线，R[,3]为最有风险的项目收益曲线，R[,2]居中。上图表明，借款人投资项目在预期收益上由低至高向上排列着三种独特的风险类型——R[,1]、R[,2]和R[,3]。R[,1]有着充分的附属担保，安全性高，该类借款人能够支付的最大利率为r[,1]。在超过r[,1]的利率水平时，由于借款人的逆向风险选择（或激励效应），银行将选择R[,2]曲线作为自己的经营项目曲线。曲线R[,2]包含了借款人可得到的较高预期收益的风险较大的项目。R[,2]位于R[,1]之下，原因在于激励效应和逆向风险选择；利率越高，较安全的不喜欢违约的借款人将退出申请人的队伍，而较喜欢冒风险的借款人将出来接受银行挑选；利率越高，借款人越是有改变自己项目性质、使之更具风险性的倾向；所以，银行资本收益率的增长慢于贷款利率的增长。在银行的最高利润率出现在贷款利率r[,2]时，随着利率的进一步增长，借款人的逆向风险选择，将足以使银行的边际利润率为负，足以抵消利率的进一步增长。由于银行的最高收益出现的R[,2]曲线上，R[,3]类的借款人将得不到银行等金融部门的资金支持，尽管该类项目上有着最大效益的投资项目，但潜在违约损失的风险过大。因此，不用任何官方利率上限，银行的行为天生就是保守的，当政府通过不必要的制定更低的利率上限来“抑制”天生保守的金融系统时，如若利率低于r[,1]，这就将诱使银行将贷款转而贷给相对安全但却效益较低的R[,1]类借款人上，经济中处于较高回报区域的两类借款人将被排除在外。从提高资金效益和资源配置的效率上说，如果利率被硬性地定在防止过度的逆向风险选择所需的水平之下，则金融抑制就会发生，整个社会的资源配置效率和资金效益就会受损。
在我国当前的经济生活当中，国有大企业由于其和政府间的“隐合约”关系和其拥有的可提供充分担保的资产，在利率低于r[,1]）时，正处在R[,1]曲线上，与民营企业和中小企业相比（处于R[,2]曲线上），明显处于优势，因此可以优先获得银行贷款。这样就极易造成民营企业和中小企业融资困难的局面。因此，低利率政策既不利于发展中小企业和民营企业，提高整个社会的经济活力，也不利于提高银行等金融部门的收益水平，亦与我国发展中小企业和民营企业的初衷相违背。
2.投资行为短期化
降息的一个最大目的就是将过多的储蓄导向投资和消费，以期提高整个社会的有效需求，拉动经济增长。在当前多样化金融资产存在的情况下，利率的降低，将迫使人们调整自己的金融资产结构，通过减少储蓄，增加股票、债券等各种直接和间接证券持有量，增加消费或直接投资等达到一个新的金融资产构造平衡状态。经过这样的调整之后，一般来讲，全社会的投资需求和消费需求都会增加，从而带动整个社会经济的增长。但是，居民将储蓄用于购买初级证券和直接投资只是社会再生产过程中直接融资对间接融资的替代。这样，除非降息能较大幅度地拉动消费的增加，否则，降息对变储蓄为有效需求的作用就不大。然而，在中国目前的情况下，储蓄对于向下的“刚性”非常高。据浙江省城市经济调查队在1999年对全省城镇居民消费意向的调查，城镇居民存钱的最大动机是防意外急需；排在前4位的超过50%以上比例的储蓄动机分别是：防意外急需(65.8%)，女子教育(64.2%)，养老(56.2%)和防病(51.8%)。拿利息的动机仅排在11位，选择比例也仅为8%。可见，降息对居民的消费情况影响不大。然而，降息使直接融资对间接融资替代的结果，是使投资的结构和行为方式发生变化。储蓄减少，使得资金的投放决定权由银行转移到家庭和企业。一般来说，银行等金融部门相对于家庭部门和企业部门来说，更注重于长期的稳定发展和持续增长。资金投放权的分散，必然导致社会长期性投资资金缺乏，短期性投资资金过剩，进而诱使企业进行分散、小型和低效的投资。因此，可以说，降息是以牺牲长远的可持续发展利益来换取短期的繁荣。在储蓄和投资相分离的条件下，投资形式比储蓄形式更能影响一国经济发展的速度。为了避免储蓄转化为投资过程中的投资短视行为，有两种措施可供选择。其一，减缓企业和家庭的收入增长速度，提高政府收入比重，或通过措施提高政府对资金运用的支配程度；一般来讲，政府部门和大型企业相对于经济中的其它成分而言，对长期战略发展的重视程度更高一些。其二，建立非货币的，专门从事于长期性投资开发的金融机构，以吸引企业和家庭的分散投入，变分散、小型和低效的投资为集中、大型和高效的投资。但在这一措施完成之前，降息引起的投资结构和投资行为短期化现象将不可避免。
二、最优利率区间和经济发展的初步探讨
从第一部分的图示可知，利率的最优区间落在r[,1]和r[,2]之间。当官定利率上限超过r[,2]时，遵循“三性”原则经营的银行会自动将利率限定在r[,2]上。低于r[,2]的任何法定利率上限，银行都将被迫将其利率上限“钉”在其上面。若法定利率低于r[,1]时，银行的收益与整个社会经济的活动性都将受到损害。虽然目前的低利率水平是否已落在(r[,1]、r[,2])之外，还有待以后发展的进一步确认，但连续低迷的景气至少表明，目前的利率已落在接近r[,1]的地方，应该提高一些才有助于激发经济活力。以上情况说明，从发展和提高银行等金融部门的盈利角度看，利率存在着一个最优区间。
从居民持有货币的动机看，人们持有货币的动机在于货币的边际报酬。这个报酬就是货币的内含存款利率，人们可以从持有价格不固定的其他一些资产可能蒙受损失和费用的基础上，计算出该“内含”存款利率的大小。货币（储蓄）凭借其内含存款利率，成为人们多样化的资产组合或平衡中的一种。现实生活中，实际表现出来的名义利率和内含存款利率并不一定相等。当名义利率低于内含存款利率时，人们就感觉到自己福利受损，但整个社会安排如此，人们只能忍受由此而产生的精神上的不愉快！
由低利率引起的另一通常现象是强迫储蓄(forced savig)。在中国目前金融证券资产的空间分布极为不均的情况下，这一现象极易出现。例如，对于大城市居民来说，通过证券交易得到非货币的金融资产的现象相当普遍，但在中小城市和广大农村，获得证券等非货币的金融资产则相当困难。再加上经济结构的缺陷，市场上适销对路产品的缺乏，于是被迫储蓄现象就出现了。这种非自愿的储蓄表明居民手中持有的货币超过了交易中的货币需求，表明实例中存在着货币过剩(Monetary overhang)现象，表明社会中存在着抑制型通货膨胀。利率的过低还常常诱使生产资料需求和投资的扩大，把用来用于制造消费品的生产要素转用于制造资本财货，从而势必引起消费品产量的相对减少和价格上涨。这时，对货币收入不变和货币收入增长速度落后于消费品的价格上涨速度的广大消费者来说，他们将因消费品价格的过度上涨和昂贵而非自愿地减少他们的消费，因利率下降而引起的投资膨胀所形成的新的实物资本（厂房、设备、商店等）就是由这种“强迫储蓄”提供的。这一现象的社会表现就是市场繁荣，但物价昂贵，满足人们需要的适销对路的产品却很少。因此，从投资的意义上说，强迫储蓄所引致的投资是不能增加经济效率的。要改变目前这一状况，办法之一就是改变目前的低利率状况。否则，长期照此路径发展的结果，就是经济危机。
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