上市公司并购绩效的突变级数法分析，本文主要内容关键词为：级数论文,突变论文,绩效论文,上市公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
国内外关于并购对公司经营业绩影响方面的研究已有很多，区别主要是样本及选取的指标不同。尤其是在涉及财务指标时，绩效的评价方法主要局限于主成分分析法、模糊评价法等，但这些方法不是难以确定权重就是计算较繁冗。针对这些问题，本文将引入突变级数法对上市公司并购前后的绩效进行分析，以期更加科学、合理地来评价并购效果。
1.关于突变级数法
1.1突变级数法的基本思想和步骤
突变级数法没有对指标采用权重，但它考虑了各评价指标的相对重要性，也就是说，首先要建立评价总指标，再根据评价目的对评价总指标进行多层次矛盾（分组），排列成倒立树状目标层次结构，由评价总指标逐渐分解到下层子指标。各层指标构成不同的突变系统，常用的突变系统类型有尖点突变系统、燕尾突变系统和蝴蝶突变系统。为了深入了解突变级数法，以下将对尖点突变系统函数和燕尾突变系统函数做简明介绍。
设f（x）表示一个系统的一个状态变量的势函数，状态变量x的系数a，b，c，d表示该状态变量的控制变量。系统势函数的状态变量和控制变量是矛盾的两个方面，其关系如图1所示。
图1
图1中，a作为主要的控制变量写在前面，作为次要的控制变量写在后面。如果一个指标只分解为两个指标，该系统可视为尖点突变系统；如果一个指标可分解为三个子指标，该系统即可视为燕尾突变系统（见图2）。以此类推，如果一个指标可分解为四个子指标，该系统则为蝴蝶突变系统。
图2
然后，通过分解形式由归一公式将系统内诸控制变量不同的质态化为同一质态，即化为状态变量表示质态。
尖点突变系统的归一公式为：
最后，利用归一公式对同一对象各个控制变量（指标）计算出的对应的值采用“大中取小”原则，但对存在互补性的指标，通常用其平均数代替。在对象的最后比较时再用“小中取大”原则，即对评价对象按总评价指标的得分大小排序。
1.2上市公司指标体系的建立
根据突变级数法的思路，将上市公司的绩效分解为若干个指标，建立绩效综合评价指标体系（见图3）。图3中，每一指标下的若干个子指标按其重要性的大小从左到右排列，如最底层的指标以（注：样本数据来源：巨灵信息网www.genius.com公布的《2001年上市公司重组总览》和巨潮资讯网www.cninfo.com.cn。）号指标最重要，其他指标的重要性依次递减。并且，除了底层指标外，每一级指标下都有子指标，如Z下面由G、H构成；在突变系统中，Z为状态变量，G为状态变量的主要控制变量，H为状态变量的次要变量，在下文中分别表示为、Z[，Ga]，Z[，Hb]且Z[，Ga]，Z[，Hb]之间是互补关系，由二者之和的平均值来代表z，其他指标依此类推。
*该评价体系的计算顺序是从左往右、从下到上。
图3
按突变级数的要求，现对下列指标进行相应的折算：
为了避免负值，分别取指标①、②、③、④、⑨的最大值，将每个数据与之比较，其差额（取绝对值）的倒数越大越好。指标（10）应先计算这个样本公司的中等平，然后将各类公司的水平与之比较，其差额（取绝对值）越小越好，再将差额取倒数。指标（11）应以0.5为宜，故每个公司数据与0.5比较，其差额（取绝对值）越小越好，再将此差额取倒数。最后，将各类指标进行归一化处理，换算成0—1之间的数。
根据式（2-1）和式（2-2）计算最底层的指标互补，逐层向上计算。过程如下：
对指标①、②构成尖点突变，E=（E[，a]+E[，b]）/2；对指标③、④、⑤构成燕尾突变，A=A[，a]+A[，b]+A[，c]/3；对指标⑥、⑦、⑧构成燕尾突变，B=（B[，a]+B[，b]+B[，c]/3；对指标（10）、（11）构成尖点突变，D=（D[，a]+D[，b]）/2；对指标A、B构成尖点突变，先计算F[，Aa]，F[，Bb]互补，F=F[，Aa]+F[，Bb]）/2；对指标C、D构成尖点突变，先计算H[，Ca]，H[，Db]互补，H=H[，Ca]+H[，Db]）；对指标E、F构成尖点突变，先计算G[，E]α，G[，Fb]互补，G=（G[，Ea]+G[，Fb]）；对指标G、H构成尖点突变，先计算Z[，Ga]，Z[，Hb]互补，Z=（Z[，Ga]+Z[，Hb]）/2。由此可得上市公司的绩效在并购前后三年的综合值，即Z[，1]，Z[，2]，Z[，3]。
以下将根据突变级数法对上市公司并购前后的绩效进行实证研究，并分析并购前后其绩效变化的影响因素。
2.样本选取
研究样本的选取要依据以下标准：
（1）样本属于2001年在我国沪深两市A股市场发生并购行为的上市公司，并购活动包括上市公司对其他公司的并购和其他公司对上市公司的并购；
（2）为了最大限度确保研究对象进行的并购是一种市场行为，并购双方须以协商的方式自愿进行，不包括无偿划拨形式的股权转让；
（3）为了避免多项资产重组的交互影响，样本中不包括一年中进行多次重组的上市公司；
（4）并购成功，并已实现了控制权转移。
经过处理，我们得到了106个并购样本公司，作为收购方的公司（并购公司）有24家，作为被收购公司（目标公司）有82家。（注：样本数据来源：巨灵信息网www.genius.com公布的《2001年上市公司重组总览》和巨潮资讯网www.cninfo.com.cn。）
3.实证分析
3.1对样本公司绩效的统计分析
根据突变级数法，对样本数据进行处理便得出上市公司在并购前后的绩效Z值。首先，检验所有样本公司在并购前后绩效的变化情况，我们对此进行了假设检验，并设：
H[，0]：样本公司在并购前后的绩效均值相等；
H[，1]：样本公司在并购前后的绩效均值不等，显著水平为0.01。
并购前的绩效取2000年的Z值，并购后的绩效取2001年和2002年Z值的平均值。经计算机分析得出的检验结果为H[，1]成立（P值为0.000）。这表明，无论是并购公司还是目标公司，其绩效在并购后都会有显著的变化。
以上是针对总体的分析，但是在样本中包含了发生并购的两类公司，一类是收购公司，一类是目标公司，由于收购公司是主动进行收购的一方，而目标公司则是被收购的一方，因此这两种类型的并购无论在动机上还是结果上均有所不同。因此从这个角度深入分析中国上市公司并购前后绩效的变化具有重要的意义。在此我们采用独立样本t检验，对收购公司和目标公司子样本组并购前后绩效平均值进行比较，结果如表1所示。
表1 收购公司和目标公司在收购前后绩效的均值
并购后绩
样本数
效提高的
并购前 并购后 均值差
t值[sig.
公司所占 （2000） （2001-2002） （2-tailed）]
比例
收购公司
24 0.043％ 0.0570.046
-0.011-9.956
[0.000]
目标公司
82 91.5％ 0.0130.0210.008 9.755
[0.000]
从结果来看，并购后的一年中收购公司的绩效显著降低，上市公司在对外扩张收购后经营状况下降。究其原因，主要是收购公司多为实力强且有明确发展方向的公司，并购其它公司主要出于战略考虑；在收购完成后，要经过一段时期的整合才能朝着预期的方向发展。目标公司则多在并购成功之后获得新生，t检验显示其并购后的绩效均值明显高于并购前的均值。同时，从分析结果还可发现，并购前收购公司的绩效均值比目标公司的均值高0.044，而并购后收购公司的绩效均值比目标公司的均值高0.025；目标公司在并购后与并购公司的差距明显缩小。这说明，大多数目标公司都通过并购提高了公司价值。
3.2影响公司并购绩效的因素
在并购活动中，影响并购绩效的因素很多，为了从另一个角度来认识上市公司的并购绩效。我们还选取了在我国上市公司年报和披露事项中反映出来的因素进行研究。本文把样本分成两组——并购公司与目标公司，对公司并购前后绩效的变化（Y）和各种因素（X[，i]）进行线性回归。所选取的自变量是：（1）公司的股权结构，即国有股、法人股、流通股的比例孰为最高。这一变量为虚拟变量。其中X[，1]=1表示国有股比例最高，X[，1]=0表示其它情况；X[，2]=1表示法人股比例最高，X[，2]=0表示其它情况；（2）并购规模，X[，3]，即并购涉及资金占上市公司净资产比例或股权转让比例。回归结果如表2所示。
表2 回归结果
并购公司 目标公司
系数 T值系数 T值
C-0.014
-3.451-0.001 -0.186
X[，1]0.0050.248 0.004 1.196
X[，2]0.0010.632 0.008 1.069
X[，3]0.0031.126 0.001 0.59
R[2] 0.0740.027
F值
0.0530.705
从回归结果看，对于并购公司来说，除了转让规模的t值较大外，其他变量都没有表现出很强的影响，说明并购规模对并购公司的绩效变化具有一定的影响，转让比例越大绩效变化也就越大。由于从表1的分析中得知并购公司在并购后绩效普遍降低，所以说并购涉及的资金占公司净资产比例较大时，并购完成后会对公司的整体绩效产生消极影响；而对于目标公司来说，转让比例对公司绩效变化的影响并不显著。当前我国证券市场的股权转让大多都是国有股与法人股的转让，所以上市公司被并购前国有股、法人股比例越高，经股权转让后绩效变化就越大。这也从一定程度上证明，国有股减持对上市公司具有积极的影响。
4.结语
突变级数法是一种能较为全面地分析上市公司总体绩效的方法，我们采用这一方法对2001年我国资本市场上发生并购行为的上市公司并购前后的绩效变化进行了实证研究，并得出，并购行为对上市公司绩效的影响是明显的，且经过并购后绝大多数目标公司的绩效有所提高；并购为目标公司在短期内带来的收益是明显的，但是并购公司的绩效却在并购后的一年内显著下降。回归结果显示，并购规模是并购公司绩效变化的重要影响因素。并购公司动用的资金越大，短期内公司的价值越难得到恢复；而影响目标公司绩效变化的重要因素是最高比例股权的性质，国有股比例最高的目标公司并购前后的绩效变化最大，由此也暴露出国有股高度集中的上市公司注重短期效应的弊端。
当然，并购给上市公司带来的影响是多方面的，对它的评价并不只局限于绩效方面。为了给上市公司提供正确制定并购战略、合理配置资源的科学的参考依据，还应对其他评价方法作深入的研究。