可转换债券刍议，本文主要内容关键词为：刍议论文,债券论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
可转换债券自80年代在国际资本市场兴起以来，备受瞩目。1994年欧洲可转换美元债券的发行总值达186亿美元。 日本可转换债券（以下简称转券）品种的数量仅次于国债，成为股市规模扩容的一种主要途径。90年代初，转券亦导入我国的资本市场。从1991年8月起， 我国先后发行了琼能源、成都工益、深宝安、中纺机、深南玻等转券。随后，我国企业亦开始尝试到境外发行转券融资，1993年11月先后有中纺机、深南玻、上海轮胎橡胶分别在瑞士资本市场和欧洲资本市场发行了转券。
由于转券进入我国资本市场不久，人们对它的认识有限，经验不足， 以致转券在国内初步实践的结果并不令人满意。 转券的国内试点于1993年底停止。为加速社会主义市场经济体制的建立，增加证券市场交易品种（目前仅有股票、债券、基金、权证四种），充实和完善资本市场，国务院证券委于1996年5 月的第六次会议提出：“选择有条件的股份公司进行转券的试点。”随后上海证交所五次会议亦提出力争1997年初推出转券。不难看出，转券在我国的出现是市场经济发展的必然趋势。本文借鉴西方国家（尤其法国、日本）的立法实践，对转券的几个法律问题作初步探讨。
一、可转换债券的法律特征
转券是公司发行的一种债权凭证，其持有人可以在规定的时间内，按照事先确定的条件，将债券转换为公司的普通股票。
（1）转券是债权和股票期权的混和体。 转券作为债券的一个品种，首先体现为债权的特征，即在转换前发行人员有按期支付本金和固定利息的义务。各国公司法如法、日、美都将其归入公司债篇内。同时转券亦体现出股票期权的特征，即持有人享有在一定期间内按确定条件将其转换为股票的选择权。
（2）转券是一种衍生金融工具。 转券派生于债券这个基础金融工具，属于金融衍生工具范畴。金融衍生工具是指派生于基础金融工具如股票利率、汇率、债券等，以期权、期货等为内容的新型金融工具。转券有别于债券与股票，具有自身的特点，其发行不仅要符合债券和股票发行的规定，而且还必须遵循自身特别的法律规范，如台湾1983年单独制定了《上市发行公司申请募集与发行转换公司债审核准则》。此外，对转券的风险管理也远比债券、股票复杂。
（3）转券本身具有规避法律的功能。 转券兴起的一个主要原因是为了避开政府对增股的额度控制。在证券市场不太发达、政府对股份发行额度严格控制的国家，转券可以成功地绕开这一法律规制，将绝大部分债权转化为股权。
二、转券与相关投资证券的区别
（一）与可兑换股份公司债券
可兑换债券是指上市的股份有限公司发行的可与已经发行的并由第三者持有的股份兑换的公司债券。两者的区别在于：转券的转换对象是公司以增股形式新发行的股份，转券转换为股份，意味着公司总股体的增加。而可兑换债券的兑换对象是公司已发行的由第三人持有并在证券市场流通的股份，其兑换后只意味着公司股东的变更，而总股本额依旧。
（二）与附新股认购券公司债券
附新股认购券公司债券是指持有人享有按发行合同确定的价格、条件和期限认购发行公司发行股票的权利。可见，两者都具有债权和股票期权的功能。但两者又有明显的区别：1、在股权和债权之间， 转券持有人只能选择其一，附新股认购券公司债券持有人则可兼而有之；2 、转券的转换对象基本上限于发行公司自身的股票，附认购公司债券则可以认购由直接或间接拥有该公司一半以上资本的公司发行的股票；3 、转券的股票期权不能脱离转券而自由转让，而附认购券的公司债券持有人可自由转让认购券。
（三）与新股认购权证券
新股认购权证券，我国亦称认股权证。它是指公司发行的允许持有人按一定价格在一定期限内购买一定数量股票的证券，亦属股票期权的变种。两者的区别在于：1、认股权证仅体现为一种股票期权， 转券则兼具股票期权与债权功能；2、 两者的市场价值都取决于发行公司的业绩优劣，但相比而言，认股权证风险较小，而转券持有人的风险损失既包括大大抵于普通债券的利息，又包括公司在资不抵债破产时债券的本息。
三、对转券持有人权益的法律保护
从转券的特征来看，转券持有人具有债权和股票期权两种权利，享有其投资性和投机性所带来的益处，但投资者的风险亦是显而易见的：1、在公司股价低迷时，缺乏投机价值， 将丧失那部分大大低于普通债券的利息；2、转券的转换价格和转换比率载于发价公司的发行合同， 这类合同属标准合同，投资者无讨价还价余地，因而其权益极易受到侵害；3、在公司合并与分立的情形下， 持有人的法律地位和经济地位都将发生显著变化，发行公司变更后，持有人原来所期望的经济利益无法保证。针对以上问题，笔者提出如下提议。
（1）正确选择发行企业。 投资者购买债券的目的是看中股价升值而获利的可能性，故而乐意牺牲一部分利息。所以对发行企业的选择尤为重要，如果发行企业业绩不良，经营管理不善，发行转券的目的仅仅在于降低筹资成本，则投资人希望享有公司成长利益的想法就根本不可能得到实现。按我国《公司法》的有关规定，转券发行者仅限于股份上市公司，但目前深沪两所上市公司好几百家，因此，还应有一些条件限制，如上市公司的业绩，承担债务能力和扩充股本的实际需要，有无连续赢利的记录以及是否国家优先发展行业中的大型企业等等。
（2）明确规定发行底价。应对发行底价规定一个范围。 如法国《商事公司法》第195条第4款规定：“可转换公司债的发行价不得低于公司债债权人在选择转换的情况下将得到的股份的票面价值”。
（3）在转券转换期内，坚持资本维护原则和资本不变原则， 并应禁止股权冲淡。资本维护原则，是指公司应当维持与公司资本相应的财产。资本不变原则，是指公司资本总额非依法定程序变更章程，不得改变。这两个原则的目的都在于维持公司清偿债务的能力，保护债权人的利益。在转换期内，如转券未能转换为股票则持有人仍为公司的债权人，公司认其资本总额保证偿还其本金和固定利息，所以禁止股东大会以决议形式偿还其资本或以补偿方式减少资本以及修改利润的分配，除非以法律规定的方式保留转券债权人的权利。
股东是以其股份占公司总股本的比例而享有股权的，转券持有人作为公司潜在的可能的股东，若公司在转换期内无限制地扩充资本，势必降低持有人转换为股东后其股份在公司总股本的比例。所以一般规定必须在保证这部分可转券持有人权利的前提下，才准许发行以货币认购的股票，利用储备金、利润或发行溢价所得扩充资本以及分发现金或证券储备金。
（4）发行公司变更后，必须切实保护转券持有人的利益。 在转换期内，如发行公司被兼并，或与他公司合并为新公司以及分立，此变更应获得转券债权人特别大会的同意，并按原发行合同规定的期限或任何时候转换成吞并公司或新公司的股份，转换基价重新调整。转券持有人特别大会未批准合并或分立时，或由于不足要求的法定人数大会不能有效进行审议时：1、持有人要求偿还的， 兼并公司或合并成立的新公司即成为原转券发行公司的债权人的债务人。持有人若未在法定期限内提出偿还要求，则按合并合同规定的条件保留其在兼并公司或新公司的公司债债权人资格；2、公司分立时分立所生的出资的受让公司， 是申请偿还的转券持有人的连带债务人。
（5）转换价格或转换比率的调整要充分考虑转券持有人的利益。 转换比率的高低直接决定着转券可换得股票数量的多少，一般情况下，不随股价波动而调整。但为保护持有人利益，亦有例外。如法国《商事公司法》第196条第4款规定：“在公司股份在证券交易所或二等市场上登记上市的条件下，考虑到发行、扩资或分配的影响，发行合同可按法律确定的条件和计算方式并在证券交易委员会的监督下，规定对最初确定的认购条件进行调整。”
国内近年来亦有人提出类似的思路，即在业绩增长的上市公司股价因受股市风险影响而大幅下调，转券无法进行有利于持有人的转换时，为不违背发行转券的初衷，使投资者可以分享公司未来增长所带来的收益，我国转券的发行合同应增加指数调整条款，即在综合指数大幅度下调时，转券的转换比率也作相应上浮调整。
四、对我国目前决定再开展转券试点的思考
我国于90年代初进行的转券首次试点，因种种原因，效果不甚理想。例如宝安转券仅有2.7%，琼能源亦仅有30%转换为股票。 耐人寻味的是我国在境外转券的发行却获得巨大成功。个中原因虽然是多方面的，但法制是否健全是一个重要原因。在我国，转券的运作至今还是基本仰赖于行政命令。国家证券委决定再度进行试点表明政府扩大证券交易品种、完善资本市场的决心，但也要看到，在发行企业的选择、审批标准、额度管理等方面仍未形成清晰一致的认识。所以及时起草一部《可转换股份公司债管理办法》，以法规引导目前转券的试点运作，乃是转券在我国资本市场生成和发展的一个前提条件。《管理办法》至少应包括以下几个方面的内容：发行企业的审核标准、额度管理办法、发行、上市、转换交易各个环节的主管机关，发行企业的风险管理机制，对投资人的保护，发行企业的违约责任等。