金融发展与经济增长:观点与紧迫任务_金融中介论文

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一、导言:目标与边界

关于金融体制对经济增长的重要性,经济学家们持有截然不同的观点。瓦尔特·巴奇霍特(1873)和约翰·希克斯(1969)认为:通过为“大型项目”资本融通提供便利,金融体制在促进英国的工业化过程中起到了关键性作用。约瑟夫·熊彼特(1912)坚决主张银行应该通过审查并提供资金给那些最有可能成功开发新产品并投入生产的企业,以此来刺激技术创新。与之针锋相对,琼·罗宾逊则宣称“企业引导金融”。根据这种观点,经济发展创造了对特种金融安排的要求,金融体制自动地对这种需求作出反应。甚至有些经济学家根本不相信增长与金融的关系是重要的,罗伯特·卢长斯断言在经济增长中经济学家们过份地强调了金融的地位;同时,发展经济学家们由于忽略金融体制而表示了对其作用的置疑(安德·查德瓦克尔,1992),例如,《发展经济学的先驱》论文集中虽然包括三位诺贝尔经济学奖得主的文章,但他们根本不提金融(霍华德·米尔和都勒·希尔斯1984)。此外,尼科拉斯·斯特恩(1989)的《发展经济学概览》也没有讨论金融体制,甚至在列举遗漏的细目时都没有提及。根据这些相互冲突的观点,本文用已有的理论来组织金融与增长关系的分析结构,然后量化地估计金融体制在经济增长中的重要性。

虽然我们做出结论的语气不十分肯定并且带有足够多的条件,但是绝大部分理论推导和以经验为依据的事实表明:在金融发展与经济增长之间存在正的一阶关系。不断深化的研究工作使甚至于最持怀疑态度的人也倾向于相信金融市场与金融机构的发展是增长过程中关键的不可或缺的部分,并逐渐地开始否定金融体制只是无关紧要的附属物而被动地对经济增长和工业化作出反应的观点。甚至有证据表明金融发展的水平是一个预测经济增长、资本积累和技术变化的有用指标。而且,国内外的实证研究及产业和企业发展水平的分析记录表明,在大多数情况下,金融发展或停滞对经济发展的速度和形式有决定性的影响。

为了得出这些结论及突出急需深入研究的领域,我按下列方式组织论文的余下部分。第二部分解释金融体制的作用以及它怎样影响与怎样受经济增长的影响。经济理论表明金融工具、金融市场和金融机构联系在一起减缓了信息和交易成本。此外,不断增加的文献显示:运行良好的金融体制怎样减少信息和交易成本作用的差别,怎样影响利率、投资决策以及长期的增长率。相对不太成熟的一些理论文献也显示经济活动的变化是如何影响金融体制的。

第二部分还提倡从功能角度来理解金融体制在经济增长中的作用。这种方法注重经济增长与金融体制所起作用的性质之间的联系。这些功能包括便利风险转移、资金配给、监督经营者、调动储蓄、促进商品劳务的交换及金融契约的达成。这些基本功能不随时间、国家的改变而变化。但是,金融服务的性质以及金融工具、金融市场和提供金融服务的金融机构的种类随着国家和时间的不同而有很大差异。注重功能分析并非是要忽视金融机构的作用。事实上,注重功能分析的方法突出了所研究课题的重要性,即金融机构——金融工具、金融市场和金融机构的混合——与提供金融服务的关系。因此,这种方法不主张只强调一种金融工具,例如货币,或某一特殊的金融机构如银行。取而代之的注重功能分析的方法引起了一个更复杂并且更困难的问题:即金融结构和金融体制的功能之间的关系是什么?

和任何评论一样,我忽略或粗略地处理了一些重要问题。在此,我突出了两点。第一,我不讨论国际金融与增长的关系。这篇文章仅限于研究一国经济能得到的金融服务而不论其来自于何地区。然而,在衡量金融发展时,研究者经常没有充分说明在金融服务中的国际交易。第二,这篇论文不讨论金融政策。在给定金融体制的作用与经济增长的联系的条件下,制定最优金融政策是特别重要的。然而,严格讨论这些政策本身会是一篇长文章甚至一本书。因此,这篇文章力求把各种文献揉合在一起以得到一个一致的关于金融体制在经济增长中的作用的观点。

二、金融体制的功能

1.功能的分析:导言

信息和交易成本导致金融市场和金融机构的产生。换一种方式说,在肯尼茨·阿罗(1964)及热拉尔·德布雷(1959)的依状态而定的请求权结构中,没有信息或交易成本,因此,无需一个金融体制将资源消耗于研究项目、监督管理者或设计程序以减缓风险操作和便利交易。这样,任何一种关于金融体制在经济增长中的作用的理论都直接或间接地在阿罗——德布雷模型中加入特定的摩擦因素。金融市场和金融机构的出现可能有助于改善信息和交易摩擦所产生的问题。信息和交易成本的不同种类和组合导致产生不同的金融契约、市场和机构。

在改善交易和信息成本中,金融体制的一个主要功能是:在不确定性的环境中,它们便利了资源在时间和空间上的配置。为了组织大量的关于金融和经济活动的文献,我将这个主要功能分解成五个基本功能:

1.便利交易、防范、分散和分担风险;

2.配置资源;

3.监督经理人员并实施联合控制;

4.动员储蓄;

5.便利商品和劳务的交换。

本部分解释了特殊的市场摩擦如何导致提供上述五种功能的金融市场和金融机构的出现,以及解释它们怎样影响经济增长。我们检验了两个渠道,通过这两个渠道,每一种金融功能可能影响经济增长:即资本积累和技术创新。在资本积累方面,有一类增长模型或者用资本的外生性或用常规回报率而不用不可再生的要素生产的资本品来求得稳定的人均增长。在这些模型中,金融体制的作用是通过影响资本形成的比率来影响稳态增长的。金融体制或者通过改变利率或者通过在产生技术的不同资本中重新分配储蓄来影响资本的积累。在技术创新方面,第二类增长模型主要考虑发明新的生产工艺和商品。在这些模型中,金融体制的作用是通过改变技术创新率来影响稳态增长的。这样,如图所示,本节余下的部分将详细讨论特殊的市场摩擦怎样导致金融契约。市场和中介的出现,以及这些金融安排怎样提供以影响经济增长的方式来影响储蓄和分配的五种金融功能。

2.有利于改善风险管理

在特殊的信息和交易成本存在的情况下,金融市场和机构的存在有利于交易,避免和分散风险。本节考虑两种风险:流动性风险和特异风险。

流动性是代理人按商定的价格将资产转化成购买力的便利程度和速度。这样,不动产一般没有证券流动性大。在美国交易的证券一般比在尼日利亚证券交易所交易的证券流动性大。流动性风险产生于将资产转化为交换媒介时的不确定性。信息的不对称性和交易成本的存在可能妨碍流动性,加剧流动性风险,因而刺激了为增加流动性的金融机构和市场的生成。因此,流动资本市场是一种可使金融证券的交易价格相对低廉,而且在时间选择和清算等方面也没有多大不确定性的市场。

在钻研流动性和经济活动的正式模型之前,回顾某些直观实例和历史变化对讨论问题很有启发性。流动性和经济增长之间产生联系是由于一些高回报的项目需要长期资本,但储蓄者不愿意长期放弃对其储蓄的控制。这样,如果金融系统不增加长期投资的流动性,对于高回报项目的投资就会较少。事实上,约翰·希克斯(1969)认为旨在减少流动性风险而对资本市场的改善是英国产业革命的主要原因。在希克斯看来,产业革命早年制造的产品在这以前早已经发明出来了。然而,技术革命并未引发持续增长,因为许多已有的发明需要大量注入资金而且需要长期资金。引发十八世纪英国经济增长的新的重要因素是资本市场的流动性。有了流动资本市场,储蓄者就能持有资产——如股票、债券以及活期存款——如果他们需要现金,他们可以快捷、便利地卖掉所持资产。同时,资本市场在非流动性的生产过程中,能将流动性金融证券转化成长期资本投资。因为产业革命需要大量长期资本,如果没有资本流动性的转化,工业革命可能不会发生。“因此,工业革命一定发生在金融革命之后”(范立伟·本茨威齐,布朗·斯密和罗斯·斯托尔,1966)。

经济学家们近期建立了金融市场因流动性风险而产生的模型,并且研究了金融市场是怎样影响经济增长的。例如,在道格拉斯·戴蒙德和菲利普·蒂威齐(1983)的流动性创新模型中,一部分储蓄者通过在两种投资:即流动性差但回报高的项目和流动性强但回报低的项目中作出选择来应对市场震荡。在流动性差的项目尚未生产前,承受冲击的投资者可能想变现其投资,这种风险便引发了一种投资于流动性好,但回报低的工程的刺激。这个模型假定检验另一个人是否会承受冲击的代价是很高的。这种信息成本假设排除了依状态而安的保险契约,产生了一种金融市场出现的刺激,这种金融市场是个人能发行和交易证券的市场。正如列文在1991年指出的那样,承受冲击的储蓄者能将其利润高但流动性差的生产技术型股票卖给其他人。但由于市场参与者不能证实其他人是否接受冲击的风险,所以他们只能简单地在不记名交易所进行交易。这样,在有流动证券市场的条件下,股票持有者能随时卖出其持有的股份,同时,企业能长期持有最初股票持有者投入的资金。通过便利交易,证券市场可减少流动性风险。随着证券市场交易成本下降,更多的资金投资到流动性差但回报高的项目。如果流动性差的项目具有足够的外在性,那么较大的证券市场流动性将引致较快的稳态增长。

至此,信息成本——证实储蓄者是否接受冲击的成本——导致证券市场的存在。交易成本突出了资产流动性的作用。例如,不同生产技术将产出转化成未来资本的酝酿期不尽相同,而且酝酿期较长的技术回报较高。然而,投资者可能不愿意长期放弃对其存款的控制权。这样,长酝酿期的生产技术要求所有权能在生产过程中进入二级证券市场上转让(本茨威齐、布·斯密和斯托,1995),如果交换所有权的成本很高,则较长期限的生产技术投资的吸引力则较小。这样,流动性——由二级市场交易价格决定——影响生产决策。较大的流动性将诱导资金流向较长酝酿期和较高回报率的技术生产投资。

除了股票市场以外,金融中介——联合在一起提供金融服务的经纪人联盟——也能提高流动性和减少流动风险。如上所述,戴蒙德和蒂威齐模型假定因观察个人接受冲击的成本太高而无法进行,因此,要出具与动机一致的仅由状态而定(即无交易成本)的保险契约是不可能的。在这种情况下,银行可提供活期存款给储户并且从事一种组合投资,即将以满足存款需求为目的的流动性好但回报率低的投资与流动性差但回报率高的投资进行组合。通过提供需要的存款以及选择合适的流动性好的和流动性差的投资组合,银行在便利高回报率的工程的长期投资的同时,为储户提供了防范流动性风险的完全保险。银行通过观察金融市场震荡并作出判断后复制资本的均衡分配。通过消除流动性风险,银行可增加在高回报率流动性差的资产方面的投资,从而促进经济增长(本茨威齐和布·斯密,1991)。但是,在减少流动性风险方面像这样描述银行的作用则存在一个问题。如果经纪人能在流动股票市场进行交易,银行造成的均衡会与动机不一致。如果股票市场存在,任何人将使用股票,无人会利用银行。(查尔斯·杰克里,1987)。所以,在这样的背景下只有存在足够大的在股票市场交易的障碍时,银行才出现(查里·戈登和乔治·本拉茨,1990)。

但是,经济理论显示增加流动性对储蓄率和经济增长的影响是不明确的,在大多数模型中,较大的流动性一方面增加投资回报,另一方面降低不确定性。根据著名的收入替代效应原理,高回报率对储蓄率的影响不明显。另外,较低的不确定性对储蓄率的影响也不明确(大卫·列哈里和T·N·斯维森,1969)。因此,随着流动性上升,储蓄率可能增加也可能下降。事实上,在物质资本外生的模型中,因流动性增大,储蓄率也可能大幅度下降,以致经济增长实际上减缓(都勒·杰布里和马可·巴格罗,1994)。

除减少流动性风险外,强化金融体制还可能减少与单个项目、企业、行业和国家等有关的风险。银行、互助基金和证券市场都提供交易和分散风险的工具。金融体制提供风险分散服务的能力,通过改变资源配置和储蓄率能影响长期经济增长。这一点是很直观的。虽然储户一般不喜欢风险,但高回报项目一般比低回报项目更加具有风险吸引力,因此,有利于风险分散的金融市场趋向诱使证券组合转向高预期回报的项目。如上所述,风险较为分散和更有效的资本配置,在理论上对储蓄率的影响不明显。储蓄率可能大幅下降以至于在外生的或线性增长模型中,总体的经济增长也会下降。由于外部性的影响,尽管风险更加分散了,但经济增长仍然会大幅下降,总体福利减少。

除了风险分散和资本积累之间的联系外,风险分散也能影响技术进步。经纪人不断地努力促进技术进步,以便能在有利可图的市场上获得一席之地。除了创新者获利,成功地创新也促进了技术进步。但是,创新是有风险的。持有可能分散风险且具有创新意义的项目的有价证券不但可以减少风险,而且还能促进旨在提高增长率的创新活动的投资(对完全不喜欢风险的投资者而言)。这样,有利于风险分散的金融体制能促进技术变革和经济增长(罗伯特·金和列文,1993)。

3.获取投资信息和配置资源

正如文森特·卡尔森(1970)所述,评估企业、经营者和市场的条件是困难的和高代价的。个人储户可能没有时间、能力或手段搜集和整理广大企业、经营者以及经济形势方面的信息。储蓄者将不会在没有一点可靠信息的项目上投资。结果,高信息成本可能妨碍资本流向其最有价值的地方。

获得信息的成本促成了金融中介的出现。例如,假设有一种获得生产技术信息的固定成本。如果没有金融中介,每一个投资者必须付出固定成本。但是,鉴于这样的信息成本结构,由个人组成的群体可能形成(或联合或使用)金融中介来节约获取和处理投资信息方面的成本。不用每个人具有评估技术和单独进行评估,金融中介能替代其所有成员做此工作。通过节约获取信息的费用,便利于获得关于投资机会方面的信息,因而优化了资源配置。

获取和处理信息的能力可能有重要的经济增长方面的意义。因为许多公司、企业需要资金,因此,金融中介和能较好地选择最有前途的公司及经营者的市场将导致更有效的资本配置和较快的经济增长(吉米·格林伍德和博安·乔瓦罗维茨,1990)。早在120年前,巴奇霍特(1873)就已表达了这种观点。

在18世纪中叶,英国金融体制在制定和贷款给获利企业方面比大多数国家做得好,并有力地帮助英国在经济方面取得了成功。

除了认定最好的生产技术外,金融中介还能通过判定具有最好的机会能成功地开发新产品并投入生产过程的企业来提高技术创新率(金和列文1993,熊彼得1912)。

证券市场也对获取和传播关于企业的信息产生影响。当证券市场变得越来越大以及越具流动性时,市场参与者会有更大的动力去获得关于公司的信息。直观地讲,在具有较大流动性的市场,经纪人更容易将已获得的信息秘而不宣从而赚钱。这样,规模大而流动性强的证券市场能产生获取信息的刺激。而且充分利用好关于公司的信息能在经济增长的意义下有力地改进资源配置(莫顿)。但是,现在的经济理论还不能够把从金融市场的功能到获得信息,最后到长期经济增长总量扩大的链条连接起来。

对于那些流动性强且效率高的大证券市场在提供和传播有关企业信息方面的重要性目前仍有争议。证券市场通过公布价格聚集与传播信息。即使经纪人因成本昂贵而不从事公司、经营者和市场条件的评估工作,也能观察到其他人搜集的反映信息变化的证券价格。像享用公共产品一样去获得信息可能会使社会投资于获取信息的资源太少。这样披露信息而显示的公共产品特性是如此之大,以至于从大的流动性强的证券市场得来的信息量显得如此之小。斯蒂格利茨(1985)认为,因为证券市场通过公布价格,快捷地揭示了信息,因此,人们似乎没有动力去花费私人资源来获得几乎是公众立刻都能得到的信息。

4.监督经营者和实施联合控制

除了事先减少获取信息的成本外,金融契约、金融市场和金融中介还能结合起来减少获得金融信息、实施事后金融监督的成本。“事后”指贷款给经济活动之后。例如,企业主作出贷款安排以迫使企业经营者按业主的最大利益来管理企业。“局外”债权人——银行及股票证券持有者——虽然不能每天管理企业,但也能作出贷款安排以迫使局内所有者及经营者按“局外”债权人的利益管理企业。缺少提高联合控制和贷款安排可能阻碍储蓄在不同经营者间流动,因而阻碍资本流向可获利的投资(斯蒂格利茨和安德里·威斯1981,1983)。因为大量文献已经被仔细评论过了,因此,这一小部分仅只涉及两个问题:(1)阐述金融契约、金融市场及金融机构如何提高监督与控制能力的几种方法;(2)评论为强化监督而设立的金融安排是如何影响资本积累、资源配置和长期增长的。

例如,假设某项目的局外投资者要证实这个项目中的收益,其花费是很大的。这势必会加大摩擦而促使金融深化。局内人力图向局外人误传项目获利的真象。但是,假定证实信息的成本存在,那么,局外人在任何情况下都要监视,从社会的角度看,则是无效率的。在鉴定信息真伪的成本昂贵的条件下(加上其它假设,中性风险回避借款人,鉴定成本与项目质量无关),最优的局外人之间的契约是债务契约(罗伯特·托森德,1979和道格拉斯、吉列以及马丁·霍威齐,1985),特别是存在一种均衡利率r;当项目的回报率高于r,债务人付r给债权人,债权人无需监督。当项目的回报率很低,债务人不还债,债权人付监督成本来核实项目的回报率。这些核实成本妨碍投资决策,降低了经济效率。核实成本意味着债权人限制企业通过借款来扩大投资,因为高杠杆利率意味着较大的不还债风险和债权人的较高的核实支出。这样,降低监督和强制成本的附属的和金融的契约将成为减少有效投资的障碍。

除特殊的金融契约外,金融中介甚至还能减少信息成本。如果债务人必须从许多债权人那里融资,金融中介能减少监督成本。金融中介能动员大量分散的储蓄。持这些资源借给项目业主。因为债务人是由金融中介监督而不是所有单个的储蓄者,所以这种“代表性的监督”安排“节约了累积的监督成本”(戴蒙德1984)。除了减少重复监督外,“便于联合控制的金融系统也能使企业的所有权与经营权有效分离成为可能。根据比较优势原则,这反过来又有利于生产的有效分工”(莫顿和波地1995)。但是代表性的监督安排导致了一个潜在问题:谁监督和监督者?不过,如果金融中介持有分散的证券组合(以及经纪人能较容易地证实金融中介的证券组合是分散的),储户无需监督金融中介。利用合理分散的证券组合,金融中介总能付存款利息给存款者。因此,存款者绝不需要监督银行。所以,通过降低监督成本,合理分散的金融中介能培植有效投资。此外,当金融中介和企业发展了长期的合作关系后,这能进一步降低信息成本。减少信息不对称性能反过来放宽外生融资约束,有利于较好地配置资源(夏普1990),从增长的角度来看,改善联合控制的金融安排能通过优化资源配置而加快资本积累和经济增长(本茨威齐和布·斯密1993)。

除了债务合同和银行,证券市场也能强化联合控制。例如,在有效地反映企业信息的证券市场,公开交易股票能允许所有者将管理补偿和证券价格联系起来。将证券运作和管理补偿联系在一起有利于使管理者的利益与所有者的利益相一致。与之相似,如果在发达的证券市场,接管更为容易,并且随着接管,业绩低下的公司经理被解雇,那么通过这种对经营不善公司的轻易接管,较好的证券市场有可能加强联合控制。被接管的危险将有利于对经营者和所有者都产生刺激(大卫·查菲斯藤1988;吉米·斯通1988)。不过,我不知道直接联系改善联合控制的证券市场的作用与长期经济增长的模型。

但是,关于证券市场在联合控制方面的重要性到底有多大,目前尚有争议。局内投资者比局外投资者可能更便于获取关于公司的信息。这样,如果熟悉内情的投资者愿意卖掉他们的公司,不太熟悉内情的局外人,因信息不对称,则会要求一笔保险金才购买这个公司。因此,不对称的信息可能减少公司接管作为联合控制机制的有效性(斯蒂格利茨1985)。对公司接管提出了三种另外的说法:第一,如果一家努力获取信息的企业,花费了许多资源来获取信息,当该企业出价购买股票时,这些信息将被其它市场参与者观察到,这将诱使其它企业出价购买股票,因而价格上升。因此,和不投资搜集信息的企业观察不到其出价的条件下他必须付出的成本相对而言,花费成本获取信息的企业将付出较高的价格。成本高的信息的快速传播减少获取信息以及进行有效接管竞价的动力。第二,接管过程所具有的公共产品特性减少接管的动力。如果接管成功,股票价格上涨,那么,那些不突出股票的原始股票持有者将不需要花钱而获利。如果他们认为接管后企业价值将上长。这将导致已有的股票持有者不卖出股票。因此,获取信息的企业将付出高价,增加价值的接管可能失效,同时将减少企业寻找接管的动机。第三,当权的管理者总是想办法阻碍接管以维持他们的地位。这一论述否定了流动证券市场在加强联合控制方面所能发挥的重要作用。

另外,便利接管的流动证券市场可能有损于资源配置。接管活动一般涉及管理方面的变化。在以前的管理者与企业的工人、供给商和风险资金的持有者之间已经建立起来并固定了的契约不会象束缚以前的管理者那样约束现在新的所有者和经营者。因此,接管会使新的所有者和管理为改变原来的协定,将财富转移到自己手中,在新的所有者可能获利的同时,有可能恶化资源的有效配置,总体的福利可能下降。在一定程度上,功能健全的股票市场有利于接管,但也可能导致仇视接管,以致资源配置效率下降。另外,流动证券市场有可能减少所有者监督经营者的动力。通过减少撤出资金的成本,证券市场的流动性鼓励更分散的所有关系,具有更少的动力和更大的阻力来监督经营者。因此,从理论上讲,从改善证券市场到较好的联合控制再到较快的经济增长这种联系的取向是不明确的。

5.动员储蓄

动员储蓄——聚和资金——涉及从分散的储户那里聚集资本用于投资。没有众多的投资者,许多生产过程将被限制在没有经济效益的规模上。另外,动员储蓄包括创造小额的金融工具,这些金融工具为家庭持有分散的证券组合提供了机会,家庭可以投资于规模有效的企业,增加资产的流动性。如果不聚集资金,家庭可能需要买卖整个企业。通过提高风险的分散性、流动性以及企业的规模,从而资金在运动中改善资源的分配。

但是,动员许多分散的储户的存款是高成本的。这些成本包括(1)从分散的个人搜集储蓄的交易成本;(2)使储户乐于放弃对其存款的控制权,但信息又不对称所导致的成本。事实上,由卡尔森(1970)所著的关于《美国投资银行史》一书,大部分都是描述由投资银行用来聚集资本的各种复杂的金融工具。早在19世纪80年代中期,有些投资银行利用他们在欧洲的关系筹集国外资金用于在美国投资。另外的一些投资银行还在筹措资金上和美国的银行以及企业家建立了密切的联系。还有一些投资银行利用报纸广告、小册子,以及遍布全国的大量的零售力量销售证券给家庭。因此,动员储蓄资源包括了一系列交易成本。另外,“募集资金者”必须说服储户投资。为了这个目的,金融中介一般想建立明星般的声誉或者获取政府的支持,以使储户乐于将其存款委托给金融中介。

因为动员储蓄的交易成本和信息成本,所以大量的金融安排是为了减少这种摩擦,便利聚集资金。特别是,动员资金涉及在募集资金的生产单位和有剩余资金的经纪人之间的建立多边契约。联合证券公司中许多个人投资于新企业,就是多边动员资金的典型例子。为了节约与多边契约有关的交易和信息成本,正如前面所讨论的一样,聚集资金可能通过金融中介而进行,在这里,数以千计的投资者将其财富委托给金融中介,金融中介再投资于数以百计的企业。

在聚集资金方面,效率较高的金融体制能深刻的影响经济增长。加强储蓄动员除了对资本积累产生直接影响之外,还能够改善资源配置和促进技术创新。

因此,通过为工程项目有效地动员资金,金融体制在采取新技术因而促进经济增长方面起着关键的作用。这种直观性在100年后为麦金农所证实。

6.便利交换

除了有利于动员储蓄并扩大一个经济能获得生产技术的范围以外,降低交易成本的金融安排还能促进分工、技术创新以及经济增长。便利交易与分工、创新以及经济增长之间的关系是《国富论》中的核心因素。斯密认为劳动分工是生产力进步的主要因素。分工越细致,工人越能发明较好的机器或生产过程。

我们的关键问题是要让金融体制促进分工。亚当·斯密认为因为分工比自给自足的环境需要更多的交易,因此较低的交易成本有利于更细致的分工。斯密用货币比易货贸易有利来简要地表述他关于降低交易成本和促进技术创新的思想。然而,信息成本也可能促成了货币的出现。因为评估商品的特征成本很高,所以易货贸易的代价也是非常高的。因此,一种容易鉴别的交易媒介能够便利交易。

但是,当经济朝货币方向发展时,交易成本和信息成本的下降不一定只是一个时期的下降。例如,在18世纪,“主要是便利技术在市场上交易的机构的发展促使了具有创造性的个人专门从事于创造发明并且在发展中更加努力”。这样,交易和信息成本可能通过各种机制而连续下降,以至于金融机构的发展通过200年前由亚当·斯密指明的道路继续促进专业化和创新。

现代的学者试图更精确地说明交换、分工与创新之间的联系(格林伍德和布·斯密1997)。越细致的分工需要越多的交易。因为每一个交易是高成本的,所以降低交易成本的金融安排将有利于更细致的分工。这样,利于交易的市场促进生产力的进步。也可能存在从技术进步到金融市场发展的反作用。如果存在建立市场的固定成本,那么人均收入高意味着固定成本在人均收入中所占的份额少。因此,经济发展能促进金融市场的发展。

这种把金融市场和分工联系起来的方法仍没有正式讲究亚当·斯密关于创新的理论。那就是,一个较好的市场——一个交易公平较低的市场——在格林伍德和布·斯密(1997)的模型中不能刺激新的较好的生产技术的发明。较低的交易成本扩大了在经济方面有吸引力的废弃的生产过程的恢复。这个模型也将较好的市场定义为有利于更专业化的生产过程的系统。这个模型没有能解释降低交易成本因而产生一个自然提高专业生产技术的环境的金融工具和金融机构出现的原因。这一点是很重要的,因为我们想理解这一链条上的两个环节:即经济中的什么因素导致了金融安排出现并运作良好或不好的动机?以及出现金融安排的经济活动意味着什么?

7.一个例子

到目前为止,我们已经分别逐一讨论了金融功能。但是这过份集中注意于单个的功能,而不利于将这些有区别的功能综合在一起来连贯地理解金融体制在经济发展中的作用。这不是一个必不可少的启示,事实上,通过确定金融体制的各个功能,并提出发挥这些功能的方法有利于更全面地理解金融和经济增长。

早期的作者经常对金融与发展之间的联系作出说明性描述。例如,熊彼特(1912)和麦金农(1973)提供了金融体制在经济发展中的作用的广泛描述——若干例证。就象斯密(1776)用制针业来说明分工的重要性一样,熊彼特用银行家和企业家之间的关系来说明金融体制在选择和采用新技术方面的重要作用。麦金农在促进使用农业技术方面说明了金融体制的作用。但是,即使熊彼特和麦金农也没有将所有金融体制的功能综合到金融与发展的叙述中。所以,本小节将把各种不同的金融功能综合到一个实例中以说明金融制度是如何影响经济增长的。

根据福特的思考,他设计了一种新式卡车,这种卡车比已有的卡车能更有效地从采石场采运石头。他批量生产卡车的构思需要有一个具有专业劳动和资本组合的复杂的装配线。没有交易中介,高度专业化的生产过程将难以实现。如果进行物物交换,他会发现工人的工资和原材料价格贵到难以支付。便利交易的金融工具和市场将允许和促进分工,因而使他能组织他的卡车生产线。另外,由较方便的交易诱发的细致分工可能促使从事个人专业化劳动的工人积累经验和进行创新。

生产需要资金。即使福特有存款,他也不愿意将其所有存款集中投资于某一风险项目,他也想将其存款投资于未做计划的其它项目上,虽然制造卡车从长远看确实有利可图,但他仍不愿将存款全部投资于其中,因为在短期内这项工程可能没有利润。他厌恶风险以及需要流动性,这促使他(1)分散他家庭的投资以及(2)不将太多的存款投资于流动性差的项目,如制造新卡车。事实上,如果福特必须不成比例地投资于流动性差的卡车项目,他可能放弃他的计划。因此,没有控制风险的机制,这项工程可能流产。所以,流动性,风险组合与分散将有利于他开展创新工程。

另外,如果福特没有足够的存款去启动他的卡车工程,他将需要外来资金。但是,为福特的卡车公司筹集资金中,会有一些问题。首先,从个人手中募集存款费时且成本很高。即使他的主意很不错,福特也没有时间、没有关系、没有信息来从他的城里或邻近的社区的个人手中募集资金。但是,由于经济规模,机会和经验的原因,商业银行和投资银行比福特能更便宜的募集资金。因此,为了给自己的卡车工厂募集资金,福特可能寻求金融中介的帮助。

另外两个问题(“摩擦”)可能阻碍福特的项目得到资金。为了投资于卡车工厂,金融中介——金融中介的储户——需要了解卡车的设计,福特实施设计的能力,以及市场是否存在对较好的运矿卡车的足够的需求。这些信息是难以获取和分析。因此,金融体制在投资于卡车工厂前,必须获得关于福特的构思的可靠信息。此外,如果潜在的投资者认为福特可能贪污资金或者不善经营,或不真实地报告利润,他们将不愿意投资。如若需要金融支持福特的构想,外来的投资者必须对福特管理好工厂有信心。因此,为了福特获得资金,金融机构必须监督经理人员实施联合控制。

虽然这个例子不包括所讨论的金融功能的各个方面,但它却提供了一个五种金融功能怎样相互作用来促进经济发展的连贯的故事。

8.金融和经济增长理论:当务之急

在讨论金融体制的功能和经济增长的理论联系时,我将阐明需要进一步研究的领域。另外两个领域值得简要地说明:第一,我们对不同的金融结构的发现、发展和经济意义没有充分地严格地理解。金融结构——金融契约、市场和机构的混合——各国不同而且随着国家的发展而变化。然而,我们没有恰当的理论来说明为什么不同的金融结构会出现或者为什么金融结构会发生变化。在法律传统方面的不同以及产生不同的政治机构的差别不能构成未来的金融发展模型。另外,经济学家需要建立一套比较金融结构的分析基础,我们需要模型来说明条件,如果有,在这些模型中,不同的金融结构能较好地减少信息和交易成本。

需要进一步研究的第二个领域涉及经济水平和增长率对金融体制的影响。一些模型假设存在一个联系金融中介的固定成本。经济增长将减少这一固定成本的重要性,因为更多的人能参与金融活动。因此,经济增长提供了促进经济增长的金融中介形成的动力。通过优化资本配置,金融中介的形成能加速经济增长。这样,金融和经济发展是相互决定的,经济增长可能用另外的方式影响金融体制,这些方式还没有用模型正式表示。用来提高生产技术的成本和技能在服务行业与制造业或农业中是完全不同的。在修·巴威克(1996)、格林伍德和乔瓦罗维茨(1990)以及格林伍德和布·斯密(1997)等人研究的基础上,进一步的研究可能有助于提高我们对经济增长影响金融体制的理解。

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金融发展与经济增长:观点与紧迫任务_金融中介论文
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