并购重组中的投资银行，本文主要内容关键词为：投资银行论文,组中论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
并购重组作为深化国企改革、盘活存量资产、调整经济结构的一种重要方式在我国资本市场上掀起了一个不小的浪潮，尤其是在十五大“抓大放小”的政策指引下，许多企业纷纷走向资本市场，开展资本运营。无论是中央还是地方，无论是企业还是中介机构，都力求做足并购重组这篇大文章。但众多机构的参与加剧了市场竞争，阻碍了并购重组的进一步深化，使投资银行的资本配置和资本动员功能难以发挥。要改变目前的这种市场状况，充分发挥投资银行在资本市场上的带头作用，投资银行就必须寻找市场中的空白点，提高自身业务的技术含量和技术品位，准确定位，拉开与其它中介机构的层次。
客观现实：投资银行在夹缝中求生存
目前，企业并购市场方兴未艾，并购方式各种各样，就范围而言，企业并购业务大致可以分为三大类型：
第一类是行业性大重组，主要是国有大型企业之间的强强联合。这种行业性重组是我国当前经济工作的重点，也是国有企业向大集团、大企业发展，顺利实现两个转变的必然选择。国家希望通过这次行业性大重组来实现产业结构的根本性调整，从而将经济发展导入良性循环。如果说前不久东联石化集团公司的成立拉开了行业性大重组的序幕，那么，接踵而至的钢铁、冶金、汽车、民航、航空、船舶等国民经济支柱产业的结构调整必将把行业性重组推向高潮。据专家估计，这种行业性大重组大约需要5－10年左右的时间才能完成。
这类业务涉及的转让金额一般比较大，对于投资银行而言，操作也比较困难，因为这些大公司股权往往比较复杂，如东联石化集团公司的合并涉及到金陵石化、扬子石化、仪化集团、南北集团及江苏省石油集团公司五家企业，股权相对分散，既有地方政府的，也有石化总公司的，还有国务院直接投资的。曾经有中介机构，包括国家体改变，帮助他们策划合并，但最终都没有成功，因为在这里面有许多事情是中介机构无法解决的，如各公司领导人的职位安排等问题，甚至连平级政府也无法解决。所以这种行业性大重组基本上只能由国务院来主导。
第二类是中小型企业的股权转让。这类业务是企业并购业务中最普遍的一种业务类型，市场也非常广阔。我国有数十万家中小型企业，他们的经营状况普遍不景气，有的处于严重的亏损状态，债务和人员安置是他们的主要负担，他们绝大多数正在等待出售或在寻找买主，所以这种类型的企业并购基本上处于买方市场。
这类业务涉及的转让金额一般比较小，操作程序也相对简单，但投资银行参与的并不多，因为资产重组业务本身的财务顾问费比较低。出于利润目标考虑，投资银行目前还不可能把大量的人力物力从发行业务转移过去，因而，这类业务通常由购并主体双方协商解决。
第三类是上市公司的股权转让业务，包括上市公司与非上市公司之间，以及上市公司之间的股权转让或变更。这类业务去年上市公司中出现得比较多，所涉及的上市公司大约占上市公司总数的1/3，在并购重组业务中也最有吸引力。
这类业务与第二类业务在本质上没有太大的区别，但由于它涉及到上市公司，能给二级市场带来广泛的炒作题材和操作空间，所以这类业务成了各中介机构追逐的重点，竞争相当激烈。实际上，这类业务尤其是上市公司脱胎换骨式的重组，确实给中介机构带来了相当可观的利润。上实公司收购联合实业，使联合实业的股价由5元左右炒到17元多； 中远集团收购众城实业，使众城实业的股价由8元炒到18元； 仪化集团的重组使仪征化纤的股价由3元多炒到7元多，等等。由此看来，购并业务确实充满了神奇的魅力。
在目前我国企业并购重组业务中，绝大多数都没有聘请正规的财务顾问，具体操作人员大多是由企业临时向各部门抽调而来，专业化程度比较低。而政府尽管不是中介机构，但有时在企业并购中起着至关重要的作用。政府的介入可能使并购操作比较顺利，但在一定程度上却淡化了中介的力量，使并购主体觉得在并购重组中有无中介无关紧要。至于那些想在资本市场上大显身手的大企业，如万通集团、中远集团、上实集团，以及行业控股公司等，他们早已配备专门的人力物力成立了自己的投资部或并购部，因而这些企业的资本运作一般不需要聘请外面的财务顾问。由此可见，尽管目前企业并购市场非常广阔，但实际上留给中介机构的空间并不多。
从那些有中介机构参与的并购业务来看，一些咨询公司，如上海亚商、新兰德、清华紫光等，比投资银行要活跃得多，主要有以下几方面的原因：
1、并购重组业务本身还不规范，成功率太低， 加上财务顾问收费又少，多到30～50万元，少则10～20万元，因而投入多，产出少，投资银行还无法将并购重组业务作为发展重点。
2、目前正值我国股票发行的高峰期，发行任务比较重， 人员比较紧，投资银行无法将人力物力转移到并购市场上去。
3、目前财务顾问还处于起步阶段，要求不是很高， 所做工作也比较简单，无法体现投资银行的人才优势。也就是说，无论由咨询公司，还是由投资银行充当财务顾问本身没有太大的区别。
4、投资银行各部门之间相对独立的管理体制不利于资源共享。
市场呼唤：并购重组需要真正的财务顾问
并购重组业务本身的复杂性和专业性决定了并购重组需要专业化的中介机构，运用其专业知识和经验为企业提供战略方案、机会评估和选择、资产评估、收购结构设计、价格确定及收购资金安排等方面的服务，肩负信息传递和筹资两大任务。我国并购重组市场刚刚起步，发展不规范，这主要体现在两个方面：其一，中介机构的不规范性使得并购市场更趋复杂；其二，并购市场本身存在很大的局限性，使财务顾问很难发挥它的中介职能。这是由我国的经济管理体制决定的，国有企业复杂的多级代理产权结构使得交易主体无所适从，许多政府部门都可以任意否定中介机构所作的努力。也就是说，政府在企业并购重组中起着至关重要的作用，成也萧何败也萧何，使并购重组业务带有很浓的行政色彩。而这种政府主导型的并购重组在实践中已经明显表现出资源配置效率过低和成本过高等许多问题，由于不是根据企业实际需要和经济原则决策，导致“拉郎配”现象屡屡发生，甚至出现了好企业因被迫兼并亏损企业而被拖垮的现象。金融界和一些参与并购重组的专家也认为，现有以地方政府为主导的并购重组活动普遍是以国有资产流失、国家利益受损为前提的，这种方式如果长期持续下去，其负作用将越来越大。因此，为培育优势企业、实现产业结构和地区、行业经济结构的战略性调整和资源的优化配置，当前亟须转变并购重组的运作方式，充分发挥财务顾问的中介作用。
另一方面，目前我国大部分并购中介只是部分模拟了并购经纪人的功能，并没有发挥财务顾问的职能，有的仅起一些行政和政策指导作用，他们既不承担并购风险，也不从中获取风险收益，基本上游离在并购重组市场之外，远不能满足企业对财务顾问的需求。一般来讲，目前并购中介在全部并购活动中主要为并购主体提供合作伙伴的找寻、并购关系的协调和相关文件的申报等三方面的服务。其中并购关系的协调是并购活动所有工作中的最主要部分，也是最关键的部分，因为并购关系不仅涉及面广，它包括并购主体之间的协作关系、人事关系、并购主体与政府以及政府各部门之间的利益关系，而且这种关系很难协调，每一环节都可能影响整个并购重组的成功。因此，可以说协调并购关系基本上成了当前并购重组活动的全部内容。而并购主体自身业务发展需要的并购服务却提供的不多，如此，并购中介自然也难以融入并购重组活动。实际上，从并购重组的发展过程来看，企业定价与整合、融资安排两项服务才是并购主体真正最需要的服务，也只有这两项服务才能真实反映出财务顾问的实力和服务水准，也正是由于这两项服务的不断演进，才使得并购重组市场丰富多彩。但是由于各种原因，并购中介目前还不能提供这方面的服务，使得这两项服务在我国并购重组活动中还没有应有的地位，从而导致并购重组整体层次比较低，效率不高，大多数仍然局限于资产置换等存量核销型并购模式，并购重组处于低层次的恶性竞争之中。
并购重组（尤其是上市公司）不可避免地涉及到一些关联交易。为了保证关联交易体现“公开、公正、公平”的原则，也需要财务顾问充当中介。目前，我国对财务顾问及上市公司间的关联交易尚无明文规定，上市公司的股权转让、并购重组无须中介机构出具独立的财务顾问报告。但从国外成熟市场的经验来看，财务顾问不仅是企业发行股票融资必不可少的角色，而且在市场的许多重要时刻，也起着至关重要的作用。香港联交所的规则规定，上市公司在下列情况下必须聘任财务顾问：非常重大的收购事项；有关联关系的交易；须加以披露的交易；主要交易；股份交易。一般来说，财务顾问要协助上市公司确定交易的类别和性质，交易是否公平合理，对公司是否有益，是否属于关联交易行为。
财务顾问利用自身的专业优势和特长给并购重组市场带来了辉煌，创造了许许多多的奇迹，使资本市场得到了大力发展。实践表明，没有财务顾问的参与，并购重组很难成功或业务本身的层次和效率很难提高。在香港股市的购并史上，“置地”收购“牛奶”，包玉刚争购“九龙仓”、“会德丰”、“标准渣打”，李嘉诚入主“和记黄埔”、“港灯”等重大购并活动，无一例外地是在“获多利”、“怡富”、“罗富齐父子”等投资银行的精心策划下圆满完成的。而“香港中信”更在“百富勤”的顾问下，通过对“泰富发展”、“恒昌行”、“香港电信”和“美丽华”的收购以及一系列集资行动，仅用3年多的时间， 便从一家只有几亿港币资产的公司一跃跻身香港十大财团之列， 以305亿港币市值位居第九。在港上市的粤海投资公司从一家名不经传的小公司，通过一连串令人眼花缭乱的筹资投资活动， 直至以近300亿港币的总市值晋升为恒指成份股，“百富勤”作为其财务顾问可谓立下了汗马功劳。
定位明确：投资银行拓展业务的必然选择
投资银行是作为一般的证券经济关系运动的中继媒介而展开其全部活动的，它的职能触角直接和间接地触及了整个经济体系的所有过程和方面。一方面，它在现代经济增长中担负着为经济体系不断输入血液的第一推动力的功能，另一方面，它又要为经济发展而担负经济结构调整、现有存量资本动员功能。这就是说，我国经济增长方式的转变在一定程度上有赖于投资银行职能的充分发挥。投资银行作为资本市场运作的专业化中介服务系统，是整个资本市场的活力源泉、实现资本配置优化的杠杆、主导市场发展的基本力量和资本市场的灵魂，而成为我国国有资本实现的领头羊。
投资银行在经济发展中的地位和作用决定了它在并购重组中的市场定位。并购重组是一种不通过增量资本而实现经济总量规模扩张的形式，投资银行在并购重组全部活动中发挥着巨大的作用，甚至可以说，投资银行是并购重组的始作者，没有投资银行的参与，并购重组活动很难发生，即使发生了也很难成功。这决定了投资银行在并购重组市场中的主导作用和领导地位，而不是被动的服从地位。实际上，只要加以有效的引导和协调，我国的投资银行也完全能够胜任财务顾问这个角色，因为经过近几年的发展，无论在业务开拓上还是在资金实力上，投资银行都具备了相当的实力，积蓄了一定的能量。首先，经过几年来的股票发行，投资银行在上市包装和非经营性资产剥离方面具有一定的实际操作经验；其次，投资银行与被承销上市的企业具有良好的关系，也善于和非上市公司沟通，而且对政策及其导向有更准确的把握；再次，在融资安排方面，投资银行有一定的经验和实力，有的投资银行，如“君安”收购“串华”，“海通”参股“贵州华联”，开始作为收购主体参与并购重组业务；最后，投资银行拥有一批优秀人才，包括研究人员和发行人员，不仅人员素质好、层次高，不仅需要管理层十分重视对投资银行的培育，使现有的证券公司向真正的投资银行方向发展，而且他们活动于全国各地，拥有广泛的信息来源。投资银行拥有的这些优势足以使之成为我国资本市场上的“带头产业”。
如果说前几年的大规模证券发行演绎出了我国资本市场的发展，那么新一轮并购重组业务的展开必将把我国资本市场推向辉煌。有关专家认为，“九五”时期是我国经济结构调整的关键时期，资本市场将成为经济结构调整的重要舞台，是下一轮经济增长的动力源。投资银行要想在并购重组市场中定位准确，充分发挥其“带头产业”的作用，笔者认为，投资银行自身还应从以下三个方面作出努力：
首先，投资银行应从战略经营的高度去开拓并购重组业务
我国并购重组业务的快速拓展和层次、效率的逐步提高，既有赖于专门从事并购重组业务的投资银行的出现，同时也给证券公司的发展带来广阔的空间。要推进我国并购重组市场的发展，不仅需要管理层十分重视对投资银行的培育，使现有的证券公司向真的投资银行方向发展，不仅需要管理层十分重视对投资银行的培育，使现有的证券公司向真正的投资银行方向发展，而且需要证券公司从经营战略的高度去大力拓展并购重组业务，将其作为提升业务层次、拓展业务领域的一个重要战略。这是因为，一方面随着我国证券市场的不断成熟，发行规模将不断缩小，发行业务也将随之萎缩，而并购重组业务将随证券市场的发展而日益增多，因而需要证券公司从战略的高度去对待发行与并购重组，即把握好眼前利益与长远利益之间的关系。实际上，并购重组在国外早已成了投资银行的核心业务，也是最能体现投资银行实力和身价的业务，投资银行之间的竞争就集中反映在并购重组市场上。另一方面，并购重组在我国尚刚刚起步，发展前景十分广阔。有关专家指出，在今后相当长一段时期内，结构调整将是实现两个根本性转变，贯彻整体搞活国有经济战略任务的客观需要和必然趋势，而并购重组作为结构调整的一种重要方式，无疑拥有极其广阔的前景。
近年来，一些证券公司无论在业务水平上，还是在整体实力上都取得了长足的发展，他们已具备开展并购业务的能力和实力，在投资银行业务序列发展的逻辑推动下，许多证券公司纷纷厉兵秣马，成立了资产运作部或并购部，开始涉足企业并购市场，有的已经取得了初步成效。如华夏证券成功地担任了恒通收购棱光和津港储运借壳上市的财务顾问。而海通证券则作为并购主体收购了贵州华联，在金融资本与产业资本融合方面迈出了重要的一步。
其二，应加强并购重组专业人才的培养
利润，尤其是超额利润产生于经济系统事实上的不均衡，产生于时间、空间、体制、技术、供需关系乃至文化、观念和民俗等多方面的落差，在经济系统中，层次越高，落差所能释放的利润就越大。并购重组就是在大范围内寻找和发现资本配置的落差，这需要大量精通业务的高素质专业人才，因为并购重组业务本身不仅需要系统地掌握和分析信息，需要高度发散性的构思和创意，而且需要设计出利用资本配置落差的方案，更需要调动和组合资源实施方案的能力。而目前活跃在我国并购重组市场上的操作人员绝大多数是以前的发行人员，无论在操作手法上，还是在思维模式上，他们都难以满足并购重组业务发展的需求，只能将股票发行的一般模式搬进并购重组领域，把主要精力放在各种关系的协调上，而资本配置的落差却并没有得到真正的发掘。这种人才需求与供给之间的落差实际上就是我国并购重组业务层次低下的根本原因。因此，专业人才的培养对我国并购重组市场的发展，尤其对投资银行并购重组业务的开展显得特别重要。
其三，业务方面应树立投资银行的特色
目前，我国投资银行市场比较混乱的一个很重要的原因就是市场中介太多、太杂，操作很不规范，许多证券和非证券机构，甚至有些营业部都想从中牟取暴利，从而导致并购重组行为的异化，使并购重组行为演变成二级市场的恶意炒作。而在业务方面，操作手法简单，并购重组模式单一，即不能体现并购主体的特色，也不能体现财务顾问的实力和特长，投资银行鱼龙混杂在市场中介中，游离在并购重组市场之外。这既不利于投资银行的长远发展，也不利于并购重组市场本身的效率提高。在这种意义上，投资银行要想在并购重组市场上发挥主导作用，就必须提高自身的业务素质，树立并购重组业务特色，在业务的技术含量上拉开与其它市场中介的差距。投资银行也只有树立自身的业务特色，才能改变目前凌乱的市场状况。业务特色是市场定位的核心，投资银行除把并购重组方案精心设计好外，还应在融资安排、企业定价和企业整合等方面进行创新，将自身定位在一个比较高的水准之上，有效避开市场上的恶性竞争。