论金融创新对金融体系稳定性的冲击，本文主要内容关键词为：稳定性论文,金融体系论文,金融创新论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题的提出
金融创新是本世纪60年代以来金融领域中最重大的事件，它对世界经济产生了广泛和深远的影响，它不仅为全球经济带来了巨大利益，同时也给金融体系带来了巨大风险。1995年英国巴林银行倒闭、1997年东南亚金融危机爆发以及1998年美国著名对冲基金——长期资本管理公司巨额亏损无不为此提供了有力的例证。巴林银行—交易员进行大量的日经指数期货交易，造成巨额亏损最终使这个有着200 多年历史的国际大银行从此消失。东南亚金融危机的爆发虽有其更为重要的深层原因，如银行危机、经济结构失调等，但其导火索却与金融创新密切相关，国际投资机构通过经营离岸业务的外国银行在即期和远期外汇市场上大量沽售泰铢，造成泰铢汇价急剧下跌，从而掀开了触目惊心的东南亚金融危机的序幕。美国对冲基金LTCM的巨额亏损则极为彻底地展示了金融创新隐含的巨大风险，LTCM的主营业务就是买卖各种类型的金融衍生产品，用复杂的数学模型寻找出市场上存在的套利机会，并据此利用金融衍生品的高杠杆性质大规模套利。虽然LTCM有着世界上顶尖的管理者，并有着所谓的风险中性操作原理，但最终仍没能逃过变化无常的国际经济形势的劫难，遭受了巨额亏损；不仅如此，诸多银行因与其有巨额的资金借贷关系也面临着遭受重创的危险，在此危急情形下，美联储不得不一反常态采取了大规模的救助行动，才使金融体系免遭金融形势恶化之难。综观这三起金融事件，虽然三者的规模、程度和影响范围各不相同，但无不说明金融创新能对金融体系构成严重威胁。
二、问题的解析
（一）金融创新改变了商业银行的经营策略，由此给银行体系注入了不稳定因素
几十年以前，银行业被认为是四平八稳的行业，而如今，金融创新使得一切情况都改变了，银行传统业务的赢利性下降，商业银行被迫寻找新的有潜在风险的业务来保持其赢利水平，于是，追求利润、逃避监管的巨大动力激励着银行将其业务重点逐渐从传统的信贷市场转向了另一类业务：表外业务。表外业务是不反映在资产负债表上的业务，至少包括两类：一类是与传统信贷活动相结合的业务，如承诺、担保、承兑等；另一类是与有价证券衍生工具买卖相关的业务，如买卖金融期货合约、安排掉期和互换等。这些业务的开展增大了商业银行的经营管理风险，其原因：一是利用新金融工具开展的表外业务具有的或有负债性质蕴含着极大风险。以第一类表外业务为例，银行开展此类业务大多采用支持性信用工具，也就是说，当市场上出现某种情况时，银行有义务向其客户提供资金，这样就形成了银行的或有负债，或有负债的形成使银行承担了较大的信用风险，因为银行在运用此类支持性信用工具时，并不直接放贷给客户，而是给客户以其他方式借款的便利，银行从中仅收取手续费收入；这种业务性质使得收取的手续费收入不会很高，但实际上银行却承担与其收入不相称的信用风险，以票据发行便利NIFs为例，NIFs的内容是银行支持大公司发行商业票据，当商业票据发行发生困难时，银行包销未售出的票据，实现其支持性的承诺，从中收取手续费，这其中就蕴含着较大的信用风险，因为当票据发行者的信用等级下降时，银行将不得不购买无法售出的全部票据，这意味着银行将承担票据发行人信用等级下降后极可能出现的违约风险，最终结果很可能是银行的损失大大超过其收入补偿。另外，受到包销能力的影响，这种与直接融资相结合的表外业务越来越集中在大型银行身上，使得风险集中化，给金融体系的稳定性和安全性造成威胁。二是表外业务弱化了风险管理。首先是表外业务逃避了中央银行的监管，商业银行因其在国民经济中的特殊地位而受到中央银行的严格监管，中央银行对其进行监管的一项重要措施就是规定其资本充足率（自有资本与风险加权资产总值的比值），通过对这一比率的规定，迫使商业银行不断改善自身的资本基础，以此加强对商业银行的风险控制。对商业银行而言，资本充足率要求越高，其经营成本也就越高。为在不提高资本充足比率的前提下增加赢利，商业银行就开创了由金融创新工具支撑的表外业务，这一业务并不改变商业银行的资产负债表，这样中央银行就无从对其真实的风险状况实施监督，而随着商业银行表外业务规模的扩大，其资本充足比率就潜在地下降，承受风险的能力也随之降低，金融体系的内在不稳定性也随之上升。其次是商业银行的表外业务会削弱其自身的风险内控管理，金融创新给银行内部管理会计带来许多困难，降低了资产负债表上的信息质量，表外业务的或有负债性质增加了会计报表中所含风险信息的不确定性，在实际工作中则往往降低了银行管理者的风险意识。总之，赢利动机的存在使商业银行对表外业务产生了特殊偏好，它们迅速地运用新型信用工具取代传统的信贷工具，同时削弱了银行体系的风险管理，因此，对表外业务加强监管势在必行。正是基于这种认识，巴塞尔银行监管委员会在补充有效银行监管原则时加入了“考虑到可构成银行大规模风险暴露的表外业务”这一条款。
（二）金融创新改变了金融体系的构成，新型非银行金融机构的快速发展加大了金融体系中的风险因素
众所周知，非银行金融机构的大量出现及迅速发展是近年来金融体系的一大特征，它改变了金融体系的原有结构，使商业银行的地位下降而非银行金融机构的地位上升。这一变化也改变了金融体系的稳定性状况：首先，非银行金融机构以商业银行不能涉足过多的证券业为主业，大量参与具有高杠杆性的金融衍生品交易，并且它们参与此类交易的目的与传统意义上的银行不一样。传统银行是为了避免其资产头寸面临的市场风险，而非银行金融机构则纯粹以获取高额投机利润为目的，所以非银行金融机构通常十分注重运用衍生证券的杠杆原理（即以较少的“按金”买卖几十倍乃至上百倍于其按金合约金额的金融商品），愿意承担风险，以尽可能高的杠杆来放大利润。前面提及的美国对冲基金LTCM就是一个运用杠杆原理的典型例子，研究过LTCM财务账目的银行指出，在1998年8月下旬，该对冲基金利用22亿美元资本作抵押， 借款买入总值为1250亿美元的证券，杠杆比率高达56.8倍，并进一步建立1.25万亿美元的衍生交易仓盘，总杠杆比率高达568倍。 如此高的杠杆比率在其投资决策正确时使LTCM的投资者获得了巨额的回报：LTCM在 1994 ～1997年各年的投资回报率分别高达28.5%、42.8%、40.8%和17%，LTCM也由此吸引了众多大银行与其建立借贷关系；但市场从来都不会徇情，也会使决策错误的投资者遭受沉重打击，即使对由行家看管的LTCM也不例外，市场风云的突变使其在9月23 日纽约联储出面挽救时资本金已从最初的50亿降至6亿美元。紧随其后， 美国几家著名的对冲基金也出现巨额亏损，给金融界造成一片恐慌，惟恐美国因此也被卷入东南亚金融危机的漩涡之中。可见，作为金融体系日益重要的组成部分，非银行金融机构高风险的经营策略为金融体系埋下了隐患。其次，同为金融体系的两大组成部分，非银行金融机构与银行体系的关系密切，使得非银行金融机构创新的经营手法给自身招致的风险极易在整个金融体系中蔓延开去，两者间巨额的资金借贷关系使得前者的亏损与倒闭就意味着后者将难逃厄运。金融体系中这种特殊的连锁反应极大地强化了风险的冲击力，整个金融体系的崩溃可能仅由一家非银行金融机构的破产引致，这也正是美联储不惜冒落下“政府干预”的恶名而挺身救助LTCM的原因所在。这里有一组受LTCM 亏损影响的银行及影响程度的数据（见表1），这组数据虽只包括美国以外的银行，但也足以说明问题。再次，非银行金融机构一向不是中央银行的监管重点，所以中央银行并没有有效的监管措施；同时，市场对非银行金融机构的监管作用也十分有限，因为对于内容及原理都极其复杂的衍生品交易很难形成统一的信息披露制度，也很难被投资者所理解，市场上有效的自发监督机制也就无从形成，风险的滋生与扩大就十分容易。可见，非银行金融机构的成长和壮大在提高金融效率的同时，也为金融体系孕育着越来越大的风险。
表1 受LTCM亏损影响的银行及影响程度
银行名称影响程度
瑞士联合银行(UBS)撇账6.85亿美元
德国捷能银行(Dresder Bank)
撇账1.44亿美元
瑞士信贷银行(Credit Suisse) 作出5500万美元的减值
德国Hypo Vereinsband LTCM欠款超过1000万马克
瑞士Bank BearLTCM欠款不多于300万瑞士法郎
台湾中国信托商业银行 LTCM欠款2300万美元
资料来源：《国际金融研究》1999年第1期。
（三）金融创新加大了金融市场的易变性，从根本上增加了金融动荡的可能性
图1 信贷市场待偿债务和公开发行并出售的股票价总值
1960～1985年（10亿美元）
金融创新首先促使了债务规模的扩大。图1为1960～1985 年间美国信贷市场待偿债务和公开发行并出售的股票总值情况，它表明债务规模在这几十年间增长很多，可以说金融创新尤其是金融工具的创新在其中起到了关键性的作用，金融创新创造出了大量流动性和高收益性相结合的优质债务证券，流动性的提高使区域性的证券市场转变为全国性、世界性的证券市场，大大便利了债务创造，因此债务规模急剧膨胀。债务增长的结果之一便是金融资产价格的变动更为剧烈，70～90年代间的利率波动幅度远远大于30～60年代间的利率波动幅度，其中固然有实施坚定的货币主义政策的原因，但大量的债务创造也难辞其咎，因为大量的债务创新把越来越多的人卷入债权债务市场，自然地，债权的实际收益和债务的实际成本就更大地影响着市场上的借贷行为，再加上通过期货和期权等金融衍生品提供的债务杠杆作用，投资者和筹资者对短期利率变化的敏感性大大提高，对加大利率的波动性起了不小的推动作用。另一方面，金融创新提高了国际金融市场的一体化程度，各国证券市场的相继开放、新型证券资产的高度流动性为国际游资的来回转移提供了方便，万亿以上的国际游资有足够的资金实力在一国的金融市场上兴风作浪，造成一国金融市场的急剧动荡，并利用金融创新工具提供的便利条件迅速地在国家间转移，从而使金融动荡迅速传及整个国际金融体系，东南亚金融危机就充分显示了国际游资的这种巨大作用。
（四）金融创新使金融风险更为集中和隐蔽，增强了金融风险对金融体系的破坏力
金融创新为单个投资者提供了转移因价格等市场变量变动所产生的市场风险，即所谓的系统性风险的手段，如期货与期权弥补了单纯进行证券组合的投资者无法避免系统性风险的缺陷，使得市场上的所有风险似乎都可避免；但不幸的是，金融创新的这一经济功能对于整个经济体系而言并不存在，金融创新工具在为单个经济主体提供市场风险保护的同时却将风险转移到了另一经济主体身上，也就是说，对整个经济体系而言，风险只发生了转移，并没有被消除，风险仍然存在于经济体中，而当市场主体都想转移同一方面的风险时（如都认为价格下跌，都希望通过金融工具转移这一风险），风险出售者就无法找到风险承担者，金融创新工具提供的保险功能将不复存在，风险在此时会集中暴露，给金融体系和经济体系造成严重打击。这种例子在历史上也并不鲜见，1987年10月19日黑色星期一纽约股票市场的暴跌就是一例，一天之内股票价格下挫了20%，有人认为在股票期货价格上做文章的交易战略是导致这次市场暴跌的祸根，股票指数期货价格的下泻导致了股市上的抛售。这表明金融创新工具的使用会加剧金融市场的动荡，增强动荡产生的破坏力。
三、结语
世界银行首席经济学家约瑟夫.斯蒂格尔茨在谈到东南亚金融危机时曾经指出：“经验告诉我们，健壮有力的金融体系乃是成功发展的最主要的构成因素，没有健壮有力的金融体系，一个国家就不可能动员国内储蓄和进行国际融资；没有健壮有力的金融体系，一个国家就会错误地配置它的资源，并且踉踉跄跄地从一个危机走向另一个危机，造成其发展过程的严重紊乱。”因此，充分认识到金融创新对金融体系稳定性的不利冲击有重大的现实意义。
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