银企债务危机：体制变迁矛盾和制度创新对策，本文主要内容关键词为：债务论文,对策论文,制度创新论文,体制论文,矛盾论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
国有企业负债率越来越高和银行呆帐坏帐越积越多，已经成为影响企业正常运营、制约银行商业化改革、造成货币贬值、导致银行货币危机的重大经济社会问题。关于企业负债率上升和银行呆帐坏帐增多的成因有各种各样的看法，如拨改贷、税负太高、企业积累能力低、摊派重等等。本文拟从体制变迁方面探讨国有企业负债率越来越高和银行呆帐坏帐越积越多的深层次形成原因，并从制度创新的角度提出缓解和解决银企债务问题的思路。
一、收入和利率变迁及冲动与融资、投资和企业制度改革滞后的矛盾
如果我们简单地将企业的过度负债部分由财政承担或者由银行债转股甚至核销，虽然也可以解决国有企业与银行之间的债务问题，但是我们能保证企业在债务重组完后，其负债率不会再度上升吗？实际上目前一些学者的债务重组方案建立在债务重组后企业的效率会提高和负债率不再上升这一基本假定之上。我认为，银行与企业之间的债务问题，其最根本的原因是企业制度、企业家制度、投资体制和政企关系扭曲下的生产经营低效率和投资低效率，其次是市场经济体制改革与融资体制变迁滞后之间的矛盾，而拨改贷等等只不过是企业高负债的最表面层次的原因。由此可以看出，由财政（拨款和让利）和银行出资进行的债务重组，实际是一种输血式的解决方式，在一个时点上调整了一下资金的运行路径，没有进行融资和资产结构的调整，这样也就没有企业资本的自我投入和注入的再生机制。如果不从体制方面进行制度性的调整，企业效率不会得到提高，投资和企业没有正常的融资渠道，企业的负债率必定会再度上升，银行资产中的呆帐和坏帐也会再度增多。
（一）收入分配格局变迁与融资体制变动滞后的矛盾
这就使我们更深一步思考，能不能以造血的方式缓解、解决国有企业与银行之间的债务危机，并根治债务问题不再发生呢？思考需要深层次的反思作为基础。为了集中讨论，我们先不谈企业制度、企业家制度、投资体制和政企制度形成的低效率方面的原因。主要探讨债务危机的融资体制变迁滞后原因。
许多企业、政府部门和经济学界的同志认为目前国有企业的高负债率与80年代中期的拨款改贷款有关，或者说与企业负担太重、积累能力有限有关。我们把分析的层面拓宽和拓深，改革开放前，我国国有企业的资金是由国家财政注入的，当时企业的负债率，无论是从长期资产负债率，还是短期流动资产负债率来看，都是较低的。后来，从80年代开始，先是流动资金拨款改为贷款，再是基本建设拨款改为贷款。这实际是对企业无偿占用和使用国家资金的一种改革，是无可非议的。值得深思的是，从1978年改革开放以来，随着整个国民经济从计划经济体制向市场经济体制转变的过程中，收入分配格局发生了重大的变化。
1.财政收入占国民收入的比重逐步下降，特别是中央财政收入占国民收入的比重大大下降，也就是说财政收入在国民收入中的集中度下降；随着建国几十年基础设施欠帐还帐，社会保障的需要，宏观控制要求稳定物价和价格补贴，国防现代化的需要等等，不论人们愿意与否，财政的功能也从过去的投资和生产型财政转为非投资和非生产性的公益型财政。这就意味着，除非再改回到高度集中的旧的计划和财政体制上去，否则，国家对占国民经济比重很大的国有经济和战线很长、数量众多的国有企业实际已经无力和无资可投和可注。
2.国有企业的经济效率越来越低，税负越来越重，历史包袱也越积越沉，加上经营机制没有理顺，分配和福利偏重于职工，企业积累十分有限，甚至许多企业明亏和暗亏，吃财政补贴，吃资产，最后吃贷款，成为负债率很高，甚至资不抵债的空壳企业。这也就是说，整个国有企业从总体上看，已经无力自己补充运营的资本金。
3.而居民收入却大幅度增长。自1978年以来，特别是近两年，城乡居民收入占国民收入的比重越来越大，国民收入中劳动者的收入增加。职工工资增加，兼职收入增多，利息股息等其他资本性收入也大幅增加，个体私营收入规模也越来越大，这一切都使居民收入的增长快于财政收入和企业收入的增长。近几年，城乡居民在银行中的储蓄存款以一年几千亿的规模增加。
毫无疑问，国民收入分配的运行格局发生了深刻而又巨大的变化，随之，企业资本的融资来源渠道也逐年变迁，这是我国计划经济运行体制向社会主义市场经济运行体制转轨的一个必然结果。虽然，在企业资金来源国内的三条渠道（国家、企业和个人）中财政资金的流量和规模减弱，企业自身的积累也非常有限，居民所有的资金越来越多，但是，居民的储蓄一条道进入银行，而国家又从法律制度上规定不允许银行投资于企业。这就形成这样一种融资运行体制：居民的绝大部分储蓄进入银行，投资新企业，企业扩大再生产，甚至企业维持简单再生产，其资金来源只有银行借款一条渠道。可以说，目前企业的高负债率，非常重要的一个原因，就是源于这种扭曲的融资体制。这种融资体制运转的结果只能使企业的负债率越来越高。在这样一种融资体制下，就是今天将企业的负债率通过债务重组降下来，以后企业的负债率还会不断地上升，最后都成为负债率很高的企业。所以，不改革融资体制，国有企业与银行之间的债务重组没有任何意义。
（二）资金价格市场化冲动与投资及企业制度改革滞后的矛盾
随着社会主义市场经济运行体制的逐步建立，资金的价格越来越强烈地需要由市场供求所决定。而国有投资体制和国有企业制度改革的滞后不仅不适应利率的市场化，而且由于预算的软约束，造成与资金供给价格，与本身的投资和资产盈利率极不相符的资金需求。
银行贷款资金价格低于资金的市场供求价格给国民经济带来了一系列的问题：（1）导致金融腐败。 由于银行贷款资金利息水平低于市场供求价格，资金价格双轨制使一些借款单位，甚至个人倒卖贷款指标，从中吃银行利率与市场利率的价差；一些金融机构，甚至个人也利用银行利率与市场利率的价差，从中渔利，收取好处费。（2 ）造成银行微利和亏损。国家为了控制通货膨胀，其货币政策从利率方面来看，就是提高存款利率，特别是进行存款保值补贴，以提高城乡居民的储蓄率，抑制消费需求，减轻通货膨胀压力；但是，存款利率和贷款利率相差无几，特别是城乡居民存款进行保值后，利率实际是倒挂，致使国有银行近年来全行业亏损。
这意味着利率要市场化。然而，社会主义市场经济运行体制必须建立在一个适应社会主义市场经济运行方式的微观基础之上。利率市场化更是如此，需要有一个对利率信号刺激反应灵敏的投资体制和企业制度基础。由于投资体制和国有企业制度几乎没有得到实质性的改革，国有投资者和经营者，不管资金的价格多高，都敢于贷款，形成一种虚假的资金需求，而这种虚假的资金需求和城乡居民储蓄一条道进入银行的不正常的资金供给，形成一种并不是真正的市场供求意义上的虚假和奇高的资金价格。
目前，理论界或者就资金的市场供求谈论利率问题，或者就企业的负担谈企业的负债率问题。如果不相关地考虑资金利率、企业资产负债率、投资者和企业投资及资产盈利率三者之间的关系，单纯的利率市场化政策建议和银企债务重组都是片面的。就目前来看，官定贷款年利率为12%，国有企业的贷款负债率为70%， 而整个国有企业资产盈利率5～6%，国有新建投资项目和技改投资项目回报率普遍很低， 相当多的项目存在严重的工期长、浪费、质次、价高、报废等问题。
按下列法则：国有资产盈利额＝国有总资产×（资产盈利率－资产负债率×贷款负债率），资产盈利率6%－资产负债率70 %×贷款利率12%，为负的2.4%，这就是说，整个国有经济是亏损的。 而且资产越多，亏损额越大。在一个真正的市场经济国家里，投资者无论如何也不会以5～6%的资产盈利率、70%的资产负债率，去借利息率高达12%的贷款。在投资者和经营者理智的情况下，在资产盈利率6 %左右的情况下，利率12%的资金是根本没有需求的。也就是说，在一个真正的市场经济国家里，如果投资和资产盈利率普遍很低，较高价格资金的需求就不会旺盛，资金价格也会随之下降，利率不会很高。
在投资效率和企业运营效率很低甚至持续下滑的情况下，用持续提高利息率的办法治理通货膨胀，是一种造成更严重经济社会问题和充满危险的经济政策。投资规模过大，资金需求过旺，是导致通货膨胀的一个重要原因。许多学者呼吁，应当提高存款利率以收敛消费需求；提高贷款利率以抑制资金需求，并消除银行的利率倒挂和减少银行的亏损。国家近几年也这样做了。但是，值得指出的是，任何一个国家的利率水平都应当以它的投资者和经营者的投资回报率和资产盈利率为基础，也就是说以资本平均利润率为基准上下浮动。治理通货膨胀的利率变动也得在社会平均利润率上下。如果资金的利率持续提高，而投资者和企业的资本效率不提高，反而持续下降，看起来银行似乎可以多盈利，财政可以多收银行的税，然而，在投资体制和企业制度改革滞后的情况下，其严重的后果是：（1）利息水平过高， 将会抑制生产者的积极性（因为所挣利润几乎全部被银行拿走，使企业有为银行打工的感觉），进而降低企业的效率，减少整个国家的总供给，使总需求与总供给之间的关系更加恶化。（2）城乡居民的预算是最硬的， 居民的银行储蓄利息收入越来越高，而且因为存款利息率比投资盈利率还要高，居民愿意将钱存入风险较小的银行，而不愿意直接投资于投资基金或者企业股份；如果投资效率和企业效率得不到提高，居民似乎可以从高的利息多得收入，但是没有经济效率基础，还是会被低效率的呆帐和坏帐吃掉（暗中贬值），甚至被银行货币体系倒闭化为乌有。（3 ）居民的储蓄几乎全部进入银行，再由银行贷给投资者和企业，但投资者和企业的资本运营效率又低于利率水平，财政不可能再给投资者和企业补贴，投资者和企业利息率多高都敢于借款，但又无法正常还本付息，把亏损和投资损失转嫁给银行，形成银行的呆帐和坏帐。同样造成存款人资产的贬值，甚至导致银行货币体系的崩溃。银行是国家的银行，投资是国有投资，企业是国家的企业，最终一切投资和企业经营风险和由此引发的社会风险还是全部要由国家来兜着。
因此，不顺应社会主义市场经济体制同步建设其投资体制和企业制度基础，不从根本上转变投资者和企业的经营机制，反通货膨胀只是从提高利率上做文章，反而会给国民经济运行形成另一种形式的通货膨胀压力和银行货币体系崩溃的危险。
二、解决债务危机的消极输血方式和积极造血方式
财政和国有银行出资的债务重组，只是一种由国家进行的资产存量格局的调整，而不是资金流量渠道的改革。所以，不能彻底地根除债务问题，也不能避免债务问题再度发生。必须建立一种适应于社会主义宏观经济运行的微观产权和融资制度基础，才能彻底地从根本上解决国有企业与银行之间的债务问题。
1994年对12.4万个国有企业清产核资的结果，总资为41370亿元， 如果加上企业资产净资产损失和资金挂帐4000多亿元，整个国有企业实际负债率达83.3%，其中贷款负债率约70%。前面已述，银行的贷款利息率高达12%，而国有企业的资产盈利率只有5～6%。以此为计，整个国有经济将会在1995年亏损993亿元。当然， 帐面和统计上的亏损数字可能要比此小得多，因为企业甚至主管部门可以用利息不入成本、不摊有关费用、不提折旧、利息挂帐等等方式在表面上减少亏损甚至反映成盈利。但是，盈利率、利息率和负债率之间的法则是铁的，虚假的盈利丝毫也掩饰不了高负债、高利息和低盈利格局下整个国有企业实际在总体上亏损和难以为继的困境。
也就是说，在如此高的利息率和如此低的资产盈利率下，国有企业根本上已经无法正常运营，银行的本息还款无望。这样，国有企业实际将亏损以呆帐和坏帐的形式转嫁给银行，目前最保守地估计已经累积到8000亿之巨。任其下去，银行资产中每年会以800亿～1000 亿的数额增加呆帐和坏帐，一是会暗中导致城乡居民的存款每年贬值6%以上， 二是银行货币体系崩溃的危险也将越来越大。
那么，怎样化解这种国有企业与银行之间的债务危机呢？国内外一些专家学者提出，需要重组国有企业与银行之间的债务，并提出了解决问题的各种不同的方案。
深思一下，解决国有企业与银行之间的债务危机有两种方式：一是消极的输血式的债务重组方式。主要有：（1 ）中央财政和地方财政承担企业的债务，将企业的债务转换成财政对银行的债务。这种方式不仅使财政背上了沉重的债务，而且每年的贴息负担也很重。（2 ）银行核销企业的债务。中国国有银行的资本充足率一般都很低，每年提取的呆帐坏帐准备金也只有70亿元左右，要核销目前8000亿的呆帐坏帐，杯水车薪，难能所及。因此，通过银行核销的方式将国有企业的负债降到适度水平，是根本不可能的。（3 ）企业债务转成银行在企业资本中的股份。直接由目前的银行将企业的债务转成银行对企业的投资，已经受到《商业银行法》的限制。如果另设国有企业投资银行（实际是债务银行或者坏帐银行），将企业的债务划转给国有企业投资银行对企业的投资，涉及到银行存款利息率过高，而企业盈利率又难于在短期内提高，则银行投资红利与存款利息之差就很大，国家需要有一笔巨额的利差补贴。以上三种方式不论是单独进行，还是以其中一种为主组合进行，还是三种混合组合进行，因都是由国家直接解决债务问题，银行又是国有的，风险都在国家身上，都是国家输血型的债务重组方式。而且，如果在融资制度上没有改变，债务重组后，国有企业的负债率仍然会再度上升。
另一种是积极的造血式的债务重组方式。这种方式侧重于融资和产权制度的创新，调整投资和企业制度基础适应与社会主义市场经济运行体制，在改革的同时，通过制度创新和界定、改善和拓增融资渠道、提高企业内在的经济效率，来约束企业的赖债和逃债行为，硬化企业与银行之间的债务，避免和化解国有企业与银行之间的债务危机，逐步消化企业在银行中累积的过度债务（即呆帐和坏帐），保全直接债权人和间接债权人的利益，使财政金融货币等宏观经济良性运行。这种造血式的债务重组方式的最大好处是，国家的财力负担大大减轻，整个债务重组的风险由国家独自承担转变为整个社会分担，而且重组的社会风险和经济成本最小化。
三、化解债务危机的过渡性制度创新
但是，目前银行贷款资产中保守估计，有8000亿之巨的不良资产。从这样一种恶化的国有企业与银行债务关系到理想的国有企业与银行的债务运行关系，得有一个制度（债务渠道）转变性的过渡。我们的任务是先化解债务危机，防止银行货币体系崩溃，保持社会经济稳定。因此，先是得有一种过渡性的资产产权结构调整，化解目前企业的过度负债和银行中的呆帐和坏帐。包括以下两种方式。
（一）过度负债资产公司股份化
企业的负债分为正常负债和过度负债两部分，一个企业的负债率如果为90%，假如根据它的行业特点、盈利水平、 运营周转速度等等， 50%的负债率为适度，则其余40%的负债则为过度负债。由这部分过度负债形成的资产可以称之为过度负债资产。
过度负债资产公司股份化是一种现有资产存量产权结构的调整。利用负债资产公司股份化，经过产权的明晰，可以确定还债的法人或者自然人，硬化企业与银行之间的债务，从而保全直接债权人和间接债权人的利益。说的更明确点，就是落实和硬化偿债人和偿债义务，避免银行货币体系因赖债、废债、逃债而崩溃。过度负债资产公司股份化，就是将目前国有企业的过度负债部分，由投资者承担，以现款或者赊购的方式购买企业过度负债形成的资产。现款购买，指投资者付款替负债企业还银行的贷款，出资者在国有企业有相应的股份；赊帐购买，指赊购者将企业的过度负债承担下来，也就是说原企业的过度债务由赊购者以以后的生产经营利润偿还，但是从目前的企业资产中划出一部分，产权归赊购者所有。
首先，应当结合现代企业制度改革，将负债率很高但有效益和发展前途的国有独资企业改为公司制，设法人股，由其它有效益的企业投资。企业之间的债务应当本着自愿协商的原则，在国家有关法律保障的前提下，特别是企业之间的欠款经债权企业转为债权企业的股本金投入；也可以由有实力的企业投资于负债率较高但经营前景看好的企业，购买其债务，通过法人入股降低其负债率，还回或者分担银行的债务。一些资金紧张、负债较重，但是效益较好、有发展前途的企业，可以在债权企业和债务企业之间建立供贷关系，将债务转换为股份的红利用供货的形式加以偿付。用企业债权或者投资去购买另一企业的股份，有利于企业集团的形成，提高国民经济的规模经济效益，如果企业间相互持股，则可以在企业间建立长期的交易关系，从而有一个稳定和可靠的经济运行环境。
其次，将一些负债率较高，但市场前景较好和效益较佳的国有独资企业改为上市和内部的股份制公司，适应国民收入分配格局的变化，向社会募集股份，改变企业的资本结构，降低企业的负债率。
再次，将国有小企业和一部分具有竞争特性的国有中型企业的净资产出售给企业职工，并将过度负债资产部分作为职工的股份划分给职工，同时明确企业职工对应的债务责任，将国有企业改为集体性质的股份合作制公司。新企业与银行重新签定资产抵押贷款合同，并予以公证，使银行贷款在法律程序上得以保全。企业改制后，领导及管理体制发生变化，经营机制得到转换，经济效益好转，最终有还款付息的能力和希望。这样就把债务重组的一部分成本转给了职工，职工用支付的这部分成本获得了企业的所有权和日后的收益分配权。目前国有经济中负债率很高、资不抵债、微利和亏损严重的企业，大部分是中小型国有企业，特别是国有小企业的比重很大。因此，将国有小企业的过度债务通过债务资产股份合作化的方式，可以化解和盘活整个国有企业过度负债和银行呆帐坏帐的25～30%。山东诸城市就是一个很好的例证，即将国有净资产出售给职工，债务由职工组成的股份合作公司承担。其中不合理的是，职工既承担了以前企业所欠的债务，又要出资购买企业的净资产，出售资产所得为国有资产管理部门收去。但是，它不失为解决企业高负债和银行不良资产的一个重要途径。
债务资产公司股份化在积极化解债务危机中将起关键性的作用。从情理上讲，国有企业后来的投资法人、自然人或者企业职工只购买了净资产，没有过度负债资产的产权，但是又要原企业还旧债，这是不合理的。只是将净资产出售给职工或者新的投资法人和自然人，按理按法，改制后的企业职工或者投资人没有偿还以前企业债务的义务。新的企业完全有理由通过建立新的企业将原企业的银行债务逃掉。所以，通过将过度负债资产部分的产权和还债的义务同时界定给新的投资法人、自然人和企业职工，实际是一种硬化债务，避免大规模赖帐、逃债和银行货币崩溃危机的最好的一种过渡性制度创新对策。
（二）兼并和出售产权与承担还债义务
兼并是一种资本集中的形式，实际上在马克思的《资本论》中早就竞争后期资本的集中和集聚作过详细的论述，这是社会化大生产和产业组织的一种客观必然趋势，因为只有这样，才能发展大型企业和特大型企业，才能获得企业的规模经济效益。过去由于经济管理的条条分割、块块分割、条块分割和不同经济成分分割，资金分散，企业难以合并，很难发展规模经济的企业，许多企业固定成本很高，规模效益极低，无法与国外同类企业竞争，也是导致企业利润率低于银行利息率、企业资产负债率上升的一个重要原因。因此，目前解决债务危机，也是一个不同条条、块块、条块和经济成分的企业合并集中的机遇。而企业兼并集中后规模扩大又是提高规模效益，从根本上降低企业资产负债率的一条重要途径。
具体方式为利用实力较强的企业兼并一些负债率较高的企业，在兼并被兼并企业的同时现购或者赊购被兼并企业的债务。这样一些负债率较高，但位置比较优越，设备比较先进，有较多的场地，厂房较好，兼并后经过整顿经营效率提高，市场前景较好等类似企业，就会兼并。从而降低整个国有经济的负债率。
再就是向国内外出售一些企业的债权，特别是一些小企业的债权和竞争性较强的国有中型企业的债权，用以归还欠银行的贷款，使一部分银行不良资产起死回生。这样国家可以集中财力于国有大型企业和需要国有的中型企业的债务重组。同时还可以甩掉许多亏损企业的包袱，使银行中的相当一部分不良资产转化为正常运转的资产，避免银行货币危机，保护居民的储蓄利益。
需要说明的是，我认为，在解决债务问题过程中，通过国有企业的相互兼并、企业之间的法人持股，发展规模大、集中度高、在国内国际市场上有竞争力的企业，不仅能缓解国有企业与银行之间的债务危机，而且会大大增强公有制经济的生命力和主导能力，强化公有制经济的主体地位。而将一部分国有企业改造为国家控股和掺股的股份制企业，转变成职工的股份合作企业，甚至将其出售给国内外其他成分的经济实体，是目前化解国有企业与银行之间债务危机的一种迫切需要，并且也不会影响到公有制经济的主导地位。而且，我还认为，从融资来源看，以后纯粹国有经济的发展比重受到收入分配格局的制约，在社会主义市场经济体制下，财政集中的国民收入比重较低，国家就不可能普遍地投资和注资于国有企业，如果还要保持企业的适度负债水平，除非回到集中的计划体制下，较大程度地提高财政的国民收入集中度，否则只能缩小战线，集中财力投资和注资于骨干的、涉及到国计民生的、具有垄断性的国有企业。
四、根绝债务问题再生的制度创新
探讨企业负债率降低之后，必须有一个资产制度结构，保证不使企业的负债率再度上升和银行的不良资产再度增多。国民收入分配格局决定生产资本的来源，而制度性的融资渠道又决定着企业的资产结构，企业的产权结构制度又决定企业从哪里获得资金，而利率、资本市场和产权市场又是存量和增量资产资源合理配置的调节机制。简单地说，就是由收入分配格局→融资渠道→资产（产权）结构→资本和产权市场各环节有机构成的一个国民经济运行系统。
在实行职工低工资、财政高集中、居民银行储蓄存款少的经济运行格局下，不可能会形成国有企业与银行之间的债务危机。而在逐步建立的社会主义市场经济体制下，我们必须按照新的国民收入分配格局来重新设计和创新融资渠道和企业资产结构。使融资渠道与国民收入分配格局（即投资和注资来源）相适应，企业资产结构与融资渠道相适应。
（一）发展各类投资基金
投资基金是介于股票和债券之间的一种投资形式，它与债券不同的是要分红，但不抽回本金；它与股票不同的是，它不是专门买哪一个企业的股份，而是由投资基金公司去投资效益高的项目和企业。这样就可以把城乡居民的收入通过投资基金的渠道投资给效益较高的企业。
投资基金的好处是：（1）通过国有投资基金投资于国有企业， 避免了城乡居民直接投资企业而产权分散化的情况，对于巩固国有经济地位有重要的意义；（2）因为投资基金是盈利同享、风险共担。 全部由国家承担投资风险变成居民承担一部分投资风险；（3 ）由于使居民的一部分储蓄从集中银行分流，企业可以从投资基金中得到一部分注资，这就改变了过去单纯靠银行贷款满足资金需要的情况，降低了企业的负债率。
可能银行会提出来，较大规模发展投资基金可能会冲击银行的资金来源。实际上银行的同志应当反过来考虑这样一个问题：城乡居民的储蓄都通过银行一条渠道注入国有企业，国有企业负债率降不下来，国有企业的低效率变成银行的呆帐坏帐，实质是居民收入到国有企业资金转化的风险全部转嫁给了银行，银行为什么要独自承担这种风险呢？将城乡居民的储蓄让给投资基金一块，银行运营的资金虽然可能相对少一些，但是风险大大降低了，资产质量提高了，银行效益也会好转，何乐而不为呢？
但是，值得指出的是，投资基金对管理决策者的经营水平要求更高一些，其经营项目要准确，投资企业和项目要经过非常严格的可行性研究（不能再是为了报批项目的假可行性研究），要监督投资企业的经营和财务状况，为基金的投资居民负责。基金本身的财务管理也要非常严格；而银行和经贸委要对各投资基金实行严格的监管，防止基金滥用、亏损引起投资居民不满，防止因此而发生不安定的情况。
值得指出的是，基金的投资，必须投资于风险小、盈利较高的投资项目和企业，不能去炒房地产、股票和期货，因为在这些高风险的投资领域，一旦发生投资亏空，将导致居民投资的有去无回。另外，我国的各类保障基金，如养老、失业、医疗、住房、工伤、救济等基金不能实行收付制，而要逐步实行和完善增值制。从各国的社会保障基金来看，实行社会保障基金收付制的国家，基金入不敷出，困难很大；而实行社会保障基金增值制的国家，基金能正常甚至增值运转，国家的负担要少一些。因此，要将各类社会保障基金看成是特殊的投资基金，允许其投资于风险小，但效益较好的国有企业。
考虑到我国长期以来规模经济效益极差这种情况，要有相关的政策引导投资基金向规模较大、技术水平较高、市场前景较好和预期效益较佳的项目和企业投资。同时，理顺基金提取、管理、投资、使用的体制，防止条条部门和块块政府的干预，防止条块分割，防止使用投资基金上一些风险大、协作性差、生产和市场分割、效益差、规模小、技术落后、无市场前景的假可行性研究的长官项目、地方性项目和条条性项目。
（二）加快国有企业公司化改革
国有企业的公司化改革，除了指一些高度垄断性和公益性的国有企业改制为独资公司，相当多的国有企业将改造成有限责任公司、内部的股份有限公司和公开上市的股份有限公司。有限责任和股份有限公司性质的改制，实际意味着公司资产结构的调整：有国有股、其他国有企业的法人股、其他经济成分企业的法人股、企业职工持股、向社会公众发行股票等等。这样就适应社会主义市场经济分配格局和积累资金来源格局，形成了制度性的适应融资渠道的企业资产结构。
当然，我们要在发展股份制企业的同时，保持国民经济的公有制主导地位，一些关系到国计民生的企业，国家还是要注资兴办和扩大；还有一些企业，国家可以用国有控股的办法实现国有经济的主导。总之，中央和地方的财政无力普遍投资和注资，企业的积累能力有限，不开通社会投资基金和股份制投资渠道，毫无疑问，国有企业的负债率必定会在债务重组以后再度上升。整个发展投资的经济风险和社会政治风险，都要政府来承担。
从目前的实践来看，股份制企业有不少的缺陷，如只是一种资金筹集方式，股份制企业经营机制没有真正转变；中型企业小盘股股票往往被承销商炒作，而象特大型企业的大盘股，不容易被认购，也不容易被炒作；这样购买股票往往是为了投机，形成虚拟的经济，而不是真正投资于生产经营资产的行为。
但是，值得指出的是，中国的居民和企业储蓄——投资市场需要一个发育和完善的过程，上述问题是其成本和代价。像居民和企业通过股票向企业的投资，已经由居民和企业承担了投资的风险，并且充实了股份制企业的资本金，降低了它的负债率。国家节省了大量的投资资金，并且避免了投资于这些企业，或者由银行贷款给这些企业的风险和银行风险。国家投资，财政还要出钱，亏损了国家还要兜着；银行贷款，如果总是不能还款，呆帐增多，发生通货膨胀，居民和企业要找政府，国家要承担责任；居民和企业挤兑银行，银行货币发生危机，储户要找政府，社会动荡要由国家来应付，经济方面的风险会转化为政治方面的风险，也要由政府来承担。而股份制方式投资，风险共担，企业盈利，股民和参股企业可以分红；企业亏损，甚至资产抵债，资产自然核销，股民和参股企业也受损失，这种损失，按照股份制的原则和股市发育的进程来看，股民和参股企业逐渐地不会来找政府，找政府也没有道理。这样不至于在银行形成呆帐和坏帐，可能形成的通货膨胀压力和银行货币危机在股份制储蓄——投资机制中被避免了。用股份制方式将原来政府独自承担的投资风险分散给全社会，政府应当乐而为之。
因此，建议国家“九五”期间大力发展国有投资基金事业，并加快国有企业的公司化改造，使30～40%的居民储蓄流往投资基金和直接流入有限责任公司和股份有限公司，使投资和企业生产经营的风险社会化。同时，建立严密和有效的国有投资基金和股份制企业监管体系，出台投资基金和股份经济法，对经营不善的投资基金和股份制企业经营者要查清原因，坚决予以撤换，对贪污腐化的投资基金和股份制企业负责人要加大量刑，严厉惩处。以便使投资基金和股份经济在壮大发展的同时走上健康发展和法制化运转的轨道。
（三）有管理地放开资本和产权市场，并逐步降低利息率水平
如果没有资本市场和产权交易，股份制经济将会是一种将资本固化在企业中而不能流动的制度结构，这将大大影响资源的再配置和资源的集聚和集中。因此，适应社会主义市场经济收入分配格局，应当有一个相应的融资渠道；适应融资渠道，应当有一个相应的资产结构；而适应企业的资产结构，在市场经济体制下，应当有一个相应的资本再配置调节机制，这就是资本市场、产权市场和利息率水平。资本市场和产权交易市场的最大功能就是，使已经配置的资产随着市场需要和经济结构的变动而再配置，使资本从行业和企业间流入流出，使企业在产业间进入退出，实现生产力的优化配置。而利息率水平和红利率水平的相互变动调节城乡居民储蓄在银行储蓄和间接及直接投资等不同的融资渠道中流量的比例。
目前的顾虑是，债券和股份等市场的投机性强，对国民经济影响较大；而资产交易则可能造成国有资产的流失。但是，不能有问题就不建立这些机制，因为资本市场和产权交易是社会主义市场经济必须具有的两个重要经济机制。对债券和股票市场国家应当积极地加以引导、规范和管理，逐步地使股民从以近期炒作盈利为目的转向长期投资吃红利为目的，从短期的投机心理和行为转向长期的投资心理和行为，从而使一些特大企业和大企业的股票上市，一方面使居民的投资转向技术高、规模大的企业，另一方面使企业规模扩大，获得规模经济效益，在国际市场上有竞争力。
实际上，目前一些国有企业如不加快其改革和让其资产及产权交易易主，亏损更加严重，它们先是吃财政，财政困难和改革后又吃国有资产，吃完国有资产再吃银行贷款（实际是吃城乡居民的银行存款）。不仅使相当一批国有企业成了负债率相当高的有“产”而无资本金的“空壳”企业，而且也成为银行与企业债务危机的重要源头。
现在的问题是，许多官员和学者认为，交易国有企业的资产应当按照企业的资产重置价进行，否则就是国有资产流失。这是一种片面的看法。企业的资产作为一种生产经营能力的特殊商品在市场上交易，应当按照市场供求定价，而不是按企业拥有的资产重置价值而定价。因为企业资产甚至整个企业是一种生产能力，买者所买的是日后资产和企业的生产经营盈利能力，而不是买资产本身。比如商品住房，因它对许多人有用途，它的价值可以以目前建造时所需要的消耗的价值，再考虑它的成新率，结合市场供求来定价。而生产经营盈利能力这种特殊的商品，只能以买者买它后未来的盈利预期来估计它价值。如果一个企业技术非常落后、设备十分陈旧、产品没有市场前景，而且还因设备的特殊性而不易转产，企业的地理位置又处在深山中。这样的企业既是资产重置价值较大，可能对于要在日后盈利的买者来说一分钱也不值，甚至因要安置工人、偿还债务等原因，买者不仅不能盈利，还要赔本。而有的国有企业，可能只是暂时负债率较高，但产品市场前景很好，企业的地理位置也很好，那么，它的出售价格则要高于它实际的资产重置价值。
因此，国有资产的交易，可能要小于它的重置价值，也可能大于它的资产重置价值。评估国有资产价值，要以它日后的盈利为基准。一般来说，买者作为投资者，他所买的当然是日后的盈利能力。我们把他们看成是有理性的投资者，即在购买国有资产和国有企业时要进行日后盈利的计算。关键的是要有多个买者，形成买方竞争市场，就会提高国有资产和企业的价值。因为国有资产和国有企业的卖者因企业长期微利和亏损想急于将其脱手，而当买者只有一个时，则对卖者极为不利。国有资产和国有企业就会以重置价值的折扣价出售。
然而，国有企业大规模亏损，不断蚕食国有资产和城乡居民存款的银行货币体系危机性，使我们不能坐等一个资产和产权交易市场完善后才出售国有资产和国有企业，本来现在还是有价值的，到那时可能会一分钱不值，甚至要贴钱出售，而且还要吃掉更多的城乡居民存款，在银行形成巨额的呆帐和坏帐。因此，国家可能还要在出售国有资产和国有企业后能不能增加税收和能不能避免危机这方面考虑其成本和效益。只能是一边进行国有资产和国有企业的交易，一边完善资产和产权交易市场，从而转亏为盈（税）和转危（银行货币危机）为安。
最后，特别值得指出的是，需要在制度创新和提高效率的基础上降低存贷款利息水平。要使城乡居民收入分流一部分进入间接和直接投资渠道，改变企业的资产结构，降低企业的负债率，需要协调利息率与红利率之间的关系，即利用利息率机制调节一部分城乡居民收入流入间接和直接投资渠道，而不是全部流入银行储蓄。要使城乡居民的储蓄一部分流入投资基金和直接流入股份公司，必须使投资基金和股本股票的红利率高于银行利息率，而目前国有企业资产盈利率普遍只有6 %左右，官定银行利息率却高达12%，在这种状况下，城乡居民还是不如将钱存在银行合适。
因此，从分流城乡居民收入储蓄、拓增储蓄流往投资的渠道、改变企业资产结构、降低企业负债率来看，必须逐步地降低银行存款的利息率和贷款利息率到8%左右，并且在企业制度、企业家制度、 政府与企业关系、投资制度等方面创新的基础上提高效率，即提高资产盈利率到10%以上。这样才能从不同金融资产的价格差机制上调节城乡居民收入储蓄的分流。
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